達(dá)倫·方達(dá)

先鋒集團(tuán)首席執(zhí)行官蒂姆·巴克利（Tim Buckley）。攝影/《巴倫周刊》

先鋒基金（Vanguard）的經(jīng)紀(jì)客戶可能會(huì)得到一份新年禮物。預(yù)計(jì)該公司不久將宣布，取消股票和期權(quán)交易的傭金（編者注：本文英文版刊發(fā)于2019年12月27日。2020年1月2日，先鋒集團(tuán)正式宣布了取消股票交易傭金的決定）。

取消交易費(fèi)用對(duì)先鋒集團(tuán)來說將是一個(gè)巨大的轉(zhuǎn)變。就在此前幾周，該公司首席執(zhí)行官蒂姆·巴克利（Tim Buckley）還拒絕了削減傭金的想法。而在2019年10月，其他所有折扣經(jīng)紀(jì)商都曾采取過該舉措?！拔覀儗ふ业氖遣煌耐顿Y者，”他在2019年11月中旬對(duì)《巴倫周刊》（Barrons）表示，“我們已經(jīng)做出選擇，不為那些想要進(jìn)行頻繁買賣的人提供所有服務(wù)?！?/p>

就此可看出該行業(yè)變化有多快，連行業(yè)領(lǐng)袖也在傭金問題上追趕同行的步伐。

先鋒的地位正在動(dòng)搖嗎？

依靠低傭金投資，先鋒集團(tuán)成為了世界上最大的基金公司之一。它已經(jīng)成為一個(gè)令人畏懼的競爭對(duì)手，自2014年以來先鋒集團(tuán)占據(jù)了（美國）基金行業(yè)70%的凈銷售額，其管理的資產(chǎn)超過5.7萬億美元。2018年，先鋒集團(tuán)占（美國）整個(gè)基金業(yè)凈銷售額的97%，令人震驚。其他基金公司都難以望其項(xiàng)背。它可以壓低它所涉及的一切業(yè)務(wù)的經(jīng)濟(jì)效益。

然而，它的城堡現(xiàn)在正遭到圍攻。它的低成本優(yōu)勢正在被技術(shù)進(jìn)步、行業(yè)整合和競爭加劇所侵蝕。指數(shù)基金在整個(gè)行業(yè)非常便宜，先鋒的價(jià)格不再是最低的了。先鋒的經(jīng)紀(jì)平臺(tái)缺乏創(chuàng)新的工具和功能，公司也遭遇了一系列令人尷尬的技術(shù)故障。

共同基金總資產(chǎn)

共同基金總資產(chǎn)

指數(shù)公共基金資產(chǎn)

注：數(shù)據(jù)截至2019 年11月30日。共同基金資產(chǎn)不包括母基金和貨幣市場基金。資料來源：Morningstar Direct。制圖：宋麗雯

指數(shù)公共基金資產(chǎn)

注：數(shù)據(jù)截至2019 年11月30日。共同基金資產(chǎn)不包括母基金和貨幣市場基金。資料來源：Morningstar Direct。制圖：宋麗雯

競爭者們正在瓜分市場。在主要經(jīng)紀(jì)商中，嘉信理財(cái)（Charles Schwab，SCHW）率先在2019年10月份取消了股票交易傭金。嘉信理財(cái)、道富銀行（State Street，STT）和貝萊德（BlackRock，BLK）的iShares交易所交易基金（iShares exchange-traded funds）的交易價(jià)格已經(jīng)跟先鋒相當(dāng)或更低。 嘉信理財(cái)?shù)摹爸悄堋保╮obo）ETF服務(wù)不收取任何年費(fèi)，而先鋒的類似服務(wù)收取0.3%的年費(fèi)，不過它還同時(shí)提供給客戶一個(gè)財(cái)務(wù)顧問（嘉信提供的咨詢服務(wù)每月收費(fèi)30美元）。

批評(píng)人士說，先鋒需要一針創(chuàng)新的強(qiáng)心劑。投資顧問史蒂夫·洛克申（Steve Lockshin）表示： “他們有點(diǎn)傲慢?！甭蹇松暝谙蠕h咨詢委員會(huì)（Vanguard advisory council）工作，探索新技術(shù)。 他說：“當(dāng)你擁有先鋒那樣的成功時(shí)，你會(huì)覺得你比其他人更聰明，傲慢也會(huì)隨之而來。”

有些傲慢是有道理的：先鋒在改變基金行業(yè)方面比其他任何公司都做得更好。該公司創(chuàng)始人杰克·博格（Jack Bogle）讓投資變成每個(gè)人都能做的事情，消除了高額交易費(fèi)帶來的鴻溝，并開發(fā)了能夠獲得市場回報(bào)的產(chǎn)品。事實(shí)證明，這種模式獲得了廣泛的成功，并迫使其他公司紛紛效仿。

巴克利反駁了先鋒不再是價(jià)格領(lǐng)導(dǎo)者并缺乏創(chuàng)新的說法?！疤岬较蠕h，你不必?fù)?dān)心你付出的費(fèi)用問題?！彼f。先鋒的資產(chǎn)加權(quán)平均費(fèi)率為0.1%，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平0.58%。

巴克利說，該公司每年在技術(shù)方面的投資超過10億美元。近年來，該公司推出了數(shù)只共同基金和ETF。自2015年以來，其管理的投資組合資產(chǎn)累計(jì)達(dá)1480億美元。該公司計(jì)劃在2020年推出一款成本更低的智能投資顧問，名為Vanguard Digital Advisor。先鋒還在進(jìn)行國際擴(kuò)張，目標(biāo)是將其低成本指數(shù)化品牌引入歐洲、亞洲和其他交易費(fèi)仍居高不下的地區(qū)。

盡管如此，先鋒仍然面臨著更加激烈的競爭和關(guān)于其未來的強(qiáng)烈質(zhì)疑。指數(shù)基金一直是一種商品。但隨著美國基金費(fèi)率趨于零（富達(dá)基金已經(jīng)是這種情況），先鋒的產(chǎn)品要從競爭對(duì)手中脫穎而出變得越來越困難。先鋒可以依靠龐大的資產(chǎn)基礎(chǔ)實(shí)現(xiàn)增長，但在經(jīng)紀(jì)和咨詢服務(wù)等領(lǐng)域它已經(jīng)落后了。嘉信理財(cái)和德美利證券（TD Ameritrade Holding，AMTD）的合并計(jì)劃將創(chuàng)造一個(gè)強(qiáng)大的競爭對(duì)手，可能會(huì)進(jìn)一步對(duì)先鋒的收費(fèi)和客戶基礎(chǔ)構(gòu)成挑戰(zhàn)。

指數(shù)浪潮曾推動(dòng)了先鋒的崛起，如果這一因素開始減弱，先鋒將如何在這些力量中立足？當(dāng)然，先鋒自己有答案。但是，當(dāng)涉及到另一個(gè)問題時(shí)，先鋒就保持沉默了：它實(shí)際上賺了多少錢，并回報(bào)給了投資者？是否先鋒作為一家共同基金的結(jié)構(gòu)，意味著這些基金的持有者本身就是投資者？巴克利和其他高管拒絕透露先鋒的營收、利潤和稅收的任何細(xì)節(jié)。先鋒的財(cái)務(wù)狀況是個(gè)黑匣子。

先鋒真的是搖搖欲墜嗎？

哪怕只是問出這個(gè)問題，聽起來都有點(diǎn)瘋狂。畢竟，這是一家從行業(yè)牛虻變成了有能力壓低價(jià)格、搶購資產(chǎn)、讓人感到恐懼的公司。

根據(jù)晨星公司研究部副總裁約翰·雷肯德勒（John Rekenthaler）的說法，自2008年以來，先鋒基金在基金行業(yè)凈銷售額中的份額翻了一番，從15%上升到平均30%左右。雷肯德勒說，在過去的5年中，先鋒獲得了1.2萬億美元的凈新增資金，相比之下，其他所有基金公司加起來的凈新增資金總和為5000億美元。先鋒凈新增資金的大部分都流向了指數(shù)基金，但先鋒也是美國第三大主動(dòng)管理型共同基金，截至2019年11月底，這部分資產(chǎn)為1.1萬億美元，僅次于美洲基金（American Funds）和富達(dá)基金。

在退休市場上，先鋒已經(jīng)成為一股不可動(dòng)搖的力量。該公司管理著1900多個(gè)退休計(jì)劃，資產(chǎn)總額達(dá)1.4萬億美元，許多企業(yè)雇主已經(jīng)在退休計(jì)劃中納入了先鋒的目標(biāo)日期基金（target-date fund），這是大多數(shù)計(jì)劃的默認(rèn)投資。據(jù)Morningstar Direct的數(shù)據(jù)，先鋒集團(tuán)的目標(biāo)日期基金總額為5000億美元，占市場份額的39%，幾乎是排第二的競爭對(duì)手富達(dá)基金的兩倍，后者所占的市場份額為20%。

所有這些都是成功的故事。1975年，當(dāng)博格創(chuàng)立先鋒時(shí)，人們給主動(dòng)型基金公司支付高額的報(bào)酬，希望能夠獲得出色的業(yè)績。指數(shù)投資被視為一種離奇的學(xué)術(shù)觀點(diǎn)，接近于社會(huì)主義;投資者可以在長期內(nèi)通過跟隨市場（而不是試圖擊敗市場）來獲得更好收益的觀點(diǎn)，聽起來可不符合美國精神。

博格讓投資者相信，通過降低成本、長期持有和避免復(fù)雜產(chǎn)品，他們最有可能成功。他并不反對(duì)主動(dòng)管理——先鋒成立最初也是一家全主動(dòng)管理基金公司，旗下有11只基金，其中包括 Wellington（VWELX）。但是，主動(dòng)管理基金必須是低成本的，才有競爭力。

先鋒成了家庭投資的代名詞——一個(gè)你可以推薦作為大學(xué)儲(chǔ)蓄賬戶或者你祖母退休賬戶的安全地方。博格的智慧引發(fā)了數(shù)百萬人寄來支票，其中包括一些超級(jí)粉絲，他們被稱為“博格頭”（Bogleheads），他們每年都會(huì)去先鋒的園區(qū)朝圣。這個(gè)占地300英畝的總部位于賓夕法尼亞州費(fèi)城郊區(qū)的莫爾文，是博格的圣地。博格于2019年1月去世，他被稱為“圣人杰克”（Saint Jack），盡管這對(duì)一些人來說有些諷刺。園區(qū)草地上有一座他的雕像，這里到處都是航海主題的建筑，比如船形健身房和摩根廚房的自助餐廳，這一切都反映了他對(duì)海軍歷史的熱愛。

博格不僅因?yàn)樾麚P(yáng)指數(shù)基金的福音而受到人們的喜愛。他的另一項(xiàng)遺產(chǎn)是讓先鋒成為一家把客戶放在第一位的集團(tuán)，把錢放回客戶的口袋。他廢除了向基金收取銷售傭金的行業(yè)慣例。他把先鋒集團(tuán)設(shè)計(jì)成一家由基金股東擁有的共同公司，類似于一家共同保險(xiǎn)公司。先鋒規(guī)模越大，就能節(jié)省越多的成本，用于回報(bào)股東，這與傳統(tǒng)的基金公司或銀行形成了鮮明對(duì)比。先鋒將指數(shù)基金從華爾街的笑柄變成了一個(gè)主流產(chǎn)品，目前指數(shù)基金占了美國股票基金資產(chǎn)的一半，其中僅先鋒一家的指數(shù)基金就超過3萬億美元。

ETF 總資產(chǎn)

注：數(shù)據(jù)截至2019 年11月30日。共同基金資產(chǎn)不包括母基金和貨幣市場基金。資料來源：Morningstar Direct。制圖：宋麗雯

ETF 總資產(chǎn)

注：數(shù)據(jù)截至2019 年11月30日。共同基金資產(chǎn)不包括母基金和貨幣市場基金。資料來源：Morningstar Direct 制圖：宋麗雯

現(xiàn)年50歲的巴克利表示，先鋒“建立在叛亂和顛覆的理念之上”。巴克利于1991年開始擔(dān)任博格的助理，并在此期間獲得了兩個(gè)哈佛學(xué)位，并于2018年接任公司首席執(zhí)行官。他說：“我們已經(jīng)塑造了這個(gè)行業(yè)今天的模式?！?/p>

這只是有輕微的夸張。為應(yīng)對(duì)先鋒集團(tuán)的價(jià)格壓力和增長，該行業(yè)的基金費(fèi)率已經(jīng)連續(xù)多年下降。1975年先鋒的資產(chǎn)加權(quán)平均費(fèi)率為0.68%，如今已經(jīng)下降至0.1%。2018年，該公司率先取消了非先鋒ETF的交易傭金（先鋒自己的ETF從未收取傭金） ，引發(fā)了其他公司的一連串降價(jià)行動(dòng)。先鋒的影響力令人印象尤為深刻，因?yàn)樵摴静粸榉咒N支付一分錢。雖然先鋒的銷售業(yè)績突出，營銷工作有力，但都是投資者找上先鋒，而不是反過來。

當(dāng)然，指數(shù)基金并不僅僅因?yàn)橄蠕h而流行起來，主動(dòng)型基金業(yè)績不好也是一個(gè)因素。巴克利說，在20世紀(jì)70年代和80年代，主動(dòng)型基金的回報(bào)差異更大，部分原因是監(jiān)管機(jī)構(gòu)還沒有制定公平獲取公司信息的規(guī)則。如今，主動(dòng)型基金的回報(bào)與指數(shù)基金更加接近，部分原因是每個(gè)人都能看到相同的收益報(bào)告和公開會(huì)議記錄，削弱了主動(dòng)型基金經(jīng)理的優(yōu)勢。自2008年以來，大量資金流出了主動(dòng)型美國股票基金。

非凡的牛市也為指數(shù)基金提供了助力：跟蹤標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)，可以在過去10年里為你提供平均13.4%的年化收益。既然可以用指數(shù)基金獲得更好的回報(bào)，為什么要費(fèi)心去做主動(dòng)投資呢？

先鋒成了技術(shù)后進(jìn)者嗎？

盡管如此，那些欣賞先鋒的人，尤其是不斷壯大的獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問行業(yè)的成員，仍然對(duì)此感到沮喪。該公司不為顧問們提供托管資產(chǎn)服務(wù)。2003年，該公司退出托管服務(wù)，表示希望繼續(xù)專注于投資管理。顧問們將先鋒看作一個(gè)在技術(shù)方面的落后者。

“先鋒是值得信賴的品牌和令人難以置信的產(chǎn)品生產(chǎn)商，但如果你問顧問們‘你是否會(huì)將先鋒看作技術(shù)領(lǐng)導(dǎo)者或者合作伙伴？答案是否定的?！甭蹇松暾f，“除了讓顧問幫忙分銷其產(chǎn)品，先鋒實(shí)際上并不知道如何與顧問合作?！?/p>

該公司長期以來一直在與認(rèn)為其技術(shù)落后的看法作斗爭。在過去幾年中，先鋒的客戶經(jīng)歷了網(wǎng)站中斷、匯款故障和基金費(fèi)率搞錯(cuò)，包括2018年8月發(fā)生的一件事，當(dāng)時(shí)一些先鋒基金似乎在一夜之間損失了一半的價(jià)值。

巴克利承認(rèn)先鋒有過失誤。他表示：“我們的現(xiàn)金流超過了排在我們后的九家公司的總和。這樣的成功帶來很高的期望，所以你不能坐在那里抱怨?！?/p>

他補(bǔ)充說，先鋒的龐大規(guī)模使其成為一個(gè)容易受到攻擊的目標(biāo)?！叭绻覀兂霈F(xiàn)了兩分鐘的網(wǎng)站中斷，那就會(huì)成為一個(gè)頭條新聞，而其他公司有兩個(gè)小時(shí)的中斷，也不會(huì)成為新聞。”

盡管如此，這種挫敗感還是顯而易見的。2019年10月的一個(gè)早晨，先鋒的一位名叫鮑勃·貝拉萊克斯（Bob Bellagamba）的客戶醒來時(shí)，他的銀行發(fā)出警報(bào)，說他的支票賬戶透支了7.5萬美元。他幾周前曾對(duì)先鋒有一筆轉(zhuǎn)賬，而先鋒一直在重復(fù)從他的賬戶劃轉(zhuǎn)資金。解決這個(gè)問題需要很多電話和電子郵件?！八麄兯坪蹩偸谴嬖诩夹g(shù)問題。”61歲的貝拉萊克斯說。他放棄了整合他在先鋒的外部賬戶信息，因?yàn)闊o法正確更新。

約翰·博格財(cái)識(shí)中心（John C. Bogle Center for Financial Literacy）的顧問和志愿董事會(huì)成員艾倫·羅斯（Allan Roth）會(huì)向他的客戶推薦先鋒基金。但他表示：“在嘉信理財(cái)或富達(dá)，你可以得到更好的服務(wù)和更低的費(fèi)率。先鋒的網(wǎng)頁界面笨拙且不容易操作。它并不完美，而且已經(jīng)變得更加落后了。”

嘉信理財(cái)、德美利證券和富達(dá)提供更多的交易服務(wù)、現(xiàn)金管理和投資工具。嘉信理財(cái)和其他公司正在推出零星股權(quán)投資，以吸引千禧一代并推出更多的移動(dòng)功能，而富達(dá)甚至推出加密貨幣托管。

與此同時(shí)，先鋒集團(tuán)在一些領(lǐng)域做了精簡。2018年夏天，該公司取消了賬單支付。先鋒公司表示，只有不到2%的合格客戶使用賬單支付。零售投資主管卡琳·里西（Karin Risi）表示：“我們不是一家銀行，網(wǎng)上賬單支付不是我們提供服務(wù)的核心。”先鋒不再給資產(chǎn)在100萬到500萬美元的新客戶指派顧問，他們會(huì)被轉(zhuǎn)到電話服務(wù)中心。先鋒表示，它已經(jīng)將一半的“重要”客戶轉(zhuǎn)移到這種服務(wù)模式中。

這些變化惹惱了像威廉 · 貝克（William Beck）這樣的顧客，他不得不把賬單支付業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)到銀行。他在先鋒的代理沒有事先通知就離開了，這讓他很不高興。“如果我能在其他地方找到更好的服務(wù)，我會(huì)考慮從先鋒轉(zhuǎn)走。”64歲的貝克說，他是阿拉巴馬州費(fèi)爾霍普的一名退休人員。

投資者抱怨先鋒集團(tuán)將增長看得優(yōu)先于服務(wù)?！拔铱吹较蠕h在谷歌和 Facebook的廣告方面燒了很多錢?！币晃豢蛻?019年8月在“博格頭論壇”（Bogleheads forum）上寫道。在那之前先鋒的基金定價(jià)出現(xiàn)了問題。 這位客戶表示：“它們應(yīng)該先用其中一部分資金解決它們的問題，然后再致力于增加資產(chǎn)管理規(guī)模（AUM，assets under management）?！?h3>先鋒最近有什么動(dòng)作？

先鋒最近在力推的是專戶理財(cái)（managed account）。先鋒的顧問業(yè)務(wù)可能會(huì)因Digital Advisor這一產(chǎn)品的推出而受到提振，該公司計(jì)劃通過這個(gè)產(chǎn)品大賣其經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、退休金計(jì)劃和401（k）計(jì)劃。以年費(fèi)率（包括底層基金）0.2%的總成本計(jì)算，它的定價(jià)將低于大多數(shù)競爭對(duì)手。先鋒計(jì)劃通過為客戶提供全面投資來區(qū)別于競爭對(duì)手。嘉信理財(cái)和其他公司都要求客戶將現(xiàn)金存入銀行，在這樣操作下，如果現(xiàn)金在銀行長時(shí)間滯留，就會(huì)拖累回報(bào)。

從費(fèi)率來講，Digital Advisor不會(huì)特別便宜，但由于沒有現(xiàn)金拖累，它的業(yè)績可能會(huì)更好。“Digital Advisor將以一個(gè)明顯更低的價(jià)格提供綜合服務(wù)，全部服務(wù)都采用數(shù)字格式，”里西說，“這一想法是顛覆性的?！?/p>

然而，Digital Advisor不太可能僅僅在價(jià)格上顛覆現(xiàn)有的競爭對(duì)手?！叭藗兛偸莾A向于去他們已經(jīng)托管了資金的地方，”洛克申說，“這就像買一輛車，你在網(wǎng)上研究它，然后去經(jīng)銷商那里按照他們設(shè)定的價(jià)格購買?！?/p>

他補(bǔ)充說，如果價(jià)格是主要驅(qū)動(dòng)力，那么嘉信理財(cái)?shù)拿赓M(fèi)機(jī)器人顧問應(yīng)該已經(jīng)讓Betterment和Wealthfront關(guān)門大吉了。這兩家機(jī)器人理財(cái)公司在先鋒的競爭下可能是最脆弱的，因?yàn)樗鼈兪仟?dú)立的，底層資產(chǎn)主要是先鋒的基金，而且成本稍高?，F(xiàn)在Betterment正在跟三維基金公司（Dimensional Fund Advisors）展開合作，將其作為先鋒產(chǎn)品的替代品。

先鋒的起步非常高，它擁有3000萬客戶，800萬人把錢直接給先鋒投資，另外2200萬人通過顧問和機(jī)構(gòu)投資。它可以依靠客戶慣性的力量來構(gòu)建資產(chǎn)規(guī)模。先鋒集團(tuán)還計(jì)劃將其機(jī)器人推向經(jīng)紀(jì)商、注冊投資顧問、銀行和401（k）計(jì)劃等中間方。

“先鋒有超過2萬億美元的資金是通過中間方持有的，這也是先鋒業(yè)務(wù)中增長最快的部分?！苯鹑陬檰柗?wù)負(fù)責(zé)人湯姆·蘭普拉（Tom Rampulla）說。先鋒為中間方提供的其他產(chǎn)品包括模型投資組合、分析軟件和“行為指導(dǎo)”技術(shù)，供顧問在與客戶溝通時(shí)使用。

先鋒在主動(dòng)管理方面也不是毫無建樹。雖然它的大部分增長來自指數(shù)基金，但它在主動(dòng)型固定收益業(yè)務(wù)（由內(nèi)部管理）和股票基金（主要由次級(jí)顧問管理）方面的資產(chǎn)規(guī)模也一直在上漲。成立于1929年的Wellington在過去的15年里擊敗了95%的同行。先鋒的Vanguard PrimeCap Core （VPCCX）盡管最近遇到了困難，但它長期以來一直是成長型基金的領(lǐng)導(dǎo)者。在過去一年中，該公司還推出了幾只主動(dòng)管理型的基金，包括Vanguard Commodity Strategy （VCMDX）、Vanguard Global ESG Select Stock （VEIGX）和 Vanguard International Core Stock （VWICX）。巴克利說：“我們是主動(dòng)管理的堅(jiān)定信徒。”

不過，如果指數(shù)下滑，先鋒可能無法指望主動(dòng)型基金去收復(fù)失地。像該行業(yè)的許多其他基金公司一樣，先鋒的主動(dòng)型股票基金也出現(xiàn)了資金流出。2019年從Health Care、Wellington、Windsor II和PrimeCap等基金流出的資金達(dá)到185億美元（然而，其主動(dòng)管理型固定收益業(yè)務(wù)吸收了300億美元）。

與高費(fèi)率基金相比，低費(fèi)率基金在留住資產(chǎn)方面具優(yōu)勢，但先鋒的資產(chǎn)規(guī)模似乎正在下滑：盡管2019年美股是個(gè)大牛市，但最近先鋒的總資產(chǎn)量比2018年底少了2000億美元。2018年底，該公司的主動(dòng)管理型資產(chǎn)有1.3萬億美元。

先鋒的對(duì)手們正發(fā)起挑戰(zhàn)

與此同時(shí)，先鋒面臨的競爭越來越激烈。嘉信理財(cái)和德美利證券的合并將產(chǎn)生一個(gè)經(jīng)紀(jì)巨頭和基金巨頭。技術(shù)咨詢公司 Dynasty Financial Partners的首席執(zhí)行官謝爾·彭尼（Shirl Penney）表示，合并后的公司可能會(huì)更大幅度地壓低基金費(fèi)率和咨詢服務(wù)定價(jià)，并擴(kuò)大銀行服務(wù)，“它們將成為先鋒要面對(duì)的一個(gè)比它塊頭更大的競爭對(duì)手”。

投資成本大幅下降

在先鋒集團(tuán)的帶領(lǐng)下，基金年費(fèi)穩(wěn)步下降。該公司成立于1975年，當(dāng)時(shí)其平均年費(fèi)率（以資產(chǎn)加權(quán)計(jì)）為0.68%，而該行業(yè)的平均年費(fèi)率為0.73%。據(jù)晨星公司的數(shù)據(jù)，近45年過去了，如今先鋒基金的平均年費(fèi)率是0.1%，而整個(gè)行業(yè)的年費(fèi)率是0.58%。資料來源：先鋒集團(tuán)、晨星公司和Lipper。制圖：宋麗雯

與此同時(shí)，指數(shù)基金的費(fèi)率大幅下降，這導(dǎo)致單純依靠價(jià)格競爭變得越來越困難。2018年，富達(dá)推出了零費(fèi)率指數(shù)共同基金（index mutual funds），試圖打敗先鋒。嘉信理財(cái)、道富銀行（State Street）和安碩（iShares）發(fā)行的ETF費(fèi)率與先鋒的產(chǎn)品相近。這些產(chǎn)品在費(fèi)率方面的差異可以忽略不計(jì)，對(duì)大多數(shù)投資者來說，這些差異不會(huì)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的影響——尤其是考慮到納稅問題的時(shí)候。任何非退休賬戶賣出基金都會(huì)產(chǎn)生納稅問題。富達(dá)的零費(fèi)用基金取得了成功，但它們沒有讓先鋒拉響洪水警報(bào)。“我不認(rèn)為人們會(huì)對(duì)價(jià)格那么敏感。”洛克申說。

即使他們不是大交易員，先鋒的經(jīng)紀(jì)客戶仍然堅(jiān)守著一個(gè)簡單的網(wǎng)站。該公司已經(jīng)不再提供借記卡或信用卡了，這些卡原本是用來為投資者支付其他銀行和經(jīng)紀(jì)公司所提供的回扣或津貼的。該業(yè)務(wù)的利潤率大約是跟公司的平均利率持平。

“他們一次又一次地證明，他們的技術(shù)是低效的。”《先鋒投資者獨(dú)立顧問》（The Independent Adviser for Vanguard Investors）的聯(lián)合編輯丹·維納（Dan Wiener）表示。他說，先鋒為顧問提供的網(wǎng)站曾經(jīng)包含更多的數(shù)據(jù)，但現(xiàn)在這些數(shù)字已經(jīng)沒有了。而先鋒表示：“我們通過先鋒的網(wǎng)站向顧問們提供了一套強(qiáng)有力的工具和數(shù)據(jù)?！?/p>

經(jīng)紀(jì)客戶確實(shí)有一種優(yōu)待：他們賬戶中的現(xiàn)金會(huì)自動(dòng)轉(zhuǎn)入貨幣市場基金，在那里可以進(jìn)行交易。富達(dá)也采取了同樣的做法，但大多數(shù)其他基金公司——包括嘉信理財(cái)、德美利證券和 E* Trade Financial （ETFC）——都是將現(xiàn)金轉(zhuǎn)移到收益率較低的銀行存款中。

巴克利說，先鋒集團(tuán)正在大力投資于技術(shù)和服務(wù)，雇傭更多的注冊理財(cái)規(guī)劃師，并努力避免網(wǎng)站中斷和其他故障?！拔覀兊拈T檻更高，我們也應(yīng)該有更高的門檻，所以我們必須不斷投資于此，”他表示。

財(cái)務(wù)狀況是先鋒最大的謎團(tuán)

先鋒最大的謎團(tuán)是其自身的財(cái)務(wù)狀況。該公司不發(fā)布年度財(cái)報(bào)（與富達(dá)不同，富達(dá)也是私有企業(yè)）。它的營收、利潤、稅收和薪酬方式都不披露。

巴克利表示，該公司“大量”的營收來自基金，并已向債權(quán)人發(fā)布了財(cái)務(wù)報(bào)告。他表示：“在留存收入的范圍內(nèi)，我們與其他公司一樣納稅。”先鋒必須“按成本價(jià)”運(yùn)營，僅收取基金“夠支付其運(yùn)營成本”的費(fèi)用。

先鋒賺多少錢？還有什么可以作為投資者的儲(chǔ)蓄分發(fā)出去呢？ 也許我們可以做一些粗略的計(jì)算。

假設(shè)先鋒每年至少有57億美元的營收，這僅僅是按照其管理資產(chǎn)規(guī)模乘以0.1%的資產(chǎn)加權(quán)平均費(fèi)率計(jì)算的。另外先鋒還對(duì)1480億美元的咨詢賬戶收取0.3%的費(fèi)率，它還有其他營收來源，如401（k）賬戶的記錄保存、交易手續(xù)費(fèi)、交易傭金和可變年金。先鋒參與了營收分享的行業(yè)實(shí)踐，向其他在其經(jīng)紀(jì)平臺(tái)上銷售產(chǎn)品的基金公司收取每年高達(dá)資產(chǎn)規(guī)模0.4%的費(fèi)用。根據(jù)其披露的信息，這些費(fèi)用是一個(gè)“重要的營收來源”。

如果先鋒每年的營收達(dá)到100億美元，那么它的規(guī)模將超過資產(chǎn)管理龍頭公司普信集團(tuán)（T. Rowe Price Group，TROW），后者的營收為56億美元，但低于貝萊德的144億美元、嘉信理財(cái)?shù)?07億美元和富達(dá)的204億美元。資產(chǎn)管理公司和經(jīng)紀(jì)公司的凈利潤率在25% 到30%之間。根據(jù)這個(gè)計(jì)算，先鋒的運(yùn)營收入將在25億到30億美元之間，理論上這筆錢可以作為儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)移給投資者的。零傭金交易可能會(huì)稍微削減先鋒的營收。但是，如果不知道先鋒的銷售額和運(yùn)營成本，就不可能知道它賺了多少、發(fā)放了多少。

巴克利說：“我們不能支付特別股息，但我們可以通過降低費(fèi)率來補(bǔ)償給投資者。這標(biāo)志著先鋒是一家盈利公司，而且我們正在向客戶返還資本或收益?！?/p>

先鋒的增長應(yīng)該會(huì)幫助投資者。公司規(guī)模越大，在降低成本的同時(shí)，能夠分享給投資者的就越多。但目前還不清楚如何做到。博格在去世前與先鋒集團(tuán)的領(lǐng)導(dǎo)層意見不一，因?yàn)樗J(rèn)為該公司可以進(jìn)一步降低收費(fèi)。隨著先鋒的擴(kuò)張，該公司可能會(huì)拿出更多收益用于分享。但究竟有多少可能是一個(gè)謎。

（《巴倫》英文版2019年12月27日報(bào)道）