文/黎健 編輯/王亞亞

進(jìn)入2018年，在美元指數(shù)走高的大背景下，人民幣和大部分非美貨幣持續(xù)走弱，給很多跨國經(jīng)營公司和集團(tuán)帶來不利影響，外匯風(fēng)險管理再一次成為關(guān)注焦點。

成熟的跨國公司一般都有完善的外匯風(fēng)險管理機制，避免公司因為特定國家和區(qū)域幣種波動蒙受超預(yù)期的外匯損失，以支持和保障公司正常業(yè)務(wù)發(fā)展和持續(xù)經(jīng)營。企業(yè)完善的外匯風(fēng)險管理機制，一般包括風(fēng)險管理政策、組織架構(gòu)、管理流程和基礎(chǔ)設(shè)施，其中風(fēng)險管理政策決定了公司風(fēng)險管理的核心內(nèi)容，而組織架構(gòu)、管理流程和基礎(chǔ)設(shè)施則可以確保外匯風(fēng)險管理政策的實施落地。

在匯率風(fēng)險管理政策里，必須明確管理目標(biāo)、原則、風(fēng)險范圍及邊界、對沖工具、衍生品期限和比例等核心風(fēng)險管理要素。

明確管理目標(biāo)與原則

除非主業(yè)是經(jīng)營外匯買賣的外匯經(jīng)紀(jì)公司，其他幾乎所有成熟的跨國公司都會明確：匯率風(fēng)險管理是以鎖定匯率波動風(fēng)險為唯一且最終目標(biāo)，而非以盈利為目的。所以，外匯風(fēng)險管理是一個削峰填谷、平滑損益波動的過程，通過降低風(fēng)險敞口和采取對沖交易，使原來可能出現(xiàn)的收益或者損失幅度降到接近于零。但實際上，仍有不少CEO把賺錢與否作為評價管理效果好壞、管理水平高低的唯一標(biāo)準(zhǔn)。如果衍生品合約出現(xiàn)虧損，這樣的CEO就可能忍不住，要插手改變原有管理策略和方式，以期減虧或扭虧為盈。不管其改變后的結(jié)果如何，這樣做不僅違背了“不以盈利為目的、以鎖定風(fēng)險為目標(biāo)”的初衷，還會干擾外匯風(fēng)險管理政策的實施，甚至加大外匯風(fēng)險的影響。

基于上述的匯率風(fēng)險中性的管理理念，匯率風(fēng)險管理原則一般是以自然對沖為主、衍生品交易為輔。前者著眼于管理風(fēng)險敞口，后者立足于管理匯率。自然對沖指通過讓收入和成本的幣種一致達(dá)到降低或消除外匯風(fēng)險敞口的目的。敞口減少了，衍生品交易量也會下降，進(jìn)而降低交易成本。自然對沖實施難度較高，并且也是有成本的。比如一家美國母公司就不可能要求其中國銷售公司把收入幣種改成美元，因為中國境內(nèi)只允許用人民幣結(jié)算；一家身處談判弱勢的公司也很難要求其客戶接受對自己有利對客戶不利的貨幣，除非在價格上做出更大的妥協(xié)。盡管如此，自然對沖原則仍有其用武之地，如在投融資業(yè)務(wù)上將融資幣種和收入幣種匹配、投資幣種與融資幣種匹配等。對于集中管理外匯風(fēng)險的集團(tuán)，還可以通過自然對沖不同子公司在同一幣種對的反向敞口，來達(dá)到降低敞口余額的目的。

在衍生品的選擇上，原則上應(yīng)多選擇基礎(chǔ)品類，如遠(yuǎn)期合約和期權(quán)產(chǎn)品，盡量避免復(fù)雜的衍生品組合。衍生品組合會提高交易關(guān)系、責(zé)任風(fēng)險的復(fù)雜程度，而很多公司并不具備足夠的風(fēng)險穿透評估能力，導(dǎo)致公司只看到衍生品組合的好處，而忽略或低估了衍生品組合潛在的成本及風(fēng)險。

界定風(fēng)險管理范圍

界定管理風(fēng)險的范圍是實施匯率風(fēng)險管理的起點，哪些風(fēng)險應(yīng)該管理，將決定公司風(fēng)險管理方案的基本框架。傳統(tǒng)上，外匯風(fēng)險被分為交易性風(fēng)險、折算性風(fēng)險和經(jīng)濟性風(fēng)險三類。交易性風(fēng)險產(chǎn)生于公司日常外幣經(jīng)營活動，包括外幣銷售收入、采購成本、融資和投資等，是外匯風(fēng)險管理必須覆蓋的風(fēng)險重點。折算性風(fēng)險也被稱為會計風(fēng)險。按照會計準(zhǔn)則編制報表時，公司須按照期末匯率把外幣資產(chǎn)負(fù)債折算成本幣。當(dāng)期末匯率與期初匯率存在差異時，折算成本幣后的價值就會發(fā)生變化，其變動額需計入當(dāng)期損益。雖然這些是浮動損益，會隨著匯率的波動進(jìn)一步變化，但仍將影響當(dāng)期損益。公眾公司應(yīng)該把這部分風(fēng)險納入管理范圍，其他公司可根據(jù)自身需要決定是否納入。經(jīng)濟性風(fēng)險也被稱為運營風(fēng)險，指因匯率異動導(dǎo)致海外投資公司未來凈現(xiàn)金流和市值發(fā)生重大變化的風(fēng)險。這種風(fēng)險有一定的宏觀性，可能不僅影響一家公司，還會影響一個行業(yè)。這種風(fēng)險發(fā)生頻率低，風(fēng)險程度測算難度高，應(yīng)對手段單一，所以大部分公司選擇不做管理。但是此類風(fēng)險一旦發(fā)生，影響特別重大，因此有少部分公司會進(jìn)行選擇性管理，比如飛利浦公司。

根據(jù)《司庫管理》雜志介紹，飛利浦公司在設(shè)計經(jīng)濟性外匯風(fēng)險管理方案時，會綜合考慮公司供應(yīng)鏈布局、供應(yīng)鏈外匯彈性、終端市場需求彈性、競爭對手采購策略和成本結(jié)構(gòu)等因素，測算出某海外公司未來的現(xiàn)金流，確定公司應(yīng)該對沖管理的比例，再根據(jù)調(diào)整供應(yīng)鏈布局所需時間，確定遠(yuǎn)期合約的期限（最長兩年）。飛利浦公司認(rèn)為，合約的期限應(yīng)該覆蓋把工廠從強勢匯率地區(qū)搬遷到弱勢匯率地區(qū)所需的時間，或者是通過運營改善使供應(yīng)鏈適應(yīng)新匯率水平所需的時間。但是對于重投資類和特種技術(shù)行業(yè)類工廠，搬遷成本非常高，往往只能通過改善運營彌補匯率損失。就其他公司而言，除非具備管理的條件和能力，對防范經(jīng)濟性風(fēng)險應(yīng)持謹(jǐn)慎態(tài)度，以免管理失效，甚至適得其反放大風(fēng)險。

選擇對沖工具

對于自然對沖后的風(fēng)險敞口凈額，公司可采用衍生品合約作為管理工具鎖定匯率，控制匯率波動對風(fēng)險敞口的影響。最常見的管理工具包括遠(yuǎn)期合約和購買期權(quán)。從原理上看，遠(yuǎn)期合約更符合交易性外匯風(fēng)險管理的特性。比如一筆60天的美元應(yīng)收款，最合理的規(guī)避匯率波動的方式是馬上收到美元，遠(yuǎn)期合約的定價原理就是假定現(xiàn)在就收到美元，但是存滿60天才能使用，收取該筆美元60天的利息，作為代價支付等值人民幣60天的利息。多數(shù)情況下，遠(yuǎn)期合約比期權(quán)便宜，但是購買期權(quán)比遠(yuǎn)期合約更靈活，很多公司同時采用兩類工具以滿足不同管理的需要。

比如谷歌公司，同時采用遠(yuǎn)期合約、期權(quán)和領(lǐng)式期權(quán)三種方式管理風(fēng)險。領(lǐng)式期權(quán)通過組合兩個反方向期權(quán)、承擔(dān)有限的匯率風(fēng)險，達(dá)到低成本甚至零成本規(guī)避匯率風(fēng)險的目的。從2016年開始，谷歌公司運用遠(yuǎn)期合約置換了部分期權(quán)，明顯降低了企業(yè)的對沖成本。《谷歌公司2018年三季度財報》顯示，谷歌外匯風(fēng)險管理整體成效不錯，雖然2018年第三季度在美國以外美洲地區(qū)的匯率風(fēng)險管理效果不佳，管理后對銷售收入的負(fù)面影響還有9%（應(yīng)與巴西、阿根廷貨幣衍生品成本太高有關(guān)），但是EMEA（Europe、the Middle East and Africa的字母縮寫，為歐洲、中東、非洲三地區(qū)的合稱）和APAC（Asia Pacific Economic Cooperation，亞洲環(huán)太平洋地區(qū)經(jīng)濟合作會議）地區(qū)的匯率風(fēng)險管理成效明顯，成功控制在了+/-1%。

確定衍生品期限和比例

衍生品期限指衍生品合約簽約到交割之間的時間區(qū)間，比例指合約金額占目標(biāo)鎖定風(fēng)險敞口的比例。比例的確定多與企業(yè)外匯風(fēng)險敞口預(yù)測準(zhǔn)確性相關(guān)：準(zhǔn)確度越高比例越高，反之越低。容易產(chǎn)生內(nèi)部爭議的是衍生品期限。這表面上看是個財務(wù)或資金的問題，實際是個公司經(jīng)營決策的問題。有的公司高度重視經(jīng)營預(yù)算，會以達(dá)成次年預(yù)算銷售收入為目標(biāo)，鎖定全年匯率波動風(fēng)險，衍生品期限最長可能達(dá)1年半，比如UPS國際快遞公司（信息來源：《司庫管理》雜志）；有的公司則認(rèn)為未來一年的銷售收入不確定性過高，傾向于鎖定未來確定程度較高的銷售，比如3個月到半年，其衍生品的期限可能最長為半年加交貨期和賬期；還有的公司更保守，只對已經(jīng)確認(rèn)的訂單進(jìn)行鎖定，其期限會更短，可能只有3個月加交貨期和賬期；而最保守的公司只鎖定已經(jīng)實現(xiàn)的銷售收入，保護(hù)已經(jīng)入賬的銷售利潤，對未實現(xiàn)的銷售收入則不予管理，其衍生品的期限就是應(yīng)收賬期。

期限的長短決定了公司鎖定未來多長時間的匯率波動風(fēng)險，如是三個月，新匯率會影響三個月后的銷售利潤，以此類推。但是，不能說期限越長就越好。期限越長，意味著持倉的合約本金金額越大，外匯折算風(fēng)險即市價重估風(fēng)險也就越大，需全部計入當(dāng)期損益，這顯然與“平滑損益波動”的管理初衷相悖離。不過，根據(jù)IAS39（國際會計準(zhǔn)則），符合套保會計要求的未到期衍生品合約重估變動額，可以不計入當(dāng)期損益，而是計入權(quán)益（綜合損益科目），這項規(guī)則起到了鼓勵公司鎖定更長期限匯率風(fēng)險的作用。

推進(jìn)政策落地實施

明確了外匯風(fēng)險管理政策，接下來就是搭班子、建流程、接系統(tǒng)，推進(jìn)風(fēng)險管理政策的實施落地。

首先是搭班子。組織架構(gòu)的搭建必須遵循公司治理結(jié)構(gòu)、授權(quán)規(guī)則，順應(yīng)公司業(yè)務(wù)管理架構(gòu)，圍繞匯率風(fēng)險管理政策，配置具備相應(yīng)專業(yè)或管理經(jīng)驗的全職或兼職團(tuán)隊。比較常見的組織架構(gòu)自上而下包括董事會、風(fēng)險委員會或?qū)徲嬑瘑T會、財務(wù)總監(jiān)、資金總監(jiān)（Corporate treasurer）、外匯風(fēng)險管理前中后臺等。

其次是建流程，主要是操作流程和內(nèi)控流程，具體包括預(yù)測風(fēng)險敞口、設(shè)計年度管理方案、計量風(fēng)險敞口、確定對沖工具種類和期限、確定對沖比例、下單交易、定期評估、賬務(wù)處理、總結(jié)評估等等。內(nèi)控管理除了設(shè)置前中后臺職責(zé)分離的流程外，還需關(guān)注交易對手風(fēng)險、交易額度保障、合規(guī)風(fēng)險、流動性風(fēng)險及違約風(fēng)險等等。

航空公司受匯率變化影響詳情圖

最后是接系統(tǒng)，也就是建設(shè)外匯風(fēng)險管理的基礎(chǔ)設(shè)施，主要包括四大類：一是企業(yè)ERP系統(tǒng)，提供風(fēng)險敞口信息，包括現(xiàn)狀和預(yù)測；二是市場信息系統(tǒng)，如彭博、路透，提供外匯報價、走勢、預(yù)測等市場信息；三是外匯交易系統(tǒng)，如360T，支持多幣種、跨市場、多交易對手的即遠(yuǎn)期和期權(quán)交易；四是外匯風(fēng)險管理信息系統(tǒng)，該系統(tǒng)對接以上三個系統(tǒng)，及時反映風(fēng)險敞口、外匯交易信息，匯集、分析、評估風(fēng)險管理效果，為外匯風(fēng)險管理提供決策支持，并通過情景分析測算匯率波動對公司未來財務(wù)的影響，及時預(yù)警業(yè)務(wù)經(jīng)營管理層采取應(yīng)對措施等。

需要特別注意的是，外匯風(fēng)險管理機制的建立必須符合公司的具體經(jīng)營特征。例如，一家只有進(jìn)出口業(yè)務(wù)的公司，就沒有必要設(shè)立復(fù)雜的組織架構(gòu)，也不需要購買專門的市場信息系統(tǒng)、交易系統(tǒng)和外匯信息管理系統(tǒng)，而是應(yīng)該直接委托銀行辦理衍生品交易，以ERP為基礎(chǔ)，結(jié)合EXCEL表格管理敞口和衍生品交易信息。實際上，很多全球知名的“百年老店”現(xiàn)在仍都在借助EXCEL來輔助管理外匯風(fēng)險。

但對于全球布局廣泛、業(yè)務(wù)規(guī)模巨大、業(yè)務(wù)品類復(fù)雜的公司而言，建立一個完整而高效的外匯風(fēng)險管理機制則非常有必要，且在必要時還需突破傳統(tǒng)風(fēng)險管理的邊界，從客戶、供應(yīng)商、競爭對手的角度出發(fā)，推導(dǎo)研究外匯風(fēng)險對公司銷售、采購的影響，并相應(yīng)調(diào)整經(jīng)營規(guī)劃。比如航空公司，外匯風(fēng)險除了會在匯率折算方面影響公司，還會在客戶選擇上影響公司的經(jīng)營決策。假定人民幣兌歐元升值、兌美元貶值，會刺激更多的中國人去歐洲旅行，同時抑制去美國旅游的需求，對航空公司而言就應(yīng)該增加中國往返歐洲的艙位供給，同時降低中國往返美國的艙位。由于游客可以很快決定或改變旅行規(guī)劃，這就需要航空公司也要同樣快速地調(diào)整艙位供給（信息來源：國際航空運輸協(xié)會官網(wǎng)相關(guān)分析報告）。再加上競爭對手可能也會采取同樣的應(yīng)對措施，因而提前并準(zhǔn)確規(guī)劃艙位供應(yīng)鏈就變得非常重要。從這個意義上看，高效的外匯風(fēng)險管理不僅能夠鎖定銷售收入?yún)R率波動的風(fēng)險，還能幫助公司抓住市場機會擴大銷售收入（見附圖）。

綜上，由于公司所處行業(yè)特征、市場地位、管理能力等方面的差異，沒有一個萬全的外匯風(fēng)險管理機制可以做到適用所有的公司，只能以上述建設(shè)框架和原則作為參照，設(shè)計適合企業(yè)自身的匯率風(fēng)險管理機制。雖然由于經(jīng)營的不確定性，導(dǎo)致匯率風(fēng)險敞口預(yù)測不可能做到100%準(zhǔn)確，外匯風(fēng)險管理也無法做到100%達(dá)成管理目標(biāo)，但可以通過提升預(yù)測的準(zhǔn)確性，以及完善風(fēng)險管理機制，不斷接近管理目標(biāo)。我們應(yīng)牢記外匯風(fēng)險管理的初衷，把外匯風(fēng)險控制到公司可以承受的范圍，讓公司免受匯率巨幅波動的沖擊，為公司海外經(jīng)營、投資保駕護(hù)航。