（福建廣播電視大學(xué)莆田分校，福建 莆田 351142）

我國股票市場(chǎng)已成長為全球最具新生力的新興市場(chǎng)，上市公司數(shù)量、股票市場(chǎng)總市值規(guī)模以及投資者參與數(shù)均已達(dá)到世界級(jí)水平。優(yōu)勢(shì)的突顯也意味著頗多問題，相關(guān)制度與機(jī)制的不夠健全、市值長期的不穩(wěn)定以及投資者心態(tài)的不成熟，使得投資者易產(chǎn)生盲目自信下頻繁的短期交易和投機(jī)行為，整體市場(chǎng)反應(yīng)多現(xiàn)熊市或牛市的過度情形。股市的暴漲暴跌是引發(fā)投資者情緒急劇高昂或者低迷的起因，過度喜悅與悲傷讓投資者失去對(duì)情緒的良好控制，股市操作變得毫無規(guī)矩，穩(wěn)定投資者情緒成為了維護(hù)股市良好發(fā)展的先決條件。

一、相關(guān)研究文獻(xiàn)評(píng)述

國內(nèi)外大量學(xué)者通過實(shí)證研究表明，投資者情緒與股票收益之間存在著必然的聯(lián)系，并在投資的過程中占據(jù)著重要的意義。茅寧和易志高在2009 年以BW 指數(shù)構(gòu)造方法選取適用于測(cè)度中國股票市場(chǎng)投資者情緒的六種情緒指標(biāo)，指出信念或偏好不同的投資者會(huì)產(chǎn)生不同的投資決策，單一情緒指標(biāo)僅能反應(yīng)投資者情緒的單一面。王美今和孫建軍（2004）年以構(gòu)造噪聲交易模型研究投資者情緒，表明投資者情緒對(duì)股票市場(chǎng)收益產(chǎn)生了系統(tǒng)性影響。曹仙、池麗旭和莊新田（2011）以滬深股票市場(chǎng)公開交易數(shù)據(jù)構(gòu)建面板數(shù)據(jù)模型對(duì)投資者情緒的樂觀與悲觀情緒研究，表明樂觀與悲觀情緒會(huì)加大股票市場(chǎng)收益的波動(dòng)，其中樂觀情緒對(duì)股票市場(chǎng)的預(yù)測(cè)能力和收益更具有顯著的影響。王博實(shí)（2017）構(gòu)建投資者情緒與股票收益率的結(jié)構(gòu)性平滑遷移向量自回歸模型，表明投資者情緒在牛市時(shí)對(duì)股票收益率更具有明顯的積極推動(dòng)作用。賀剛、顧海峰和朱淑珍在2018 年用LASSO（Least Absolute Shrinkage and Selection OPerator）回歸法構(gòu)建了投資者情緒指數(shù)，論證其方法更適用于與構(gòu)建投資者情緒指數(shù)，并對(duì)中國證券流通指數(shù)收盤價(jià)具有更高適用性的預(yù)測(cè)能力。

在研究投資者情緒與股票市場(chǎng)兩者之間的關(guān)系上，國內(nèi)學(xué)者給出的論證眾多，但在投資者情緒指標(biāo)的具體構(gòu)建和測(cè)度上較少。本文創(chuàng)新點(diǎn)主要在于：通過研究投資者情緒指標(biāo)與測(cè)度方法，科學(xué)的去看和分析股票收盤價(jià)，形成正確的交易心態(tài)，合理投資，以達(dá)到股票市場(chǎng)健康的發(fā)展。

二、投資者情緒驅(qū)動(dòng)股票市場(chǎng)收盤價(jià)波動(dòng)分析

在相關(guān)行為金融學(xué)和投資心理學(xué)的研究中表明，投資者情緒是體現(xiàn)投資者對(duì)股票市場(chǎng)未來市場(chǎng)價(jià)值主觀臆測(cè)的心理活動(dòng)和行為反應(yīng)，在投資決策過程中占據(jù)主導(dǎo)作用，并對(duì)股價(jià)的波動(dòng)具有重要的助推效應(yīng)。投資者多以追求利益為投資目的，絕大多數(shù)投資者都不能做出相對(duì)理性且不受外界人或物的干擾的投資決策行為，而恰是這種沒有章法的投資操作，往往導(dǎo)致股票價(jià)格不能真實(shí)的反應(yīng)出市場(chǎng)價(jià)值。往期股市的數(shù)據(jù)顯示，2014 年A 股指數(shù)攀升勢(shì)頭一路強(qiáng)勁，投資者看好市場(chǎng)，跟風(fēng)入市造成股票需求量大幅上升，推動(dòng)股價(jià)輪番增長，截至2015 年上旬，收盤價(jià)高峰值達(dá)4600 點(diǎn)。而后兩年股市整體處于平穩(wěn)期，收盤價(jià)無較大明顯波動(dòng)。2018 年，股市步入低迷時(shí)期，股票指數(shù)持續(xù)下跌，跌幅一度逼近30%，投資者情緒悲觀，恐慌拋售大量股票，股價(jià)迅速下跌導(dǎo)致?lián)p失慘重。同年末，收盤價(jià)僅2400 多點(diǎn)，較2015 年高峰值下跌2100 多點(diǎn)。

由此可見，投資者對(duì)未來市場(chǎng)價(jià)值的不同預(yù)期值，讓看似理性的市場(chǎng)充滿了偏見，投資者看好股市時(shí)，呈現(xiàn)樂觀情緒，投資欲望和投機(jī)的機(jī)會(huì)增多，投資者入場(chǎng)數(shù)量大幅提升，股票需求增加，股價(jià)會(huì)隨之上升；而當(dāng)投資者看空股市時(shí)，呈現(xiàn)悲觀情緒，投資欲望和投資需求減少，投資者開始拋售股票，股價(jià)會(huì)隨之下跌。簡言之，投資者情緒的存在是股市收盤價(jià)大幅波動(dòng)的必然因素。

三、投資者情緒指數(shù)構(gòu)建、測(cè)度對(duì)股票市場(chǎng)收益的影響

目前，在投資者情緒指數(shù)構(gòu)建的研究方面，多采取主成分分析研究方法，從封閉式基金折價(jià)率、市場(chǎng)換手率、新增投資者數(shù)量、超買超賣指數(shù)、A 股市場(chǎng)融資額和投資者信心指數(shù)這六個(gè)方面構(gòu)建了一個(gè)綜合的投資者情緒指標(biāo)，股票市場(chǎng)的變化趨勢(shì)能從投資者情緒指標(biāo)的構(gòu)建中得到體現(xiàn)，投資者情緒趨同于股票市場(chǎng)整體波動(dòng)時(shí)，能更加完整地反映出股票市場(chǎng)的變化。在投資者情緒的度量方面，準(zhǔn)確地測(cè)度投資者情緒是深入研究投資者情緒對(duì)股票市場(chǎng)影響的基礎(chǔ)。現(xiàn)行的投資者情緒測(cè)度方法主要分為三種：（1）以單一的指標(biāo)測(cè)量。其特點(diǎn)是測(cè)量方法簡單，用直接指標(biāo)測(cè)量，能直觀體現(xiàn)投資者情緒變化；（2）以主成分分析法的綜合指標(biāo)測(cè)量。其特點(diǎn)是在剔除宏觀影響因素后，提取具有代表性的直接和間接的指標(biāo)進(jìn)行綜合性的測(cè)量。此類測(cè)量辦法是現(xiàn)行的常用方法；（3）以其他技術(shù)處理法測(cè)量。其特點(diǎn)是通過數(shù)學(xué)方法篩除掉投資者情緒“變量”特征中的噪音成分，直接提取體現(xiàn)投資者情緒部分。但該方法存在明顯缺點(diǎn)，即無法考量篩除噪音成分的比對(duì)標(biāo)準(zhǔn)。

綜上所述，投資者情緒指標(biāo)構(gòu)建盡管能在股票收益能起到一定的預(yù)測(cè)作用，可作為系統(tǒng)性因素對(duì)股價(jià)的收盤價(jià)偏差產(chǎn)生影響，但在實(shí)際測(cè)量中，股票市場(chǎng)數(shù)據(jù)受到公布時(shí)差、數(shù)據(jù)更新和其他因素的影響，很大程度上制約了對(duì)投資者情緒的精準(zhǔn)測(cè)量。

四、對(duì)策建議

本文從投資者情緒波動(dòng)的角度分析，基于對(duì)收盤價(jià)理論研究，不難看出投資者對(duì)市場(chǎng)的看空看多在本質(zhì)上就是偏見的投資者情緒。在對(duì)投資者情緒指數(shù)構(gòu)建、測(cè)度方面的研究發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)中的各項(xiàng)指數(shù)都存在著變量，沒有人能準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)市場(chǎng)，但可以起到一定程度的預(yù)警作用。因此，維護(hù)股票市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的首要任務(wù)就是從源頭上控制投資者情緒的變動(dòng)，加強(qiáng)對(duì)投資者情緒的管理，減少投機(jī)行為和噪音交易者，引導(dǎo)投資者理性投資；建立完善的市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)制，強(qiáng)化市場(chǎng)管控能力，營造良好投資氛圍，推動(dòng)股票市場(chǎng)健康穩(wěn)定的發(fā)展。

1、規(guī)范投資者情緒管理

股票市場(chǎng)的組成部分是由政府、證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)、上市公司、機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者聯(lián)合構(gòu)成，彼此之間相互協(xié)作和制約的關(guān)系正是投資者情緒產(chǎn)生的必然因素。在股票市場(chǎng)中，隨處可見年齡層段、社會(huì)階層和文化水平各異的投資者，當(dāng)他們產(chǎn)生偏見的投資者情緒時(shí)，此類蝴蝶效應(yīng)往往加劇了市場(chǎng)的動(dòng)蕩，影響股票市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。對(duì)投資者的行為有效規(guī)范，加強(qiáng)管理和教育，是穩(wěn)定市場(chǎng)流通性和優(yōu)化市場(chǎng)收益的首要任務(wù)，提出如下對(duì)策建議：（1）提升投資者金融水平。散戶或機(jī)構(gòu)投資者在金融平臺(tái)進(jìn)行交易時(shí)，根據(jù)投資金額設(shè)置金融相關(guān)理論知識(shí)等級(jí)制考核，即投資金額越高，考核知識(shí)難點(diǎn)更全。機(jī)構(gòu)投資者往往掌握大量資金，一旦失誤容易造成巨大的損失，同時(shí)也可避免散戶投資者盲目入市，產(chǎn)生跟風(fēng)或其他非理性交易行為；（2）提高股票市場(chǎng)入市門檻。投資者在開戶時(shí)，提交現(xiàn)金財(cái)產(chǎn)證明，實(shí)行投資金額占比現(xiàn)金財(cái)產(chǎn)總額管控機(jī)制，讓投資者攜部分資金入市交易，一定程度上避免投資者在全額入市的投機(jī)行為或資金短缺時(shí)杠桿防風(fēng)險(xiǎn)能力不足，造成股票市場(chǎng)的動(dòng)蕩；（3）加強(qiáng)投資咨詢機(jī)構(gòu)或平臺(tái)的快速發(fā)展。通過專業(yè)的投資咨詢機(jī)構(gòu)和平臺(tái)，正確引導(dǎo)投資者理性投資，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制和投資策略進(jìn)行指導(dǎo)，避免投資者的非理性投資行為，以及減少噪音交易的盲目從眾。

2、完善投資者情緒管控體系

投資者情緒是影響股票市場(chǎng)收益的關(guān)鍵所在，監(jiān)測(cè)的到位，預(yù)警的及時(shí)，控制的能力，全面完善投資者情緒管控體系是維護(hù)股票市場(chǎng)長期穩(wěn)定發(fā)展的重要手段。提出如下對(duì)策和建議：（1）健全投資者情緒指標(biāo)監(jiān)測(cè)機(jī)制。建立投資者情緒監(jiān)測(cè)指標(biāo)體系，通過指標(biāo)的變量對(duì)投資者在股票市場(chǎng)中的樂觀和悲觀情緒進(jìn)行監(jiān)測(cè)，應(yīng)對(duì)股票市場(chǎng)中投資者情緒的快速傳播和影響；（2）完善市場(chǎng)流通性預(yù)警機(jī)制。全面、明確地完善市場(chǎng)流通性預(yù)警機(jī)制的各項(xiàng)指標(biāo)，多維度監(jiān)控測(cè)度，對(duì)市場(chǎng)流通性的強(qiáng)弱進(jìn)行預(yù)警。避免市場(chǎng)流通性過強(qiáng)，推動(dòng)市場(chǎng)有效平穩(wěn)的發(fā)展；（3）加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制。政府部門應(yīng)針對(duì)股票市場(chǎng)中基金數(shù)量不足、輿論炒作誘導(dǎo)、制度不完善等問題加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，制定風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與評(píng)估的具體辦法，保證有效的實(shí)施，以此來避免股票市場(chǎng)中出現(xiàn)的各類風(fēng)險(xiǎn)；（4）建立市場(chǎng)秩序行為規(guī)范。根據(jù)市場(chǎng)中出現(xiàn)的違規(guī)行為及其影響力的程度，實(shí)行等級(jí)處罰。將受眾群體牽連程度、經(jīng)濟(jì)損失程度、區(qū)域危害影響等逐級(jí)劃分，懲處分明，充分保障投資者合法權(quán)益。