劉 衡

一、證券分析師相關(guān)研究

目前國外學(xué)者關(guān)于證券分析師研究的熱點主要集中在五個方面，即證券分析師盈余預(yù)測與市場期望；證券分析師報告的市場反應(yīng)；證券分析師在資本市場的作用；證券分析師的心理偏差；證券分析師的利益關(guān)系。國內(nèi)則主要集中于證券分析師股票推薦市場反應(yīng)和盈余預(yù)測質(zhì)量兩個方面（鄭方鑣，2009）。研究證實，證券分析師信息的搜索和加工活動對保護投資者利益、提高市場定價效率起到了積極作用(Fer-nadez，2001)。證券分析師的研究報告一定程度上緩解了投資者與企業(yè)之間的信息不對稱程度，但我們在關(guān)注研報內(nèi)容的同時，也不得不注意到證券分析師話語行為本身也是一種信息。不同于顯而易見的文字信息內(nèi)容，證券分析師話語表達方式傳遞的隱性信息可能也會左右我們對其研報的理解。站在這一層面，證券分析師報告不僅體現(xiàn)為信息的傳遞，甚至可以解讀為證券分析師行為的載體。

二、證券分析師話語分析的構(gòu)建任務(wù)

話語被多數(shù)學(xué)者劃歸為語言學(xué)范疇，認為話語就是語言，或者將話語等同于本文。高概（1997）基于符號學(xué)視角，認為話語還包括動作、體態(tài)、感覺等非言語形式。語言的獨特之處在于語言自身就是一種可以構(gòu)造、呈現(xiàn)和表征的自組織系統(tǒng)；人們在使用語言表達的時候，不僅會發(fā)生語言規(guī)則與現(xiàn)實規(guī)則的互動，而且還會出現(xiàn)語言使用者與各種規(guī)則體系的互動(維特根斯坦，1996)。所以，使用語言是一種積極的構(gòu)建過程，證券分析師話語分析也正是通過分析語言的“四項構(gòu)建任務(wù)”來幫助受話者或讀者理解話語中暗含的信息。

（一）構(gòu)建意義，即證券分析師通過話語賦予其研報重要意義。而所謂“有意義”便是需要讓受眾對證券分析師話語有一種重要性的感知。證券分析師相對固化的研報形式一定程度上也可能導(dǎo)致投資者認知的同質(zhì)性，也即他們將研報視為決策的重要依據(jù)。而正是這重要性的感知反過來也強化了證券分析師在投資者決策中的重要意義。

（二）構(gòu)建身份，即證券分析師通過話語獲得某種身份或角色。考慮到信息發(fā)布平臺的多樣性、以及證券分析師的不唯一性，不同的證券分析師通過不同媒介方式發(fā)布的研報的有效性是不一致。比如，當明星證券分析師通過電視平臺發(fā)布研報信息時，他們可能會將自己界定為話語的主角，而主角意識也將強化其話語的權(quán)威性。

（三）構(gòu)建立場，即證券分析師會構(gòu)建一個關(guān)于社會產(chǎn)品的觀點。比如，“微軟在操作系統(tǒng)中加載了漏洞”，這句話表明微軟是故意的，應(yīng)該負責任，甚至受到法律的懲罰；但“微軟的操作系統(tǒng)中加載了漏洞”這句話則表示微軟不是故意的，責任較小，罪責較輕。所以，不同于直接的觀點表達，考慮到聲譽、職業(yè)操守等因素，證券分析師在某些情況下也可能會比較含蓄地表達他們的觀點，這就需要投資者能領(lǐng)會證券分析師話語中隱含的信息。

（四）構(gòu)建聯(lián)系，即證券分析師通過語言使事情相互聯(lián)系（或不聯(lián)系）或彼此相關(guān)（或不相關(guān)）。2013 年蘋果公司中國維修保修問題中，蘋果公布發(fā)布了一份道歉信，對這封道歉信的話語分析可以解讀出蘋果公司旨在改善與中國消費者關(guān)系的溝通姿態(tài)（彭長桂、呂源，2014）。證券分析師行業(yè)也是市場環(huán)境下的產(chǎn)物，考慮到其自身的利益需求，他們需要建立起與投資者的聯(lián)系，通過話語行為引導(dǎo)投資者合理決策。

三、證券分析師話語誤導(dǎo)分析

證券分析師話語是證券分析師在一定的證券法律法規(guī)制度背景下生產(chǎn)出來的，當證券分析師話語出現(xiàn)誤導(dǎo)現(xiàn)象，那必然牽涉證券分析師以及其所處的社會環(huán)境。一方面，《證券分析師職業(yè)行為準則》等規(guī)章制度規(guī)范了證券分析師的話語行為；另一方面，即便有高質(zhì)量的規(guī)則，證券分析師不一定會完全遵守；最后，違背證券分析職業(yè)道德的動因是出于自身利益還是自身業(yè)務(wù)技能欠缺。由此，本文將證券分析師話語誤導(dǎo)分為規(guī)則性誤導(dǎo)、違規(guī)性誤導(dǎo)、以及行為性誤導(dǎo)。其中，證券分析師規(guī)則性誤導(dǎo)是指由于證券法律法規(guī)自身的不完備導(dǎo)致的話語偏差；證券分析師違規(guī)性誤導(dǎo)是指證券分析師出于私人利益的考慮，故意違背相關(guān)規(guī)章制度導(dǎo)致的話語偏差；證券分析師行為性誤導(dǎo)是指證券分析師可能由于業(yè)務(wù)技能欠缺導(dǎo)致的話語偏差。

（一）證券分析師話語秩序與證券分析師話語規(guī)則性誤導(dǎo)

證券分析師話語市場的利益相關(guān)者不僅在于證券分析師與信息受眾，還應(yīng)包括監(jiān)管部門、證券公司、上市公司等。這些利益相關(guān)者在資本市場所進行的合作事實上是一個博弈的過程，但是，合作若要取得成功，需要對利益相關(guān)者所投入的不同資源和利益相關(guān)方所享受的收益進行計量。只有在證券分析師話語規(guī)則與證券分析師話語秩序一致時才意味著話語信息的真實性。但考慮到證券分析師話語秩序是一個動態(tài)過程、人們運用話語能力的欠缺，人為制造的證券分析師話語規(guī)則一定與證券分析師話語秩序不吻合，這種不吻合是由于證券分析話語規(guī)則所決定的。因為證券分析師話語域秩序是一個動態(tài)的過程，以及社會規(guī)則的自我修復(fù)性，證券分析師即使客觀公正地進行話語表述，也可能會模糊一些社會規(guī)則漏洞的存在性，造成證券分析師話語規(guī)則性誤導(dǎo)。

（二）信息不對稱與證券分析師話語違規(guī)性誤導(dǎo)

證券分析師作為證券公司的員工，其聲譽和報酬無不受到上市公司管理層、基金公司、券商等組織的壓力。這種壓力迫使具有私人信息的證券分析師難以做出獨立的判斷，加劇了證券分析師面臨的利益沖突（譚躍等，2013）?？紤]到證券分析師的利益沖突，證券分析師可能會利用上市公司和投資者的信息不對稱故意陳述相關(guān)信息，以達到誤導(dǎo)投資者決策獲取私人收益的目的，這一動機也決定了證券分析師話語違規(guī)性誤導(dǎo)的存在。

（三）有限性與證券分析師話語行為性誤導(dǎo)

語言的限制、解決契約糾紛的高成本及由信息不對稱引起的弱或強的不可締約性導(dǎo)致了契約的不完備（施瓦茨，1990）。吳聯(lián)生（2004）將語言傳遞的情境依賴造就的社會文化差異作為群體性會計信息行為性失真的一個重要因素。所以，存在投資者對證券分析師話語保持懷疑態(tài)度的情形（楊曄等，2012）。事實上，基于證券分析師的有限性，可能存在三種行為性誤導(dǎo)，即：證券分析師疏忽大意造成的會計信息傳遞偏差；證券分析師會計信息過度解讀可能會帶來會計信息真實涵義的偏離；證券分析師解讀話語方式的有效性引起的偏差。

四、規(guī)范證券分析師話語的建議

（一）證券分析師話語規(guī)范性誤導(dǎo)的治理首先在于清楚界定證券分析師話語秩序，在此基礎(chǔ)上能夠盡可能地運用已有的存在于所有信息需求者頭腦中的證券制度及相關(guān)財務(wù)會計制度，以保證證券分析師話語的客觀性。證券分析師的研報一般都會涉及兩個層面的解釋語庫，即專業(yè)術(shù)語和非專業(yè)術(shù)語。專業(yè)術(shù)語被賦予邏輯和歷時性的優(yōu)先性，證券分析師借助這種非人格化規(guī)則的專業(yè)術(shù)語，傳達給信息受眾一種似乎相對客觀，可驗證的信息。而非專業(yè)術(shù)語更多地體現(xiàn)一種依靠理論的洞察力、先驗的知理介入、個人感受和社會性嵌入的主觀印象。所以，作為一種解決證券分析師規(guī)范性誤導(dǎo)的重要途徑就是加強專業(yè)術(shù)語和非專業(yè)術(shù)語解釋的明晰性，并要求證券分析師盡可能站在一般投資者的地位，用相對合適的分析用語，滿足信息受眾的認識需求。

（二）證券分析師違規(guī)性誤導(dǎo)治理的重點如何隔斷證券分析話語偏差與利益相關(guān)者的關(guān)聯(lián)，從而讓證券分析師作出客觀的話語分析。可以借鑒美國證監(jiān)會的做法，增加證券分析師利益沖突披露的內(nèi)容。證券分析師利用研報虛假陳述誤導(dǎo)投資者的現(xiàn)象已經(jīng)屢見不鮮，根本原因還是在于證券分析師并無完全的道德人，所以，證券分析師應(yīng)披露其是否與目標公司、相關(guān)券商存在利益關(guān)系而有損研報客觀性的情況說明。

（三）充分發(fā)揮媒體的監(jiān)督作用。在證券分析師公開發(fā)布評論的時候，如果能強化媒體的監(jiān)督作用，一定程度上會過濾一部分證券分析師過于主觀的信息，防止證券分析師某種程度上的刻意誤導(dǎo)。本文認為加強媒體的監(jiān)督作用，至少有兩個方面的可供參考的舉措：一是媒體可以在證券分析師發(fā)表公開評論前加強對證券分析師公開話語的審查；二是對于證券分析師通過媒體介質(zhì)發(fā)表的公開評論所引起的市場信息誤導(dǎo)行為，媒體可以保留一定的法律追究權(quán)，以起到規(guī)范證券分析師話語的作用。