□譚 煉

一、華誼兄弟案例簡(jiǎn)介

華誼兄弟傳媒股份有限公司(簡(jiǎn)稱(chēng)：華誼兄弟)由王忠軍、王忠磊兄弟于1994年共同創(chuàng)立，是中國(guó)著名民營(yíng)娛樂(lè)公司。華誼兄弟1998年開(kāi)始投資電影，正式進(jìn)入電影行業(yè)，因投資拍攝一系列賣(mài)座賀歲片開(kāi)始走進(jìn)公眾視野。華誼兄弟全面進(jìn)軍了傳媒市場(chǎng)，出品了包括《天下無(wú)賊》《手機(jī)》在內(nèi)的多部電影及包括《士兵突擊》《我的團(tuán)長(zhǎng)我的團(tuán)》在內(nèi)的多部?jī)?yōu)秀電視劇，旗下?lián)碛兄T多娛樂(lè)公司及娛樂(lè)明星。2009年，華誼兄弟登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，成為中國(guó)首家上市的影視公司，被稱(chēng)為“中國(guó)影視娛樂(lè)第一股”。

二、華誼兄弟控股股東股權(quán)質(zhì)押現(xiàn)狀

王忠軍和王忠磊一共持有華誼兄弟26.89%股權(quán)，高于其他股東股權(quán)，其他股東持有股權(quán)均低于10%。早在2011年王忠軍就開(kāi)始了第一次股權(quán)質(zhì)押融資。從2013年開(kāi)始，王忠軍和王忠磊開(kāi)始進(jìn)行多次滾動(dòng)式的股權(quán)質(zhì)押，截至2018年12月，王忠軍累計(jì)質(zhì)押5.44億股，占其持股份的94.00%；王忠磊累計(jì)質(zhì)押1.68億股，占其所持股份的99.99%。由此可見(jiàn)，王忠軍和王忠磊兩大股東幾乎質(zhì)押了全部其所持華誼兄弟的股份，占華誼兄弟總股份的25.46%。目前，華誼兄弟股權(quán)質(zhì)押主要的受押金融機(jī)構(gòu)有中信建投證券股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“中信建投”)、恒泰證券股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“恒泰證券”)、國(guó)民信托有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“國(guó)民信托”)和西藏信托有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“西藏信托”)。華誼兄弟股權(quán)質(zhì)押具體情況如表1所示。

目前，接受華誼兄弟股權(quán)質(zhì)押的四家主要金融機(jī)構(gòu)，受押的華誼兄弟的股權(quán)中，都有超過(guò)50%的股權(quán)已到達(dá)平倉(cāng)線，但無(wú)法處置。其中，華誼兄弟質(zhì)押在中信建投的34,993萬(wàn)股股權(quán)，有27,840萬(wàn)股已到達(dá)平倉(cāng)線，占比高達(dá)79.56%。王忠磊所持股份質(zhì)押得比較集中，其向中信建投質(zhì)押了14,938萬(wàn)股，占其所持股份的88.95%。王忠軍所持股份則質(zhì)押較為分散，分別于中信建投、恒泰證券、西藏信托和國(guó)民信托質(zhì)押了20,055萬(wàn)股(占其所持股份34.69%)、12,370萬(wàn)股(占其所持股份21.39%)、7,510萬(wàn)股(占其所持股份12.98%)、6,993萬(wàn)股(占其所持股份12.09%)，共46,928萬(wàn)股，占其所持股份81.15%。

表1 金融機(jī)構(gòu)受押華誼兄弟的股權(quán)資料

數(shù)據(jù)來(lái)源：東方財(cái)富網(wǎng)

三、華誼兄弟控股股東股權(quán)質(zhì)押流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的原因

當(dāng)質(zhì)押股票的價(jià)格下跌，出質(zhì)人出現(xiàn)無(wú)法及時(shí)清償和補(bǔ)倉(cāng)等現(xiàn)象，資金融出方的利益就會(huì)受到損失。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，股權(quán)質(zhì)押的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)為融資方質(zhì)押股份數(shù)占其總股本比重過(guò)大、進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押的大股東剩余可質(zhì)押的股票不足、所受押的股票處置困難。第一，華誼兄弟王忠軍和王忠磊兩大股東目前累計(jì)質(zhì)押華誼兄弟股票共7.12億股，占華誼兄弟總股本25.46%，可以看出質(zhì)押股份數(shù)占華誼兄弟總股本比重相當(dāng)大。其中中信建投受押34,993萬(wàn)股，占華誼兄弟總股本的12.57%；恒泰證券受押12,370萬(wàn)股，占華誼兄弟總股本4.46%；西藏信托受押7,510萬(wàn)股，占華誼兄弟總股本2.69%。國(guó)民信托受押6,993萬(wàn)股，占華誼兄弟總股本2.52%。股票質(zhì)押規(guī)模巨大，股票質(zhì)押的股票占總股本的比例不低。當(dāng)股價(jià)下跌觸及質(zhì)押作價(jià)時(shí)，拋盤(pán)壓力可能會(huì)招致股價(jià)進(jìn)一步下跌，形成惡性循環(huán)，從而導(dǎo)致流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。第二，王忠軍和王忠磊兩大股東所剩余可質(zhì)押的股票已經(jīng)嚴(yán)重不足。王忠軍已經(jīng)累計(jì)質(zhì)押華誼兄弟股票5.44億股，占其所持股份的94%；王忠磊已累計(jì)質(zhì)押華誼兄弟股票1.68億股，占其所持股份的99.99%。當(dāng)控股股東質(zhì)押比例超過(guò)了95%時(shí)，這說(shuō)明控股股東極度缺乏資金，尤其是當(dāng)市場(chǎng)行情出現(xiàn)大幅波動(dòng)情形時(shí)，可質(zhì)押的剩余股票份額不足，無(wú)法補(bǔ)充質(zhì)押股票，這會(huì)進(jìn)一步導(dǎo)致連環(huán)的各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)。第三，金融機(jī)構(gòu)受押的華誼兄弟的股票無(wú)法處置。受牽連的幾大金融機(jī)構(gòu)持有的華誼兄弟股票中，都有超過(guò)50%已經(jīng)到達(dá)平倉(cāng)線，卻無(wú)法強(qiáng)行平倉(cāng)。雖然金融機(jī)構(gòu)受押的華誼兄弟股票中并不含任何限售股，但是實(shí)際操作中這些股票處置起來(lái)還是有相當(dāng)?shù)碾y度。處置困難的原因有主觀也有客觀。主觀原因在于這些金融機(jī)構(gòu)也不愿意強(qiáng)行平倉(cāng)。如果金融機(jī)構(gòu)以當(dāng)前市價(jià)強(qiáng)行平倉(cāng)，他們將蒙受巨額損失，以受影響最大的中信建投為例，損失將至少達(dá)到4.5億?？陀^原因在于相關(guān)政策法規(guī)對(duì)強(qiáng)平有一定限制。2018年以來(lái)，A股股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大，為了緩解這一風(fēng)險(xiǎn)，相關(guān)部門(mén)致函各大金融機(jī)構(gòu)，要求各大金融機(jī)構(gòu)強(qiáng)平前應(yīng)上報(bào)征得同意。雖然并未明令禁止金融機(jī)構(gòu)強(qiáng)平，但實(shí)質(zhì)上已對(duì)金融機(jī)構(gòu)正常行使權(quán)利造成干擾。即使金融機(jī)構(gòu)獲準(zhǔn)強(qiáng)平，但根據(jù)證監(jiān)會(huì)2017年5月發(fā)布的減持新規(guī)，整個(gè)平倉(cāng)過(guò)程也會(huì)相當(dāng)漫長(zhǎng)和困難。綜上所述，金融機(jī)構(gòu)所持華誼兄弟股票流動(dòng)性嚴(yán)重不足，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)凸顯。

四、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的管理對(duì)策

如前文所述，股權(quán)質(zhì)押流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要與質(zhì)押股權(quán)占總股本的比重、大股東剩余可質(zhì)押的股權(quán)及股票處置的難易程度有關(guān)。因此，本文提出三個(gè)對(duì)策建議。第一，如果質(zhì)押的股份數(shù)占總股本比重太高或者大股東剩余可質(zhì)押的股票已不足，金融機(jī)構(gòu)對(duì)該股權(quán)質(zhì)押就應(yīng)提高風(fēng)險(xiǎn)管理水平，必要時(shí)可以考慮不受理該業(yè)務(wù)。第二，金融機(jī)構(gòu)需要注意區(qū)分上市公司的股權(quán)類(lèi)型，控股股東的股權(quán)既可能是限售股也可能是流通股，限售股強(qiáng)行平倉(cāng)存在諸多困難，這可能會(huì)損害質(zhì)權(quán)人的利益。第三，質(zhì)權(quán)人和控股股股東在簽訂股權(quán)質(zhì)押協(xié)議的時(shí)候，需要考慮附加相關(guān)的條款，如果強(qiáng)制平倉(cāng)時(shí)股權(quán)價(jià)值很低，要求控股股股東附加資產(chǎn)來(lái)賠償質(zhì)權(quán)人的損失。