徐進(jìn)

地產(chǎn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型物管公司迎上市潮

中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)從高速發(fā)展的“黃金時(shí)代”已逐步進(jìn)入平穩(wěn)增長(zhǎng)的“白銀時(shí)代”。房地產(chǎn)企業(yè)紛紛依托于現(xiàn)有資源和業(yè)務(wù)體系開始戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，其中物業(yè)板塊是發(fā)展的重點(diǎn)。物管分拆已成為多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)型之路的必然選擇，僅2018年一年就有6家物業(yè)管理公司上市，物業(yè)管理行業(yè)資本市場(chǎng)熱度持續(xù)提升，進(jìn)入了加速成長(zhǎng)期。從港股市場(chǎng)的估值體系來看，對(duì)于同行業(yè)的上市公司，企業(yè)的規(guī)模越大，營(yíng)業(yè)收入、利潤(rùn)越高，往往給予流動(dòng)性溢價(jià)，市盈率相對(duì)較高，呈現(xiàn)出明顯的正相關(guān)關(guān)系。目前港股市場(chǎng)市值超過50億的7家物業(yè)管理公司2018年平均市盈率為29.2X，而這7家物業(yè)公司對(duì)應(yīng)的關(guān)聯(lián)房地產(chǎn)公司2018年平均市盈率僅6.6X，物業(yè)管理公司估值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其關(guān)聯(lián)房地產(chǎn)公司。

借助資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)

2018年上市的雅生活服務(wù)（03319.HK）借助上市融資約39.2億港元，碧桂園服務(wù)（06098.HK）在上市后半年內(nèi)配股融資約19.4億港元，多數(shù)物業(yè)管理公司也均借助上市實(shí)現(xiàn)了現(xiàn)金持有量的大幅增長(zhǎng)，為后續(xù)公司的戰(zhàn)略擴(kuò)張奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。彩生活（01778.HK）、中海物業(yè)（02669.HK）、綠城服務(wù)（02869.HK）分別于2014年、2015年、2016年在港股上市，從上市到2018年末，三家公司營(yíng)業(yè)收入分別增長(zhǎng)826.7%、63.4%、80.0%，凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)232.2%、243.6%、68.7%，上市物業(yè)管理企業(yè)借助資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)。

港股上市成為當(dāng)前主流方案

物業(yè)管理公司上市主要有介紹上市、IPO、借/買殼上市三種方式。在已14家上市物業(yè)管理公司中，絕大多數(shù)都采用IPO的方式上市，中海物業(yè)（02669.HK）、碧桂園服務(wù)（06098.HK）兩家公司則采用介紹上市的方式掛牌，借/買殼上市目前僅正在實(shí)施中的招商物業(yè)重組中航善達(dá)（000043.SZ）A股上市一例。而從對(duì)上市地點(diǎn)的選擇來看，除南都物業(yè)（603506.SH）在A股上市外，其余13家公司均選擇港股上市。我們認(rèn)為主要原因一方面由于A股對(duì)于涉房企業(yè)上市審核的持續(xù)收緊，另一方面在于A股對(duì)關(guān)聯(lián)交易審核較為嚴(yán)格，而對(duì)于大部分房企分拆而來的物管公司來說，普遍對(duì)其地產(chǎn)母公司的依賴程度較高，關(guān)聯(lián)交易占比較高，難以符合A股審核要求。因此大部分的物業(yè)管理公司，尤其是房企拆分的物管公司大多選擇香港市場(chǎng)上市。從上市模式來看，境內(nèi)企業(yè)在香港上市常見模式主要有紅籌模式和H股模式兩種，目前在香港上市的13家物管公司均采用紅籌模式。

投資建議

當(dāng)前物業(yè)管理市場(chǎng)正處于快速增長(zhǎng)的黃金發(fā)展期，行業(yè)集中度將進(jìn)一步提升，行業(yè)龍頭在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中的優(yōu)勢(shì)愈發(fā)明顯。上市物業(yè)管理公司在營(yíng)業(yè)收入、管理面積、總資產(chǎn)等方面均得到顯著的提升，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)得到進(jìn)一步的加強(qiáng)。推薦具備關(guān)聯(lián)地產(chǎn)企業(yè)支持、儲(chǔ)備面積豐富的碧桂園服務(wù)（06098.HK）、新城悅（01755.HKl、以及品牌優(yōu)勢(shì)及第三方項(xiàng)目拓展能力強(qiáng)的綠城服務(wù)（02869.HK）。