史蒂芬·羅奇

和許多人一樣，我一直批評(píng)歐洲經(jīng)濟(jì)和貨幣聯(lián)盟（EMU）是一個(gè)功能癱瘓的貨幣區(qū)。盡管強(qiáng)烈的歐洲一體化政治承諾是一個(gè)世紀(jì)的戰(zhàn)爭(zhēng)和災(zāi)難性流血的“矯正之方”，但經(jīng)濟(jì)和貨幣聯(lián)盟始終缺少一個(gè)關(guān)鍵性的支柱：財(cái)政聯(lián)盟。

不再是這樣了。7月21日達(dá)成的歷史性的協(xié)議——7500億歐元?dú)W盟復(fù)蘇基金，也被稱(chēng)為下一代歐盟，改變了這一切，并將給高估的美元和低估的歐元帶來(lái)深遠(yuǎn)而持續(xù)的影響。

美國(guó)在浪費(fèi)歷史性的COVID-19危機(jī)所帶來(lái)的機(jī)會(huì)，而歐洲則抓住了機(jī)會(huì)——這不是第一次。2012年7月，在眼看就要致命的主權(quán)債務(wù)危機(jī)的高峰面前，時(shí)任歐洲央行行長(zhǎng)德拉吉宣布“不惜一切代價(jià)”捍衛(wèi)岌岌可危的歐元。這一承諾鞏固了歐洲央行作為不可撼動(dòng)的單一貨幣的守護(hù)者的信譽(yù)，但對(duì)于解決更大的當(dāng)務(wù)之急并沒(méi)有什么作用——必須用國(guó)家主權(quán)換取泛歐洲財(cái)政轉(zhuǎn)移機(jī)制。

7月21日的協(xié)議正是填補(bǔ)了這一點(diǎn)?，F(xiàn)在， EMU的支柱終于齊全：共同貨幣、中央銀行，以及可信的統(tǒng)一財(cái)政政策承諾。

當(dāng)然，協(xié)議遠(yuǎn)非完美。特別是，它要求歐盟27個(gè)成員國(guó)一致同意——在當(dāng)今充滿(mǎn)火藥味的極化的政治環(huán)境中，這是一個(gè)棘手的難題。在歐盟基金的構(gòu)成方面也有一場(chǎng)大角力，這個(gè)基金將包括390億美元的一次性COVID-19紓困撥款和3600億歐元的長(zhǎng)期限貸款。魔鬼常常藏在細(xì)節(jié)之中，但底線(xiàn)是明確的：下一代歐盟極端情況下將獲得大規(guī)模發(fā)行泛歐主權(quán)債券的關(guān)鍵性支持。這讓歐洲終于成為新的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的支持者，而到目前為止，能做到這一點(diǎn)的只有一種資產(chǎn)：美國(guó)國(guó)債。

歐洲財(cái)政突破，將化解高估的美元和低估的歐元之間的矛盾。外匯市場(chǎng)最近的交易情況似乎正在體現(xiàn)這一點(diǎn)。但為時(shí)尚早。盡管廣義歐元指數(shù)在6月和7月初大幅上漲，但真實(shí)值仍比2009年10月的高點(diǎn)低14%，而美元雖然在最近幾周有所下跌，仍比2011年7月的低點(diǎn)高29%。我的預(yù)測(cè)是廣義美元指數(shù)下跌35%，依據(jù)是這僅僅是世界兩大主要貨幣之間姍姍來(lái)遲的價(jià)值校準(zhǔn)的開(kāi)始。

我完全明白，貨幣動(dòng)向向來(lái)是最難的宏觀預(yù)測(cè)。美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘做過(guò)著名的拋硬幣比喻。盡管如此，有時(shí)候嘗試一下也是值得的。

我的看空觀點(diǎn)是美元高估，具備大跌條件，這是出于兩條分析思路：美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)失衡的迅速惡化，以及放棄一切全球領(lǐng)導(dǎo)者姿態(tài)的政府。7月21日歐洲所取得的突破，以及這對(duì)于歐元的意義，強(qiáng)化了我的感覺(jué)。

在宏觀失衡方面，美國(guó)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄的暴跌是我最初的觀點(diǎn)的依據(jù)，如今，這正在穩(wěn)步成為現(xiàn)實(shí)。疫情所引起的個(gè)人儲(chǔ)蓄激增已開(kāi)始消退，個(gè)人儲(chǔ)蓄率從4月的32%下降至5月的23%，而聯(lián)邦預(yù)算赤字暴增，光是6月就增加8630億美元——幾乎與2019年全年的缺口9840億美元相當(dāng)。當(dāng)然，美國(guó)國(guó)會(huì)過(guò)幾天將實(shí)行新的數(shù)萬(wàn)億美元規(guī)模的COVID-19紓困法案。這將給已然受到抑制的國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄造成巨大壓力——在基本與疫情無(wú)關(guān)的2020年第一季度，凈國(guó)民儲(chǔ)蓄率只有國(guó)民收入的1.5%——并將讓經(jīng)常項(xiàng)目出現(xiàn)創(chuàng)紀(jì)錄的赤字。

這方面與歐洲的對(duì)比特別強(qiáng)烈。國(guó)際貨幣基金組織（IMF）預(yù)測(cè) 2020年美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目赤字將達(dá)到GDP的2.6%，而歐盟將出現(xiàn)GDP的2.7%的經(jīng)常項(xiàng)目盈余——里外里相差5.3個(gè)百分點(diǎn)。美國(guó)爆發(fā)COVID危機(jī)時(shí)的儲(chǔ)蓄緩沖墊遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如歐洲，并且嚴(yán)重依賴(lài)財(cái)政政策，凈儲(chǔ)蓄和經(jīng)常項(xiàng)目差額將繼續(xù)向有利于歐洲的方向變化——從而給美元造成巨大的下跌壓力。

全球領(lǐng)導(dǎo)力方面也是如此，特別是美國(guó)在去全球化、脫鉤和貿(mào)易保護(hù)主義等方面的“帶頭”作用。此外，我對(duì)歐洲最近的氣候變化措施尤其印象深刻——不但規(guī)定了下一代歐盟要信守巴黎氣候協(xié)定，還準(zhǔn)備將總體預(yù)算的近三分之一用于綠色基礎(chǔ)設(shè)施和相關(guān)支出計(jì)劃。很不幸，美國(guó)總統(tǒng)特朗普與此完全背道而馳，陸續(xù)撤銷(xiāo)了奧巴馬總統(tǒng)時(shí)期實(shí)施的大部分環(huán)境監(jiān)管，更不用說(shuō)在2017年初退出巴黎氣候協(xié)定。

在遏制COVID方面的差異也同樣令人震驚。在截至7月21日的一周，美國(guó)新增病例創(chuàng)出單日67000人的新高——較6月中旬升高了令人咋舌的208%。在歐盟27國(guó)，確診感染單日新增自5月中旬以來(lái)保持大體穩(wěn)定，略高于5000人。歐洲的人口比美國(guó)多35%，因此美國(guó)在遏制冠狀病毒方面的大潰敗在人均指標(biāo)上更加扎眼。此外，美國(guó)冠狀病毒檢測(cè)速度實(shí)際上在隨著傳染率的爆發(fā)而降低，這駁斥了特朗普政府的蒼白的辯解——更多檢測(cè)導(dǎo)致更多傳染人數(shù)。歐洲的公共衛(wèi)生和執(zhí)行情況更加深入堅(jiān)定，你情愿持有誰(shuí)的貨幣？

美國(guó)例外論向來(lái)是堅(jiān)如磐石的美元的錦上之花，這樣的日子一去不復(fù)返了。作為全世界最不受待見(jiàn)的主要貨幣，歐元很可能迎來(lái)了自己的例外論時(shí)期。美元下跌壓力也將因此加劇。

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