劉添琦 侯茂章，2/文

進入21世紀以來，我國一些制造業(yè)企業(yè)通過海外并購方式提高在全球價值鏈中的話語權，并成功邁向全球價值鏈中高端。海外并購是指企業(yè)為了獲得更大的國際發(fā)展空間，購買其他國家或地區(qū)企業(yè)的部分甚至全部股權，從而控制被并購企業(yè)的經營管理。作為并購方，我國制造業(yè)企業(yè)開展海外并購存在多方面風險，這些風險首先體現(xiàn)于并購估價環(huán)節(jié)。如果沒有控制好并購估價風險，很容易導致并購失敗。為了降低企業(yè)并購風險，企業(yè)需要認真審計估價風險，采用適當方法有效規(guī)避風險，以確保海外并購獲得成功。本文從被并購企業(yè)和評估機構等角度分析我國制造業(yè)海外并購中面臨的估價風險及其成因，建議從組建估價審計團隊、掌握充分信息、評價估價方法、復核估價結論等方面加強估價審計工作，以有效降低估價風險，促成并購成功。

一、我國制造業(yè)企業(yè)海外并購中的估價風險

國內外大量成功并購案例表明，制造業(yè)并購估價環(huán)節(jié)是最終并購交易能否達成的關鍵，特別是其中估價風險的分析與審計很大程度上決定并購能否成功。在海外并購中，被并購企業(yè)資產估價高低主要取決于企業(yè)對并購以后預期收益多少和時間長短。同時，估價會受到信息因素、估價方法的影響，使估價結論不科學、不合理，估價過程中所有的不確定性被稱為并購估價風險。從現(xiàn)實情況看，我國制造業(yè)企業(yè)開展海外并購時面臨以下方面的估價風險。

（一）來自被并購企業(yè)的估價風險

1.并購交易各方的資源互補性帶來的估價風險。我國制造業(yè)企業(yè)與被并購企業(yè)的資源互補性存在多個維度?？傮w而言，我國制造業(yè)企業(yè)開展大量海外并購主要基于以下目的：①獲得對方的市場網絡，加快拓展海外市場，提高國際市場份額。②獲得對方的先進管理經驗、研發(fā)能力。③擴大自身生產能力，以更大規(guī)?；a降低成本。④獲得穩(wěn)定的生產原材料渠道。因此，并購交易各方的資源互補性高低，會影響估價風險高低。范黎波等（2018）研究表明，資源互補性適度可以提高制造業(yè)并購成功率，而雙方資源互補性越大，意味著并購后的資源整合風險越高，使并購估價難度增大，估價風險提高，并購談判時間長、達成交易困難。

2.被并購企業(yè)財務信息中存在的估價風險。海外并購中的財務風險來自兩個方面：①財務報表的內容需要審計人員準確判斷，因為財務報表信息很可能沒有反映企業(yè)真實財務狀況。②被并購企業(yè)可能存在偷稅漏稅行為，或者以盈余管理方法提高企業(yè)的盈利能力，以此粉飾企業(yè)財務數(shù)據(jù)。如果制造業(yè)企業(yè)在海外并購時不能掌握這些信息，很可能出現(xiàn)評估價格失真風險。

3.被并購企業(yè)所處發(fā)展階段帶來的估價風險。如果被并購對象是處于初創(chuàng)期的企業(yè)，特別是輕資產類的中小企業(yè)，其業(yè)務、團隊、管理模式、盈利模式等不穩(wěn)定，發(fā)展前景不確定，估價時存在市盈率偏高情形，對并購企業(yè)不利。如果被并購對象處于穩(wěn)定發(fā)展期，其業(yè)務、盈利等預測比較準確，估價比較客觀，對于并購企業(yè)是有利的。

（二）來自評估機構的估價風險

1.估價方法選取不合理導致的估價風險。目前，我國制造業(yè)海外并購估價采用成本法、貼現(xiàn)法、市場法和期權法等。①成本法包括清算價值法、重置成本法和歷史成本法，這幾種方法各有優(yōu)劣，需要在評估中根據(jù)實際情況做出選擇。如歷史成本法具有簡便性，但是科學性不夠，它不能真實評價并購企業(yè)資產的價值。②貼現(xiàn)法是以合理的貼現(xiàn)率對被并購企業(yè)未來現(xiàn)金流或收益進行貼現(xiàn)，以評估被并購企業(yè)的價值。③市場法通過選取和被并購目標相近或相同的公司作為參照物，以確定被并購企業(yè)的價值。采用此方法需要兩個前提：在被并購企業(yè)是在成熟的市場國家，市場交易比較活躍；在被并購企業(yè)所在市場能夠找到相同或者是相近企業(yè)作為參照物。在實際海外并購操作中，估價人員要根據(jù)實際情況從以上估價方法中做出選擇，盡可能滿足風險控制的要求。

2.估價人員專業(yè)技能和職業(yè)道德風險。制造業(yè)企業(yè)海外并購資產估價是專業(yè)性和技術性很強的工作，不同制造業(yè)類別的估價內容也存在差別，對估價人員的思想道德水平、專業(yè)知識、經驗技能等素質提出了很高要求。如果估價人員不熟悉與被并購企業(yè)相關國家或地區(qū)的法律法規(guī)，對被并購企業(yè)的財務、產權、業(yè)務等資料掌握不全，或為了謀取非法個人利益故意使估價偏離應有水平等違背法律、職業(yè)道德規(guī)范的行為，會給并購企業(yè)帶來錯誤的估值結論和估價風險。

二、我國制造業(yè)企業(yè)海外并購估價風險成因

（一）并購交易各方之間的信息不對稱

海外并購估價是交易各方的信息與決策博弈過程。在海外并購中掌握信息多的一方往往具有更多主動權，而信息相對缺乏方則處在不利位置。獲取被并購企業(yè)信息質量高低取決于它是否是上市公司及并購雙方立場。如果它是上市公司、并購雙方是友好的，則比較容易取得高質量信息。許多并購案例表明，我國制造業(yè)企業(yè)海外并購中存在大量的信息不對稱現(xiàn)象，且很多情況下是我國制造業(yè)企業(yè)處于信息劣勢方。由于開展海外并購準備不足、急于求成，我國制造業(yè)企業(yè)對被并購企業(yè)真實情況了解不充分。不少被并購企業(yè)的資產質量低于預期，不良資產率、負債率高且披露不充分，甚至存在故意隱瞞行為，致使我國制造業(yè)企業(yè)不能準確評估被并購企業(yè)的真實價值和盈利能力，可能出現(xiàn)估價過高、風險估計不足情況，為并購失敗或并購后整合不成功埋下隱患。

（二）被并購企業(yè)財務信息的真實性和局限性

被并購企業(yè)的財務報表是我國制造業(yè)企業(yè)海外并購估價中的首要依據(jù)。但是，財務報表是由眾多財務人員編制的，存在人為控制因素，如果它不能及時、充分、全面披露所有重要信息，甚至存在財務數(shù)據(jù)造假等行為，將直接降低并購估價的準確性。因此，我國制造業(yè)企業(yè)在并購海外企業(yè)時，要高度關注被并購企業(yè)的重大事項，充分考慮這些因素后做出合理并購估價。

（三）海外并購估價工作復雜性

我國制造業(yè)企業(yè)進行海外并購的主要目的在于獲得更多市場、技術、原材料等資源，以提高其在全球價值鏈中的地位、話語權。但是，海外并購是一項系統(tǒng)工程，涉及不同國家或地區(qū)的法律法規(guī)、經濟狀況、企業(yè)文化、風俗習慣、歷史傳統(tǒng)等，要求做好充分的估價準備工作。同時，我國制造業(yè)企業(yè)的管理水平、并購主要目的、估價人員的操作風險、產業(yè)發(fā)展環(huán)境和前景等也將直接影響并購估價的準確性。

三、加強我國制造業(yè)企業(yè)海外并購估價風險審計

（一）組建估價審計團隊

審計評估工作能夠順利開展的首要前提是組建審計團隊。審計團隊包括以下人才：①具有豐富的海外并購工作經驗的國際性人才。因為制造業(yè)企業(yè)開展海外并購涉及多個國家和地區(qū)，并購難度更大。②各專業(yè)領域優(yōu)秀人才。在開展估價審計工作中，需要財務、法律、工程技術、環(huán)境、財稅、金融以及與制造業(yè)有關的人才。非常重要的一點是要求團隊人員具有良好的職業(yè)操守和協(xié)同合作精神，以合理分工和團隊協(xié)作為基礎，提高估價審計時效，并能根據(jù)全部信息對被并購企業(yè)估價做出合理、準確結論。

（二）掌握充分信息與盡職調查情況

我國制造業(yè)企業(yè)在海外并購中聘請專家團隊，充分利用各種技術手段，對被并購海外企業(yè)進行盡職調查，包括其財務狀況、技術水平、市場網絡、公司治理、潛在法律糾紛、重大事項等。充分掌握被并購企業(yè)的信息，提高信息質量進而提高并購估價的準確性，有效降低并購時掌握的被并購企業(yè)的信息不對稱風險，使我國企業(yè)在談判中處于有利地位。

審計人員要了解盡職調查的主體結構，保證盡職調查人員的獨立性、專業(yè)性，審核盡職調查方案，判斷盡職調查所收集資料是否真實、完備，收集的信息是否能夠作為對被并購企業(yè)價值做出合理判斷的依據(jù)。盡職調查完成以后，審計團隊需要對盡職調查報告做出評價。

（三）對并購估價假設和方法進行評價

在我國制造業(yè)企業(yè)海外并購估價審計中，審計人員應評價估價中是否充分考慮貨幣計量、會計主體、會計分期、持續(xù)經營等假設以及被并購企業(yè)的技術水平、研發(fā)能力、無形資產、營銷渠道等難以貨幣量化的因素。同時，審計人員對估價方法進行評價，以確定估價環(huán)節(jié)是否有效地評估了被并購企業(yè)的真實價值。此外，考慮我國制造業(yè)企業(yè)海外并購目的、并購雙方立場等因素，可建議估價人員采取兩種或以上估價方法對被并購企業(yè)進行評估，以綜合全面評估被并購企業(yè)價值，避免片面考慮某類因素而導致估價偏高。

（四）提出審計建議

基于對估價假設的充分考慮和多種估價方法的比較，我國制造業(yè)企業(yè)海外并購估價的審計人員使用科學方法對估價結論進行復核，評價被并購企業(yè)價值是否處于一個合理的估價區(qū)間，并確定一個合理的估價，使供決策者參考。

本文系湖南省教育廳高?？茖W研究重點項目“湖南制造業(yè)集群向全球價值鏈中高端躍升模式研究”（項目編號：15A203）的部分成果。