聶方紅

近日，管理層指出當(dāng)前資本市場(chǎng)不夠活躍是一個(gè)主要矛盾，表示要通過(guò)改革交易制度等措施來(lái)進(jìn)一步活躍市場(chǎng)交易，打造一個(gè)規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)。然而對(duì)交易制度改革，市場(chǎng)參與各方都一直有期待有呼吁，關(guān)鍵是沒(méi)有形成共識(shí)，各自站在對(duì)自己有利的立場(chǎng)說(shuō)話，所以總是只聽樓梯響、不見(jiàn)人下來(lái)。要解決這個(gè)問(wèn)題，有必要把里面幾個(gè)關(guān)系厘清。

一、投資與投機(jī)的關(guān)系。這是人們談?wù)撟疃嗟囊粋€(gè)話題，很多學(xué)者與官員，總認(rèn)為我們的二級(jí)市場(chǎng)投機(jī)者太多、投資者太少，總希望把大家的行為引導(dǎo)到投資上來(lái)，甚至于看到股市大漲、個(gè)股大漲就緊張，這種“怕漲不怕跌”的心態(tài)導(dǎo)致市場(chǎng)一旦走牛，各方高度關(guān)注，而長(zhǎng)期下跌反而心安理得，只要不出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，可能相關(guān)方都不會(huì)在意。事實(shí)上，股市的最大特征就是測(cè)不準(zhǔn)，無(wú)論大勢(shì)還是個(gè)股，市場(chǎng)人士預(yù)測(cè)分析的方向肯定不會(huì)完全一致，不然就無(wú)法交易，這也讓崇尚價(jià)值投資的人士可以順利買賣而不必?fù)?dān)心無(wú)法交易。所以股市投資與投機(jī)常常是連在一起的，要將它們完全區(qū)分開來(lái)完全是個(gè)偽命題。因此設(shè)計(jì)交易制度不應(yīng)以限制投機(jī)為出發(fā)點(diǎn)，而應(yīng)以限制內(nèi)幕交易、非法交易為重點(diǎn)。只有發(fā)現(xiàn)明顯存在內(nèi)幕交易、非法交易的時(shí)候才能選擇停牌，而不能以漲了多少個(gè)漲停板來(lái)做依據(jù)。

二、市場(chǎng)價(jià)格與理論估值的關(guān)系。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)有個(gè)供求定律，任何一樣?xùn)|西買的人多就會(huì)漲價(jià)，賣的人多就會(huì)跌價(jià)，由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)廠商會(huì)根據(jù)盈虧進(jìn)行調(diào)節(jié)，所以最終價(jià)格會(huì)圍繞價(jià)值上下波動(dòng)。但到虛擬經(jīng)濟(jì)的資本市場(chǎng)，這個(gè)規(guī)律在特定個(gè)股上就會(huì)出現(xiàn)變形，實(shí)際市場(chǎng)價(jià)格可能在資金的推動(dòng)下走出泡沫行情，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于理論估值。這不是資本市場(chǎng)本身出了問(wèn)題，而是交易制度存在缺陷。首先是新股首日上市交易，最高只能漲44%，人為限制了市場(chǎng)定價(jià)，也限制了供求調(diào)節(jié)，如果不設(shè)漲跌幅限制，并實(shí)行T+0交易，最終市場(chǎng)會(huì)找到一個(gè)供求雙方都能接受認(rèn)可的價(jià)格，而不是后面幾個(gè)、幾十個(gè)漲停，浪費(fèi)交易時(shí)間。其次是重組股，因?yàn)楣善辟|(zhì)地發(fā)生改變，市場(chǎng)定價(jià)也會(huì)發(fā)生變化，這個(gè)時(shí)候如果還是按部就班進(jìn)行日常的漲跌交易，最終定價(jià)過(guò)程時(shí)間就會(huì)拉得很長(zhǎng)，也有必要開盤首日放開漲跌限制并實(shí)行T+0交易。再次就是做莊炒作或者游資炒作，這就需要在法律上細(xì)化什么是違規(guī)交易，不能一棍子打死，對(duì)違規(guī)、違法交易嚴(yán)格依法依規(guī)懲處即可。

三、散戶與機(jī)構(gòu)的關(guān)系。很多人把市場(chǎng)不成熟歸結(jié)為散戶太多，但近幾年的股市實(shí)踐證明，不成熟的不僅是散戶，同樣也包括機(jī)構(gòu)。對(duì)散戶而言，因?yàn)槿胧匈Y金是自己的血汗錢，一般遇到熊市虧損就會(huì)就地臥倒，而不會(huì)輕易割肉，他們有時(shí)幾個(gè)月幾年不交易，就是為了等到解套那一天，從這個(gè)意義上看，不見(jiàn)得長(zhǎng)線持股就是投資。而很多機(jī)構(gòu)因?yàn)橛心甓瓤?jī)效考核，這種考核與管理人的經(jīng)濟(jì)效益和業(yè)績(jī)知名度掛鉤，勢(shì)必讓他們更多關(guān)注短期收益與排名，更多注重抱團(tuán)炒作與短線交易。要改變這種狀況，就必須對(duì)入市的各種基金、機(jī)構(gòu)考核周期進(jìn)行調(diào)整，盡可能不以年度考核而是要考慮三到五年的更長(zhǎng)周期來(lái)考核。

四、現(xiàn)貨與期貨的關(guān)系。當(dāng)年我們推出股指期貨的初衷至少有三個(gè)：套期保值規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)格發(fā)現(xiàn)減少震蕩、資產(chǎn)配置提高效率。然而實(shí)際運(yùn)行由于股指期貨的高門檻、交易制度與現(xiàn)貨不配套對(duì)應(yīng)，期貨的T+0與現(xiàn)貨的T+1交易制度形成反差，使得做股指期貨的專注期貨，做股票現(xiàn)貨的重在炒作，既沒(méi)有減緩股市震蕩，也沒(méi)有為大多數(shù)投資者實(shí)現(xiàn)套期保值，最終反而變成股市現(xiàn)貨市場(chǎng)出問(wèn)題的背鍋俠。

總之，在改革A股市場(chǎng)交易制度的時(shí)候，應(yīng)該著眼于降低交易門檻、降低交易成本、提高交易效率、完善公平交易、打擊違規(guī)違法交易、拓展交易信息獲取渠道、減少對(duì)市場(chǎng)交易的干預(yù)、穩(wěn)定投資者預(yù)期、增強(qiáng)投資者信心的角度來(lái)設(shè)計(jì)，包括新股與重組股上市首日交易制度改革、平常交易特停制度改革、實(shí)行T+0交易制度改革、降低交易印花稅手續(xù)費(fèi)等減稅降費(fèi)改革等。