李從剛　王雯嵐

摘要：引入境外戰(zhàn)略投資者是我國銀行業(yè)改革和提升銀行競爭力的一項重要內(nèi)容。要不要引入以及境外戰(zhàn)略投資者能否真正幫助中資銀行完善公司治理結(jié)構(gòu)提升銀行競爭力一直是學術(shù)界激烈爭論的熱點話題。文章對近年來研究中資銀行引進境外戰(zhàn)略投資者效應(yīng)的文獻進行了系統(tǒng)梳理和研究，從“引資”“引制”和“引智”三個方面分析了引入境外戰(zhàn)略投資者影響我國商業(yè)銀行經(jīng)營行為和績效的作用機理，并考察了這種影響在不同公司內(nèi)外部環(huán)境下的調(diào)節(jié)效應(yīng)。最后，我們在對已有文獻進行評述的基礎(chǔ)上提出了進一步的研究方向。

關(guān)鍵詞：境外戰(zhàn)略投資者；商業(yè)銀行；評述

一、 引言

商業(yè)銀行是金融市場的重要參與者。中國入世之后，面對國際化要求和銀行業(yè)競爭現(xiàn)狀，中國政府對銀行業(yè)進行了一系列改革，并確定了“財務(wù)重組——戰(zhàn)略引資——公開上市”的改革路徑。其中，直接注資和剝離不良資產(chǎn)雖然暫時改善了銀行的資本充足率和不良貸款率，但是并沒有從根本上優(yōu)化銀行的治理水平。在國際競爭的壓力下，中國銀行業(yè)不得不加快改革步伐，因此戰(zhàn)略引資成為我國許多商業(yè)銀行改革的重要內(nèi)容。姚錚和湯彥峰（2008）分析了我國第一家引入境外戰(zhàn)略投資者的上市銀行——深圳發(fā)展銀行的案例。新橋投資收購深發(fā)展股權(quán)之后，深發(fā)展改善了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和風險承擔水平，表現(xiàn)為不良貸款率的下降、流動性比例的上升、風險遷徙指標和風險抵補指標的優(yōu)化。新橋投資通過“擠水分”幫助深發(fā)展改善了資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營業(yè)績。姚錚和湯彥峰（2008）通過事件研究方法分析收購帶來的公告效應(yīng)，認為引入境外戰(zhàn)略投資者增加了公司價值。但是收購的長期市場效應(yīng)并不明顯，深發(fā)展的長期投資收益率在同類銀行中處于低位，讓人對境外戰(zhàn)略投資引入效應(yīng)的可持續(xù)性產(chǎn)生懷疑。

國內(nèi)商業(yè)銀行引進境外戰(zhàn)略投資者的目的可概括為“引資”“引制”和“引智”?！耙Y”是通過引入資本金提高資本充足率；“引制”是引進公司治理體制，改善股權(quán)結(jié)構(gòu)與風險管理機制；“引智”是學習國外先進的管理理念、經(jīng)驗與技術(shù)。對于我國商業(yè)銀行引進境外戰(zhàn)略投資者是否實現(xiàn)上述三個預(yù)期目標，學術(shù)界展開了激烈的討論。我們從“引資”“引制”和“引智”三個方面分析梳理了引入境外戰(zhàn)略投資者影響我國商業(yè)銀行經(jīng)營行為和績效的作用機制，并考察了這種影響在不同公司內(nèi)外部環(huán)境下的調(diào)節(jié)效應(yīng)。最后，我們在對已有文獻進行評述的基礎(chǔ)上提出了進一步的研究方向。

本文以下內(nèi)容組織如下：第二部分梳理了引入境外戰(zhàn)略投資者通過“引資”對我國商業(yè)銀行的影響；第三部分對引入境外戰(zhàn)略投資者影響我國商業(yè)銀行經(jīng)營行為的“引制”作用機制進行了評述；第四部分分析了引入境外戰(zhàn)略投資者影響我國商業(yè)銀行經(jīng)營行為的“引智”機制及效果；第五部分研究了引入境外戰(zhàn)略投資者影響我國商業(yè)銀行經(jīng)營行為的調(diào)節(jié)效應(yīng)；最后對全文進行評述并提出進一步的研究方向。

二、 “引資”對我國商業(yè)銀行的影響

銀監(jiān)會于2004年2月頒布的《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》中要求商業(yè)銀行最遲在2007年1月1日達到資本充足率不低于8%、核心資本充足率不低于4%的要求。相比于依靠自身發(fā)展積累銀行資本金，通過“引資”引入境外戰(zhàn)略投資是商業(yè)銀行擴充資本金、達到監(jiān)管要求的資本充足率最為快速有效的方法。學者對我國商業(yè)銀行戰(zhàn)略引資前后的數(shù)據(jù)進行對比后發(fā)現(xiàn)，引資實現(xiàn)了較好的短期效果。

朱盈盈等（2010）對我國19家商業(yè)銀行進行戰(zhàn)略引資前后的數(shù)據(jù)進行了整理，發(fā)現(xiàn)引入境外戰(zhàn)略投資者后，資本充足率與核心資本充足率分別平均提高了2.5和2.4個百分點，“引資”對銀行資本擴充的效果顯著，充足的銀行資本金為今后業(yè)務(wù)發(fā)展和擴張奠定了基礎(chǔ)。

楊有振和趙瑞（2008）從定性和定量的角度論述了引入境外戰(zhàn)略投資對我國商業(yè)銀行的積極作用。實證研究樣本為10家具有代表性的商業(yè)銀行2003年～2007年的面板數(shù)據(jù)。研究結(jié)果顯示，2003年～2005年境外戰(zhàn)略投資對銀行凈利潤的影響不顯著，但是在2005年以后境外戰(zhàn)略投資者投入資本總額與銀行的凈利潤呈現(xiàn)顯著正相關(guān)的關(guān)系，說明引入外資在一定程度上提高了銀行的盈利水平。

銀行的資本金是銀行參與競爭的重要競爭力，境外戰(zhàn)略投資者的引入帶來的大量資金對于補充國內(nèi)商業(yè)銀行資本金，提高商業(yè)銀行核心競爭力具有重要意義。

三、 “引制”對我國商業(yè)銀行的影響

“引制”的目標在于優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、完善公司治理體系，減少政府干預(yù)。學者對“引制”成果的評價通常是從股權(quán)結(jié)構(gòu)變化、董事會構(gòu)成變化、風險管理體系調(diào)整等方面入手，考察引入境外戰(zhàn)略投資者對我國商業(yè)銀行的影響。 由于選取指標的差異，得出的結(jié)論也不盡相同。總體來說，引入境外戰(zhàn)略投資者后，銀行的董事會結(jié)構(gòu)趨于合理化，股權(quán)過于集中的現(xiàn)象也得到了改善，但是由于時間滯后等因素的影響，一些指標是否得到改善還有待觀察。

陳文哲等（2014）整理了65家中資銀行的財務(wù)數(shù)據(jù)與高管薪酬數(shù)據(jù)，得出境外戰(zhàn)略投資者能夠提高高管薪酬激勵有效性的結(jié)論。境外戰(zhàn)略投資者對薪酬機制的改善是通過優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)與董事會結(jié)構(gòu)途徑而實現(xiàn)的。高管薪酬敏感度與境外戰(zhàn)略投資者持股比例、境外戰(zhàn)略投資者對大股東的制衡作用、派駐外資股東董事的比例成正比。另外，陳文哲等（2014）也用銀行高管實際薪酬超過其預(yù)期值的程度衡量其薪酬過度支付的程度，并且認為境外戰(zhàn)略投資者的引入能夠抑制高額薪酬的現(xiàn)象。境外戰(zhàn)略投資者在選擇投資對象時，可能會偏好公司治理結(jié)構(gòu)完善、盈利狀況良好的中資銀行。為了解決引入境外投資者的中資銀行本身薪酬機制較好所帶來的內(nèi)生性問題，陳文哲等（2014）運用配對方法進行了檢驗，結(jié)果表明銀行自身的薪酬敏感度與薪酬年度變化不會影響境外戰(zhàn)略投資者參股中資銀行的決策。

張瑜等（2014）對我國17家引入境外戰(zhàn)略投資者的商業(yè)銀行進行了實證研究，利用Malmquist-Luenberger生產(chǎn)率指數(shù)衡量商業(yè)銀行的生產(chǎn)率水平并考察境外戰(zhàn)略投資者的引入是否可以提高商業(yè)銀行的經(jīng)營效率。研究結(jié)果表明，境外戰(zhàn)略投資者的持股水平與我國行業(yè)銀行的生產(chǎn)率之間存在U型關(guān)系。當外資持股比例達到9.5%后，隨著其比例的上升，銀行的經(jīng)營效率得到提高。對這一實證結(jié)果的解釋是，當境外戰(zhàn)略投資者的持股水平低于一定比例時，很難有足夠的動機和能力參與我國商業(yè)銀行的經(jīng)營管理，因此對外資持股比例的限制應(yīng)當適當放開。張瑜等（2014）也對境外戰(zhàn)略投資者對商業(yè)銀行效率的提高是否存在時間效應(yīng)進行了研究，結(jié)果表明引入外資戰(zhàn)略的效果存在一定的滯后性。外資與中資銀行之間的合作需要一段相互磨合的緩沖期，才能從股權(quán)結(jié)構(gòu)的改變逐漸深入至治理結(jié)構(gòu)和公司文化的改善，從而提升銀行的經(jīng)營效率。張瑜等（2014）也對內(nèi)生性問題進行了一些處理，運用固定效應(yīng)模型解決解釋變量與殘差相關(guān)的內(nèi)生性問題，運用兩階段最小二乘法解決引入外資與銀行本身的經(jīng)營效率之間互為因果的內(nèi)生性問題，通過內(nèi)生性分析肯定了模型結(jié)論的穩(wěn)定性。

張宗益和宋增基（2010）以13家上市銀行2001年至2008年的數(shù)據(jù)為樣本，研究引入境外戰(zhàn)略投資者對上市銀行的治理指標、安全性、盈利性和成長性的影響。引入境外戰(zhàn)略投資者前后的配對樣本檢驗結(jié)果顯示，獨立董事比例、管理層股權(quán)激勵等一系列公司治理狀況指標在引入外資后都得到了改善?；貧w結(jié)果也得出了一致的結(jié)論，前一期境外戰(zhàn)略投資者持股比例與本期公司治理指數(shù)顯著正相關(guān)，這在說明引入外資在優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)的同時，其 改善治理結(jié)構(gòu)的作用也存在一定的滯后性。

宋增基等（2009）對8家城市商業(yè)銀行的樣本數(shù)據(jù)進行研究，得出了類似的結(jié)論。引入境外戰(zhàn)略投資者后，除管理層股權(quán)激勵以外的幾項公司治理狀況指標都得到了改善。聯(lián)立方程組的結(jié)果顯示，國有持股比例和負債率越高，境外戰(zhàn)略投資者持股比例越高，說明杠桿率較高的國有銀行引入外資的積極性更高。

也有學者對“引制”的效果給出了不同的評價。朱盈盈等（2010）分析了2006年底前完成戰(zhàn)略引資的19家中資銀行的樣本數(shù)據(jù)，認為其效果目前并不顯著。引入境外戰(zhàn)略投資者后，商業(yè)銀行的經(jīng)營效率得到提高，體現(xiàn)在成本收入比的下降和人均營業(yè)收入的增加，但是資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力卻未得到顯著改善，不良貸款率和資產(chǎn)利潤率沒有顯著差異。其可能的原因是銀行在引資之前已經(jīng)進行了自我整改，包括不良資產(chǎn)剝離和財務(wù)重組，使得引資對資產(chǎn)質(zhì)量改善的效果不明顯。戰(zhàn)略投資者的股權(quán)比例受到監(jiān)管層的嚴格控制，缺乏參與并幫助中資銀行進行管理的利益激勵也是“引制”效果欠佳的可能原因之一。

吳成頌等（2017）對我國62家城商行的面板數(shù)據(jù)進行研究，考察境外投資者對商業(yè)銀行風險承擔水平的影響。研究結(jié)果表明，引入境外戰(zhàn)略投資者的銀行不良貸款率反而較高，并且境外戰(zhàn)略投資者的持股比例與不良貸款率之間呈正相關(guān)關(guān)系，說明銀行引入外資后并沒有起到對風險的約束作用，沒有降低銀行的風險承擔水平。

四、 “引智”對我國商業(yè)銀行的影響

“引智”的目標在于引進國外先進的經(jīng)營管理理念和業(yè)務(wù)文化。由于難以量化公司治理技術(shù)方法的學習，且引入外資時有關(guān)提供公司治理經(jīng)驗的具體協(xié)議內(nèi)容對外界保密，“引智”在引進境外戰(zhàn)略投資者的三大目標中相對難以衡量。但是也有學者在這方面進行了一定的探索。

陳文哲等（2014）提出了戰(zhàn)略合作協(xié)議的重要合作內(nèi)容中是否包括公司治理這一虛擬變量，用以衡量我國商業(yè)銀行是否引進了境外戰(zhàn)略投資者的先進公司治理經(jīng)驗。實證結(jié)果表明，通過獲得境外戰(zhàn)略投資者的管理技術(shù)和經(jīng)驗，我國商業(yè)銀行的高管薪酬績效的敏感度得到提升，過度支付情況得到控制，在一定程度上使得銀行高管的薪酬體系更為合理，能夠更好地對高管進行激勵和約束，緩解委托代理問題。

朱盈盈等（2010）認為“引智”在于學習先進的管理理念，其成果體現(xiàn)在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和創(chuàng)新能力的提高上，因此將零售業(yè)務(wù)比重和中間業(yè)務(wù)收入作為衡量引智效果的指標。實證結(jié)果顯示，境外戰(zhàn)略投資者的引入使中資銀行的零售業(yè)務(wù)比重和中間業(yè)務(wù)收入顯著提高。隨著中國經(jīng)濟的發(fā)展，中國居民人均可支配收入增加，消費理念出現(xiàn)轉(zhuǎn)變，對金融服務(wù)的需求更加多樣化，給了銀行業(yè)轉(zhuǎn)變業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、大力拓展中間業(yè)務(wù)的機會。境外戰(zhàn)略投資者擁有豐富的經(jīng)營管理經(jīng)驗，電子銀行業(yè)務(wù)、國際融資結(jié)算等中間業(yè)務(wù)也是中外戰(zhàn)略合作的重要內(nèi)容。這些合作內(nèi)容也給我國商業(yè)銀行帶來了經(jīng)濟效益。

五、 調(diào)節(jié)效應(yīng)

在研究境外戰(zhàn)略投資者對商業(yè)銀行影響的過程中，一些學者討論了對引進外資的效果產(chǎn)生調(diào)節(jié)效應(yīng)的因素。

吳成頌等（2017）研究引入境外投資者對我國城商行風險承擔的影響時，發(fā)現(xiàn)女性董事在一定程度上能夠調(diào)節(jié)境外投資對不良貸款率的負面作用。實證結(jié)果表明，女性董事的比例與不良貸款率之間呈現(xiàn)倒U型關(guān)系，其拐點出現(xiàn)在16.68%。女性董事占比達到這一比例后，將對銀行風險控制起到積極的作用。一般認為，女性偏向風險厭惡，董事會中女性比例較高能夠起到董事會構(gòu)成多元化的效果，提高公司的決策水平。

張瑜等（2014）通過設(shè)置外資持股與銀行所有權(quán)性質(zhì)虛擬變量的交叉項，考察在不同所有權(quán)性質(zhì)的銀行，境外戰(zhàn)略投資者對商業(yè)銀行的影響是否存在差異。實證結(jié)果表明，境外戰(zhàn)略投資對銀行經(jīng)營效率的改善不會因銀行所有權(quán)性質(zhì)不同而不同。可能的原因是無論國有銀行或非國有銀行都會受益于外資引入的溢出效應(yīng)，提高經(jīng)營效率。

雖然一些文獻討論了股權(quán)結(jié)構(gòu)和高管特征的調(diào)節(jié)效應(yīng)，但還不夠充分，引入境外戰(zhàn)略投資者對我國商業(yè)銀行的具體影響還應(yīng)該考慮其他不同公司內(nèi)外部環(huán)境的制約和影響，應(yīng)該“具體問題，具體分析”。例如制度環(huán)境的調(diào)節(jié)效應(yīng)，制度經(jīng)濟學的相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，制度環(huán)境是經(jīng)濟活動中的重要變量，不僅直接影響著我國商業(yè)銀行的經(jīng)營績效，還能通過調(diào)節(jié)效應(yīng)間接影響其他變量與商業(yè)銀行績效的關(guān)系，是一個重要的調(diào)節(jié)變量。

六、 評述與進一步研究方向

本文從“引資”“引制”和“引智”三個方面分析梳理了引入境外戰(zhàn)略投資者影響我國商業(yè)銀行經(jīng)營行為和績效的作用機制，并考察了這種影響在不同公司內(nèi)外部環(huán)境下的調(diào)節(jié)效應(yīng)。從“引資”的角度來看，境外戰(zhàn)略投資者資本的注入顯著改善了我國商業(yè)懷疑的資本充足率。銀行的資本金是銀行參與競爭的重要競爭力，境外戰(zhàn)略投資者的引入帶來的大量資金對于補充國內(nèi)商業(yè)銀行資本金，提高商業(yè)銀行核心競爭力具有重要意義。在肯定“引資”作用的同時，我們也不能局限于銀行資產(chǎn)負債表表面的美化。如果缺少論述外資引入是通過哪種影響機制改善商業(yè)銀行的績效，很難說明是外資引入達到了改革目標還是單純靠資本注入實現(xiàn)業(yè)務(wù)擴張。因此，對“引制”和“引智”的分析就顯得尤為重要。

在“引制”效果的分析方面，不同學者對選取的指標不同，導(dǎo)致研究結(jié)論也有一些出入。引入境外戰(zhàn)略投資者后，短期內(nèi)通過派駐外資股東、對大股東進行制衡等途徑改善了公司治理狀況。然而消化不良貸款從而實現(xiàn)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的改善需要一段過程，盈利能力的提高也不是一蹴而就的。但是以往的研究由于窗口期較窄，研究樣本量較少，結(jié)論的穩(wěn)健性有待考證。已有文獻涉及“引智”效果的分析較少。境外戰(zhàn)略投資者入股我國商業(yè)銀行后，通過派駐咨詢?nèi)藛T、承擔員工培訓(xùn)工作、提供專業(yè)領(lǐng)域的技術(shù)支持、開展新領(lǐng)域業(yè)務(wù)合作等途徑輸入了先進的經(jīng)營管理經(jīng)驗。學者們提出的指標不能較為全面地反應(yīng)知識輸入對我國商業(yè)銀行的影響。在今后的研究中，對“引智”效果的分析可以更加細化，重點關(guān)注體現(xiàn)銀行業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力的指標。

以往文獻對內(nèi)生性問題的處理也不盡完善。引入境外戰(zhàn)略投資者的銀行往往是公司治理機制相對完善、經(jīng)營績效相對較高和戰(zhàn)略布局積極進取的銀行，因此僅僅得出引入境外戰(zhàn)略投資者和銀行經(jīng)營行為和績效的相關(guān)關(guān)系并不能準確識別為因果關(guān)系。如果沒有很好地解決境外戰(zhàn)略投資者的引入與銀行本身績效指標之間的雙向因果關(guān)系，得出的結(jié)論將存在樣本選擇性偏差。此外，引入境外戰(zhàn)略投資者對我國商業(yè)銀行的具體影響還應(yīng)該考慮不同公司內(nèi)外部環(huán)境的制約和影響，應(yīng)該“具體問題，具體分析”，學者們目前對調(diào)節(jié)效應(yīng)的分析也還不夠充分。例如制度環(huán)境的調(diào)節(jié)效應(yīng)應(yīng)該在今后的研究中加以考慮，制度經(jīng)濟學的相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，制度環(huán)境是經(jīng)濟活動中的重要變量，不僅直接影響著我國商業(yè)銀行的經(jīng)營績效，還能通過調(diào)節(jié)效應(yīng)間接影響其他變量與商業(yè)銀行績效的關(guān)系，是一個重要的調(diào)節(jié)變量。

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基金項目：中國人民大學2017年度拔尖創(chuàng)新人才培育資助計劃成果。

作者簡介：李從剛（1989-），男，漢族，江蘇省南京市人，中國人民大學國際學院博士生，研究方向為公司金融與金融風險管理等；王雯嵐（1995-），女，漢族，江蘇省蘇州市人，中國人民大學國際學院碩士生，研究方向為金融風險管理等。

收稿日期：2018-05-12。