宋爽

自比特幣誕生以來，基于區(qū)塊鏈技術的數(shù)字貨幣就因分布式記賬的特點受到廣泛關注，也因此與治理問題結下不解之緣。很多人認為，從中心化治理走向分布式治理是社會發(fā)展的進步，因此應當大力發(fā)展區(qū)塊鏈技術;但也有人認為，區(qū)塊鏈的去中心化需要各國政府謹慎對待。就數(shù)字貨幣而言，我國即將推出的央行數(shù)字貨幣（DC/EP）也備受爭議。推崇者認為，央行數(shù)字貨幣由中國人民銀行（簡稱“人行”）獨自發(fā)行和管理是最具效率的;質疑者則提出，分布式系統(tǒng)才是數(shù)字貨幣未來的主流趨勢。從金融治理的角度來看，無論是人行對DC/EP的中心化治理，還是Facebook對Libra穩(wěn)定幣的聯(lián)盟鏈治理，都是具有經濟效率的選擇。不同類型的數(shù)字貨幣選擇何種治理結構，應由其貨幣屬性和市場結構決定。

比特幣：開放的公有鏈治理模式

關于比特幣的貨幣屬性，學術界爭論已久。目前的基本共識是，比特幣并非嚴格意義上的“貨幣”，其脫離傳統(tǒng)銀行體系，也沒有明確的發(fā)行人。國際主流觀點認為比特幣不能行使貨幣的三大基本職能：由于缺少價值“錨”，比特幣的價格波動劇烈，不是合格的價值尺度和交易媒介，也不能作為價值貯藏的良好工具。而且，比特幣獨立于傳統(tǒng)銀行體系，不在傳統(tǒng)貨幣范疇。它既不是由央行直接發(fā)行的現(xiàn)金，也不是基于銀行賬戶的存款;完全獨立于以“中央銀行-商業(yè)銀行”二元結構為核心所衍生出來的貨幣體系，脫離M0、M1和M2的范疇。也就是說，傳統(tǒng)的金融機構都不是比特幣的發(fā)行人，實際上比特幣根本就不存在發(fā)行人。有些觀點認為比特幣的發(fā)行采用“挖礦”機制，類似于黃金。但是，從治理角度，二者是存在區(qū)別的。黃金的地理屬性使其通常歸屬于某個司法管轄區(qū)，相應的政府自然承擔起治理權利和責任;比特幣則完全沒有明確的發(fā)行人，沒有任何單一主體負責管理其發(fā)行和使用的過程。由于獨立于傳統(tǒng)貨幣體系，不受傳統(tǒng)貨幣當局監(jiān)管，又沒有天然的發(fā)行人和責任人，因此由比特幣的所有人（使用人）共同治理是最為公平、有效的治理方式。

從流通的市場范圍和結構來看，比特幣從無到有建立起一個全新的交易市場。作為一種新興的“貨幣”，比特幣起初沒有市場。為了最大程度地獲取網絡外部性，最有效的措施就是通過開放的公共網絡，吸引更多參與者。因此，比特幣網絡向所有人開放，任何能連接互聯(lián)網的個人都可以輕松地申請比特幣錢包，然后進行挖礦或者交易。短短11年時間，比特幣的美國用戶數(shù)量已經達到2700萬人，約占美國人口的9%。由于整個網絡都是分布式的，各節(jié)點地位平等，沒有層級之分、沒有中心節(jié)點，為了維持網絡的有序運行，那么各參與者共同治理就不失為最公平、最有效的模式?？梢姡忍貛挪扇￠_放的公有鏈治理模式，實際上是在其特定貨幣屬性和市場結構特征下，最有效率的一種治理模式。

替代現(xiàn)金的央行數(shù)字貨幣：中心化治理模式

國際上已經有30多個國家著手開展央行數(shù)字貨幣的研發(fā)，其中多數(shù)在對央行數(shù)字貨幣零售業(yè)務的探討中，以替代現(xiàn)金（M0）為初始階段的首要目標。就我國而言，人行一直強調其發(fā)行的DC/EP旨在替代M0，這一貨幣屬性就決定了只有人行能夠作為DC/EP的發(fā)行人。雖然歷史上也曾出現(xiàn)過由私人機構和中央銀行共同發(fā)行現(xiàn)金的時代，但最終還是演變?yōu)閮H由央行發(fā)行，這其中除了政治考量，也是市場選擇的結果。在信用貨幣時代，私人機構的逐利性很難保證其發(fā)行的現(xiàn)金價值穩(wěn)定，過度通脹和擠兌發(fā)生都可能危及國家金融安全。因此，政府需要以自身信用背書發(fā)行現(xiàn)金，維持現(xiàn)金的價值穩(wěn)定，承擔現(xiàn)金的發(fā)行和流通成本，以及此過程中的監(jiān)管責任。既然央行是現(xiàn)金的直接提供者，那么對于替代現(xiàn)金的央行數(shù)字貨幣，其治理權責自然應當由央行來承擔。

從流通的市場范圍和結構來看，DC/EP具有無限法償性，可以全社會流通。市場中的金融機構、企業(yè)、個人都被納入央行數(shù)字貨幣的流通范圍，人行無需與其他機構合作或者聯(lián)盟，即可在整個市場上普及DC/EP。因此，人行直接進行中心化治理就可以保障DC/EP在市場上的規(guī)范運作，自然無需采用分布式的治理結構。實際上，如果一定要用分布式治理結構，反而造成社會資源的浪費，因為其他治理節(jié)點的運作必然會產生相應成本，他們彼此之間以及與人行之間還會有溝通成本。因此，旨在替代M0的央行數(shù)字貨幣采用央行主導的中心化治理模式，是由貨幣屬性和市場結構共同決定的。

數(shù)字穩(wěn)定幣：聯(lián)盟鏈治理模式

從貨幣屬性來看，數(shù)字穩(wěn)定幣主要取代銀行賬戶體系內的資金，屬于M1的一部分。與法幣掛鉤的數(shù)字穩(wěn)定幣，大多由銀行賬戶中的法幣資金1∶1抵押兌換。如摩根大通發(fā)行的穩(wěn)定幣JPM Coin，就是由企業(yè)存放在摩根大通賬戶上的資金轉換得到，而非取代現(xiàn)金?？梢姡瑪?shù)字穩(wěn)定幣是國家信用與私人發(fā)行的有機結合，由金融機構或其他私人機構發(fā)行，但是通過掛鉤法幣保持幣值穩(wěn)定。不過，數(shù)字穩(wěn)定幣又與傳統(tǒng)意義上的M1存在區(qū)別。因為國內的傳統(tǒng)金融機構之間已經建立起完備的互操作性，所以資金可以在各金融機構和支付平臺（如支付寶、微信支付等）之間隨意轉移，而數(shù)字穩(wěn)定幣則不能跨系統(tǒng)通用。也就是說，數(shù)字穩(wěn)定幣具有更強的發(fā)行人屬性，多數(shù)情況下只能獲得其發(fā)行機構的認可，而不能在其他機構進行兌換。因此，作為發(fā)行方的機構自然就應承擔起運營和管理數(shù)字穩(wěn)定幣的職責，成為數(shù)字穩(wěn)定幣的治理責任人。

從流通范圍和市場結構來看，單一發(fā)行人的數(shù)字穩(wěn)定幣面臨著較強的市場局限性。在零售支付場景下，一種由私人機構發(fā)行的數(shù)字穩(wěn)定幣很難獲得市場的廣泛接受，一家私人機構也不可能搭建一個覆蓋全社會的支付網絡。而且，如果每家私人機構都去搭建自己的支付網絡，無疑會造成社會資源的浪費，這些支付網絡所能享受的網絡外部性也非常有限。在這種情況下，聯(lián)合治理的模式將更具經濟效率優(yōu)勢。各類私人機構共同推出一種數(shù)字穩(wěn)定幣，并且將傳統(tǒng)金融機構和商業(yè)平臺也引入治理聯(lián)盟，使這種穩(wěn)定幣不僅可以得到不同金融機構的認可并隨時轉換為傳統(tǒng)銀行體系內的賬戶資金，同時也可在市場上獲得更大程度的認可，實現(xiàn)網絡外部性優(yōu)勢。可見，數(shù)字穩(wěn)定幣采用聯(lián)盟鏈的治理模式，也是在其貨幣屬性和市場結構下，最具經濟效率的選擇。

由此就不難理解為何Facebook會發(fā)起設立Libra協(xié)會來治理其數(shù)字穩(wěn)定幣的生態(tài)網絡。數(shù)字穩(wěn)定幣Libra由一系列具有穩(wěn)定聲譽的央行貨幣計價的銀行存款、短期政府債券作為貨幣儲備發(fā)行。如果Facebook是Libra的唯一發(fā)行人，雖然其龐大的社交網絡能為Libra提供廣泛的用戶基礎，但是這種新型的穩(wěn)定幣卻很難得到傳統(tǒng)金融機構和支付平臺的認可。通過將Visa、Mastercard等支付業(yè)巨頭，eBay、Uber等交易平臺，Vodafone等電信企業(yè)納入Libra協(xié)會，Libra能夠實現(xiàn)社交網絡、支付網絡和通訊網絡的有機融合，吸引更多使用者加入Libra生態(tài)系統(tǒng)，最大程度地獲取網絡外部性。由此看來，Libra采取聯(lián)盟鏈的治理模式，將新興的數(shù)字貨幣技術與傳統(tǒng)的貨幣網絡整合為一體，將創(chuàng)建一個覆蓋全球的全新支付體系，比任何一國的央行數(shù)字貨幣或任何一種已經出現(xiàn)的數(shù)字穩(wěn)定幣更加令人敬畏。

主要結論和啟示

數(shù)字貨幣是未來貨幣發(fā)展的重要趨勢，以何種治理模式運作需要考慮其貨幣屬性和市場結構。比特幣脫離傳統(tǒng)貨幣體系，無明確發(fā)行人，需要開拓新的交易網絡，因此采用開放的公有鏈治理模式最具經濟效率。人行計劃發(fā)行的DC/EP旨在替代M0，由人行直接發(fā)行，具有無限法償性，因此采用中心化的治理模式是符合市場規(guī)律的。面對當前市場上對人行以中心化方式發(fā)行DC/EP的質疑聲，人行應從市場效率的角度積極予以回應。數(shù)字穩(wěn)定幣由基于賬戶的資金轉換，是典型的國家信用與私人發(fā)行的有機結合，具有較強的發(fā)行人屬性和市場局限性，因此更適合采取聯(lián)盟鏈治理模式。如果未來我國允許私人機構發(fā)行數(shù)字穩(wěn)定幣，應當鼓勵金融機構和企業(yè)合作建立聯(lián)盟鏈系統(tǒng)，以最大程度地整合市場資源。總之，不同類型的數(shù)字貨幣采用何種治理模式，都是市場選擇的結果，不應人為地刻意設計和解讀。

前述幾種數(shù)字貨幣治理模式的選擇不僅具有經濟效率，對于金融安全也有積極意義。比特幣在公有鏈治理模式下，各節(jié)點共同管理網絡、相互監(jiān)督，并通過加密算法和公、私鑰機制保障資金安全，開拓了貨幣網絡安全治理的思路。替代現(xiàn)金的央行數(shù)字貨幣由一國的最高貨幣監(jiān)管機構——央行直接監(jiān)管，能夠實現(xiàn)全程可追溯、防篡改，避免現(xiàn)金被用于洗錢、行賄、恐怖主義融資等違法活動，也是符合國家金融安全需要的。數(shù)字穩(wěn)定幣采用聯(lián)盟鏈的治理模式，可以實現(xiàn)私人機構之間的相互監(jiān)督，避免單個發(fā)行機構操控或篡改數(shù)據(jù)，防止單中心節(jié)點受到攻擊而導致系統(tǒng)癱瘓，因而對于金融安全也有積極意義。而且，從金融安全的角度，即便是采用聯(lián)盟鏈治理結構的數(shù)字穩(wěn)定幣，央行也應作為系統(tǒng)的最高治理節(jié)點。可見，不能說數(shù)字貨幣或者其某種治理模式一定會對金融安全產生不利影響，貨幣治理模式的創(chuàng)新也會對金融安全具有積極意義。

（作者單位：中國社會科學院世界經濟與政治研究所）