李奇霖

我們?nèi)ツ瓴胚m應(yīng)34塊錢一杯的拿鐵，如今，你們又跑去買9塊9一條的牛仔褲了。

仿佛一夜之間，消費降級成為大家茶余的談資。我們真的進入消費降級的時代了嗎？房價高企、房租上漲、主打低端產(chǎn)品的電商平臺迅速崛起，以及今年資本市場上二線消費股的良好表現(xiàn)等，這些理由看上去好似很充分。

但事實真的是這樣嗎？我們從社會財富、收入、房價等方面算了一筆賬，厘清所謂消費降級的真相。

居民收入平穩(wěn)且想花錢

消費依靠什么？主要是存量的財富和增量的收入。根據(jù)中國經(jīng)濟趨勢研究院編制的《中國家庭財富調(diào)查報告（2017）》顯示，中國家庭財富中，房產(chǎn)凈值占比為66%，是絕對主力。存量房地產(chǎn)會有財富效應(yīng)，尤其在房價上漲時期，對高端消費有很明顯的提振。但在交易層面，無論是出租還是銷售，財富都只是在不同群體之間的轉(zhuǎn)移，這些交易所產(chǎn)生的資金，不會創(chuàng)造新的財富，也不會讓財富消失。

最近幾年，行業(yè)整合加快，一些競爭力弱的中小企業(yè)經(jīng)營慘淡，然而，中小企業(yè)加快出清的同時，伴隨著漲價和行業(yè)利潤的改善，工業(yè)企業(yè)利潤增速處于2012年以來的高位。兩個不同指標，印證了居民收入增速保持平穩(wěn)，并沒有出現(xiàn)大的降低。

一個是城鎮(zhèn)居民人均可支配收入，指的是在支付個人所得稅、財產(chǎn)稅及其他經(jīng)常性轉(zhuǎn)移支出后所余下的實際收入。今年上半年增速為7.9%，相比2017年全年的增速8.3%略有回落，但從更長的時間看，依然延續(xù)了平穩(wěn)的趨勢。

另一個是個人所得稅，直接反映了工資、薪金所得情況，今年前7個月累計增速為20.6%，比2017年全年增速還高了兩個百分點。這可能跟納稅群體擴大以及個稅征收體系日趨完善后逃稅減少有關(guān)，并不能說明個人所得也有這么大的提高，但至少能側(cè)面反映居民收入增速還不錯。

城鎮(zhèn)居民人均可支配收入和個人所得稅，都顯示居民收入增速依然平穩(wěn)。有了收入，還要看消費意愿。國家統(tǒng)計局公布的消費者信心指數(shù)顯示，今年2月為124.0，創(chuàng)1994年以來新高，后續(xù)月份雖有回落，但依然處于高位。可見，居民主動壓縮消費的意愿也并不強。

可見，統(tǒng)計口徑更為寬泛的消費指標顯示，今年上半年消費依然很強勁，甚至可以說在變好。從宏觀的角度看，并不支持消費降級的說法。

房價上漲對消費影響有限

回到前文提到的高房價、高房租是否會造成消費降級這一問題。先分析房價，不可否認，中國面臨著高房價的現(xiàn)實問題，北京、上海、深圳等一線城市，即使這兩年經(jīng)歷了高壓調(diào)控，房價收入比依然位居全球各城市前列。而新一線、二線，甚至不少縣城的房價，近兩年都有了明顯上漲。

房價高位后，居民杠桿率上升，增加了金融體系的風險敞口。由于房貸比企業(yè)貸款更加分散，當住房抵押貸款違約上升時，可能會引起羊群效應(yīng)難以控制。所以我們看到，即使是今年二季度經(jīng)濟增長有所放緩，房價調(diào)控依然沒有放松，今年7月31日召開的中共中央政治局會議更是明確提出要堅決遏制房價上漲。

房價對消費的影響，主要有兩個渠道。一是財富效應(yīng)，所擁有的房產(chǎn)增值，會刺激消費，尤其是高端消費。二是擠出效應(yīng)，新購房者需要支付更高的首付和月供，這會擠占用于其他方面的支出，包括消費。當擠出效應(yīng)強于財富效應(yīng)時，房價上漲對消費的影響偏負面。

房價上漲，利好高端消費，很容易理解。無論是沒有實際交易時的財富效應(yīng)，還是真正有買賣時的財富再分配，社會財富都在向富裕人群聚集，帶動奢侈品消費。我們看到，澳門博彩業(yè)毛收入同比增速，與70個大中城市新建住宅價格指數(shù)同比，有很強的同步性。

房價上漲的擠出效應(yīng)，主要影響的是買房族和準備買房的人。前文我們提到過，中國家庭財富中約三分之二是房產(chǎn)，沒有房子的群體，在整個社會財富的分配中，處于相對靠后的位置，有比較高的消費需求。房價上漲后，盡管房產(chǎn)交易只是讓資金從購房者轉(zhuǎn)移到開發(fā)商或者出售二手房的人，沒有創(chuàng)造和消滅財富，但因為邊際消費傾向下降，整個社會的消費需求其實是減少的。

房屋租賃也是住房需求的重要組成部分。最近幾個月，熱點城市房租跳漲，也被認為是消費降級的原因之一。相比于房價，房租上漲的再分配效應(yīng)更為明顯，租客支付更多租金的同時，房東也拿到了更多。不少新聞都報道說，中介之間搶占房源，給了房東比他們預(yù)期高很多的租金。導(dǎo)致的結(jié)果是，房東消費需求上升，租客消費能力減弱。

但房租上漲，對消費的整體影響有限?？紤]到數(shù)據(jù)的可得性，我們統(tǒng)計了44個城市今年6月房租同比增速、上半年社會消費品零售總額增速。發(fā)現(xiàn)房租上漲對消費只有微弱的影響，在統(tǒng)計學(xué)層面上看這種影響可以忽略不計。

可能的原因，一是影響消費的因素很多，房租只是其中一項。二是中國居民以自有房為主，房租上漲的影響是局部性的?？紤]到房租上漲主要是影響財富再分配，部分租客消費受到擠壓的同時，房東消費能力增加，對整體消費的影響可能并不大。

統(tǒng)計口徑更為寬泛的消費指標顯示，今年上半年消費依然很強勁，甚至可以說在變好。

一線產(chǎn)品向二線傳導(dǎo)

同樣在產(chǎn)品上，消費升級也是個漸進的過程，正從一線高端產(chǎn)品向二線產(chǎn)品傳導(dǎo)。2016年白酒、家電、家具等行業(yè)的龍頭企業(yè)利潤率先改善，而今年盈利改善的趨勢向二線消費品傳導(dǎo)，食品、品牌服飾、二線白酒等的利潤有了明顯提升。

我們在消費品上市公司中，挑選出一些具有代表性的白酒、服裝、家電企業(yè)，對比近幾年的利潤情況，可以發(fā)現(xiàn)一線向二線傳導(dǎo)的特征很明顯，這也就不難理解為何這些大眾消費品股票今年的表現(xiàn)相對亮眼了。

綜合來看，我們認為中國并沒有進入消費降級階段。房價上漲后過度加杠桿對消費的擠出開始顯現(xiàn)，但它的影響主要是結(jié)構(gòu)性的，而房租上漲對消費的抑制作用并不明顯。統(tǒng)計口徑更廣的消費指標顯示，消費依然很強勁，現(xiàn)在談消費降級是杞人憂天。

消費升級也在擴散，從一二線城市到低線城市和農(nóng)村地區(qū)，從高端消費品到二線消費品。國際經(jīng)驗顯示人均GDP達到8000美元時，消費服務(wù)業(yè)會進入快速發(fā)展階段。目前三四線城市人均GDP正接近這一水平，我們會持續(xù)看到低線城市消費、二線消費品的崛起。