魏楓凌

2019年8月16日召開的國務(wù)院常務(wù)會議宣布改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機(jī)制，信貸和金融市場的利率雙軌開始合攏。

距中國人民銀行行長易綱2018年在博鰲論壇上首次提出“推動利率并軌”16個月之后，并軌工作取得實質(zhì)性進(jìn)展。2019年8月16日召開的國務(wù)院常務(wù)會議宣布改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機(jī)制，信貸和金融市場的利率雙軌開始合攏。

作為資金的價格信號，利率引導(dǎo)金融資源的配置，進(jìn)而引導(dǎo)其他各種社會資源的配置，牽一發(fā)而動全身。除了傳統(tǒng)的貸款基準(zhǔn)利率之外，中國金融業(yè)有Shibor（中國銀行間同業(yè)拆借利率）、債券收益率等其他基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上加點形成貸款利率的實踐，但這次監(jiān)管部門將低調(diào)的LPR推向了改革前沿。

LPR是報價行最優(yōu)質(zhì)客戶的貸款利率，此次在原有1年期一個期限品種基礎(chǔ)上增加5年期以上的期限品種，為銀行發(fā)放住房抵押貸款等長期貸款的利率定價提供參考。新的利率形成機(jī)制是由各報價銀行以公開市場操作利率加點方式報價，全國銀行間同業(yè)拆借中心（下稱“交易中心”）根據(jù)報價計算得出貸款市場報價利率并發(fā)布，為銀行新發(fā)放貸款提供定價參考，帶動貸款實際利率水平進(jìn)一步降低。

市場通常將政策利率調(diào)整視為貨幣政策轉(zhuǎn)向的信號，但LPR是一個市場化的基準(zhǔn)利率，與政策利率有別，并不屬于貨幣政策工具范疇，而是貨幣政策的傳導(dǎo)渠道之一。8月20日，新機(jī)制下形成的首次LPR報價出爐， 其中1年期LPR為4.25%，較原利率下降6BP，5年期以上LPR則為4.85%。因此，變化的并不是貨幣政策，而是市場基準(zhǔn)。

人民銀行作為調(diào)控利率的部門，直接負(fù)責(zé)對傳統(tǒng)的存貸款基準(zhǔn)利率進(jìn)行調(diào)節(jié)，但其使用已經(jīng)接近于停止。取而代之的是人民銀行通過公開市場操作，在綜合資金市場供求、隨行就市的基礎(chǔ)上形成公開市場利率影響，進(jìn)而向其他領(lǐng)域傳導(dǎo)，其作用主要是進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)總量調(diào)控，在少部分領(lǐng)域也起到一些推動結(jié)構(gòu)性改革的作用。

然而，這次LPR改革雖然仍表現(xiàn)為利率體系的變動，卻首先由國務(wù)院常務(wù)會議宣布，隨后再由人民銀行公布具體方案，注定其用意深遠(yuǎn)，而不再只是進(jìn)行宏觀總量調(diào)控的工具。放在國務(wù)院常務(wù)會議所說的“用改革辦法促進(jìn)實際利率水平明顯下降”的語境下以及2018年以來人民銀行的貨幣政策實踐當(dāng)中，LPR改革不僅結(jié)構(gòu)性調(diào)控的特征明顯，更是蘊含國務(wù)院關(guān)于深入推進(jìn)利率市場化改革和推進(jìn)金融資源有效配置的大局。盡管分析師們已經(jīng)對利率傳導(dǎo)的作用有了詳細(xì)解讀，但對此仍需要站在更高角度來看待，長期意義大于短期影響，尤其不能簡單地將其視為“降息”。

具體地看，金融市場投資者至少需要關(guān)注四點后續(xù)影響。首先，人民銀行副行長并沒有否認(rèn)中國存在降息的空間，但同時強(qiáng)調(diào)該政策是否出臺取決于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，LPR改革的短期落腳點應(yīng)當(dāng)是企業(yè)承受的綜合融資成本是否會下降，金融市場對于降息的預(yù)期可以暫時打住，以免滋生投機(jī)情緒。其次，這次LPR改革方案公布之前，中國7月的宏觀經(jīng)濟(jì)與金融數(shù)據(jù)也都陸續(xù)公布。盡管7月數(shù)據(jù)差強(qiáng)人意，但是市場仍能從社融、工業(yè)、固定資產(chǎn)投資等方面中找出部分亮點，再加上物價依然處在相對高位，通過LPR改革能否在局促的宏觀調(diào)控政策空間當(dāng)中依靠改革左右逢源，值得各界拭目以待。再者，市場應(yīng)當(dāng)關(guān)注LPR作為信貸市場樹立的基準(zhǔn)利率，能否在定價當(dāng)中起到引領(lǐng)作用，尤其是在房價上漲過快構(gòu)成當(dāng)前阻礙穩(wěn)增長政策出臺的背景下，本次LPR改革后依然要遵循“房住不炒”的房地產(chǎn)調(diào)控理念，能否做到人民銀行副行長劉國強(qiáng)所言“房貸的增量不擴(kuò)張，房貸的利率不下降”。最后，利率市場化改革將會對金融市場定價體系產(chǎn)生長期影響，金融機(jī)構(gòu)管理好利率風(fēng)險，投資者樹立風(fēng)險收益匹配的意識宜早不宜遲，政府部門也需要為此進(jìn)一步做好制度供給和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)工作。

LPR新機(jī)制

近年來，中國貨幣市場、債券市場、票據(jù)市場等金融市場利率已經(jīng)基本完全市場化，央行貨幣政策操作利率能較好地傳導(dǎo)到金融市場;但貸款利率的市場化程度不高，銀行實際貸款利率主要還是錨定存貸款基準(zhǔn)利率。

圖1：信貸利率下降慢于債券收益率

數(shù)據(jù)來源：Wind，本刊記者整理

興業(yè)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王涵指出，兩種利率軌道的同步運行，雖然更容易保持金融市場的相對穩(wěn)定，但也會影響央行貨幣政策的調(diào)節(jié)傳導(dǎo)效果。在王涵看來，利率并軌的目標(biāo)是使央行未來可以從真正意義上實現(xiàn)從數(shù)量調(diào)控轉(zhuǎn)到價格調(diào)控，達(dá)到央行調(diào)節(jié)貨幣市場利率，同時貨幣市場利率對廣譜利率具有較強(qiáng)傳導(dǎo)作用的效果。

根據(jù)人民銀行的具體實施方案，新的LPR由各報價行于每月20日（遇節(jié)假日順延）9時前，以0.05個百分點為步長，向全國銀行間同業(yè)拆借中心提交報價，全國銀行間同業(yè)拆借中心按去掉最高和最低報價后算術(shù)平均，向0.05%的整數(shù)倍就近取整計算得出LPR，于當(dāng)日9時30分公布。

與原有的LPR形成機(jī)制相比，新的LPR主要有以下幾點變化：一是報價方式改為按照公開市場操作利率加點形成。原有的LPR多參考貸款基準(zhǔn)利率進(jìn)行報價，市場化程度不高，未能及時反映市場利率變動情況。改革后各報價行在公開市場操作利率的基礎(chǔ)上加點報價，市場化、靈活性特征將更加明顯。其中，公開市場操作利率主要指中期借貸便利（MLF）利率。人民銀行解釋稱，MLF期限以1年期為主，反映了銀行平均的邊際資金成本，加點幅度則主要取決于各行自身資金成本、市場供求、風(fēng)險溢價等因素。王涵表示，與MLF利率掛鉤保證了央行的利率調(diào)控能力。

二是在原有的1年期一個期限品種基礎(chǔ)上，增加5年期以上的期限品種，為銀行發(fā)放住房抵押貸款等長期貸款的利率定價提供參考，也便于未來存量長期浮動利率貸款合同定價基準(zhǔn)向LPR轉(zhuǎn)換的平穩(wěn)過渡。

三是報價行范圍代表性增強(qiáng)，在原有的10家全國性銀行基礎(chǔ)上增加城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行和民營銀行各2家，擴(kuò)大到18家。新增加的報價行都是在同類型銀行中貸款市場影響力較大、貸款定價能力較強(qiáng)、服務(wù)小微企業(yè)效果較好的中小銀行，能夠有效增強(qiáng)LPR的代表性。

四是報價頻率由原來的每日報價改為每月報價一次。

人民銀行判斷，前期市場利率整體下行幅度較大，LPR形成機(jī)制完善后，將對市場利率的下降予以更多反映。換言之，此前貨幣政策傳導(dǎo)在銀行貸款領(lǐng)域不如其他領(lǐng)域通暢。

從具體數(shù)據(jù)看，金融機(jī)構(gòu)貸款加權(quán)平均利率在2017年年底為5.71%，2018年年底為5.64%，2019年二季度末為5.66%。中債估值5年期AA級企業(yè)收益率在2017年年底為5.87%，2018年年底為7.11%，2019年二季度末為6.94%。還可以參照的是10年期國債收益率在2017年年底為3.88%，2018年年底為5.04%，到2019年二季度末為4.9%。從上述數(shù)據(jù)可以看出，金融市場利率對貨幣政策寬松的反應(yīng)已經(jīng)較為充分，但是貸款利率的下降較為緩慢，這一方面說明金融市場傳導(dǎo)貨幣政策相對靈敏，也反映出銀行信貸的傳導(dǎo)阻滯（見圖1）。

興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委認(rèn)為，2018年以來雖然市場利率下行幅度較大，實際執(zhí)行的貸款利率變動幅度卻相對較小，造成這種現(xiàn)象的原因包括貸款基準(zhǔn)利率沒有調(diào)整，而商業(yè)銀行多參照基準(zhǔn)利率定價、吸儲壓力大導(dǎo)致存款利率下降較慢、同業(yè)負(fù)債占比限制、NSFR等流動性監(jiān)管指標(biāo)收緊等。

從信貸市場競爭來看，新的LPR市場化程度更高，銀行難以再協(xié)同設(shè)定貸款利率的隱性下限，打破隱性下限可促使貸款利率下行。原先的LPR報價常年保持不變，雖然很難認(rèn)定報價銀行有協(xié)同，但是機(jī)制至少是缺少競爭的，沒有機(jī)構(gòu)有動力打破這一穩(wěn)態(tài)。在新機(jī)制下，監(jiān)管部門和市場利率定價自律機(jī)制將對銀行進(jìn)行監(jiān)督，企業(yè)可以舉報銀行協(xié)同設(shè)定貸款利率隱性下限的行為。

目前的貸款仍然主要以央行貸款基準(zhǔn)率為參考指標(biāo)，而新方案明確要求，各銀行在新發(fā)放的貸款中主要參考LPR定價，并在浮動利率貸款合同中采用LPR作為定價基準(zhǔn)。為確保平穩(wěn)過渡，存量貸款仍按原合同約定執(zhí)行。這樣一來，新發(fā)放的貸款就和LPR直接掛鉤，而LPR又和MLF利率掛鉤，相當(dāng)于人民銀行對貸款利率的調(diào)控將通過公開市場來傳導(dǎo)。對于存量的貸款，并不會產(chǎn)生利率調(diào)整，這也使得如果有小幅的利率下降，銀行資產(chǎn)端受到的沖擊不大。未來人民銀行將把銀行的LPR應(yīng)用情況及貸款利率競爭行為納入宏觀審慎評估（MPA），督促各銀行運用LPR定價。

行政指令讓位市場力量

投資者應(yīng)當(dāng)有很深的印象，在以往的國務(wù)院常務(wù)會議和政府官員的公開言論當(dāng)中，“融資貴”和“融資難”是并列的兩個問題，而這次則部署的任務(wù)是“要保持流動性合理充裕，堅持用改革辦法，促進(jìn)實際利率水平明顯下降，并努力解決‘融資難問題”。從這一表述的改變可以看出，至少融資“便宜且易得”不再是國務(wù)院施政的目標(biāo)。相比較來說，融資的可得性更優(yōu)先于資金價格低廉。未來可能出現(xiàn)的兩種情況是，人民銀行保持較低的基準(zhǔn)利率，如果是優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，仍然可以以接近基準(zhǔn)的價格獲得資金，無論是貸款、發(fā)債、募股（理論上融資成本為股息率）;如果是資質(zhì)偏弱的企業(yè)，則需要付出更高的風(fēng)險溢價。

這是否會加重企業(yè)的財務(wù)負(fù)擔(dān)、偏離普惠金融的目標(biāo)呢？投資者不妨設(shè)想，如果政府給金融機(jī)構(gòu)下達(dá)任務(wù)為民營企業(yè)、小微企業(yè)、初創(chuàng)企業(yè)提供大量廉價資金，看似是對這些企業(yè)的支持，但實際上不僅讓金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)了過高的風(fēng)險，也容易讓融資企業(yè)過度舉債。對于經(jīng)營穩(wěn)健的金融機(jī)構(gòu)來說，如果要給市場無差別地提供低廉的資金，那么在負(fù)債成本沒有顯著下降到足以補償借款人信用風(fēng)險的水平時，更大的可能性是縮小信貸投放的范圍，只對工業(yè)企業(yè)、政府部門、優(yōu)質(zhì)的民營企業(yè)以及住房抵押貸款等低風(fēng)險資產(chǎn)進(jìn)行信貸投放，這反而會降低資質(zhì)較弱的借款者的信貸可獲得性，甚至提升優(yōu)質(zhì)企業(yè)貸款客戶的利率用于彌補弱資質(zhì)企業(yè)貸款可能出現(xiàn)的風(fēng)險。因此，強(qiáng)行攤派信貸任務(wù)不僅對資質(zhì)較優(yōu)的企業(yè)顯失公平，甚至還容易產(chǎn)生權(quán)力尋租，在人為認(rèn)定誰符合非市場化的借款標(biāo)準(zhǔn)時滋生腐敗空間。對于大多數(shù)企業(yè)而言，資金的可得性是優(yōu)于成本的普惠。

在現(xiàn)實當(dāng)中，金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債成本分化嚴(yán)重。在2019年包商銀行被接管和錦州銀行救助事件之后，同業(yè)存單市場已經(jīng)徹底告別了以前的無差別低成本融資，取而代之的是城商行及農(nóng)商行以更高的成本融資，并且融資成功率（表現(xiàn)為存單發(fā)行成功率）大大降低。這意味著如果要求這些中小銀行再給貸款企業(yè)無差別地提高低成本資金，再加上縣域和農(nóng)村中小企業(yè)的風(fēng)險通常會更高，無異于將這些中小銀行逼上絕路，因此，政策在此時果斷調(diào)整是相當(dāng)及時和正確的。

隨著利率市場化改革的逐步推進(jìn)，作為貨幣政策主要工具之一的利率政策逐步從對利率的直接調(diào)控向間接調(diào)控轉(zhuǎn)化，隨著金融市場的發(fā)展，貨幣政策利率調(diào)控也從單一的信貸渠道轉(zhuǎn)為信貸利率體系和金融市場利率體系雙軌并行。

中銀國際證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高指出，傳統(tǒng)的貨幣政策傳導(dǎo)路徑是“中央銀行—銀行間市場短期政策利率—金融市場中其他期限和品類的利率—銀行存貸款利率”。LPR改革則催生了“中央銀行—銀行間市場中期政策利率（MLF利率）—LPR—銀行貸款利率”這條新的貨幣政策傳導(dǎo)路徑。徐高認(rèn)為，與前述的傳統(tǒng)貨幣政策傳導(dǎo)路徑相比，這條路徑給予人民銀行在一定程度上跳過市場而直接影響銀行貸款利率的能力。

徐高指出，央行在調(diào)控金融市場短期利率時面臨兩難，也是其不得不轉(zhuǎn)向直接影響信貸市場的原因之一。在2015到2016年間，人民銀行曾試圖通過“利率走廊”的構(gòu)建來將銀行間短期利率精確調(diào)控在穩(wěn)定的水平。在這段時間里，短期利率也確實波動很小，但穩(wěn)定的短期利率提升了金融市場短期資金的“安全感”，在金融監(jiān)管不夠完善的環(huán)境下，讓投資者借入短期資金來買長期資產(chǎn)的加杠桿行為大幅增加。進(jìn)入2019年后，經(jīng)歷了債市降杠桿和波動加大的隔夜拆借利率的波動進(jìn)一步加大。“按道理說，如果央行不能將短期利率較為精確地穩(wěn)定在一個小范圍內(nèi)，市場就很難通過短期利率來掌握央行的貨幣政策態(tài)度，貨幣政策傳導(dǎo)從源頭上就無從談起。”

再者，中國在近年來強(qiáng)調(diào)直接融資的重要性，但是從進(jìn)入資管新規(guī)的過渡期以來，越來越多的銀行表外通道業(yè)務(wù)受到擠壓，最終形成了融資主體回歸銀行傳統(tǒng)貸款渠道。在此期間，雖然資本市場注冊制改革取得突破，但是從社會融資數(shù)據(jù)來看，銀行發(fā)放貸款和購買債券等間接融資的模式仍然是中國金融體系支持實體經(jīng)濟(jì)的主要方式。改革L(fēng)PR的機(jī)制，相當(dāng)于是對接受目前融資結(jié)構(gòu)的一種表態(tài)，即長期的改革目標(biāo)和短期的顯示仍然是需要分開來看的，改變?nèi)谫Y結(jié)構(gòu)不可能一步到位。

圖2：交通運輸行業(yè)當(dāng)中，鐵路固定資產(chǎn)投資增速領(lǐng)先于公路和機(jī)場，在金融條件收緊時保持著相對較高的增速

數(shù)據(jù)來源：Wind，本刊記者整理

至于LPR的應(yīng)用是否存在例外和范圍，人民銀行貨幣政策司司長孫國峰指出，改革完善貸款市場報價利率機(jī)制以后，人民銀行將推廣運用LPR，要對銀行在各類貸款中都要運用LPR作為定價基準(zhǔn)?！熬唧w包括兩個方面，一方面是固定利率的貸款要參照LPR來定價;另一方面浮動利率的貸款合同中，要以LPR作為浮動利率貸款合同的基準(zhǔn)，各類貸款都會參考LPR定價?！?h3>有別于降息

劉國強(qiáng)在新聞發(fā)布會上說，利率市場化改革就像“修水渠”，目的是讓水流更加暢通，讓水更有效率、更精準(zhǔn)地流到田間地頭，但水的大小還是要看閘門。“因此，利率市場化改革有利于增強(qiáng)貨幣政策的效果，但不能替代貨幣政策，也不能替代其他政策?！?/p>

劉國強(qiáng)進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)指出，“中國的市場利率已經(jīng)明顯下降，目前已經(jīng)到了一個基本合理的水平?！?，因此，人民銀行把前期降低的市場利率傳導(dǎo)成為降低實體經(jīng)濟(jì)信貸利率。從這一表述不難看出，在人民銀行看來，市場利率暫時缺乏進(jìn)一步下降的宏觀經(jīng)濟(jì)堅實基礎(chǔ)。

對于通過改革完善LPR形成機(jī)制的效果，國務(wù)院常務(wù)會議和人民銀行表述為“運用市場化改革辦法推動降低貸款實際利率”。這意味著，首先，該舉措是利率市場化改革的一部分，和標(biāo)準(zhǔn)貨幣政策框架下的降息動作是有差別的;其次，政策目標(biāo)所說的貸款實際利率可能是指企業(yè)實際上所背負(fù)的利率成本，因此，還需要減讓費用等綜合舉措配合實施。

或許是LPR改革吸引了過多的關(guān)注，很多投資者忽視了這只是國務(wù)院的公告當(dāng)中“降低企業(yè)實際利率”的措施之一，其余還有4條措施分別是：促進(jìn)信貸利率和費用公開透明;多種貨幣信貸政策工具聯(lián)動配合，更大發(fā)揮擔(dān)保體系作用;加強(qiáng)對有訂單、有市場、有信用企業(yè)的信貸支持，確保不發(fā)生不合理抽貸、斷貸;強(qiáng)化正向激勵和考核督導(dǎo)，引導(dǎo)銀行積極拓展市場、創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式、改進(jìn)業(yè)務(wù)流程。

有券商固定收益分析師對此指出，未來考察政策的結(jié)果，與其從季度貨幣政策執(zhí)行報告當(dāng)中觀察金融機(jī)構(gòu)貸款加權(quán)平均利率，不如關(guān)注統(tǒng)計局公布的工業(yè)企業(yè)財務(wù)費用。

在改革后，商業(yè)銀行息差可能面臨收窄的壓力。

傳統(tǒng)的貸款基準(zhǔn)利率除了有行政色彩之外，其調(diào)整的影響巨大，因此，被賦予了過多的信號意義。光大證券首席固定收益分析師張旭表示，通常資本市場、房地產(chǎn)市場對于政策信號的反應(yīng)更為敏感，因此，在貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)之后這兩個市場的價格較有可能非理性上漲，這是各方不希望看到的?！霸诟母锖蟮腖PR報價機(jī)制中，各報價行在公開市場操作利率的基礎(chǔ)上加點報價，使得人民銀行和報價行各掌握一部分LPR的定價權(quán)，LPR市場化、靈活性的特征將更加明顯，其產(chǎn)生的信號作用明顯降低?！?/p>

LPR利率直接作用于銀行貸款，與債券利率之間的關(guān)聯(lián)較小，因此，引導(dǎo)債券收益率曲線下行的作用也并不顯著，而在中短期內(nèi)，債券市場收益率受到貨幣政策的影響較大。對于貨幣政策取向的判斷，張旭認(rèn)為，可以更多地觀察DR007和R007等貨幣市場利率。

在新的市場機(jī)制下，人民銀行通過增加MLF的供給將會帶動MLF利率下降，進(jìn)而降低LPR利率。從政策的初衷而言，或許有在短期內(nèi)降低企業(yè)融資成本的考慮，但對于商業(yè)銀行而言短期的負(fù)面沖擊需要應(yīng)對。

魯政委預(yù)測，在改革后，商業(yè)銀行息差可能面臨收窄的壓力。一方面，目前MLF利率已經(jīng)高于同期限股份行NCD利率，DR007的中樞也時常低于7天逆回購利率，實質(zhì)上的“降息”已經(jīng)發(fā)生。雖然目前由于CPI較高等原因，公開市場操作利率沒有下調(diào)，但在美聯(lián)儲降息預(yù)期升溫的背景下，未來人民銀行降低公開市場操作利率的可能性仍然存在。如果LPR與MLF利率掛鉤，則LPR面臨著下降的可能性。另一方面，雖然貸款利率與公開市場操作利率掛鉤，但存款利率仍然參照存款基準(zhǔn)利率定價，而存款是商業(yè)銀行負(fù)債的主要來源?？紤]到短期內(nèi)存款基準(zhǔn)利率調(diào)降的可能性不大，商業(yè)銀行可能面臨息差收窄的壓力。

中信證券首席固定收益分析師明明表示，銀行負(fù)債端成本降低需定向數(shù)量寬松支持。

孫國峰稱，人民銀行將指導(dǎo)市場利率定價自律機(jī)制，加強(qiáng)對存款利率的自律管理，維護(hù)市場競爭秩序，穩(wěn)住銀行負(fù)債端的成本。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳認(rèn)為，若后續(xù)LPR利率下行，預(yù)計中長期貸款利率下降幅度將會弱于一年期貸款利率，房貸利率并不一定會有明顯下降。此外，LPR引導(dǎo)貸款利率下行將一定程度加大銀行之間的業(yè)績分化，銀行資產(chǎn)負(fù)債端運營能力將產(chǎn)生更為顯著的業(yè)績影響。

從長期來看，擺在銀行面前的一個新的問題是如何管理貸款利率風(fēng)險。目前利率互換市場中，錨定Shibor和FR007的品種較為活躍，掛鉤LPR的利率互換交易量很少。這給商業(yè)銀行和企業(yè)管理利率風(fēng)險都帶來了難度。

目前，交易中心的交易系統(tǒng)已支持掛鉤LPR1Y和LPR5Y的利率互換合約交易，最長合約期限30年。就在8月20日LPR新機(jī)制運行首日，交易中心交易平臺共達(dá)成以LPR1Y和LPR5Y為參考利率的利率互換合約交易20筆，名義本金共計29.8億元，合約期限1-3年不等。工商銀行、中國銀行、浦發(fā)銀行、興業(yè)銀行、中信銀行、廣發(fā)銀行、上海銀行、青島銀行、上海農(nóng)商銀行、匯豐銀行、星展銀行、中信證券、中金公司、華林證券等機(jī)構(gòu)均參與了交易。

機(jī)構(gòu)表示，通過LPR利率互換合約交易可對沖資產(chǎn)負(fù)債基差風(fēng)險，加強(qiáng)自身利率風(fēng)險管理能力，后續(xù)預(yù)計會有更多機(jī)構(gòu)參與到LPR利率互換市場。魯政委建議，未來有必要進(jìn)一步培育掛鉤LPR的利率衍生產(chǎn)品，幫助商業(yè)銀行和企業(yè)有效對沖利率波動的風(fēng)險。

對于資本市場而言，本次利率并軌的影響可能更加直接。在招商證券宏觀研究主管謝亞軒看來，由于1年期MLF利率成為LPR的錨，市場對于后續(xù)央行操作政策利率下降的預(yù)期可能將有所增強(qiáng)，這對于權(quán)益與債券市場而言均是利好因素。不過，這次LPR改革并未帶來增量資金?！皟r降量穩(wěn)組合的政策意圖還是希望引導(dǎo)當(dāng)前較為寬裕的流動性進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)，而非推升資產(chǎn)價格?！?/p>

如果要推動信貸市場和中低等級債券收益率下降，就需要在維持政策利率和無風(fēng)險利率基本不變的同時提升金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險偏好。那么投資者可能需要思考的是，當(dāng)前是否存在這樣的經(jīng)濟(jì)基本面或者是政策環(huán)境。至少從截至8月的情況看，二者都是缺位的。

回歸穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)與穩(wěn)價格之間的矛盾

LPR改革早已開始醞釀，當(dāng)前出臺時機(jī)成熟，但7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不佳，可能是LPR利率改革略超市場預(yù)期快速出臺的原因之一。從劉國強(qiáng)副行長的發(fā)言也可以看出，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍是利率政策的首要考慮因素，且金融改革也要順應(yīng)經(jīng)濟(jì)形勢。

從長期來看，擺在銀行面前的一個新的問題是如何管理貸款利率風(fēng)險。

8月19日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)在黑龍江哈爾濱主持召開部分省份穩(wěn)就業(yè)工作座談會，研究部署進(jìn)一步穩(wěn)就業(yè)政策措施。國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，1-7月份，全國城鎮(zhèn)新增就業(yè)867萬人，完成全年計劃的79%。7月份，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.3%，比上月上升0.2個百分點。李克強(qiáng)指出，做好當(dāng)前“六穩(wěn)”工作首先是穩(wěn)就業(yè)，前7個月城鎮(zhèn)新增就業(yè)的成績來之不易，但7月份全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率上升，必須予以高度重視。

從固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)來看，1-7月份，基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長3.8%，增速比上半年回落0.3個百分點?；A(chǔ)設(shè)施投資中，生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理業(yè)投資增長41.0%，鐵路運輸業(yè)投資增長12.7%，信息傳輸業(yè)投資增長9.1%，道路運輸業(yè)投資增長6.9%，公共設(shè)施管理業(yè)投資增長0.1%，增速年內(nèi)首次由負(fù)轉(zhuǎn)正。可以看出，生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理、鐵路運輸這兩個受到中央財政支持和監(jiān)督力度較大的領(lǐng)域固定資產(chǎn)投資增速明顯高于整體增速，屬于新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的信息傳輸業(yè)投資也取得較快增長（見圖2）。

物價方面，7月份居民消費價格同比上漲2.8%，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格同比下降0.3%，各自創(chuàng)出新高和新低，也給宏觀調(diào)控增加了難度。物價的分化也成為當(dāng)前推進(jìn)LPR改革的因素之一，即總需求擴(kuò)張政策應(yīng)主要在工業(yè)生產(chǎn)領(lǐng)域產(chǎn)生效果，同時適度需要控制消費需求。

房價方面，統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，一二三線城市新建商品住宅和二手住宅銷售價格同比漲幅不同程度地回落或相同。7月份，一線城市新建商品住宅銷售價格同比上漲4.3%，漲幅比上月回落0.1個百分點;二手住宅銷售價格同比上漲0.2%，漲幅與上月相同。二線城市新建商品住宅和二手住宅銷售價格同比分別上漲10.7%和6.7%，漲幅比上月分別回落0.7和0.9個百分點。三線城市新建商品住宅和二手住宅銷售價格同比分別上漲10.2%和7.1%，漲幅比上月分別回落0.7和0.8個百分點。這其中，二三線城市仍維持著較高的價格漲幅，或仍構(gòu)成宏觀調(diào)控的最主要掣肘。