赫國勝 ，劉 冰 ，2

（1.遼寧大學(xué) 經(jīng)濟學(xué)院，遼寧 沈陽 110036；2.中國人民銀行沈陽分行，遼寧 沈陽 110001）

一、引言

我國國有商業(yè)銀行自產(chǎn)權(quán)制度改革以來，通過引進戰(zhàn)略投資者、公開上市等多種方式實現(xiàn)了股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化，并逐步建立健全現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)?？梢哉f，產(chǎn)權(quán)制度改革可以提高我國國有商業(yè)銀行以及整個金融業(yè)的經(jīng)營效率。清晰的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)有助于建立有效的委托—代理關(guān)系，按照現(xiàn)代企業(yè)制度的要求，產(chǎn)權(quán)制度改革能夠推動我國國有商業(yè)銀行建立有效的激勵和約束機制，形成完善的商業(yè)銀行公司治理結(jié)構(gòu)，提高工作效率，增加經(jīng)濟效益，從而提高商業(yè)銀行競爭力。

二、文獻綜述

（一）國外學(xué)者關(guān)于商業(yè)銀行公司治理結(jié)構(gòu)的研究

自20世紀30年代起，就陸續(xù)有一些經(jīng)濟學(xué)家開始關(guān)注公司治理的問題。Berle和Means在研究公司治理問題時發(fā)現(xiàn)，所有者和經(jīng)營者利益一致才是公司治理的焦點所在[1]。此后，許多經(jīng)濟學(xué)家從多角度研究公司治理的相關(guān)問題。其中Beck等人及Claessens側(cè)重于研究公司治理與企業(yè)發(fā)展績效關(guān)系方面，他們一致認為良好的公司治理結(jié)構(gòu)有利于企業(yè)的發(fā)展，而公司治理結(jié)構(gòu)不健全的公司，發(fā)展會受到阻礙[2][3]。Klapper認為企業(yè)由于市場競爭的存在，為了自身的發(fā)展不得不改善公司治理結(jié)構(gòu)以及優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)[4]。Carney則研究了家族企業(yè)，他認為家族企業(yè)之所以在市場競爭中占有優(yōu)勢，根源在于良好的公司治理結(jié)構(gòu)[5]。

在商業(yè)銀行公司治理方面早在1994年，美國GAO組織針對1990年至1991年間美國倒閉的286家銀行進行了專項調(diào)查，并認為有90%的銀行倒閉是由于董事會的玩忽職守，也就是公司治理結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了問題。Anderson及Simon等經(jīng)濟學(xué)家針對日本和東南亞國家金融危機暴露出的問題進行了深入研究，得出低效的公司治理機制是銀行業(yè)危機的深刻根源的結(jié)論[6][7]。次貸危機發(fā)生后，Hennie van Greuning分別針對單個銀行以及商業(yè)銀行體系的公司治理情況進行研究，得出公司治理結(jié)構(gòu)對于兩者而言都是安全穩(wěn)定運行根本的結(jié)論[8]。

（二）國內(nèi)學(xué)者關(guān)于商業(yè)銀行公司治理結(jié)構(gòu)的研究

國內(nèi)學(xué)者針對商業(yè)銀行公司治理問題進行了大量研究。早在20世紀90年代，張維迎等學(xué)者對公司治理進行基本的研究，他們從不同的角度對公司治理結(jié)構(gòu)進行界定，從而開始了我國對公司治理結(jié)構(gòu)以及商業(yè)銀行公司治理的相關(guān)理論研究[9]。

李維安等人則將公司治理的外延擴展至商業(yè)銀行領(lǐng)域。其研究指出，由于商業(yè)銀行具有產(chǎn)品及資本結(jié)構(gòu)的特殊性，導(dǎo)致商業(yè)銀行公司治理具有不同于一般企業(yè)的特殊機制，因此對公司治理也提出了更高的要求[10]。李維安在進一步的研究中發(fā)現(xiàn)金融機構(gòu)不完善的治理結(jié)構(gòu)會蘊含著一系列的風(fēng)險，這種風(fēng)險的不斷累積會導(dǎo)致金融事故甚至是金融危機的爆發(fā)[11]。肖麗等人在次貸危機發(fā)生后，針對大量銀行倒閉暴露出的公司治理方面的問題，并通過運用熵權(quán)法對2002—2012年我國銀行業(yè)穩(wěn)定程度進行測算，深入研究了銀行業(yè)公司治理與銀行穩(wěn)定的關(guān)系[12]。

三、公司治理效應(yīng)生成機理分析

公司治理是協(xié)調(diào)委托人和代理人行為的一束制度安排[13]，就國有商業(yè)銀行而言，還包括利潤最大化、社會責(zé)任、政治任務(wù)等的多元化目標。本文試圖通過一個簡易的函數(shù)模型說明公司治理對國有商業(yè)銀行經(jīng)營目標及經(jīng)營績效的影響機理。

（一）國有商業(yè)銀行公司治理的衡量與動態(tài)運行機理

本文認為，國有商業(yè)銀行的運營受到外部環(huán)境、戰(zhàn)略目標等多種因素影響。假定國有商業(yè)銀行所處軟環(huán)境為E，戰(zhàn)略目標為S，公司治理為C，經(jīng)營績效為P。

環(huán)境因素既包括經(jīng)濟金融全球化背景下信息技術(shù)和網(wǎng)絡(luò)化等硬件環(huán)境，還包括市場環(huán)境和行政力量等軟環(huán)境。對于影響國有商業(yè)銀行的環(huán)境因素，本文側(cè)重研究市場環(huán)境和行政力量兩種截然不同的軟環(huán)境影響因素。本文假定環(huán)境因素（E）是一個多維向量，且假定e1代表金融深化的程度，e2代表行政力量的干預(yù)，其展開形式可以表示為：

我國國有商業(yè)銀行具有多重戰(zhàn)略目標，國有商業(yè)銀行必須以經(jīng)濟類戰(zhàn)略目標為首要目標。同時國有商業(yè)銀行必須承擔一定的政治任務(wù)和社會責(zé)任等非經(jīng)濟類戰(zhàn)略目標。其中，經(jīng)濟類戰(zhàn)略目標又可以細分為利潤最大化目標、市場占有率目標等，非經(jīng)濟類目標又可以細分為扶持小微企業(yè)、實施普惠金融、綠色金融等助力國家戰(zhàn)略發(fā)展的措施和目標。因此，戰(zhàn)略目標（S）是一個多維向量，其展開形式可以表示為：

為了簡化分析，本文將戰(zhàn)略目標精簡為利潤最大化的經(jīng)濟目標（S1）及助力國家經(jīng)濟和金融政策的行政目標（S2）。

由于國有商業(yè)銀行戰(zhàn)略目標受到環(huán)境因素制約，因此，可以將環(huán)境因素與戰(zhàn)略目標的一般函數(shù)關(guān)系可以表示為：

國有商業(yè)銀行公司治理則受到戰(zhàn)略目標及環(huán)境因素雙重影響。其函數(shù)關(guān)系可以簡化表示為：

縱觀我國經(jīng)濟體制改革歷程，在傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟時期，環(huán)境變量中E2（行政力量的干預(yù)）占據(jù)絕對重要的地位，由此決定此時我國國有商業(yè)銀行以S2（行政目標）作為唯一戰(zhàn)略目標，國有商業(yè)銀行并沒有成為真正的企業(yè)。這一時期對（4）式S1及S2分別求偏導(dǎo)數(shù)，可以得出：

隨著我國市場經(jīng)濟體制改革的不斷深入開展，以及我國國有商業(yè)銀行產(chǎn)權(quán)制度改革的不斷推進，國有商業(yè)銀行所處環(huán)境向量中E1（金融深化的程度）占比重要程度不斷提升，E2重要程度不斷下降。在產(chǎn)權(quán)制度改革中國有商業(yè)銀行逐漸成為以利潤最大化為目標的企業(yè)。由于歷史遺留問題以及國有商業(yè)銀行中國有產(chǎn)權(quán)仍是最大股東等原因，此時國有商業(yè)銀行以S1及S2為雙重經(jīng)營目標，這一時期對（4）式S1及S2分別求偏導(dǎo)數(shù)，可以得出：

這一結(jié)果反映了國有商業(yè)銀行的經(jīng)濟目標（S1）對公司治理起到邊際遞增的作用，而行政目標（S2）對公司治理則起到邊際遞減的作用。且隨著我國經(jīng)濟體制不斷健全、金融市場不斷開放、金融深化不斷推進，（4）式中S1及S2的權(quán)重也在進行不斷調(diào)整，S1所占比重會越來越低，而S2所占比重將會越來越高。

（二）國有商業(yè)銀行公司治理影響績效的行為機理

產(chǎn)權(quán)制度改革是公司治理的前提。國有商業(yè)銀行通過引入民間資本及外資資本，改變了國有商業(yè)銀行單一國有產(chǎn)權(quán)的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)狀況，民間資本股東及外資資本股東必然要求企業(yè)的利潤最大化目標，從而有助于國有商業(yè)銀行增加經(jīng)濟目標的權(quán)重，降低行政目標的權(quán)重。

產(chǎn)權(quán)制度改革的目標是建立現(xiàn)代企業(yè)制度，建立并完善國有商業(yè)銀行的公司治理。公司治理以“三會一層”為表現(xiàn)形式，其實質(zhì)為股東與銀行經(jīng)理層的制衡與激勵。在公司治理框架下，國有商業(yè)銀行權(quán)力機構(gòu)、執(zhí)行機構(gòu)及監(jiān)管機構(gòu)相互分離，相互制衡，既能夠避免“內(nèi)部人控制”，保證經(jīng)理層做出的重大經(jīng)營決策受到董事會的監(jiān)督和制約，又能夠極大地調(diào)動經(jīng)理層的工作積極性，提高國有商業(yè)銀行的經(jīng)營效率和利潤率。

公司治理可以最大限度保證國有商業(yè)銀行在制約約束的框架內(nèi)運作，保證了運營的規(guī)范性[14]。避免國有股東作為國有商業(yè)銀行最大股東決策的隨意性，避免國有資產(chǎn)的流失。

四、產(chǎn)權(quán)制度改革對國有商業(yè)銀行公司治理影響的實證檢驗

（一）研究假設(shè)

產(chǎn)權(quán)制度改革雖然國有股權(quán)仍然是第一大股權(quán)的性質(zhì)未變，但國有商業(yè)銀行形成了包括國家股、國有法人股、社會法人股以及流通股在內(nèi)的多元股權(quán)結(jié)構(gòu)。作為“經(jīng)濟人”的股東必然以追求利潤最大化為第一目標，由于“用腳投票”機制的存在使得國有股權(quán)必須在經(jīng)營過程中提高公司治理效率，最終實現(xiàn)經(jīng)營效率的提高。

假設(shè)1：第一大股東比例的降低有助于提高國有商業(yè)銀行上市后的公司治理效率。

股東通過股東大會選舉董事會和監(jiān)事會，并由董事會任命經(jīng)理層實現(xiàn)國有商業(yè)銀行的運營。董事會成員所代表的利益集團也必然是多元化的，在國有商業(yè)銀行的決策過程中代表不同股權(quán)性質(zhì)的股東為實現(xiàn)自身利益的最大化，相互制衡，相互監(jiān)督，能夠提高國有商業(yè)銀行公司治理效率。

假設(shè)2：股東之間相互制衡能夠提高國有商業(yè)銀行上市后公司治理效率。

完善的公司治理是包括股東大會、董事會、監(jiān)事會以及經(jīng)理層在內(nèi)的相互監(jiān)督相互制衡的有機組織。適度的董事會規(guī)模既能保證在國有商業(yè)銀行決策過程中集思廣益，又能避免推諉扯皮，能夠有效提高上市后國有商業(yè)銀行的公司治理效率。此外，監(jiān)管部門通過引進獨立董事制度保護中小股東的利益，董事會中包括一定數(shù)量的獨立董事能夠較好的平衡大股東與中小股東的利益關(guān)系。

假設(shè)3：公司治理結(jié)構(gòu)的完善能夠提高與上市銀行公司治理效率。

（二）指標選取及模型設(shè)定

本文嘗試構(gòu)建非平衡面板數(shù)據(jù)模型研究國有商業(yè)銀行公開上市后公司治理效率的變化趨勢，并做如下設(shè)定。

1.被解釋變量。參考國內(nèi)外學(xué)術(shù)文獻，比較公認的是使用上市公司的托賓Q值作為能夠反映公司治理效率的指標。由于非上市公司沒有能夠較好衡量公司治理的指標，而能夠反映上市公司市場價值的Tobin’s Q（托賓Q值）則能夠較好地反映公司治理效率。本文擬選擇能夠反映公司治理效率的指標作為模型的被解釋變量。

托賓Q值（Q）用公式表示為：

2.解釋變量。本文選擇反映國有商業(yè)銀行股權(quán)分布情況指標，包括第一大股東持股比例（S1）、前十大股東持股比例（CH10）。股東制衡情況指標，具體為Z指數(shù)。公司治理指標，包括董事會規(guī)模（BOARD）、獨立董事比例（ID）。

設(shè)Z為Z指數(shù)，Si為第i大股東持股比例，則：

Z指數(shù)是衡量其他股東對第一大股東制衡程度的指標，Z指數(shù)越大，意味著對第一大股東制衡的程度越大。

3.控制變量。由于不同規(guī)模的銀行風(fēng)險承擔的能力不同，因此，本文選擇銀行總資產(chǎn)的自然對數(shù)作為控制變量指標，資本充足率成為次貸危機后衡量銀行風(fēng)險的重要基礎(chǔ)性指標。因此本文選擇銀行資產(chǎn)規(guī)模（Asset）及資本充足率（CAR）。

具體模型設(shè)定如下：

（三）樣本選取及數(shù)據(jù)來源

本文選擇四大國有銀行上市數(shù)據(jù)作為研究數(shù)據(jù)，并選取上市的股份制銀行和城市商業(yè)銀行作為對比組數(shù)據(jù)，用以研究隨著產(chǎn)權(quán)改革不斷推進國有商業(yè)銀行公司治理效率的變化趨勢。所有數(shù)據(jù)均來源于各行年報及wind數(shù)據(jù)庫。

由于四家國有商業(yè)銀行內(nèi)地上市時間分別為2006—2010年，本文選取自國有商業(yè)銀行上市以來（即2010—2018年）的數(shù)據(jù)作為研究樣本。為保證數(shù)據(jù)完整性，本文選擇2010年以前上市的股份制銀行及城市商業(yè)銀行作為對比組，除去國有商業(yè)銀行，共有12家作為對比組樣本銀行。

（四）國有銀行組實證結(jié)論及分析

1.描述性統(tǒng)計與分析

首先，反映公司治理效率的托賓Q值?？疾炱趦?nèi)，最大值為10.996，最小值為5.078，平均值為7.339。

其次，反映商業(yè)銀行股權(quán)分布情況指標的描述性統(tǒng)計分析?？疾炱趦?nèi)，第一大股東持股比例最大值為67.72%，最小值為34.71%，平均值為49.526%?？梢?，隨著國有商業(yè)銀行產(chǎn)權(quán)制度改革的不斷完善，第一大股東比例比改革初期有了較為明顯的改善。前十大股東比例最大值為97.98%，最小值為93.35%，平均值為96.193%，說明國有商業(yè)銀行上市后股權(quán)結(jié)構(gòu)仍然較為集中。

再次，反映商業(yè)銀行股東制衡情況指標的描述性統(tǒng)計分析?？疾炱趦?nèi)，Z指數(shù)最大值為1.793，最小值為0.438，平均值為1.070。說明國有商業(yè)銀行形成對第一大股東的制衡程度還較不均衡。

最后，反映商業(yè)銀行公司治理指標的描述性統(tǒng)計分析?？疾炱趦?nèi)，董事會規(guī)模最大值為17，最小值為10，平均值為14.028。獨立董事比例最大值為0.5，最小值為0.167，平均值為0.376。說明國有商業(yè)銀行在產(chǎn)權(quán)改革中都建立較為完善的公司治理結(jié)構(gòu)。

表1 國有銀行組變量描述性統(tǒng)計表

2.模型篩選

表2 國有商業(yè)銀行組模型篩選表

面板數(shù)據(jù)模型根據(jù)常數(shù)項和系數(shù)向量是否為常數(shù)可以分為3種類型：混合回歸模型、變截距模型和變系數(shù)模型。經(jīng)計算，本文設(shè)定的面板數(shù)據(jù)模型接受變截距回歸結(jié)果。

3.回歸分析

表3 國有銀行組估計結(jié)果

回歸結(jié)果顯示，除去前十大股東持股比例（CH10）以及獨立董事比例（ID）兩項指標不顯著以外，其他指標均與被解釋變量托賓Q值呈現(xiàn)顯著關(guān)系。我們可以得到如下結(jié)論。

第一，第一大股東持股比例S1反映公司治理效率的指標托賓Q值具有顯著的負向相關(guān)關(guān)系（在1%的水平下），符合“第一大股東比例的降低有助于提高國有商業(yè)銀行上市后的公司治理效率”的假設(shè)。

第二，反映股東之間相互制衡關(guān)系的Z值指標在1%水平下顯著為負。與“股東之間相互制衡能夠提高國有商業(yè)銀行上市后公司治理效率”的假設(shè)不相符。

第三，董事會規(guī)模在5%水平下顯著為正，且獨立董事比例指標不顯著，在一定程度上符合“公司治理結(jié)構(gòu)的完善能夠提高與上市銀行公司治理效率”的假設(shè)。

表4 股份制銀行及城市商業(yè)銀行組變量描述性統(tǒng)計表

（五）股份制銀行及城市商業(yè)銀行組實證結(jié)論及分析

1.描述性統(tǒng)計與分析

首先，反映公司治理效率的托賓Q值?？疾炱趦?nèi)，股份制銀行及城市商業(yè)銀行最大值為13.582，最小值為3.626，平均值為7.778。

其次，反映商業(yè)銀行股權(quán)分布情況指標的描述性統(tǒng)計分析。考察期內(nèi)，股份制銀行及城市商業(yè)銀行第一大股東持股比例最大值為67.13%，最小值為12.68%，平均值為26.033%。前十大股東比例指標最大值為98.12%，最小值為39.56%，平均值為63.098%，可見，非國有銀行股權(quán)分布普遍較為分散。

再次，反映商業(yè)銀行股東制衡情況指標的描述性統(tǒng)計分析?？疾炱趦?nèi)，Z指數(shù)最大值為3.906，最小值為0.282，平均值為1.844。說明非國有商業(yè)銀行對第一大股東的制衡程度差異性較大。

最后，反映商業(yè)銀行公司治理指標的描述性統(tǒng)計分析?？疾炱趦?nèi)，董事會規(guī)模最大值為21，最小值為9，平均值為15.796，。董事會規(guī)模的較大差異主要受制于銀行間資產(chǎn)規(guī)模的較大差異。獨立董事比例最大值為0.467，最小值為0.25，平均值為0.361。說明非國有商業(yè)銀行在考察期內(nèi)都建立了較為完善的公司治理結(jié)構(gòu)。

2.模型篩選

同上述國有銀行計算方式，經(jīng)計算，本文設(shè)定的非國有銀行面板數(shù)據(jù)模型接受混合模型回歸結(jié)果。

3.回歸分析

回歸結(jié)果顯示，所有解釋變量均與被解釋變量托賓Q值呈現(xiàn)顯著關(guān)系。我們可以得到以下結(jié)論：

第一，第一大股東持股比例S1與反映公司治理效率的指標托賓Q值具有顯著的正向相關(guān)關(guān)系（在10%的水平下），前十大股東持股比例CH10在5%水平下顯著為負。

表5 股份制銀行及城市商業(yè)銀行組模型篩選表

第二，反映股東之間相互制衡關(guān)系的Z值指標在5%水平下顯著為正。意味著前十大股東對第一大股東制衡的程度越大，公司治理效率越高。

第三，董事會規(guī)模顯示在1%水平下顯著為正，而獨立董事比例在1%水平下顯著為負。

（六）實證結(jié)果對比及結(jié)論

由于本文中研究組國有商業(yè)銀行回歸結(jié)果與非國有商業(yè)銀行回歸結(jié)果有較大差別，因此本文將研究組國有商業(yè)銀行數(shù)據(jù)與對比組非國有商業(yè)銀行（包括股份制銀行和城市商業(yè)銀行）數(shù)據(jù)進行對比，并試圖分析產(chǎn)生差別的原因。

1.反映公司治理效率的指標托賓Q值指標。從表中看到，不論是均值還是中位數(shù)，非國有銀行組均略高于國有銀行組?？梢姺菄秀y行的公司治理效率總體略高于國有銀行，國有商業(yè)銀行產(chǎn)權(quán)制度改革雖取得階段性成效，但仍有進一步深化改革的空間。

2.反映商業(yè)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)的指標S1和CH10，國有銀行組不論從均值還是中位數(shù)都遠遠高于非國有銀行組。非國有商業(yè)銀行股權(quán)結(jié)構(gòu)更加分散、更趨于多元化，可以看出，對于國有商業(yè)銀行，第一大股東通常已經(jīng)占到一半的股權(quán)，而前十大股東則能占到全部股權(quán)的95%左右。說明國有商業(yè)銀行第一大股東持股比例過高，這一比例的下降有助于提高公司治理效率，而非國有銀行第一大股東持股比例較低，提高這一比例則能夠提升公司治理效率。

表6 股份制銀行及城市商業(yè)銀行組估計結(jié)果

表7 國有銀行與非國有銀行描述性統(tǒng)計對比

表8 國有銀行與非國有銀行回歸結(jié)果對比

3.反映股東之間相互制衡關(guān)系的Z值指標，國有銀行組不論從均值還是中位數(shù)均低于非國有銀行組。Z指數(shù)是衡量其他股東對第一大股東制衡程度的正向指標。可見，非國有銀行其他股東對于第一大股東的制衡作用更加突出。非國有商業(yè)銀行Z值則顯著為正，說明非國有銀行股東之間相互制衡能夠提高國有商業(yè)銀行上市后公司治理效率。而國有商業(yè)銀行Z值顯著為負，原因主要在于國有銀行一股獨大問題仍在，不僅從持股比例上其他股東無法與之抗衡，從實質(zhì)上其他股東對其制衡和監(jiān)督可能只是流于形式，并未真正起到監(jiān)督和制約作用。

4.反映公司治理結(jié)構(gòu)是否完善的指標，董事會規(guī)模和獨立董事比例非國有銀行和國有銀行并無太大差別，說明從形式上國有商業(yè)銀行產(chǎn)權(quán)制度改革后已基本完善公司治理結(jié)構(gòu)。