宋良靜

我們常說(shuō)10年一個(gè)周期，例如10年前的全球金融危機(jī)，20年前的亞洲金融風(fēng)暴。2018年對(duì)于創(chuàng)業(yè)圈來(lái)講，會(huì)不會(huì)是一個(gè)過(guò)去黃金10年創(chuàng)業(yè)周期的結(jié)束，一個(gè)盛極而衰的轉(zhuǎn)折點(diǎn)呢？

關(guān)于這點(diǎn)，仁者見(jiàn)仁，智者見(jiàn)智。但2018年，我們至少見(jiàn)證了資本市場(chǎng)罕見(jiàn)的冰火相容的景象。

二級(jí)市場(chǎng)（指在證券發(fā)行后各種證券在不同的投資者之間買(mǎi)賣(mài)流通所形成的市場(chǎng)，又稱(chēng)流通市場(chǎng)或次級(jí)市場(chǎng)）出現(xiàn)了史無(wú)前例的IPO潮，大量TMT企業(yè)在美國(guó)和香港成功上市。2018年又是冰的，一級(jí)市場(chǎng)（也稱(chēng)發(fā)行市場(chǎng)或初級(jí)市場(chǎng)，是資本需求者將證券首次出售給公眾時(shí)形成的市場(chǎng)）冰的程度超乎大家想象。

我過(guò)去10年從業(yè)經(jīng)歷過(guò)三個(gè)周期：2008年、201 2年和201 5年，但過(guò)去三個(gè)周期里都沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)二級(jí)市場(chǎng)非常熱，一級(jí)市場(chǎng)非常冷的情況。

2018年一二級(jí)市場(chǎng)的真相

2018年的二級(jí)市場(chǎng)，IPO之后投資者到底有沒(méi)有賺到錢(qián)？有些投資銀行家非常隱晦，說(shuō)新經(jīng)濟(jì)的企業(yè)不要定那么高的IPO價(jià)格，也要幫二級(jí)市場(chǎng)賺到錢(qián)。

我們團(tuán)隊(duì)剛好做了一個(gè)定量分析。我們選擇過(guò)去一年在港股和美股新上市的幾十家TMT公司，看看過(guò)去3輪融資中，投資人的盈虧情況。

第一組數(shù)據(jù)，IPO公司給投資人帶來(lái)的實(shí)際回報(bào)率。

調(diào)查結(jié)果發(fā)現(xiàn)：以最新價(jià)格計(jì)算，這些企業(yè)上市到今天，80%IPO的基石投資人在虧錢(qián)：再往前看Pre-IPO輪，50%的投資人在虧損：甚至還有25%的公司市值低于再上一輪估值，這些投資人都沒(méi)賺到錢(qián)。

IPO本身雖然是一件很榮耀的事情，但是賺到真金白銀才是硬道理。這是我們對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的觀察。

第二組數(shù)據(jù)，一級(jí)市場(chǎng)的主流投資人在當(dāng)下是什么投資節(jié)奏？

我們分析了2018年中國(guó)資本市場(chǎng)上最活躍的1 5家大PE和5大戰(zhàn)略投資人的后續(xù)投資策略調(diào)研分析，數(shù)據(jù)非常驚人。

首先，55%的投資機(jī)構(gòu)明確表示要大幅收縮;其次，20%的投資人的反饋中性，其實(shí)意味著小幅收縮;最后，只有25%的投資人表示要積極看項(xiàng)目。

這些金主的態(tài)度代表著市場(chǎng)將要面臨的趨勢(shì)。意味著今天的資本市場(chǎng)有70%-80%的投資人，已經(jīng)進(jìn)入不活躍時(shí)期，這個(gè)數(shù)字一定會(huì)深遠(yuǎn)影響2019年甚至2020年一級(jí)市場(chǎng)的融資。

第三組數(shù)據(jù)，一級(jí)市場(chǎng)項(xiàng)目實(shí)際的融資數(shù)據(jù)。我們通常從成功率、飛單率、融資周期來(lái)判斷融資順利與否。

比如201 6年04到201 7年，泰臺(tái)項(xiàng)目的融資成功率是90%，飛單率不到25%，融資周期是平均4.5個(gè)月。但上一個(gè)資本寒冬（201502-201603）里，融資成功率只有70%，飛單率超過(guò)40%，融資周期達(dá)到9.4個(gè)月。

到目前為止，成功率仍然維持在80%左右，融資周期略有拉長(zhǎng)到6個(gè)月，但值得注意的是飛單率大幅提升。

過(guò)去一年，有50%的項(xiàng)目遭遇過(guò)飛單（銷(xiāo)售業(yè)務(wù)員拿到訂單后，不將訂單交由自己公司做，而是放在別的公司做），這是市場(chǎng)情緒的反饋。

過(guò)去一年，被飛單的項(xiàng)目以及少量未完成項(xiàng)目有什么共同特征？我們統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，八成以上飛單來(lái)自以下三個(gè)原因：估值預(yù)期過(guò)高，60%的飛單和項(xiàng)目失敗都涉及這個(gè)原因;持續(xù)燒錢(qián)，盈利模式?jīng)]有得到驗(yàn)證，40%的飛單和失敗來(lái)自于此：行業(yè)政策敏感，比如文娛、金融、教育。

四大周期疊加

遭遇“最冷”寒冬

這次資本寒冬跟過(guò)往不太一樣，因?yàn)槭撬膫€(gè)周期的疊加——經(jīng)濟(jì)周期、產(chǎn)業(yè)周期、資本周期、政策周期。

經(jīng)濟(jì)周期：2018年03中國(guó)GDP同比增幅降到了6.5%，2018年10月，中國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額的增速降到8.6%，這都創(chuàng)造了過(guò)去數(shù)年的新低。2018年10月，全國(guó)新車(chē)銷(xiāo)量下降了13%，這雖然是一個(gè)微觀數(shù)據(jù)，但一葉知秋。

產(chǎn)業(yè)周期：2018年9月，中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)月活用戶相比過(guò)去一年只增長(zhǎng)了不到5茗，而前兩年的數(shù)據(jù)分別是10%和15%，同時(shí)，活躍用戶數(shù)達(dá)到了11.2億，已經(jīng)趨近飽和。人口流量紅利沒(méi)有了，而新的產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)還沒(méi)有大規(guī)模出現(xiàn)。

資本周期：如果大家看美國(guó)股市，過(guò)去10年美股都是大牛市，納斯達(dá)克指數(shù)10年漲了4.3倍。但納斯達(dá)克指數(shù)在2018年8月29號(hào)達(dá)到歷史新高后顯出調(diào)整的跡象，到目前為止已經(jīng)下調(diào)了1 5名左右，多數(shù)二級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)都認(rèn)為市場(chǎng)下行壓力很大。

政策周期：比如，文娛領(lǐng)域?qū)τ螒虬嫣?hào)的限制：教育領(lǐng)域限制幼兒園上市;金融領(lǐng)域更是有一系列的政策限制。這些對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的融資都構(gòu)成了顯著影響。

產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)將迎來(lái)白銀時(shí)代

再過(guò)5-10年，我們重新回顧2018年，它一定是一個(gè)特別不一樣的年份，這個(gè)年份標(biāo)志著移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)大規(guī)模流量紅利的結(jié)束。

過(guò)去10年，我們賺的是人口紅利的錢(qián)，賺錢(qián)很輕松。未來(lái)10年如果還有錢(qián)可賺，賺的是不容易的錢(qián)，卻是最有價(jià)值、最有門(mén)檻的錢(qián)。

一個(gè)時(shí)代的結(jié)束，往往意味著一個(gè)時(shí)代的開(kāi)始。在我們看來(lái)，過(guò)去10年是“撿黃金”的10年，而未來(lái)10年是“煉白銀”的10年。

未來(lái)10年，我們將進(jìn)入到創(chuàng)業(yè)和投資的“白銀時(shí)代”，這個(gè)時(shí)代的主題機(jī)會(huì)就是產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)。

事實(shí)上，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)和消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)很難劃分，本質(zhì)上很多產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)公司最后提交的產(chǎn)品都?xì)w到消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)里。

消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)造了消費(fèi)端的便利性、及時(shí)性、多樣性等價(jià)值，而產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)有機(jī)會(huì)在供給端創(chuàng)造時(shí)間和成本效率、品質(zhì)優(yōu)化等更深層的價(jià)值。比如，大數(shù)據(jù)和技術(shù)在各個(gè)垂直領(lǐng)域的應(yīng)用會(huì)極大提升效率。

大數(shù)據(jù)跟醫(yī)療的結(jié)合，可以顯著提升新藥研發(fā)的成功率，幫助醫(yī)院更好地運(yùn)營(yíng);大數(shù)據(jù)在物流領(lǐng)域的應(yīng)用，可以極大降低貨車(chē)的空載率，降低油耗;大數(shù)據(jù)在零售領(lǐng)域的應(yīng)用，新品推出的時(shí)效和成功率都更強(qiáng)，讓生產(chǎn)更加柔性。

如果說(shuō)中國(guó)消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)是大學(xué)水平，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)可能小學(xué)還沒(méi)有畢業(yè)，但這就是機(jī)會(huì)。

消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)競(jìng)爭(zhēng)的終局基本是一兩家獨(dú)大，很難容得下更多玩家。產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)則不同，很可能呈現(xiàn)百家爭(zhēng)鳴的景象。我們認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)白銀時(shí)代才剛剛開(kāi)始，這是創(chuàng)業(yè)者最大的機(jī)會(huì)。

穿越周期的三種方法

回到當(dāng)下，今天我們?cè)撊绾未┰街芷?？我有三個(gè)層面的建議：第一，明大勢(shì);第二，筑壁壘;第三，備軍糧。這三個(gè)層面分別對(duì)應(yīng)著你的宏觀策略、運(yùn)營(yíng)策略和資本策略。

首先要“明大勢(shì)”。今天我們服務(wù)的企業(yè)越做越大，不少已經(jīng)超過(guò)10億美金甚至50億美金。這么大體量的公司，本質(zhì)上已經(jīng)變成了整個(gè)社會(huì)的基礎(chǔ)設(shè)施，你承擔(dān)的社會(huì)公共服務(wù)職能將越來(lái)越大。

在這樣的環(huán)境下，今天的創(chuàng)業(yè)者更要關(guān)注中國(guó)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)和政策走勢(shì)。要高度重視經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，車(chē)、房、外貿(mào)、用電量等數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)將決定你的天花板。

什么是“筑壁壘”？大家經(jīng)常談?wù)撝毓竞洼p公司，我們認(rèn)為，重公司的價(jià)值會(huì)體現(xiàn)出來(lái)，輕公司的挑戰(zhàn)越來(lái)越多。

比如，知識(shí)付費(fèi)過(guò)去兩年非常熱，但今天剩下的寥寥無(wú)幾。為什么？知識(shí)付費(fèi)更多是流量的創(chuàng)新。但在內(nèi)容生產(chǎn)機(jī)制上，多數(shù)公司沒(méi)有形成自己的門(mén)檻，這會(huì)顯著影響企業(yè)發(fā)展的天花板，競(jìng)爭(zhēng)會(huì)變得異常激烈。

我們看好提供足夠重價(jià)值的公司，像拼多多、瓜子、云集、做跨境電商的SHEIN等，無(wú)不是在產(chǎn)業(yè)鏈端和供給端做得越來(lái)越重。他們創(chuàng)造的價(jià)值絕不僅僅在流量端，更重要的是對(duì)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的深層改造與效率和品質(zhì)的提升，他們構(gòu)筑了更高的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

“備軍糧”——儲(chǔ)備足夠的發(fā)展資本。第一，高度重視自己的現(xiàn)金流。特別是ToB的企業(yè)，我們觀察到，今年不少出現(xiàn)應(yīng)收賬款變成壞賬的情形。沒(méi)有公司是因?yàn)槿崩麧?rùn)死的，但很多公司會(huì)被現(xiàn)金流拖死。第二，對(duì)于那些毖須要融資的公司來(lái)說(shuō)，一定不要在乎估值。第三，對(duì)于不缺錢(qián)的公司，強(qiáng)烈建議你們?nèi)谫Y。因?yàn)樵谙滦械氖袌?chǎng)里，融資一定是有馬太效應(yīng)的。事實(shí)上，在上一個(gè)周期里，美團(tuán)、滴滴等都是逆勢(shì)融到非常多的錢(qián)。

我們相信頭部公司一定可以得到更好的定價(jià)。對(duì)于頭部公司而言，你的現(xiàn)金儲(chǔ)備可以保證在下行的市場(chǎng)里做更激進(jìn)的投資，在逆勢(shì)中得到加速擴(kuò)張。

希望大家在這個(gè)資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)折的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，在新舊產(chǎn)業(yè)動(dòng)能轉(zhuǎn)換的危與機(jī)中，堅(jiān)持做難而正確的事情，穿越周期，直達(dá)未來(lái)。