趙倩男 林怡爽

摘 要：我國(guó)于2013年起逐步啟動(dòng)深圳、北京、湖北等7個(gè)試點(diǎn)碳市場(chǎng)，并于2017年底宣布啟動(dòng)全國(guó)碳市場(chǎng)，碳排放權(quán)交易有序展開(kāi)。排污權(quán)的界定創(chuàng)造出減排成本信息，提高減排效率，我國(guó)碳市場(chǎng)取得了良好的減排成效。因此本文選取深圳碳排放權(quán)交易試點(diǎn)2015年-2018年的交易數(shù)據(jù)運(yùn)用方差比率法進(jìn)行進(jìn)一步的實(shí)證研究與分析，得出兩個(gè)主要結(jié)論：（1）深圳碳市場(chǎng)2015年-2018年初的交易數(shù)據(jù)不滿足隨機(jī)游走假設(shè)，尚未達(dá)到弱勢(shì)有效；（2）碳配額總量過(guò)大、履約期驅(qū)動(dòng)交易、企業(yè)碳資產(chǎn)管理意識(shí)薄弱導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格不能真實(shí)反映減排成本，造成市場(chǎng)失效。最后提出精準(zhǔn)把控碳配額總量和提升企業(yè)對(duì)碳交易的認(rèn)可度、碳資產(chǎn)管理能力兩點(diǎn)建議。

關(guān)鍵詞：碳排放權(quán)；市場(chǎng)效率；方差比率；配額；碳資產(chǎn)

一、引 言

1997年《京都議定書(shū)》規(guī)定了三種補(bǔ)充性的市場(chǎng)機(jī)制，來(lái)降低各國(guó)實(shí)現(xiàn)減排目標(biāo)的成本，我國(guó)積極響應(yīng)國(guó)際號(hào)召，加快減排事業(yè)的發(fā)展，于2013年起逐步啟動(dòng)深圳、北京、湖北等7個(gè)試點(diǎn)市場(chǎng)，并于2017年底宣布啟動(dòng)全國(guó)碳市場(chǎng)。

從理論上講，碳排放權(quán)交易市場(chǎng)通過(guò)排污權(quán)的交易能夠創(chuàng)造治污成本的信息，有效激勵(lì)企業(yè)探索減排的方法。在試點(diǎn)期間，截至2017年9月我國(guó)累計(jì)配額成交量達(dá)到1.97億噸二氧化碳當(dāng)量，約45億元人民幣，試點(diǎn)范圍內(nèi)碳排放總量和強(qiáng)度呈現(xiàn)了雙降趨勢(shì)。我們可以看到，碳排放交易在減排中發(fā)揮了有力的作用，但交易是否能夠真正通過(guò)價(jià)格機(jī)制反映治污成本、提高市場(chǎng)效率還有待進(jìn)一步探究。

二、理論與文獻(xiàn)綜述

有效市場(chǎng)概念最初流行得益于20世紀(jì)60年代芝加哥大學(xué)Eugene Fama教授及其同事的研究成果，該理論認(rèn)為股價(jià)是隨新的情況而定的，而新的情況又很難預(yù)測(cè)，所以股價(jià)具有隨機(jī)游走的特征。

關(guān)于歐盟碳排放權(quán)交易市場(chǎng)效率的研究表明，學(xué)者們對(duì)歐盟碳交易的效率問(wèn)題的意見(jiàn)不一。Tihomir Ancev（2009）認(rèn)為碳排放基于成本-收益分析的可變“部分賠付”可以在更低的社會(huì)成本下達(dá)到同樣的減排目標(biāo)。而更多的學(xué)者對(duì)其效率持謹(jǐn)慎態(tài)度。學(xué)者們對(duì)碳交易市場(chǎng)效率的研究主要采用Garch模型與方差比檢驗(yàn)的方法。

三、深圳碳排放權(quán)交易市場(chǎng)有效性的實(shí)證研究

1.數(shù)據(jù)選取

我國(guó)碳排放市場(chǎng)是新興產(chǎn)物、前期市場(chǎng)相對(duì)不規(guī)范，深圳是我國(guó)最早開(kāi)始碳排放交易試點(diǎn)的城市，于2013年6月18日開(kāi)始交易，碳交易額68386.5萬(wàn)元，碳交易量2456.6萬(wàn)噸，其碳價(jià)在2013年至2014年波動(dòng)較大，直到2015年才逐漸趨于平穩(wěn)。綜上，本次檢驗(yàn)所用的數(shù)據(jù)是深圳2015年1月19日到2018年4月20日的碳配額交易數(shù)據(jù)，共730個(gè)樣本，數(shù)據(jù)來(lái)自wind資訊和中國(guó)碳排放交易網(wǎng)。

2.以方差比率檢驗(yàn)判斷碳市場(chǎng)的有效性

Lo and MacKinlay（1989）、王倩（2014）都認(rèn)為方差比率法可以用來(lái)判斷市場(chǎng)有效性，因此最終選擇方差比率法來(lái)檢驗(yàn)深圳碳排放權(quán)交易的有效性。在方差比率算法中，利用資產(chǎn)收益率進(jìn)行有效性檢驗(yàn)；資產(chǎn)收益率等于碳價(jià)取對(duì)數(shù)后的一階差分。

VR（q）表示滯后q階的方差比率，定義為：

其中rt（q） =LnPt-LnPt-q，rt=LnPt-LnPt-1，其中Pt是t時(shí)期碳價(jià)。在統(tǒng)計(jì)學(xué)上標(biāo)準(zhǔn)的Z統(tǒng)計(jì)量Z（q）和Z* （q）決定是否拒絕原假設(shè)，其中：

如果兩統(tǒng)計(jì)量有一個(gè)較小的檢驗(yàn)概率（P-value）則拒絕隨機(jī)游走的原假設(shè)?；诜讲畋嚷实墓?，用Eviews9對(duì)深圳碳市場(chǎng)取滯后階數(shù)為16的方差及經(jīng)異方差調(diào)整的方差進(jìn)行計(jì)算，得到如下結(jié)果。

表1 深圳碳資產(chǎn)收益率序列的VR檢驗(yàn)

結(jié)合數(shù)據(jù)序列的特點(diǎn)，我們主要以經(jīng)異方差調(diào)整后的統(tǒng)計(jì)量Z^* （q）作為分析的依據(jù)。就深圳市場(chǎng)的碳資產(chǎn)收益率序列來(lái)說(shuō)，如表1，所有滯后階數(shù)的Z^* （q）統(tǒng)計(jì)量均表現(xiàn)為在1%水平下顯著。因此，從總體上看，不能接受隨機(jī)游走的原假設(shè)，深圳碳排放市場(chǎng)截止到2018年4月20日尚未達(dá)到弱勢(shì)有效。

四、影響碳市場(chǎng)有效性的因素分析

1.配額總量過(guò)多

一些試點(diǎn)雖然通過(guò)市場(chǎng)調(diào)整因子等方式收緊了碳市場(chǎng)的配額總量，但是從實(shí)際情況來(lái)看，對(duì)整體經(jīng)濟(jì)、行業(yè)發(fā)展和企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況的樂(lè)觀估計(jì)導(dǎo)致各試點(diǎn)的配額總量大都存在“總量寬松”，所以碳市場(chǎng)長(zhǎng)期呈現(xiàn)價(jià)格走勢(shì)下跌、市場(chǎng)活躍度不夠、流通率較低的情況，市場(chǎng)失效。

2.履約期驅(qū)動(dòng)

試點(diǎn)地區(qū)交易市場(chǎng)表現(xiàn)出非常強(qiáng)的履約驅(qū)動(dòng)特點(diǎn)，非履約期的成交量相對(duì)較少。履約期過(guò)度的量?jī)r(jià)齊升現(xiàn)象扭曲了減排成本的傳遞，在履約階段和非履約階段嚴(yán)重不對(duì)等的交易量不利于創(chuàng)造碳市場(chǎng)的流動(dòng)性和發(fā)現(xiàn)真實(shí)的碳價(jià)。

3.碳排放企業(yè)的碳資產(chǎn)管理意識(shí)

在研究中發(fā)現(xiàn)，與其他碳減排試驗(yàn)區(qū)相比，上海企業(yè)在碳資產(chǎn)管理方面意識(shí)先進(jìn)，很多企業(yè)都能夠較好地計(jì)算出自身的配額盈虧狀況，隨著核查的推進(jìn)，未全部滿足減排需求的企業(yè)為了履約，交易開(kāi)始增多。而反觀其他試點(diǎn)地區(qū)，很多控排企業(yè)并沒(méi)有成立專門的配額管理部門或指定專門人員進(jìn)行配額交易操作，導(dǎo)致了市場(chǎng)的盲目性，不利于真實(shí)價(jià)格的反映。

五、結(jié)論及建議

經(jīng)過(guò)對(duì)深圳碳排放權(quán)交易的方差比率檢驗(yàn)，我們發(fā)現(xiàn)深圳碳市場(chǎng)尚未實(shí)現(xiàn)弱勢(shì)有效，并且市場(chǎng)有效性受配額總量、履約期驅(qū)動(dòng)特性和企業(yè)的碳資產(chǎn)管理意識(shí)影響。因此，基于新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)角度考慮，全國(guó)統(tǒng)一碳市場(chǎng)的構(gòu)建應(yīng)關(guān)注產(chǎn)權(quán)界定問(wèn)題和信息優(yōu)勢(shì)方的激勵(lì)問(wèn)題。

首先，要精準(zhǔn)把控碳排放配額，清晰界定產(chǎn)權(quán)。需要詳細(xì)論證如何對(duì)待地區(qū)差異和行業(yè)差異，如何科學(xué)、合理地選擇歷史排放參照時(shí)期，如何更加有效地制定企業(yè)早期減排行動(dòng)的獎(jiǎng)勵(lì)方式和尺度問(wèn)題。

第二，應(yīng)注意激勵(lì)企業(yè)提升對(duì)碳交易的認(rèn)可度和碳資產(chǎn)管理能力。對(duì)于中國(guó)的企業(yè)來(lái)說(shuō)理解相關(guān)政策以及了解如何具體開(kāi)展碳交易、碳排放核查和減排工作需要相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間，只有采取恰當(dāng)?shù)拇胧┘?lì)企業(yè)提高碳資產(chǎn)管理的意識(shí)與水平，才能促進(jìn)交易達(dá)成、提高市場(chǎng)的流動(dòng)性，從而提升市場(chǎng)的有效性。

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