朱曉喆

內(nèi)容提要:資產(chǎn)支持證券發(fā)行和償付的根本保障是基礎(chǔ)資產(chǎn)的獨(dú)立性?；A(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)利轉(zhuǎn)讓是一種處分行為，是原始權(quán)益人將資產(chǎn)從自身分離并形成信托財(cái)產(chǎn)的重要步驟，從而實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)的法律風(fēng)險(xiǎn)隔離。若原始權(quán)益人以將來(lái)債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，債權(quán)轉(zhuǎn)讓的時(shí)間應(yīng)如此認(rèn)定：如果是“有基礎(chǔ)的將來(lái)債權(quán)”讓與，在債權(quán)實(shí)際發(fā)生時(shí)，受讓人直接取得債權(quán)，其法律效果溯及到債權(quán)讓與合意之時(shí)，從而不妨礙基礎(chǔ)資產(chǎn)的法律風(fēng)險(xiǎn)隔離；而“純粹將來(lái)債權(quán)”的讓與，受讓人須通過(guò)讓與人間接地取得，不具有溯及的效力。我國(guó)民法典分編的制定，應(yīng)統(tǒng)合規(guī)定各類現(xiàn)存?zhèn)鶛?quán)、將來(lái)債權(quán)和收益權(quán)，采取權(quán)利讓與登記公示制度，以便于資產(chǎn)證券化及其他金融交易的順利展開(kāi)。

資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動(dòng)性但預(yù)期能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)結(jié)構(gòu)化的金融設(shè)計(jì)，轉(zhuǎn)換為資本市場(chǎng)上可流通證券的一種金融創(chuàng)新。注關(guān)于資產(chǎn)證券化和結(jié)構(gòu)化金融的界定，參見(jiàn)〔美〕法博齊、科賽瑞：《資產(chǎn)證券化導(dǎo)論》，宋光輝等譯，機(jī)械工業(yè)出版社2017年版，第3頁(yè)；王文宇、黃金澤、邱榮輝：《金融資產(chǎn)證券化》，中國(guó)人民大學(xué)出版社2006年版，第17-18頁(yè)。中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)(以下簡(jiǎn)稱“證監(jiān)會(huì)”)2014年發(fā)布的《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》(以下簡(jiǎn)稱《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》)第2條規(guī)定：“資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過(guò)結(jié)構(gòu)化等方式進(jìn)行信用增級(jí)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務(wù)活動(dòng)?！痹谫Y產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)中，能夠產(chǎn)生未來(lái)現(xiàn)金流的資產(chǎn)稱為“基礎(chǔ)資產(chǎn)”，據(jù)此發(fā)行的證券稱為“資產(chǎn)支持證券”(Asset-Backed-Security，ABS)。資產(chǎn)證券化起源于美國(guó)20世紀(jì)70年代的不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款的證券化，后來(lái)逐步發(fā)展為其他各類應(yīng)收賬款的證券化，并被認(rèn)為是2008年全球金融危機(jī)的一個(gè)重要誘因。[注]See Steven L.Schwarcz,The Future of Securitization,41 Conn.L.Rev.，1313,1316-1317(2009).雖然如此，作為一種金融創(chuàng)新工具，資產(chǎn)證券化具有增加資產(chǎn)的流動(dòng)性、降低融資成本、優(yōu)化企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)和資本比率、滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資需求、獲得服務(wù)收費(fèi)等各種好處，因而為世界各國(guó)引入，成為資本市場(chǎng)上舉足輕重的融資方式。根據(jù)中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)僅企業(yè)資產(chǎn)證券化，[注]我國(guó)資產(chǎn)證券化曾經(jīng)根據(jù)監(jiān)管部門的不同，分為中國(guó)人民銀行和銀監(jiān)會(huì)(現(xiàn)“銀保監(jiān)會(huì)”)主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化、證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化、銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)主導(dǎo)的資產(chǎn)支持票據(jù)、中國(guó)保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)(原“保監(jiān)會(huì)”)主導(dǎo)的資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃四大類。截至2018年底，累計(jì)共有126家機(jī)構(gòu)備案確認(rèn)1 792只企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，累計(jì)備案規(guī)模達(dá)25 643.01億元。鑒于企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)量較大，基礎(chǔ)資產(chǎn)類型繁多，交易結(jié)構(gòu)成熟，故本文以我國(guó)近期發(fā)生的一起重要的企業(yè)資產(chǎn)證券化司法裁定作為研究對(duì)象。

就研究意義而言，本文贊同“金融的法律理論”(Legal Theory of Finance)將法律視作金融市場(chǎng)的內(nèi)生因素，認(rèn)為金融交易的展開(kāi)離不開(kāi)金融公法、私法以及當(dāng)事人的合同安排，尤其是法院的司法裁判會(huì)直接參與塑造一個(gè)社會(huì)的金融系統(tǒng)，并影響金融生態(tài)的發(fā)展和穩(wěn)定。[注]參見(jiàn)樓建波：《法院判決對(duì)中國(guó)影子銀行業(yè)務(wù)的間接激勵(lì)——金融商法的視角》，載《清華法學(xué)》2017年第6期。順便指出，與“金融的法律理論”相對(duì)而言的是“金融與法律”理論(Law and Finance)。后者主要是被稱為“LLSV組合”的La Porta等四位美國(guó)學(xué)者提出保護(hù)投資者權(quán)利法律制度的強(qiáng)弱將對(duì)于金融發(fā)展起到促進(jìn)或不利的作用。See Rafael La Porta,Florencio Lopez-de-Silanes,Andrei Shleife,Robert Vishny,Law and Finance,106 Journal of Law and Economics,1113-1155(1998).“金融與法律”理論因而視法律為金融的外部因素。因此，本文以典型個(gè)案作為切入點(diǎn)研究我國(guó)資產(chǎn)證券化問(wèn)題，并提煉一般性的結(jié)論，對(duì)于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將起到明晰法律規(guī)則的具體效果和穩(wěn)定行業(yè)發(fā)展前景的作用。

一、案件裁判梳理及核心法律問(wèn)題

2014年以來(lái)，我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化監(jiān)管模式由審批制轉(zhuǎn)為備案制，企業(yè)資產(chǎn)證券化迎來(lái)繁榮發(fā)展時(shí)代。但與此同時(shí)，企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品也開(kāi)始出現(xiàn)不同程度的風(fēng)險(xiǎn)事件。資產(chǎn)支持證券與一般的企業(yè)債券不同，并非是依據(jù)(融資方)主體信用的融資，而是基于特定基礎(chǔ)資產(chǎn)信用的融資。因此，如果基礎(chǔ)資產(chǎn)出現(xiàn)了違約事件，償付資產(chǎn)支持證券的現(xiàn)金流將出現(xiàn)障礙，并給投資者帶來(lái)?yè)p失?？梢哉f(shuō)基礎(chǔ)資產(chǎn)(池)的法律地位穩(wěn)定是確保資產(chǎn)支持證券順利償付的關(guān)鍵。在本文研究合肥市中級(jí)人民法院(2018)皖01執(zhí)異43號(hào)執(zhí)行裁定書(shū)之前，我國(guó)司法實(shí)踐中尚未出現(xiàn)確立基礎(chǔ)資產(chǎn)獨(dú)立性的司法裁判，而本案的裁定理由及結(jié)果表明“將來(lái)債權(quán)”作為基礎(chǔ)資產(chǎn)具有獨(dú)立的法律地位，這對(duì)于中國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)意義重大，從而引起各界的高度關(guān)注，人們期待該案將推進(jìn)相關(guān)立法和司法的進(jìn)步。[注]參見(jiàn)方麗：《首單ABS司法判例誕生，資產(chǎn)獨(dú)立性獲法院支持》，載《中國(guó)基金報(bào)》2018年8月20日，第007版；朱琳娜：《ABS立法可期，首單判例凸顯基礎(chǔ)資產(chǎn)獨(dú)立性》，載《上海證券報(bào)》2018年09月10日，第002版。

根據(jù)安徽省合肥市中級(jí)人民法院(2018)皖01執(zhí)異43號(hào)執(zhí)行裁定書(shū)(以下簡(jiǎn)稱“平安凱迪執(zhí)行異議案”)，筆者試將本案的裁判情況及主要法律問(wèn)題進(jìn)行概括歸納。

據(jù)裁定書(shū)所載，2015年6月12日，深圳平安大華匯通財(cái)富管理公司(以下簡(jiǎn)稱“平安大華公司”)依照證監(jiān)會(huì)《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》設(shè)立了“平安凱迪電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”，共募集資金11億元，并已全部用于購(gòu)買包括南陵縣凱迪綠色能源有限公司(以下簡(jiǎn)稱“南陵凱迪公司”)在內(nèi)的三家公司自該專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立之日上月起至2020年6月12日止上網(wǎng)電費(fèi)收費(fèi)權(quán)。為設(shè)立該專項(xiàng)計(jì)劃的需要，平安大華公司與南陵凱迪公司于2015年4月簽訂了《平安凱迪電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》(以下簡(jiǎn)稱《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》)，購(gòu)買南陵凱迪公司自該專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立之日上月起至2020年6月12日止從國(guó)網(wǎng)安徽省電力有限公司(以下簡(jiǎn)稱“國(guó)網(wǎng)安徽電力公司”)收取電費(fèi)及各種補(bǔ)貼的權(quán)利。[注]根據(jù)案件裁判文書(shū)所示，該電力收費(fèi)權(quán)和補(bǔ)貼權(quán)是南陵凱迪公司與國(guó)網(wǎng)安徽電力公司簽訂的《并網(wǎng)調(diào)度協(xié)議》《購(gòu)售電合同》所規(guī)定的，南陵凱迪每年生產(chǎn)約定數(shù)量的上網(wǎng)電量出售給國(guó)網(wǎng)安徽電力公司，收取上網(wǎng)電費(fèi)收入從而擁有相應(yīng)電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)。協(xié)議簽訂后，平安大華公司按協(xié)議約定的方式支付全部對(duì)價(jià)，依據(jù)協(xié)議的約定，平安大華公司將轉(zhuǎn)讓價(jià)款從專項(xiàng)計(jì)劃賬戶劃入南陵凱迪公司的自有賬戶之時(shí)起，協(xié)議項(xiàng)下的基礎(chǔ)資產(chǎn)歸屬于專項(xiàng)計(jì)劃所有。2015年11月9日，平安大華公司就基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓事宜在中國(guó)人民銀行征信中心動(dòng)產(chǎn)融資統(tǒng)一登記公示系統(tǒng)(即http://www.zhongdengwang.org.cn，以下簡(jiǎn)稱“中登網(wǎng)”)辦理了應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓登記和應(yīng)收賬款質(zhì)押登記。

2018年5月7日，中誠(chéng)信證券評(píng)估有限公司將南陵凱迪公司的主體信用評(píng)級(jí)下調(diào)至C級(jí)，觸發(fā)權(quán)利完善措施，平安大華公司已依約通知國(guó)網(wǎng)安徽電力公司將南陵凱迪公司上網(wǎng)電費(fèi)和補(bǔ)貼直接支付至專項(xiàng)計(jì)劃專用賬戶。

合肥市中級(jí)人民法院(以下簡(jiǎn)稱“合肥中院”)在審理合肥科技農(nóng)村商業(yè)銀行股份有限公司大興支行(以下簡(jiǎn)稱“合肥科農(nóng)行大興支行”)與南陵凱迪公司金融借款合同糾紛一案過(guò)程中，依據(jù)合肥科農(nóng)行大興支行的申請(qǐng)，作出(2018)皖01民初533號(hào)《民事裁定書(shū)》，裁定凍結(jié)南陵凱迪公司3000萬(wàn)元的銀行存款或者查封扣押其價(jià)值相當(dāng)?shù)钠渌?cái)產(chǎn)。2018年5月23日，合肥中院向國(guó)網(wǎng)安徽電力公司送達(dá)上述《民事裁定書(shū)》，要求國(guó)網(wǎng)安徽電力公司自2018年5月18日至2021年5月17日期間停止支付南陵凱迪公司在該公司處的應(yīng)付電費(fèi)及補(bǔ)貼3 000萬(wàn)元。

此后，平安大華公司對(duì)合肥中院凍結(jié)南陵凱迪公司在國(guó)網(wǎng)安徽電力公司3 000萬(wàn)元應(yīng)收賬款的行為提出案外人執(zhí)行異議之訴，請(qǐng)求撤銷上述裁定，解除對(duì)南陵凱迪公司在國(guó)網(wǎng)安徽電力公司應(yīng)收賬款3 000萬(wàn)元的凍結(jié)。

合肥科農(nóng)行大興支行辯稱，案涉的3 000萬(wàn)元電費(fèi)收入及補(bǔ)貼不屬于平安凱迪專項(xiàng)計(jì)劃，主要答辯理由是：《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》約定在監(jiān)管銀行將電費(fèi)收入劃入專項(xiàng)計(jì)劃賬戶后，該筆款項(xiàng)的所有權(quán)才歸專項(xiàng)計(jì)劃所有，劃轉(zhuǎn)之前仍屬南陵凱迪公司所有，現(xiàn)相關(guān)款項(xiàng)并未到賬，故相關(guān)電費(fèi)收入尚不屬于平安凱迪專項(xiàng)計(jì)劃享有。本案法律關(guān)系參加如圖1所示：

圖1 本案法律關(guān)系參加圖

本案最重要的爭(zhēng)議焦點(diǎn)是平安大華公司對(duì)凍結(jié)的3 000萬(wàn)元應(yīng)付電費(fèi)及補(bǔ)貼是否享有權(quán)利。合肥中院經(jīng)審理認(rèn)為：

“平安大華公司與南陵凱迪公司、隆回凱迪公司和松滋凱迪公司達(dá)成了《專項(xiàng)計(jì)劃說(shuō)明書(shū)》《專項(xiàng)計(jì)劃標(biāo)準(zhǔn)條款》和《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》三份合同，該三份合同是一個(gè)整體，不可分割理解，依據(jù)前述三份合同，足以認(rèn)定平安大華公司以支付11億元對(duì)價(jià)的方式，受讓取得隆回凱迪公司、松滋凱迪公司和南陵凱迪公司自2015年5月至2020年6月因生物質(zhì)發(fā)電自國(guó)網(wǎng)湖南省電力公司、國(guó)網(wǎng)安徽省電力公司和國(guó)網(wǎng)湖北省電力公司應(yīng)當(dāng)取得的電費(fèi)、可再生能源補(bǔ)貼、調(diào)峰及停機(jī)補(bǔ)償?shù)犬a(chǎn)生的一切相關(guān)現(xiàn)金收入債權(quán)?！桨泊笕A公司和南陵凱迪公司之間形成的是債權(quán)轉(zhuǎn)讓關(guān)系而非質(zhì)押擔(dān)保關(guān)系是雙方當(dāng)事人的真實(shí)意思表示，平安大華公司在受讓債權(quán)后，又將自己設(shè)定為該債權(quán)的質(zhì)押權(quán)人的行為無(wú)效?！?/p>

據(jù)此，合肥中院裁定認(rèn)為：(2018)皖01民初533號(hào)《民事裁定書(shū)》要求國(guó)網(wǎng)安徽省電力公司自2018年5月18日至2021年5月17日期間停止支付南陵凱迪公司在該公司處的應(yīng)付電費(fèi)及補(bǔ)貼3 000萬(wàn)元的行為損害了平安大華公司的合法權(quán)利，平安大華公司對(duì)案涉執(zhí)行標(biāo)的所提出的執(zhí)行異議，符合《最高人民法院關(guān)于人民法院辦理執(zhí)行異議和復(fù)議案件若干問(wèn)題的規(guī)定》第25條第1款第(五)項(xiàng)所規(guī)定的排除執(zhí)行的情形，并裁定如下：“中止對(duì)南陵縣凱迪綠色能源開(kāi)發(fā)有限公司在國(guó)網(wǎng)安徽省電力有限公司應(yīng)支付的電費(fèi)及補(bǔ)貼3 000萬(wàn)元的執(zhí)行。”

從本案的裁定結(jié)果可見(jiàn)，司法機(jī)關(guān)既認(rèn)可了將來(lái)債權(quán)作為權(quán)利轉(zhuǎn)讓的客體，又明確了受讓人(平安大華公司)在債權(quán)讓與行為(《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》)生效后即取得將來(lái)債權(quán)。由此，本案裁判結(jié)果確保了原始權(quán)益人在發(fā)生強(qiáng)制執(zhí)行、破產(chǎn)等法律風(fēng)險(xiǎn)時(shí)基礎(chǔ)資產(chǎn)的獨(dú)立性和安全性，確立了證券化業(yè)務(wù)中基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離效果，成為資產(chǎn)證券化領(lǐng)域關(guān)于基礎(chǔ)資產(chǎn)獨(dú)立性的首例司法裁定，但我國(guó)民商法和金融法理論上對(duì)于本案所凸顯出來(lái)的法律問(wèn)題，尚缺乏深入的研討分析。鑒于此，本文擬結(jié)合企業(yè)資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)，對(duì)本案涉及的法律問(wèn)題展開(kāi)分析：

1.企業(yè)資產(chǎn)證券化中基礎(chǔ)資產(chǎn)“轉(zhuǎn)讓”對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃管理人在法律上涵義究竟為何？其法律效果如何認(rèn)識(shí)？

2.如以將來(lái)債權(quán)作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，將來(lái)債權(quán)何時(shí)歸屬于專項(xiàng)計(jì)劃管理人？由此決定其是否能夠?qū)崿F(xiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)的隔離。

3.從發(fā)展趨勢(shì)看，企業(yè)的資產(chǎn)形態(tài)會(huì)愈加繁多，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)也可以相應(yīng)擴(kuò)大基礎(chǔ)資產(chǎn)的類型，而不必拘泥于資產(chǎn)的性質(zhì)界定。面對(duì)各種新型資產(chǎn)的證券化，如何統(tǒng)一對(duì)待，并確保交易安全，實(shí)為理論者和立法者應(yīng)作前瞻思考的問(wèn)題。

二、基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)利轉(zhuǎn)讓及其法律效果

為便于下文論述，先簡(jiǎn)要說(shuō)明企業(yè)資產(chǎn)證券化各個(gè)參與方及其交易關(guān)系：(1)發(fā)行資產(chǎn)支持證券的須以基礎(chǔ)資產(chǎn)設(shè)立一個(gè)“特殊目的載體(SPV)”[注]其形式可為特殊目的公司SPC、特殊目的合伙SPP以及特殊目的信托SPT。我國(guó)目前資產(chǎn)證券化實(shí)踐中一般采用的專項(xiàng)計(jì)劃實(shí)為信托，也即采取SPT模式。，在企業(yè)資產(chǎn)證券化中就是指證券公司的資產(chǎn)管理公司、基金管理公司子公司為開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)專門設(shè)立的“資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”；(2)原始權(quán)益人是指按照向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃轉(zhuǎn)移其合法擁有的基礎(chǔ)資產(chǎn)以獲得資金的主體，同時(shí)也是資產(chǎn)證券化的發(fā)起人；原始權(quán)益人須對(duì)待證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行遴選并匯集形成“資產(chǎn)池”，并進(jìn)而向管理人轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)；(3)管理人是指為資產(chǎn)支持證券持有人之利益，對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃進(jìn)行管理及履行其他法定及約定職責(zé)的證券公司、基金管理公司子公司；(4)投資者是指購(gòu)買資產(chǎn)支持證券、符合《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》規(guī)定條件的合格投資者；投資者購(gòu)買證券的資金歸入特殊目的載體，并以此支付原始權(quán)益人的基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓價(jià)款；此后，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流按照計(jì)劃說(shuō)明書(shū)的約定向投資者償付所持證券權(quán)益的本金及收益。[注]實(shí)務(wù)操作參見(jiàn)胡喆、陳府申主編：《圖解資產(chǎn)證券化——法律實(shí)務(wù)操作要點(diǎn)與難點(diǎn)》，法律出版社2017年版，第54-64頁(yè)。其基本結(jié)構(gòu)如圖2所示：

圖2 企業(yè)資產(chǎn)證券化基本結(jié)構(gòu)

美國(guó)學(xué)者利普森教授簡(jiǎn)明地將資產(chǎn)證券化的流程表達(dá)為：“(基礎(chǔ)資產(chǎn))輸入(inputs)—資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)化(Structure)—輸出證券(outputs)”三步驟。其中第二步就是將基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人的資產(chǎn)中切割、獨(dú)立出來(lái)，轉(zhuǎn)讓給特定目的載體，以免受發(fā)起人的破產(chǎn)或其他清算程序的影響。[注]See Jonathan C.Lipson,Re:Defining Securitization,85 S.Cali.L.Rev.,1229,1240(2012).由此才能確立資產(chǎn)支持證券的“資產(chǎn)信用”基礎(chǔ)，確保其可償付性。因此，基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓是個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。

(一)基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)利轉(zhuǎn)讓：重點(diǎn)考察債權(quán)讓與

企業(yè)資產(chǎn)證券化的起點(diǎn)在于篩選并確定可以進(jìn)行證券化的資產(chǎn)?！百Y產(chǎn)”本身是會(huì)計(jì)學(xué)上的概念，意指能夠給企業(yè)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)利益的資源。[注]根據(jù)財(cái)政部《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》第20條規(guī)定，“資產(chǎn)”是指企業(yè)過(guò)去的交易或者事項(xiàng)形成的、由企業(yè)擁有或者控制的、預(yù)期會(huì)給企業(yè)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)利益的資源?！镀髽I(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》第21條還規(guī)定滿足如下兩個(gè)條件的資源才是資產(chǎn)：(1)與該資源有關(guān)的經(jīng)濟(jì)利益很可能流入企業(yè)；(2)該資源的成本或者價(jià)值能夠可靠地計(jì)量。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，概括地將原始權(quán)益人未來(lái)能夠產(chǎn)生收益并支持證券發(fā)行的資產(chǎn)稱為“基礎(chǔ)資產(chǎn)”?！顿Y產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第3條第1款規(guī)定：“基礎(chǔ)資產(chǎn)，是指符合法律法規(guī)規(guī)定，權(quán)屬明確，可以產(chǎn)生獨(dú)立、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流且可特定化的財(cái)產(chǎn)權(quán)利或者財(cái)產(chǎn)。基礎(chǔ)資產(chǎn)可以是單項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)利或者財(cái)產(chǎn)，也可以是多項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)利或者財(cái)產(chǎn)構(gòu)成的資產(chǎn)組合?！笨梢?jiàn)，基礎(chǔ)資產(chǎn)在法律上就是指能夠產(chǎn)生未來(lái)收入的、特定的財(cái)產(chǎn)權(quán)利。進(jìn)而《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第3條第3款對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)種類作了列舉：“基礎(chǔ)資產(chǎn)可以是企業(yè)應(yīng)收款、租賃債權(quán)、信貸資產(chǎn)、信托受益權(quán)等財(cái)產(chǎn)權(quán)利，基礎(chǔ)設(shè)施、商業(yè)物業(yè)等不動(dòng)產(chǎn)財(cái)產(chǎn)或不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)，以及中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利?！睋?jù)此，實(shí)踐中一般將基礎(chǔ)資產(chǎn)分為債權(quán)類、信托受益權(quán)類、[注]信托受益權(quán)是與債權(quán)不同的權(quán)利類型。但信托法理論上認(rèn)為，信托受益權(quán)的很多問(wèn)題，尤其是轉(zhuǎn)讓問(wèn)題可準(zhǔn)用債權(quán)的規(guī)則。參見(jiàn)趙廉慧：《信托法解釋論》，中國(guó)法制出版社2015年版，第446頁(yè)。收益權(quán)類以及其他財(cái)產(chǎn)權(quán)利。

在我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化領(lǐng)域，資產(chǎn)獨(dú)立是通過(guò)發(fā)起人轉(zhuǎn)讓權(quán)利給管理人而實(shí)現(xiàn)的。于此須明確，該轉(zhuǎn)讓行為應(yīng)如何定性。

首先，民事法律行為分為負(fù)擔(dān)行為和處分行為。前者系指當(dāng)事人負(fù)擔(dān)義務(wù)的行為，負(fù)擔(dān)行為并未導(dǎo)致當(dāng)事人資產(chǎn)的減少，而只是增加了義務(wù)人的負(fù)債，例如買賣合同、租賃合同等。而處分行為是指直接將權(quán)利轉(zhuǎn)移、設(shè)定負(fù)擔(dān)、變更或取消的行為，從而使權(quán)利的存在受到影響，直接減少了處分人的資產(chǎn)，例如物權(quán)行為、債權(quán)讓與等。[注]參見(jiàn)〔德〕漢斯·布洛克斯、沃爾夫·迪特里希·瓦爾克：《德國(guó)民法總論》，張艷譯，楊大可校，中國(guó)人民大學(xué)出版社2012年版，第77-79頁(yè)。物權(quán)變動(dòng)的原因行為與物權(quán)行為可明顯地看出不同的階段，即債權(quán)合同訂立與交付或登記，而債權(quán)讓與和原因行為通常看不出這種區(qū)分，債權(quán)讓與往往與原因行為同時(shí)發(fā)生，或融入在原因行為中。因此，債權(quán)讓與合意通常已在基礎(chǔ)行為中被默示訂立。[注]Münchener Kommentar zum BGB/ Günter H.Roth,2012,§ 398,Rn.23.據(jù)此，在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓往往是通過(guò)《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》進(jìn)行，雖然該協(xié)議名為“買賣”，事實(shí)上除了出賣人(原始權(quán)益人)與買受人(專項(xiàng)計(jì)劃管理人)達(dá)成轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)、履行義務(wù)的合意之外(負(fù)擔(dān)行為)，還包含著處分權(quán)利(或權(quán)利變動(dòng))的意思表示一致。否則，基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)利轉(zhuǎn)讓就沒(méi)有處分合意的基礎(chǔ)。換言之，基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)利處分的合意包含在《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》之中。

處分行為須適用法律行為的一般規(guī)則。根據(jù)《民法總則》第143條，法律行為的有效要件包括：(1)行為人具有相應(yīng)的民事行為能力；(2)意思表示真實(shí)；(3)不違反法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，不違背公序良俗。[注]我國(guó)《民法總則》上的法律行為應(yīng)包括處分行為，參見(jiàn)陳甦主編：《民法總則評(píng)注》(下冊(cè))，第133條，法律出版社2017年版，第947-948頁(yè)。據(jù)此分析原始權(quán)益人向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃管理人轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)的行為，可知該處分行為的一般生效要件包括：其一，原始權(quán)益人和專項(xiàng)計(jì)劃管理人均為有行為能力的民事主體；其二，雙方轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)的意思表示真實(shí)，不存在欺詐、脅迫等意思表示瑕疵；其三，不違法或違背公序良俗。

如前所述，企業(yè)資產(chǎn)證券化中的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要為債權(quán)、信托受益權(quán)和收益權(quán)。對(duì)于這些權(quán)利的處分，若無(wú)特殊生效要件，原則上當(dāng)事人達(dá)成意思表示一致即可發(fā)生權(quán)利變動(dòng)。在這方面，其與普通的動(dòng)產(chǎn)和不動(dòng)產(chǎn)物權(quán)的變動(dòng)要求交付或登記作為生效(或?qū)?要件完全不同。由于這些權(quán)利的變動(dòng)過(guò)于抽象，難以確認(rèn)，因此在實(shí)際的交易安排中，為明確基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的時(shí)點(diǎn)，專項(xiàng)計(jì)劃的管理人通常會(huì)與原始權(quán)益人在《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》中約定，雙方以簽署相應(yīng)的書(shū)面文件，或交付基礎(chǔ)資產(chǎn)的相關(guān)書(shū)面文件，作為基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給管理人的權(quán)利“交割”方式，以確認(rèn)基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)利的變動(dòng)。

《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第23條第1款第1句還規(guī)定基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的特別要件，即“法律法規(guī)規(guī)定基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓應(yīng)當(dāng)辦理批準(zhǔn)、登記手續(xù)的，應(yīng)當(dāng)依法辦理”。此類屬于基礎(chǔ)資產(chǎn)處分的特殊生效要件，有規(guī)定者，應(yīng)依其規(guī)定。

關(guān)于債權(quán)讓與在資產(chǎn)證券化中的特別要求，《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第23條第2款規(guī)定：“基礎(chǔ)資產(chǎn)為債權(quán)的，應(yīng)當(dāng)按照有關(guān)法律規(guī)定將債權(quán)轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)通知債務(wù)人。”從文義看，“應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人”并未說(shuō)明債權(quán)轉(zhuǎn)讓以通知債務(wù)人為生效要件。對(duì)此的理解，應(yīng)回歸到《合同法》第80條第1款的規(guī)定，即“債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對(duì)債務(wù)人不發(fā)生效力”。關(guān)于債權(quán)讓與通知的效力，在比較法上有不同的立法例，德國(guó)民法將之作為債務(wù)人保護(hù)的要件，法國(guó)和日本將之作為對(duì)抗債務(wù)人及第三人的要件。[注]參見(jiàn)李永鋒、李昊：《債權(quán)讓與中的優(yōu)先規(guī)則與債務(wù)人保護(hù)》，載《法學(xué)研究》2007年第1期。自民法原理言之，債權(quán)讓與合同是一種處分行為，只要債權(quán)存在、讓與人有處分權(quán)、債權(quán)確定,且債權(quán)具有可讓與性，債權(quán)讓與即生效力。[注]Looschelders,Schuldrecht Allgemeiner Teil,16.Aufl.,Vahlen Verlag 2018,S.430 ff.事實(shí)上，債權(quán)讓與通知存在與否，并不會(huì)對(duì)讓與人和受讓人間的債權(quán)讓與產(chǎn)生影響，充其量只會(huì)影響、改變債務(wù)人的法律地位。[注]參見(jiàn)張谷：《論債權(quán)讓與契約與債務(wù)人保護(hù)原則》，載《中外法學(xué)》2003年第1期。因此，我國(guó)民法學(xué)理通說(shuō)認(rèn)為，債權(quán)讓與通知并非債權(quán)讓與的生效要件，而只是對(duì)債務(wù)人發(fā)生效力的要件。[注]參見(jiàn)韓世遠(yuǎn)：《合同法總論》，法律出版社2018年版，第616頁(yè)；朱廣新：《合同法總則研究》(下)，中國(guó)人民大學(xué)出版社2018年版，第490頁(yè)；方新軍：《合同法第80條的解釋論問(wèn)題——債權(quán)讓與通知的主體、方式及法律效力》，載《蘇州大學(xué)學(xué)報(bào)》(哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版)2013年第4期；徐滌宇：《〈合同法〉第80條(債權(quán)讓與通知)評(píng)注》，載《法學(xué)家》2019年第1期。

結(jié)合上述民法規(guī)則和學(xué)理可知，在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，未通知基礎(chǔ)資產(chǎn)(債權(quán))的債務(wù)人，并不影響原始權(quán)益人(讓與人)和專項(xiàng)計(jì)劃管理人(受讓人)之間債權(quán)讓與的效力，而僅發(fā)生對(duì)于債務(wù)人不生效的后果。通常在實(shí)際操作中，若原始權(quán)益人起初未向債務(wù)人發(fā)出債權(quán)讓與通知，但在《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》約定“權(quán)利完善措施”條款，一旦發(fā)生債務(wù)清償?shù)睦щy，專項(xiàng)計(jì)劃管理人(受讓人)有權(quán)向債務(wù)人發(fā)出債權(quán)讓與通知，要求債務(wù)人直接向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃賬戶履行金錢債務(wù)。在上述“平安凱迪執(zhí)行異議案”中，平安大華公司正是根據(jù)這一約定條款，通知國(guó)網(wǎng)安徽電力公司將南陵凱迪公司上網(wǎng)電費(fèi)和補(bǔ)貼直接支付至專項(xiàng)計(jì)劃專用賬戶。

此外，“平安凱迪執(zhí)行異議案”中，平安大華公司與南陵凱迪公司還就債權(quán)讓與辦理了轉(zhuǎn)讓登記。這一措施的根據(jù)是2014年中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制指引》第5條規(guī)定的“基礎(chǔ)資產(chǎn)為債權(quán)的，管理人在轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)應(yīng)當(dāng)關(guān)注轉(zhuǎn)讓登記、通知債務(wù)人、附屬擔(dān)保權(quán)益轉(zhuǎn)讓等相關(guān)安排”。據(jù)此，在目前的實(shí)務(wù)操作中，通常都會(huì)辦理債權(quán)轉(zhuǎn)讓登記，這是為了保障投資者權(quán)益和金融安全而采取的風(fēng)險(xiǎn)控制措施。但從我國(guó)《合同法》的規(guī)定看，登記并非債權(quán)讓與的生效或?qū)挂．?dāng)然，從發(fā)展趨勢(shì)看，債權(quán)讓與采取登記制度并賦予登記以對(duì)抗效力，避免債權(quán)重復(fù)交易，降低交易成本是債權(quán)讓與制度發(fā)展完善的方向。[注]參見(jiàn)李宇：《債權(quán)讓與的優(yōu)先順序與公示制度》，載《法學(xué)研究》2012年第6期；陳飛宇：《資產(chǎn)證券化中將來(lái)債權(quán)交易規(guī)則的完善》，載《法商研究》2018年第5期。

最后須指出，與企業(yè)資產(chǎn)證券化略有不同的信貸資產(chǎn)證券化，基礎(chǔ)資產(chǎn)是直接以信托的方式轉(zhuǎn)移給受托機(jī)構(gòu)，并以此發(fā)行證券。《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》第2條采用了發(fā)起機(jī)構(gòu)“信托給”受托機(jī)構(gòu)這樣的表述，但其內(nèi)涵包括信貸資產(chǎn)的權(quán)利轉(zhuǎn)移給受托機(jī)構(gòu)之意。因?yàn)樾磐械脑O(shè)立必須以財(cái)產(chǎn)權(quán)利的轉(zhuǎn)移為條件，即使《信托法》第2條采用“委托給”的表述，但學(xué)理解釋上認(rèn)為這不能反映信托的本質(zhì)，應(yīng)理解為財(cái)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移給受托人才能設(shè)立信托。[注]參見(jiàn)周小明：《信托制度：法理與實(shí)務(wù)》，中國(guó)法制出版社2012年版，第40頁(yè)；前引〔11〕,趙廉慧書(shū)，第46頁(yè)。這一觀點(diǎn)，在上海浦東新區(qū)人民法院裁判“華寶信托有限責(zé)任公司訴陳碰興抵押貸款證券化信托合同糾紛案”中已獲得司法實(shí)踐支持。[注]參見(jiàn)上海市浦東新區(qū)人民法院(2009)浦民二(商)初字第1700號(hào)民事判決書(shū)。相關(guān)評(píng)析參見(jiàn)顧權(quán)：《華寶信托有限責(zé)任公司訴陳碰興抵押貸款證券化信托合同糾紛案》，載《人民司法·案例》2009年第12期。

總之，在“平安凱迪執(zhí)行異議案”中，平安大華公司作為“平安凱迪電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”管理人，受讓了南陵凱迪公司從國(guó)網(wǎng)安徽電力公司收取電費(fèi)及各種補(bǔ)貼的權(quán)利，該基礎(chǔ)資產(chǎn)的性質(zhì)為債權(quán)。并且，平安大華公司與南陵凱迪公司在“中登網(wǎng)”辦理了應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓登記和應(yīng)收賬款質(zhì)押登記。前者登記并非債權(quán)讓與的生效要件，即使不辦理登記，根據(jù)《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》也發(fā)生債權(quán)讓與的效力；后者登記，由于當(dāng)事人之間并無(wú)債權(quán)質(zhì)押的意思表示，故而法院認(rèn)定無(wú)效。[注]民法理論上也認(rèn)為，資產(chǎn)證券化的發(fā)起人不能以質(zhì)押方式實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓。參見(jiàn)李宇：《民法典中債權(quán)讓與和債權(quán)質(zhì)押規(guī)范的統(tǒng)合》，載《法學(xué)研究》2019年第1期。

(二)基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)利轉(zhuǎn)讓的后果：財(cái)產(chǎn)的獨(dú)立性與風(fēng)險(xiǎn)隔離

資產(chǎn)證券化中的基礎(chǔ)資產(chǎn)，在權(quán)利轉(zhuǎn)讓之前歸屬于發(fā)起人，轉(zhuǎn)讓之后，法律形式上的權(quán)利主體是資產(chǎn)管理人，但資產(chǎn)管理人應(yīng)將取得的財(cái)產(chǎn)歸入所設(shè)立的“特殊目的載體”(SPV)。在我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中直接稱為“信托財(cái)產(chǎn)”(《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》第5條)，在企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中稱為“資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)”。[注]2013年2月《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定(征求意見(jiàn)稿)》稱“專項(xiàng)資管計(jì)劃為信托計(jì)劃”，但在3月的正式稿刪去了此條，上位法也不再列入《信托法》。這或許是為了避免涉及信托公司對(duì)信托計(jì)劃的專營(yíng)性問(wèn)題。具體分析參見(jiàn)繆因知：《資產(chǎn)管理內(nèi)部法律關(guān)系之定性:回顧與前瞻》，載《法學(xué)家》2018年第3期。雖然《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》通篇未直接援引《信托法》，但該規(guī)定第1條表明是根據(jù)《證券投資基金法》制定本規(guī)定，而《證券投資基金法》的上位法又是《信托法》。因此順理成章，《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第5條第2款規(guī)定：“專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)獨(dú)立于原始權(quán)益人、管理人、托管人及其他業(yè)務(wù)參與人的固有財(cái)產(chǎn)?！币陨媳闶腔A(chǔ)資產(chǎn)歸入特殊目的載體后構(gòu)成信托財(cái)產(chǎn)的依據(jù)。[注]理論上有人否認(rèn)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃的信托性質(zhì)，并認(rèn)為其屬于委托代理關(guān)系，作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)不牢固，參見(jiàn)沈朝暉：《企業(yè)資產(chǎn)證券化法律結(jié)構(gòu)的脆弱性》，載《清華法學(xué)》2017年第6期。但本文認(rèn)為證監(jiān)會(huì)監(jiān)管系統(tǒng)下的專項(xiàng)計(jì)劃雖無(wú)信托之名，但實(shí)質(zhì)上采用信托法理，以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的功能。相同觀點(diǎn)參見(jiàn)李宇：《商業(yè)信托的法人資格》，載朱曉喆主編：《中國(guó)信托法評(píng)論》(第1卷)，法律出版社2018年版，第73頁(yè)?；A(chǔ)資產(chǎn)成為信托財(cái)產(chǎn)后，獲得了“獨(dú)立性”，這是資產(chǎn)支持證券得以順利償付的根本保證。[注]從信托的設(shè)立看，在我國(guó)目前實(shí)踐中，信貸資產(chǎn)證券化在設(shè)立時(shí)即明確采用信托形式(《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》第2條)，理論上稱為融資人的“財(cái)產(chǎn)信托”；而在企業(yè)資產(chǎn)證券化中，代表投資基金或集合資金信托計(jì)劃的投資人作為委托人，將資金轉(zhuǎn)移給管理人(受托人)，設(shè)立自益信托，管理人再進(jìn)一步將資金運(yùn)用，購(gòu)入原始權(quán)益人的基礎(chǔ)資產(chǎn)，并歸入專項(xiàng)計(jì)劃財(cái)產(chǎn)，因而實(shí)質(zhì)上是投資人的“資金信托”。關(guān)于這兩種模式的分析，參見(jiàn)樓建波、劉燕：《論信托型資產(chǎn)證券化的基本法律邏輯》，載《北京大學(xué)學(xué)報(bào)》(哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版)2006年第4期。

以企業(yè)資產(chǎn)證券化為例，基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)入特殊目的載體后成為信托財(cái)產(chǎn)，根據(jù)《信托法》第15—17條、《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第5條第2款，專項(xiàng)計(jì)劃財(cái)產(chǎn)具有獨(dú)立性，區(qū)別于發(fā)起人、管理人、投資人的固有財(cái)產(chǎn)，可實(shí)現(xiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)隔離的效果。具體分述如下：

首先，我國(guó)《企業(yè)破產(chǎn)法》第30條一般性規(guī)定：“破產(chǎn)申請(qǐng)受理時(shí)屬于債務(wù)人的全部財(cái)產(chǎn)，以及破產(chǎn)申請(qǐng)受理后至破產(chǎn)程序終結(jié)前債務(wù)人取得的財(cái)產(chǎn)，為債務(wù)人財(cái)產(chǎn)?！薄蹲罡呷嗣穹ㄔ宏P(guān)于適用〈中華人民共和國(guó)企業(yè)破產(chǎn)法〉若干問(wèn)題的規(guī)定(二)》第1—5條雖然細(xì)化了債務(wù)人破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的幾種情形，但未涉及信托財(cái)產(chǎn)[注]關(guān)于信托財(cái)產(chǎn)不屬于破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的闡述，參見(jiàn)孫珉：《委托理財(cái)關(guān)系的信托基礎(chǔ)與破產(chǎn)取回權(quán)》，載前引〔24〕,朱曉喆主編書(shū)，第227頁(yè)。或資產(chǎn)證券化中的基礎(chǔ)資產(chǎn)。但《信托法》第16條第2款將信托財(cái)產(chǎn)排除在受托人破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)之外?！顿Y產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第5條第3款進(jìn)一步詳細(xì)規(guī)定：“原始權(quán)益人、管理人、托管人及其他業(yè)務(wù)參與人因依法解散、被依法撤銷或者宣告破產(chǎn)等原因進(jìn)行清算的，專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)不屬于其清算財(cái)產(chǎn)。”

其次，為避免破產(chǎn)程序啟動(dòng)之前一定時(shí)間內(nèi)債務(wù)人的行為損及債權(quán)人的利益，《企業(yè)破產(chǎn)法》第31、32條規(guī)定破產(chǎn)債務(wù)人的無(wú)償行為、偏頗清償行為可以撤銷。[注]參見(jiàn)許德風(fēng)：《破產(chǎn)法論》，北京大學(xué)出版社2015年版，第369頁(yè)以下。就資產(chǎn)證券化中的基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓行為而言，原始權(quán)益人轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)，獲得合理的對(duì)價(jià)，并非無(wú)償行為，亦非對(duì)于債務(wù)的(偏頗)清償，故而不存在撤銷之可能。《企業(yè)破產(chǎn)法》第33條還規(guī)定債務(wù)人若有為逃避債務(wù)而隱匿、轉(zhuǎn)移財(cái)產(chǎn)的或虛構(gòu)債務(wù)或者承認(rèn)不真實(shí)的債務(wù)的，其行為無(wú)效。[注]許德風(fēng)教授認(rèn)為，從比較法看，《破產(chǎn)法》第33條的法律效果如改為可撤銷，更為合理。參見(jiàn)前引〔27〕,許德風(fēng)書(shū)，第393頁(yè)。此外，《信托法》第12條第1款規(guī)定“委托人設(shè)立信托損害其債權(quán)人利益的，債權(quán)人有權(quán)申請(qǐng)人民法院撤銷該信托?！痹谫Y產(chǎn)證券化中，發(fā)起人轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)如出現(xiàn)上述情形，應(yīng)適用該規(guī)定，這將影響基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)定。通常在實(shí)際操作的合規(guī)審查和盡職調(diào)查中，會(huì)盡量篩選、控制，進(jìn)而避免出現(xiàn)此類風(fēng)險(xiǎn)。

再次，《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第7條規(guī)定：“管理人管理、運(yùn)用和處分專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)所產(chǎn)生的債權(quán)，不得與原始權(quán)益人、管理人、托管人、資產(chǎn)支持證券投資者及其他業(yè)務(wù)參與人的固有財(cái)產(chǎn)產(chǎn)生的債務(wù)相抵銷。管理人管理、運(yùn)用和處分不同專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)所產(chǎn)生的債權(quán)債務(wù)，不得相互抵銷?！边@一規(guī)定與《信托法》第18條禁止抵銷規(guī)則保持一致，是信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性的顯著表現(xiàn)。[注]參見(jiàn)前引〔11〕,趙廉慧書(shū)，第228頁(yè)。

最后，根據(jù)《民事訴訟法》第227條，執(zhí)行過(guò)程中，案外人對(duì)執(zhí)行標(biāo)的可以提出執(zhí)行異議；若異議被裁定駁回，可以提出案外人執(zhí)行異議之訴。[注]與其他大陸法系國(guó)家第三人執(zhí)行異議之訴制度不同，我國(guó)《民事訴訟法》第227條將案外人執(zhí)行異議規(guī)定為案外人執(zhí)行異議之訴的前置程序，這是因?yàn)榭紤]到案外人對(duì)于執(zhí)行異議一律通過(guò)訴訟程序處理，往往會(huì)影響執(zhí)行效率。而將執(zhí)行異議作為前置程序可以提高執(zhí)行效率，節(jié)約司法資源。參見(jiàn)江必新主編：《強(qiáng)制執(zhí)行法理論與實(shí)務(wù)》，中國(guó)法制出版社2014年版，第447頁(yè)。案外人若對(duì)執(zhí)行標(biāo)的享有實(shí)體權(quán)利，則執(zhí)行異議成立。對(duì)此，《最高人民法院關(guān)于人民法院辦理執(zhí)行異議和復(fù)議案件若干問(wèn)題的規(guī)定》第25條規(guī)定了判斷案外人是否為權(quán)利人的五種情形。若案外人執(zhí)行異議被駁回，仍可提起案外人執(zhí)行異議之訴。對(duì)于案外人執(zhí)行異議之訴，《最高人民法院關(guān)于適用〈中華人民共和國(guó)民事訴訟法〉的解釋》第312條規(guī)定，以案外人是否就執(zhí)行標(biāo)的“享有足以排除強(qiáng)制執(zhí)行的民事權(quán)益”為標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行審查。上述規(guī)定中，關(guān)于案外人享有的實(shí)體權(quán)利，并未列舉信托財(cái)產(chǎn)的受托人或受益人。但從“足以排除強(qiáng)制執(zhí)行的民事權(quán)益”的一般性規(guī)定看，若信托財(cái)產(chǎn)被委托人或受托人的債權(quán)人申請(qǐng)強(qiáng)制執(zhí)行，信托受益人可以提出強(qiáng)制執(zhí)行異議或異議之訴。資產(chǎn)證券化中的專項(xiàng)計(jì)劃財(cái)產(chǎn)，從信托法律關(guān)系看，其名義上的權(quán)利主體是專項(xiàng)計(jì)劃管理人，受益人為投資人。若原始權(quán)益人或計(jì)劃管理人的債權(quán)人，針對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)提出強(qiáng)制執(zhí)行，投資人(信托受益人)或計(jì)劃管理人自可依《民事訴訟法》第227條提出執(zhí)行異議或執(zhí)行異議之訴。此外，根據(jù)信托法的原理，即使受益人的債權(quán)人也不能直接申請(qǐng)強(qiáng)制執(zhí)行信托財(cái)產(chǎn)，而只能針對(duì)受益人主張強(qiáng)制執(zhí)行其受益權(quán)。[注]參見(jiàn)前引〔11〕,趙廉慧書(shū)，第226頁(yè)?！顿Y產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第28條第1款第1句規(guī)定的“資產(chǎn)支持證券是投資者享有專項(xiàng)計(jì)劃?rùn)?quán)益的證明，可以依法繼承、交易、轉(zhuǎn)讓或出質(zhì)”，即說(shuō)明資產(chǎn)支持證券為投資人的可處分的責(zé)任財(cái)產(chǎn)。據(jù)此，資產(chǎn)支持證券的投資人的債權(quán)人也僅得就證券所表征的受益權(quán)強(qiáng)制執(zhí)行，而不得對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)本身申請(qǐng)強(qiáng)制執(zhí)行。

綜上，資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)在轉(zhuǎn)讓給管理人之后，成為信托財(cái)產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)隔離的效果。在“平安凱迪執(zhí)行異議案”中，南陵凱迪公司將作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的債權(quán)轉(zhuǎn)移給平安大華公司后，債權(quán)的主體即為后者。故而合肥中院認(rèn)定，依據(jù)《最高人民法院關(guān)于人民法院辦理執(zhí)行異議和復(fù)議案件若干問(wèn)題的規(guī)定》第25條第1款第(五)項(xiàng)，平安大華公司所提出的執(zhí)行異議成立?？梢?jiàn)，該裁定最重要的意義在于明確了資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)不受原始權(quán)益人的強(qiáng)制執(zhí)行或破產(chǎn)程序的影響，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)隔離，顯示了司法機(jī)關(guān)對(duì)于金融交易合約結(jié)構(gòu)安排的尊重。

三、資產(chǎn)證券化中的“將來(lái)債權(quán)”讓與

(一)將來(lái)債權(quán)的可讓與性及作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的適格問(wèn)題

債權(quán)作為一項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)，原則上具有可讓與性?，F(xiàn)代社會(huì)以債權(quán)為交換或擔(dān)保的客體，進(jìn)行變現(xiàn)和融資的交易逐漸普遍，例如應(yīng)收賬款質(zhì)押、債權(quán)讓與擔(dān)保、保理等。若將債權(quán)予以證券化(債券)，可大大提高其流通性，因而深得投資市場(chǎng)的青睞。

資產(chǎn)證券化最為常見(jiàn)的基礎(chǔ)資產(chǎn)就是債權(quán)。資產(chǎn)證券化若僅以現(xiàn)已存在的債權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)，例如信貸資產(chǎn)、融資租賃債權(quán)等，則其強(qiáng)大的融資功能未得到充分發(fā)揮。而從金融市場(chǎng)看，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)最關(guān)注的是資產(chǎn)的現(xiàn)金流，只要是未來(lái)能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)都適宜作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，[注]參見(jiàn)前引〔1〕，法博齊、科賽瑞書(shū)，第147頁(yè)。包括現(xiàn)在尚不存在、但未來(lái)發(fā)生的“將來(lái)債權(quán)”。在“平安凱迪執(zhí)行異議案”中，所涉資產(chǎn)證券化項(xiàng)目“平安凱迪電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”的基礎(chǔ)資產(chǎn)是南陵凱迪公司從2015年至2020年6月12日基于《并網(wǎng)調(diào)度協(xié)議》《購(gòu)售電合同》從國(guó)網(wǎng)安徽電力公司收取電費(fèi)及各種補(bǔ)貼的權(quán)利，實(shí)質(zhì)上就是將來(lái)債權(quán)。將來(lái)債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，須轉(zhuǎn)讓給專項(xiàng)計(jì)劃管理人，因此首先須考慮其可讓與性。

關(guān)于將來(lái)債權(quán)的界定，史尚寬先生曾作如下分類：(1)現(xiàn)在已有基礎(chǔ)法律關(guān)系之存在，僅待一定事實(shí)發(fā)生(如一方之行為或時(shí)間經(jīng)過(guò))即發(fā)生之債權(quán)。如合作社社員之利益分配請(qǐng)求權(quán)，保證人對(duì)于主債務(wù)人之追償權(quán)等，此類請(qǐng)求權(quán)已有基礎(chǔ)法律關(guān)系，但是否發(fā)生債務(wù)尚不確定；(2)現(xiàn)在尚無(wú)基礎(chǔ)法律關(guān)系存在，只有法律關(guān)系要件之一部分，將來(lái)是否發(fā)生債權(quán)不確定，例如行使撤銷權(quán)、解除權(quán)之結(jié)果所生之返還請(qǐng)求權(quán)；(3)現(xiàn)在欠缺發(fā)生債權(quán)之根據(jù)，僅有發(fā)生將來(lái)債權(quán)之蓋然性，例如將來(lái)訂立消費(fèi)借貸所應(yīng)生之債權(quán)。[注]參見(jiàn)史尚寬：《債法總論》，中國(guó)政法大學(xué)出版社2000年版，第712頁(yè)。但史尚寬先生的分類標(biāo)準(zhǔn)并不統(tǒng)一，本文不建議采用。在德國(guó)民法學(xué)理上，把將來(lái)債權(quán)分為：已有基礎(chǔ)之債權(quán)(der Grund gelegt ist)和沒(méi)有基礎(chǔ)之債權(quán)(noch kein Grund gelegt)。前者例如附停止條件或附始期之債權(quán)，以及基于繼續(xù)性債之關(guān)系(租賃、勞務(wù))所生之債權(quán)，后者例如有待訂立之買賣、租賃所應(yīng)生之債權(quán)。[注]Larenz,Lehrbuch des Schuldrechts,Band I,Allgemeiner Teil,14.Aufl.,C.H.Beck 1987,S.584 ff.我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)民法學(xué)者黃立教授也采此種區(qū)分方式。參見(jiàn)黃立：《民法債編總論》，中國(guó)政法大學(xué)出版社2002年版，第616-617頁(yè)。因?yàn)楹笳咴趥鶛?quán)讓與時(shí)完全沒(méi)有權(quán)利基礎(chǔ)，因此又稱“純粹將來(lái)債權(quán)”。本文采取這種分類方式。

對(duì)于將來(lái)債權(quán)的可讓與性，大陸法系國(guó)家民法典有明文認(rèn)許者，例如最新修改通過(guò)的《法國(guó)民法典》第四編債法總則第1323條第3款，[注]參見(jiàn)《法國(guó)民法典：合同法、債法總則和債之證據(jù)》，秦立崴等譯，載《北航法律評(píng)論》，法律出版社2017年版，第234頁(yè)。《日本民法典》在平成二十九年第四十四號(hào)法律修改增加第466條之六[注]參見(jiàn)王融擎編譯：《日本民法條文與判例》，中國(guó)法制出版社2018年版，第387頁(yè)。即是。此外，德國(guó)民法和意大利民法上雖無(wú)明文規(guī)定，但學(xué)理上均認(rèn)可將來(lái)債權(quán)的讓與性。[注]德國(guó)學(xué)說(shuō)參見(jiàn)：Larenz,Lehrbuch des Schuldrechts,Band I,Allgemeiner Teil,14.Aufl.,C.H.Beck 1987,S.584.Staudinger BGB / Jan Busche,2012,§ 398,Rn.63.意大利學(xué)說(shuō)參見(jiàn)〔意〕阿雷西奧·扎卡里亞：《債是法鎖——債法要義》，陸青譯，法律出版社2017年版，第207頁(yè)。從國(guó)際層面看，國(guó)際統(tǒng)一私法協(xié)會(huì)1988年頒布的《國(guó)際保理公約》第5條第2款、2004年聯(lián)合國(guó)頒布的《國(guó)際貿(mào)易應(yīng)收款轉(zhuǎn)讓公約》第8條第1款、《歐洲示范民法典草案》第III—5:106條也都承認(rèn)將來(lái)債權(quán)的讓與性。

我國(guó)立法上并無(wú)關(guān)于將來(lái)債權(quán)讓與性的規(guī)定。民法學(xué)理上一般均予認(rèn)可。[注]參見(jiàn)張谷：《論債權(quán)讓與契約與債務(wù)人保護(hù)原則》，載《中外法學(xué)》2003年第1期；莊加園：《〈合同法〉第79條(債權(quán)讓與)評(píng)注》，載《法學(xué)家》2017年第3期。在涉及應(yīng)收賬款的金融管理規(guī)范中，偶有將來(lái)債權(quán)的相關(guān)規(guī)則。例如，中國(guó)人民銀行2017年頒布的《應(yīng)收賬款質(zhì)押登記辦法》第2條第1款規(guī)定可用以質(zhì)押的應(yīng)收賬款包括現(xiàn)有的和未來(lái)的金錢債權(quán)。[注]最高人民法院也有判決對(duì)此明確認(rèn)可：“可以質(zhì)押的應(yīng)收賬款范圍不僅包含了現(xiàn)有債權(quán)，還包含了未來(lái)將會(huì)產(chǎn)生或者可能產(chǎn)生的債權(quán)。應(yīng)收賬款不以設(shè)質(zhì)時(shí)已存的財(cái)產(chǎn)為界，亦可以是未來(lái)預(yù)期的收益，且不以是否已屆履行期限為限。”參見(jiàn)最高人民法院(2016)最高法民申3454號(hào)民事裁定書(shū)。但2014年頒布的《商業(yè)銀行保理業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第13條卻明定商業(yè)銀行不得基于未來(lái)應(yīng)收賬款開(kāi)展保理融資業(yè)務(wù)。[注]《商業(yè)銀行保理業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第13條第2款關(guān)于未來(lái)應(yīng)收賬款有特殊的定義：“未來(lái)應(yīng)收賬款是指合同項(xiàng)下賣方義務(wù)未履行完畢的預(yù)期應(yīng)收賬款?！睆乃痉▽徟袑?shí)踐看，法院一般認(rèn)為即使部門規(guī)章禁止將來(lái)債權(quán)作為保理的對(duì)象，但不影響保理合同的效力。[注]實(shí)務(wù)中有法院在裁判理由中指出：《商業(yè)銀行保理業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第13條系部門規(guī)章，不影響債權(quán)讓與的效力。參見(jiàn)湖北省漢江中級(jí)人民法院(2017)鄂96民終300號(hào)民事判決書(shū)。值得一提的是，《中華人民共和國(guó)民法典合同編(草案)》(2018年12月14日二審稿)第552條之一第2款關(guān)于保理合同的應(yīng)收賬款規(guī)定為“包括已經(jīng)發(fā)生的和將來(lái)發(fā)生的債權(quán)”。可見(jiàn)，將來(lái)債權(quán)作為融資交易的客體，將會(huì)在我國(guó)民事基本法上獲得承認(rèn)。

對(duì)于完全沒(méi)有交易基礎(chǔ)的將來(lái)債權(quán)讓與，有司法機(jī)關(guān)持否定態(tài)度。例如在“福建省佳興農(nóng)業(yè)有限公司訴卡得萬(wàn)利商業(yè)保理(上海)有限公司合同糾紛案”中，法院查明系爭(zhēng)《商業(yè)保理申請(qǐng)及協(xié)議書(shū)》約定：佳興農(nóng)業(yè)公司將其“POS機(jī)上形成的所有應(yīng)收賬款及其收款權(quán)利”轉(zhuǎn)讓給卡得萬(wàn)利保理公司，并據(jù)此從卡得萬(wàn)利保理公司處獲取資金。對(duì)此，上海市第一中級(jí)人民法院認(rèn)為：“并非所有將來(lái)債權(quán)均具備可轉(zhuǎn)讓性?！景杆鎸?lái)債權(quán)，系佳興農(nóng)業(yè)公司于未來(lái)商業(yè)活動(dòng)中可能產(chǎn)生的約定金額之債，該種約定金額的將來(lái)債權(quán)是否具有合理可期待性質(zhì)，應(yīng)以此類將來(lái)債權(quán)是否具有相對(duì)確定性為主要判斷依據(jù)。如該種將來(lái)債權(quán)毫無(wú)可確定因素的，則對(duì)該種將來(lái)債權(quán)的期待亦難言合理，民事主體亦不得因此而生相應(yīng)期待利益。……佳興農(nóng)業(yè)公司已自認(rèn)前述記載的經(jīng)營(yíng)狀況并非真實(shí)，卡得萬(wàn)利保理公司亦未對(duì)此予以必要的核查，故雙方當(dāng)事人僅據(jù)此種虛假記載并不足以對(duì)本案所涉將來(lái)債權(quán)產(chǎn)生合理期待，亦不具備將訴爭(zhēng)將來(lái)債權(quán)轉(zhuǎn)讓他人之基礎(chǔ)。同時(shí)，系爭(zhēng)保理協(xié)議及其附件除前述經(jīng)營(yíng)狀況外，僅就所涉將來(lái)債權(quán)作了期間上的界定，對(duì)于交易對(duì)手、交易標(biāo)的及所生債權(quán)性質(zhì)等債之要素均未提及，亦無(wú)其他可對(duì)該將來(lái)債權(quán)予以確定的約定，故在現(xiàn)有證據(jù)條件下，難以認(rèn)定本案所涉將來(lái)債權(quán)已相對(duì)確定，據(jù)此亦無(wú)法認(rèn)為，本案所涉將來(lái)債權(quán)具備合理期待利益，可對(duì)外轉(zhuǎn)讓。”[注]上海市第一中級(jí)人民法院(2015)滬一中民六(商)終字第640號(hào)民事判決書(shū)。上海市高級(jí)人民法院(2016)滬民申2374號(hào)民事裁定書(shū)維持了本案二審判決。可見(jiàn)，對(duì)于缺乏債之要素的將來(lái)債權(quán)，上海市第一中級(jí)人民法院不認(rèn)可其作為保理業(yè)務(wù)的交易客體。[注]學(xué)理上對(duì)此案有商榷觀點(diǎn)者，參見(jiàn)前引〔38〕,莊加園文。

保理與資產(chǎn)證券化在業(yè)務(wù)性質(zhì)和操作上有較大差異。[注]See Steven L.Schwarcz,The Alchemy of Asset Securitization,1 Stan.J.L.Bus.& Fin，133,144-146(1994).無(wú)追索權(quán)的保理交易本質(zhì)是保理商通過(guò)折扣購(gòu)買債權(quán)并清收以便獲利，保理商是否能夠收回受讓債權(quán)，關(guān)鍵要看債權(quán)本身的信用狀況，故而在保理成立時(shí)，(將來(lái))債權(quán)應(yīng)具有較高的確定性，以便評(píng)估和交易。而資產(chǎn)證券化則是通過(guò)創(chuàng)設(shè)一個(gè)特殊目的載體，以(將來(lái))債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)和償付的保障，發(fā)行債券進(jìn)行融資。證券化更側(cè)重基礎(chǔ)資產(chǎn)未來(lái)產(chǎn)生的穩(wěn)定的、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流。換言之，即使當(dāng)時(shí)不存在債權(quán)及收益，但只要將來(lái)能夠由基礎(chǔ)資產(chǎn)的管理、生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生現(xiàn)金流，足以償付證券的本息，就應(yīng)認(rèn)可其證券化。而且，在新興的資產(chǎn)證券化交易模式中，基礎(chǔ)資產(chǎn)也不限于特定的債權(quán)，例如未來(lái)可產(chǎn)生收益的知識(shí)產(chǎn)權(quán)、門票、收費(fèi)權(quán)、特許經(jīng)營(yíng)許可費(fèi)，都不用考慮基礎(chǔ)資產(chǎn)是否已具備(合同)交易基礎(chǔ)。更有甚者，在晚近英國(guó)的整體業(yè)務(wù)證券化中，不是以具體基礎(chǔ)資產(chǎn)，而是將企業(yè)的某一領(lǐng)域的業(yè)務(wù)隔離出來(lái)作為擔(dān)保發(fā)行證券，其證券償付就以發(fā)起人整體業(yè)務(wù)的現(xiàn)金流來(lái)支撐。[注]參見(jiàn)〔美〕斯蒂爾·L.施瓦茨：《結(jié)構(gòu)金融：資產(chǎn)證券化基本原則》，倪受彬、李曉珊譯，中國(guó)法制出版社2018年版，第197頁(yè)。因此，可進(jìn)行證券化的資產(chǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)保理的交易客體，法博齊、科賽瑞指出，即使保理商不接受的應(yīng)收賬款也有可能被證券化。[注]參見(jiàn)前引〔1〕,法博齊、科賽瑞書(shū)，第5頁(yè)。

將來(lái)債權(quán)作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，在信托法上還存在信托財(cái)產(chǎn)的確定性問(wèn)題。信托財(cái)產(chǎn)的確定性要求來(lái)源于英美信托法。我國(guó)《信托法》第7條第1款規(guī)定：“設(shè)立信托，必須有確定的信托財(cái)產(chǎn)，并且該信托財(cái)產(chǎn)必須是委托人合法所有的財(cái)產(chǎn)?！睋?jù)此，如果資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是(純粹)將來(lái)債權(quán)，就存在歸入專項(xiàng)計(jì)劃的財(cái)產(chǎn)是否能夠成立信托的疑問(wèn)。對(duì)此，首先須指出，信托財(cái)產(chǎn)的確定性要求是指在信托設(shè)立時(shí)必須確定；信托財(cái)產(chǎn)在設(shè)立之后基于受托人的管理行為產(chǎn)生各種變形、衍生和替代，屬于“信托財(cái)產(chǎn)的物上代位性”問(wèn)題。[注]參見(jiàn)前引〔11〕,趙廉慧書(shū)，第98頁(yè)；趙廉慧：《信托財(cái)產(chǎn)確定性和信托的效力——簡(jiǎn)評(píng)世欣榮和訴長(zhǎng)安信托案》，載《交大法學(xué)》2018年第2期。因此，若將我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化看作是“投資人(資金)信托”，則在專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立時(shí)，管理人是先取得資金，資金作為信托財(cái)產(chǎn)完全符合確定性要求。繼而管理人以資金購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)(將來(lái)債權(quán))，屬于信托財(cái)產(chǎn)管理運(yùn)用所得財(cái)產(chǎn)，不會(huì)影響專項(xiàng)計(jì)劃(信托)的設(shè)立。即使信貸資產(chǎn)證券化采取典型的“融資人(財(cái)產(chǎn))信托”模式，信托法原理上也承認(rèn)信托的標(biāo)的現(xiàn)時(shí)不確定，但“依據(jù)信托條款足以在將來(lái)對(duì)之予以確定，則該信托不會(huì)因不確定性而導(dǎo)致無(wú)效”。[注]參見(jiàn)〔英〕格雷厄姆·弗戈：《衡平法與信托的原理》(上)，葛偉軍等譯，法律出版社2018年版，第131頁(yè)。日本學(xué)者新井誠(chéng)明確指出將來(lái)債權(quán)也符合信托設(shè)立時(shí)的現(xiàn)存性和特定性要求。[注]參見(jiàn)〔日〕新井誠(chéng)：《信托法》，劉華譯，中國(guó)政法大學(xué)出版社2017年版，第283頁(yè)。而且具體到資產(chǎn)證券化領(lǐng)域，理論上也認(rèn)為盡管將來(lái)債權(quán)具有一定的不確定性，但不宜過(guò)度堅(jiān)守傳統(tǒng)信托法的信托財(cái)產(chǎn)確定性要求。[注]參見(jiàn)前引〔1〕,王文宇、黃金澤、邱榮輝書(shū)，第91頁(yè)。

總之，將來(lái)債權(quán)具有可讓與性，且適合作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)?！顿Y產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第3條規(guī)定的“基礎(chǔ)資產(chǎn)”中的企業(yè)應(yīng)收款包括將來(lái)債權(quán)。

(二)將來(lái)債權(quán)讓與的生效時(shí)間及其效果

作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的將來(lái)債權(quán)最關(guān)鍵的問(wèn)題是，何時(shí)轉(zhuǎn)移至專項(xiàng)計(jì)劃中、成為管理人受托管理的信托財(cái)產(chǎn)。該問(wèn)題的本質(zhì)就是將來(lái)債權(quán)讓與何時(shí)生效。

將來(lái)債權(quán)的讓與又稱“債權(quán)預(yù)先讓與”(Vorausabtretung)。債權(quán)讓與既為處分行為，須適用處分標(biāo)的“確定性原則”(或特定性原則)。[注]Fikentscher/Heinemann,Schuldrecht,10.Aufl.,De Gruyter Berlin,2006,S.352.但債權(quán)預(yù)先讓與的困難就在于處分行為作出時(shí)，處分客體尚不存在，因此其處分行為和處分效果是分離的，即債權(quán)讓與的效果不是在當(dāng)事人合意時(shí)發(fā)生，而是在將來(lái)債權(quán)產(chǎn)生時(shí)才發(fā)生。[注]Staudinger BGB / Jan Busche,2012,§ 398,Rn.63.而且，當(dāng)事人之間的債權(quán)預(yù)先讓與合意，在受讓人取得權(quán)利的時(shí)刻并不必持續(xù)存在。Staudinger BGB / Jan Busche,2012,§ 398,Rn.71.由此而生如下疑難問(wèn)題：債權(quán)預(yù)先讓與后至受讓人實(shí)際收取債權(quán)之間，如發(fā)生讓與人破產(chǎn)或針對(duì)給付對(duì)象的強(qiáng)制執(zhí)行，則債權(quán)受讓人可否主張對(duì)抗此類破產(chǎn)和強(qiáng)制執(zhí)行？在“平安凱迪執(zhí)行異議案”中，平安大華公司作為債權(quán)受讓人(計(jì)劃管理人)就預(yù)先受讓的債權(quán)，針對(duì)讓與人的其他債權(quán)人的強(qiáng)制執(zhí)行提出了執(zhí)行異議。

民法理論上根據(jù)有基礎(chǔ)和無(wú)基礎(chǔ)的(純粹)將來(lái)債權(quán)的兩種形態(tài)，對(duì)債權(quán)預(yù)先讓與的生效時(shí)間形成不同的構(gòu)造。

首先，對(duì)于有基礎(chǔ)的將來(lái)債權(quán)，即債權(quán)讓與合意時(shí)，已經(jīng)存在的債權(quán)，例如基于持續(xù)性債之關(guān)系的債權(quán)，當(dāng)將來(lái)債權(quán)產(chǎn)生的時(shí)刻法律基礎(chǔ)仍存在，從而發(fā)生“直接取得”。[注]Staudinger BGB / Jan Busche,2012,§ 398,Rn.73.直接取得的主要法律后果體現(xiàn)在如下幾方面：(1)受讓人作為將來(lái)債權(quán)人可以(直接)針對(duì)債務(wù)人提起將來(lái)債權(quán)的給付之訴或確認(rèn)之訴；(2)債權(quán)預(yù)先讓與和最終權(quán)利完善(Vollrecht)之間，針對(duì)讓與人發(fā)生支付不能程序，受讓人可得的債權(quán)“期待”(Forderungs-Anwartschft)原則上不落入清算財(cái)產(chǎn)中；[注]Larenz,Lehrbuch des Schuldrechts,Band I,Allgemeiner Teil,14.Aufl.,C.H.Beck 1987,S.586.Staudinger BGB / Jan Busche,2012,§ 398,Rn.73.我國(guó)也有學(xué)者采相同觀點(diǎn)，對(duì)此參見(jiàn)前引〔38〕,張谷文；董京波：《資產(chǎn)證券化中的將來(lái)債權(quán)轉(zhuǎn)讓制度研究》，載《中國(guó)政法大學(xué)學(xué)報(bào)》2009年第2期。(3)讓與人如果在預(yù)先讓與后進(jìn)行“二次處分”，原則上不會(huì)影響債權(quán)在受讓人處產(chǎn)生。[注]德國(guó)民法解釋者根據(jù)《德國(guó)民法典》第161條第1款“條件成就前之處分不生效力”思想，推論出債權(quán)預(yù)先讓與人不能阻止債權(quán)在受讓人處產(chǎn)生。Staudinger BGB / Jan Busche,2012,§ 398,Rn.74.概言之，有基礎(chǔ)的將來(lái)債權(quán)在實(shí)際產(chǎn)生時(shí)，溯及到處分行為合意之時(shí)發(fā)生債權(quán)讓與的效果。

除了德國(guó)，對(duì)于有基礎(chǔ)的將來(lái)債權(quán)采“直接取得說(shuō)”者，尚有如下立法例。最新修訂的《法國(guó)民法典》第四編債法總則第1323條第3款規(guī)定：“將來(lái)債權(quán)的轉(zhuǎn)讓須俟債權(quán)產(chǎn)生之日生效，該轉(zhuǎn)移即在當(dāng)事人間也對(duì)第三人發(fā)生效力?！盵注]前引〔35〕，秦立崴等譯文，第234頁(yè)?！度毡久穹ǖ洹菲匠啥拍甑谒氖奶?hào)法律修改增加第466條之六第2款規(guī)定：“債權(quán)被讓與之情形，債權(quán)于其意思表示之時(shí)未現(xiàn)實(shí)發(fā)生時(shí)，受讓人當(dāng)然取得已發(fā)生之債權(quán)?！盵注]前引〔36〕,王融擎編譯書(shū)，第387頁(yè)。從國(guó)際層面看，《國(guó)際保理公約》第5條第2款規(guī)定：“保理合同關(guān)于轉(zhuǎn)讓將來(lái)發(fā)生的應(yīng)收賬款的規(guī)定，可以使將來(lái)應(yīng)收賬款在其發(fā)生時(shí)轉(zhuǎn)讓給保理人，而不需要任何新的轉(zhuǎn)讓行為?！薄秶?guó)際貿(mào)易應(yīng)收款轉(zhuǎn)讓公約》第8條第1款也規(guī)定,“未來(lái)應(yīng)收款在基礎(chǔ)合同(original contract)訂立時(shí)，可被認(rèn)明是與該轉(zhuǎn)讓相關(guān)的應(yīng)收款”，即對(duì)于轉(zhuǎn)讓人、受讓人、債務(wù)人及競(jìng)合求償人(包括轉(zhuǎn)讓人的債權(quán)人、破產(chǎn)管理人)而言生效。

其次，如果涉及的是純粹將來(lái)債權(quán)讓與，例如基于將來(lái)訂立的買賣、承攬、租賃所生之債權(quán)，則將來(lái)債權(quán)通過(guò)讓與人而發(fā)生“間接取得”(Durchgangserbwerb)。[注]Staudinger BGB / Jan Busche,2012,§ 398,Rn.75.因?yàn)樽屌c的將來(lái)債權(quán)直到(未來(lái)的)合同訂立時(shí)才發(fā)生，根據(jù)顯名原則(Offenkundigkeitsprinzip)，讓與人還是合同的當(dāng)事人。于此，受讓人只能作為讓與人的權(quán)利繼受者取得權(quán)利，從而也須承受在此期間可能發(fā)生的第三人權(quán)利。[注]Staudinger BGB / Jan Busche,2012,§ 398,Rn.75.在間接取得情形下，受讓人在對(duì)于讓與人財(cái)產(chǎn)的支付不能程序開(kāi)啟后，是不受保護(hù)的。[注]Staudinger BGB / Jan Busche,2012,§ 398,Rn.75.與德國(guó)法原理相印證，美國(guó)合同法理論也同樣認(rèn)為，純粹將來(lái)債權(quán)的轉(zhuǎn)讓不能對(duì)抗讓與人的破產(chǎn)管理人、已經(jīng)實(shí)施扣押的債權(quán)人以及善意的第二次受讓人。[注]參見(jiàn)〔美〕E·艾倫·范斯沃思：《美國(guó)合同法》，葛云松、丁春艷譯，中國(guó)政法大學(xué)出版社2004年版，第716頁(yè)。

綜上，有基礎(chǔ)的將來(lái)債權(quán)讓與，在債權(quán)發(fā)生時(shí)，受讓人直接取得債權(quán)，其法律效果溯及到債權(quán)讓與合意之時(shí)；而純粹將來(lái)債權(quán)的讓與，受讓人須通過(guò)讓與人間接地取得，不具有溯及的效力。因此，若以前者作為資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，可確?；A(chǔ)資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離；若為后者，則不可。

在“平安凱迪執(zhí)行異議案”中，合肥中院在裁判理由指出“足以認(rèn)定平安大華公司以支付11億元對(duì)價(jià)的方式，受讓取得隆回凱迪公司、松滋凱迪公司和南陵凱迪公司自2015年5月至2020年6月因生物質(zhì)發(fā)電自國(guó)網(wǎng)湖南省電力公司、國(guó)網(wǎng)安徽省電力公司和國(guó)網(wǎng)湖北省電力公司應(yīng)當(dāng)取得的電費(fèi)、可再生能源補(bǔ)貼、調(diào)峰及停機(jī)補(bǔ)償?shù)犬a(chǎn)生的一切相關(guān)現(xiàn)金收入債權(quán)”，法院并未闡明此處“受讓取得”的方式是直接取得抑或間接取得，但從該專項(xiàng)計(jì)劃的基礎(chǔ)資產(chǎn)看，實(shí)為南陵凱迪公司與國(guó)網(wǎng)安徽電力公司基于持續(xù)供電合同所生之債權(quán)，是為有基礎(chǔ)的將來(lái)債權(quán)，理論上應(yīng)采直接取得說(shuō)，故而可以對(duì)抗強(qiáng)制執(zhí)行申請(qǐng)人合肥科農(nóng)行大興支行。

此外，從合肥中院裁定依據(jù)看，“平安大華公司對(duì)案涉執(zhí)行標(biāo)的所提出的執(zhí)行異議，符合《最高人民法院關(guān)于人民法院辦理執(zhí)行異議和復(fù)議案件若干問(wèn)題的規(guī)定》第二十五條第一款第(五)項(xiàng)所規(guī)定的排除執(zhí)行的情形，依法應(yīng)予支持”。查《最高人民法院關(guān)于人民法院辦理執(zhí)行異議和復(fù)議案件若干問(wèn)題的規(guī)定》第25條第1款第(五)項(xiàng)分兩句：第1句為“其他財(cái)產(chǎn)和權(quán)利，有登記的，按照登記機(jī)構(gòu)的登記判斷”；第2句為“無(wú)登記的，按照合同等證明財(cái)產(chǎn)權(quán)屬或者權(quán)利人的證據(jù)判斷”。因此不能確定法院究竟以哪一句作為執(zhí)行異議成立的依據(jù)。若依第1句，法院似認(rèn)為平安大華公司系依登記取得債權(quán)的權(quán)利人，而依我國(guó)目前法律狀況，債權(quán)讓與無(wú)須登記即可生效，因此盡管涉案?jìng)鶛?quán)辦理了登記，但并非決定性因素；若依第2句，則法院認(rèn)可“按照合同”證明債權(quán)發(fā)生讓與后屬于平安大華公司，這符合債權(quán)讓與的一般生效規(guī)則。就我國(guó)目前的法律解釋而言，筆者贊同后者。

(三)資產(chǎn)證券化中的債權(quán)讓與公示

以上僅就我國(guó)法律現(xiàn)狀分析“平安凱迪執(zhí)行異議案”的司法裁判。如果超越個(gè)案考慮(純粹)將來(lái)債權(quán)乃至其他無(wú)形財(cái)產(chǎn)權(quán)利的讓與和資產(chǎn)證券化問(wèn)題，尚須認(rèn)真對(duì)待債權(quán)讓與登記。

由于資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)利抽象、復(fù)雜，投資人的權(quán)益保障也依賴基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)定性，因此有些國(guó)家或地區(qū)在立法上對(duì)于資產(chǎn)證券化中的債權(quán)讓與采取特殊公示方式，以便債務(wù)人及第三人知曉債權(quán)讓與后果。對(duì)此，日本于1998年頒布《債權(quán)讓渡特例法》，建立債權(quán)讓與登記制度，明確債權(quán)讓與須經(jīng)登記才可對(duì)抗第三人；如欲具備對(duì)抗債務(wù)人之要件，須交付債權(quán)讓與登記證明書(shū)之通知，或取得債務(wù)人之承諾。[注]參見(jiàn)王志誠(chéng)：《金融資產(chǎn)證券化——立法原理與比較法制》，北京大學(xué)出版社2005年版，第226頁(yè)。我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)2002年頒布的“金融資產(chǎn)證券化條例”第5條也規(guī)定資產(chǎn)信托或讓與前，應(yīng)將所讓與資產(chǎn)的種類、數(shù)量及內(nèi)容，于發(fā)起機(jī)構(gòu)所在地日?qǐng)?bào)或依主管機(jī)關(guān)規(guī)定之方式連續(xù)公告三日。若不為公告，則信托或讓與不得對(duì)抗第三人。其目的在于衡平創(chuàng)始機(jī)構(gòu)與第三人利益，借以保護(hù)受益證券的投資人。[注]參見(jiàn)前引〔62〕,王志誠(chéng)書(shū)，第61頁(yè)。

關(guān)于資產(chǎn)證券化中債權(quán)及其他付款權(quán)利作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，就交易安全性和制度便利性而言，最具代表性的是《美國(guó)統(tǒng)一商法典》(UCC)第九篇“擔(dān)保交易”之規(guī)定。[注]參見(jiàn)前引〔45〕，斯蒂爾·L.施瓦茨書(shū)，第70-77頁(yè)；Steven L.Schwarcz,The Impact on Securitization of Revised UCC Article 9,74 Chi.-Kent L.Rev.，947(1999).UCC放棄債權(quán)讓與和債權(quán)質(zhì)押、動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保和權(quán)利擔(dān)保的嚴(yán)格區(qū)分，而采取功能主義方式，統(tǒng)一規(guī)定貨物(動(dòng)產(chǎn))、票證和無(wú)形財(cái)產(chǎn)三類客體，并采取登記、占有、自動(dòng)完善等方式判斷權(quán)利人是否享有優(yōu)先權(quán)益(security interest)。就債權(quán)讓與而言，UCC第九篇采取登記公示方式，作為判斷權(quán)利受讓人享有優(yōu)先權(quán)及順位的依據(jù)。而且UCC要求的登記方式極為簡(jiǎn)便，即申明登記制，當(dāng)事人無(wú)須登記讓與或擔(dān)保合同，僅須登記一份融資聲明載明讓與人、受讓人或其代表人名稱并指明擔(dān)保財(cái)產(chǎn)(被讓與債權(quán))[UCC§9—502(a)]。對(duì)擔(dān)保財(cái)產(chǎn)的描述不用特定化，只需合理地識(shí)別擔(dān)保對(duì)象即可(UCC§9—504)。[注]參見(jiàn)前引〔19〕,李宇文；高圣平：《統(tǒng)一動(dòng)產(chǎn)融資登記公示制度的建構(gòu)》，載《環(huán)球法律評(píng)論》2017年第6期。《美國(guó)統(tǒng)一商法典》的債權(quán)和無(wú)形財(cái)產(chǎn)權(quán)的登記制度，對(duì)于保理、資產(chǎn)證券化等現(xiàn)代金融交易的開(kāi)展起到了極大的促進(jìn)作用。

我國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布的《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第23條僅提倡性地要求基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓應(yīng)辦理登記；且債權(quán)轉(zhuǎn)讓應(yīng)通知債務(wù)人?！顿Y產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制指引》第5條規(guī)定：“基礎(chǔ)資產(chǎn)為債權(quán)的，管理人在轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)應(yīng)當(dāng)關(guān)注轉(zhuǎn)讓登記、通知債務(wù)人、附屬擔(dān)保權(quán)益轉(zhuǎn)讓等相關(guān)安排?！钡陨现皇菑暮弦?guī)和風(fēng)險(xiǎn)控制角度規(guī)定的業(yè)務(wù)操作要求，而從我國(guó)基本法律層面看，辦理債權(quán)讓與登記或通知債務(wù)人并不發(fā)生債權(quán)讓與的生效或?qū)剐ЯΑ?/p>

此外，2017年修訂的中國(guó)人民銀行《應(yīng)收賬款質(zhì)押登記辦法》第33條規(guī)定：“權(quán)利人在登記公示系統(tǒng)辦理以融資為目的的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓登記，參照本辦法的規(guī)定?！睂?shí)踐中，資產(chǎn)證券化的交易者通常也會(huì)辦理此類登記。那么，可否以此為依據(jù)，確立債權(quán)讓與登記具有生效或?qū)剐Яδ?？筆者認(rèn)為不可，理由在于：第一，該《辦法》屬部門規(guī)章，如法院依此裁判，認(rèn)可債權(quán)讓與登記的對(duì)抗效力，缺少民事基本法的依據(jù)；[注]參見(jiàn)前引〔22〕,李宇文。第二，該《辦法》第33條應(yīng)理解為如債權(quán)讓與進(jìn)行登記，關(guān)于登記程序可參照債權(quán)質(zhì)押登記的規(guī)則，但債權(quán)讓與本身的實(shí)體法效力則不宜參照該規(guī)定；第三，我國(guó)司法實(shí)踐中也有判決指出，并無(wú)法律法規(guī)賦予債權(quán)轉(zhuǎn)讓登記以法律效力，“債權(quán)轉(zhuǎn)讓登記于央行登記系統(tǒng)不發(fā)生強(qiáng)制性排他對(duì)抗效力”。[注]上海市第二中級(jí)人民法院(2012)滬二中民六(商)終字第147號(hào)民事判決書(shū)?？梢?jiàn)，在我國(guó)民事基本法未規(guī)定債權(quán)讓與登記效力的前提下，不宜賦予現(xiàn)行的登記系統(tǒng)以特殊的效果。這也正是“平安凱迪執(zhí)行異議案”中，平安大華公司受讓的將來(lái)債權(quán)在“中登網(wǎng)”辦理了轉(zhuǎn)讓登記，而且又辦理債權(quán)質(zhì)押登記的原因所在。因?yàn)楦鶕?jù)《應(yīng)收賬款質(zhì)押登記辦法》，債權(quán)質(zhì)押后，質(zhì)押權(quán)人享有優(yōu)先受償?shù)臋?quán)利。但由于平安大華公司與南陵凱迪公司之間并不存在質(zhì)押的主合同的前提——借款或其他債權(quán)合同，故而法院僅認(rèn)可債權(quán)讓與及其登記，而否定了債權(quán)質(zhì)押登記。

從比較法的經(jīng)驗(yàn)看，債權(quán)讓與采取登記對(duì)抗主義(日本)或登記完善優(yōu)先權(quán)的方式(UCC)對(duì)于確保金融商事的交易安全而言是一種發(fā)展趨勢(shì)。鑒于此，2018年9月發(fā)布的《中華人民共和國(guó)民法典合同編(草案)》一審稿第336條，以及2018年12月14日二審稿第552條之六，均規(guī)定如發(fā)生債權(quán)重復(fù)讓與，則先進(jìn)行轉(zhuǎn)讓登記的受讓人可優(yōu)先受償，努力在民事基本法上確立債權(quán)讓與登記的對(duì)抗效力。這一符合國(guó)際發(fā)展趨勢(shì)的立法，應(yīng)值贊同。

(四)“收益權(quán)”作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的問(wèn)題

《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第3條第3款規(guī)定的基礎(chǔ)資產(chǎn)還包括“基礎(chǔ)設(shè)施、商業(yè)物業(yè)等不動(dòng)產(chǎn)財(cái)產(chǎn)或不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)”。從我國(guó)民商事基本法律上看，資產(chǎn)“收益權(quán)”是個(gè)模糊的概念。關(guān)于收益權(quán)的性質(zhì)，向來(lái)存在“債權(quán)說(shuō)”[注]例如，對(duì)于司法實(shí)踐中較為典型的“昆山純高案”，理論上就認(rèn)為建設(shè)工程的收益權(quán)實(shí)質(zhì)上就是未來(lái)債權(quán)，參見(jiàn)董庶：《試論信托財(cái)產(chǎn)的確定》，載《法律適用》2014年第7期；高凌云：《收益權(quán)信托之合法性分析——兼析我國(guó)首例信托訴訟判決之得失》，載《法學(xué)》2015年第7期。和“物權(quán)說(shuō)”[注]理論上倡導(dǎo)收益權(quán)是一種用益物權(quán)類型的觀點(diǎn)，參見(jiàn)孟勤國(guó)、劉俊紅：《論資產(chǎn)收益權(quán)的法律性質(zhì)與風(fēng)險(xiǎn)防范》，載《河北法學(xué)》2014年第4期；李遙：《不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)擔(dān)保相關(guān)法律問(wèn)題探析》，載《人民司法》2012年第11期。收益權(quán)為非典型物權(quán)的觀點(diǎn)，參見(jiàn)張笑韜：《非典型物權(quán)類型松綁的功能分析》，載《政法論壇》2016年第6期。與不動(dòng)產(chǎn)“收益權(quán)”最相類似的大陸法系民法上的不動(dòng)產(chǎn)“用益權(quán)”(Nie?brauch)概念，即對(duì)不動(dòng)產(chǎn)進(jìn)行占有、使用、收益的權(quán)利。其性質(zhì)上屬于“人役權(quán)”之一種，不具有可轉(zhuǎn)讓性和處分性[ 〔德〕鮑爾、施蒂爾納：《德國(guó)物權(quán)法》(上)，張雙根譯，法律出版社2004年版，第700頁(yè)以下]，且受限于物權(quán)法定原則，因而不適宜解釋我國(guó)實(shí)踐中的收益權(quán)概念。的爭(zhēng)論。我國(guó)商業(yè)實(shí)踐中的不動(dòng)產(chǎn)“收益權(quán)”概念肇始于1999年《國(guó)務(wù)院關(guān)于收費(fèi)公路項(xiàng)目貸款擔(dān)保問(wèn)題的批復(fù)》，其確認(rèn)了“公路收費(fèi)權(quán)”可作為質(zhì)押的客體。2000年《最高人民法院關(guān)于適用〈中華人民共和國(guó)擔(dān)保法〉若干問(wèn)題的解釋》第97條明確將“公路橋梁、公路隧道或者公路渡口等不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)”列入了“依法可以質(zhì)押的其他權(quán)利”的范疇。但是在2007年頒布的《物權(quán)法》中卻忽略了收費(fèi)權(quán)或收益權(quán)作為權(quán)利質(zhì)押的客體。直至2017中國(guó)人民銀行頒布的《應(yīng)收賬款質(zhì)押登記辦法》第2條第2款，將“能源、交通運(yùn)輸、水利、環(huán)境保護(hù)、市政工程等基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)項(xiàng)目收益權(quán)”納入應(yīng)收賬款(債權(quán))范疇。

筆者認(rèn)為，目前實(shí)踐中所稱各種資產(chǎn)的“收益權(quán)”應(yīng)分情況對(duì)待。首先，若收益權(quán)本身是以某種合同作為基礎(chǔ)的，例如各種供應(yīng)水電熱氣的收益權(quán)，都以持續(xù)性的供應(yīng)合同作為收費(fèi)基礎(chǔ)，其實(shí)質(zhì)還是債權(quán)。[注]與本文相同的觀點(diǎn)參見(jiàn)王劍釗、樸文一：《未來(lái)收益證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)界定法律探析——以供熱資產(chǎn)證券化為例》，載《金融法苑》2017年，總第95輯。例如，最高人民法院在發(fā)布的第53號(hào)指導(dǎo)案例“福建海峽銀行股份有限公司福州五一支行訴長(zhǎng)樂(lè)亞新污水處理有限公司、福州市政工程有限公司金融借款合同糾紛案”也指出“因污水處理項(xiàng)目收益權(quán)系基于提供污水處理服務(wù)而產(chǎn)生的將來(lái)金錢債權(quán)，依其性質(zhì)亦可納入依法可出質(zhì)的‘應(yīng)收賬款’的范疇”。[注]最高人民法院第53號(hào)指導(dǎo)案例，福建省高級(jí)人民法院(2013)閩民終字第870號(hào)民事判決書(shū)。因涉案交易存在污水處理服務(wù)合同，故而可將其歸入應(yīng)收賬款范疇。若資產(chǎn)證券化以此類權(quán)利作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，應(yīng)采用將來(lái)債權(quán)的“直接取得說(shuō)”，并發(fā)生法律風(fēng)險(xiǎn)隔離的效果。

其次，對(duì)于沒(méi)有合同基礎(chǔ)，須待以后生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、提供服務(wù)或許可而產(chǎn)生的收益，確屬難以定性的收益權(quán)，例如路橋收費(fèi)、公用事業(yè)收費(fèi)等，實(shí)質(zhì)上是將來(lái)可獲得的許可使用費(fèi)或特許經(jīng)營(yíng)費(fèi)(license or franchise fees)，筆者稱為“狹義的收益權(quán)”。其實(shí)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)并不需要過(guò)分關(guān)注基礎(chǔ)資產(chǎn)的定性，而應(yīng)側(cè)重其未來(lái)能否產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流。[注]朱偉一教授用“中醫(yī)百草皆可入藥”的比喻解釋，凡有現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可成為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)。參見(jiàn)朱偉一：《證券法》，中國(guó)政法大學(xué)出版社2018年版，第143頁(yè)?！睹绹?guó)統(tǒng)一商法典》上應(yīng)收賬款包括典型債權(quán)之外的、無(wú)形的付款權(quán)利[UCC §102 a(2)]，從而將此類許可或特許經(jīng)營(yíng)收費(fèi)納入到資產(chǎn)證券化的范疇。[注]參見(jiàn)前引〔64〕,Steven L.Schwarcz文，第947、949頁(yè)。但依前文所述，此類收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)尚缺乏收益的合同基礎(chǔ)，在法律沒(méi)有對(duì)其做出特殊規(guī)定之前，應(yīng)按“純粹將來(lái)債權(quán)”對(duì)待，即在收益權(quán)利實(shí)際發(fā)生時(shí)，并非由受讓人直接取得權(quán)利或?qū)嶋H收益，而是通過(guò)轉(zhuǎn)讓人間接取得，從而不能徹底實(shí)現(xiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)隔離的效果。對(duì)此，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)實(shí)際操作中也只能寄望于通過(guò)合同約定、賬戶監(jiān)管、及時(shí)轉(zhuǎn)賬劃撥收益款項(xiàng)等方式實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)控制。

如上文所述，我國(guó)未來(lái)民法典分編將在民事基本法層面確立債權(quán)讓與登記的對(duì)抗效力，并且輔之以統(tǒng)一的動(dòng)產(chǎn)和權(quán)利轉(zhuǎn)讓或擔(dān)保登記系統(tǒng)，則即使沒(méi)有合同基礎(chǔ)的純粹將來(lái)債權(quán)和狹義的收益權(quán)，都可基于登記發(fā)生對(duì)抗效力，從而在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中也能夠?qū)崿F(xiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)隔離的效果，確保投資者的權(quán)益，促進(jìn)資產(chǎn)證券化交易的發(fā)展。

四、結(jié) 論

資產(chǎn)證券化的本質(zhì)就是將“死”的資產(chǎn)及其未來(lái)可得的收入，通過(guò)金融工具變成當(dāng)下的資金，為融資人創(chuàng)造未來(lái)更多的發(fā)展機(jī)會(huì)和空間。[注]參見(jiàn)陳志武：《金融的邏輯》(I)，西北大學(xué)出版社2014年版，第51頁(yè)。資產(chǎn)證券化作為一種金融創(chuàng)新工具在我國(guó)金融行業(yè)具有舉足輕重的地位，但其法理基礎(chǔ)，尤其是涉及基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)利轉(zhuǎn)讓、法律風(fēng)險(xiǎn)隔離的涵義，在金融私法的層面尚未得到應(yīng)有的澄清。本文圍繞“平安凱迪執(zhí)行異議案”展開(kāi)聚焦研究，得出如下幾方面的法律結(jié)論：

1.資產(chǎn)證券化中基礎(chǔ)資產(chǎn)的完全轉(zhuǎn)讓并實(shí)現(xiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)隔離是確保資產(chǎn)支持證券順利償付的關(guān)鍵。基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給管理人后，屬于信托財(cái)產(chǎn)，具有獨(dú)立性，可以不受發(fā)起人或管理人的強(qiáng)制執(zhí)行或破產(chǎn)程序之影響。從我國(guó)目前法律狀況看，作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的債權(quán)，根據(jù)合同法上的債權(quán)讓與規(guī)則即可判斷其權(quán)利是否發(fā)生轉(zhuǎn)讓。

2.如果基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及將來(lái)債權(quán)問(wèn)題，應(yīng)區(qū)分有基礎(chǔ)的債權(quán)和純粹將來(lái)債權(quán)。對(duì)于前者采直接取得說(shuō)，在債權(quán)實(shí)際發(fā)生時(shí)，受讓人直接地、溯及地取得債權(quán)，從而能夠?qū)崿F(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離，不影響資產(chǎn)支持證券的穩(wěn)定償付。“平安凱迪資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”執(zhí)行異議案的裁判結(jié)論印證了這一觀點(diǎn)。至于純粹將來(lái)債權(quán)，其是否發(fā)生以及范圍、規(guī)模都存在較大的不確定性，雖然理論上認(rèn)可其讓與性，但我國(guó)目前階段基于金融交易安全的考慮，罕有此類債權(quán)的證券化。

3.依資產(chǎn)證券化促進(jìn)資產(chǎn)流動(dòng)、增加融資渠道的“事物本質(zhì)”，只要是能產(chǎn)生未來(lái)穩(wěn)定現(xiàn)金流的財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)，并采取一定手段、方式控制基礎(chǔ)資產(chǎn)的未來(lái)收入，包括收益權(quán)、純粹的將來(lái)債權(quán)，均可證券化，而不必拘泥于具體財(cái)產(chǎn)權(quán)的定性。若市場(chǎng)交易者認(rèn)為，某類權(quán)利難以確定未來(lái)是否能夠產(chǎn)生收益，則應(yīng)通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)控制部門進(jìn)行合規(guī)性審查并篩除。由此既能擴(kuò)大資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍，又能妥善保護(hù)投資者利益。

4.為實(shí)現(xiàn)以上目的，我國(guó)民事立法上應(yīng)賦予包括但不限于既有債權(quán)、將來(lái)債權(quán)、信托受益權(quán)、資產(chǎn)收益權(quán)的抽象財(cái)產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)讓或擔(dān)保登記以對(duì)抗效力，并建立統(tǒng)一的動(dòng)產(chǎn)和權(quán)利登記系統(tǒng)，以保障金融交易安全和降低融資成本。