張省 董盈

摘要：影子銀行的發(fā)展能夠滿足地方政府、企業(yè)、個人的投融資需求，并在推動經(jīng)濟發(fā)展、促進金融改革方面發(fā)揮重要作用，但其融資規(guī)模大、杠桿率高、形式多樣易變不透明等特征加大了宏觀調(diào)控的難度，影響了金融的穩(wěn)定性。通過梳理相關(guān)文獻，發(fā)現(xiàn)：國內(nèi)外監(jiān)管機構(gòu)、學(xué)者對影子銀行內(nèi)涵的界定在角度上存在差異;影子銀行規(guī)模測算的方法主要有兩種，即按統(tǒng)計口徑對影子銀行進行層次劃分來計算影子銀行規(guī)模的子類業(yè)務(wù)加總法和為解決統(tǒng)計上重復(fù)結(jié)算或漏算等問題提供新思路的負債核算法;影子銀行在緩解中小企業(yè)融資約束的同時也加大了其融資成本，在促進經(jīng)濟發(fā)展的同時也加大了金融市場風(fēng)險。未來應(yīng)在影子銀行的運作效果、缺陷修正、法律監(jiān)管等方面展開研究。

近年來，隨著我國金融市場的快速發(fā)展和金融工具的不斷創(chuàng)新，除傳統(tǒng)的存款業(yè)務(wù)、貸款業(yè)務(wù)外，影子銀行體系也獲得了快速發(fā)展。據(jù)估測，2018年我國影子銀行信貸規(guī)?？傤~達到了62.09萬億元，占當年GDP的68.97%[1]。因此，影子銀行成為近年來實務(wù)界和學(xué)術(shù)界關(guān)注的熱點話題。梳理現(xiàn)有相關(guān)文獻可以發(fā)現(xiàn)，雖然眾多學(xué)者從影子銀行的內(nèi)涵界定、規(guī)模測算和影子銀行對微觀層面和宏觀層面經(jīng)濟的影響等方面進行了研究，但關(guān)于影子銀行的研究尚不夠全面、系統(tǒng)。鑒于此，本文擬在梳理影子銀行的內(nèi)涵、規(guī)模測算、影子銀行對宏觀和微觀經(jīng)濟影響的基礎(chǔ)上，指出現(xiàn)有研究的不足，對影子銀行未來的相關(guān)研究方向進行展望，以推動我國影子銀行的持續(xù)健康發(fā)展。

一、影子銀行的內(nèi)涵

“影子銀行”的概念最早誕生于2007 年的美聯(lián)儲年會上，其被定義為：既能游離在監(jiān)管體系外又能和傳統(tǒng)的商業(yè)銀行（接受監(jiān)管）體系相對應(yīng)的融資類金融機構(gòu)。影子銀行公認的作用為向居民、企業(yè)、金融機構(gòu)提供高杠桿率、期限配合和流動性強的服務(wù)，所以其在一定程度上可代替具有商業(yè)銀行核心功能的那些市場、機構(gòu)與工具[2]。

1.國外學(xué)者對影子銀行內(nèi)涵的界定

國外對影子銀行的界定，迄今仍然莫衷一是。2007年美國太平洋投資管理公司執(zhí)行董事P.麥卡利[3]在美聯(lián)儲年度會議上第一次提出“影子銀行體系”的概念。E.本特森[4]認為影子銀行是一種利用杠桿操作各種證券、金融工具的中間形式的金融機構(gòu)。金融穩(wěn)定理事會（Financial Stability Board，縮寫為FSB）[5]認為監(jiān)管銀行系統(tǒng)之外的所有非傳統(tǒng)信貸中介都屬于影子銀行的范疇。國外監(jiān)管機構(gòu)通常從機構(gòu)視角、功能視角和監(jiān)管視角界定傳統(tǒng)銀行活動和影子銀行活動。英格蘭銀行金融穩(wěn)定部副總裁保羅·塔克指出，影子銀行向居民、企業(yè)、金融機構(gòu)提供高杠桿率、期限配合和流動性強的服務(wù)，并在一定程度上代替商業(yè)銀行核心功能表明影子銀行不僅包括“機構(gòu)”，還包含所有能夠發(fā)揮金融功能的方法、工具和市場，可見影子銀行體系的復(fù)雜性[6]。例如，美國影子銀行體系由以下五部分組成：一是市場型金融機構(gòu)，包括獨立金融公司、對沖基金、貨幣市場共同基金、私募股權(quán)基金、私人信用貸款機構(gòu);二是多種機構(gòu)參與的證券化安排（投資銀行發(fā)揮的作用最重要）;三是做市商所、經(jīng)紀人開展的融資活動和第三方支付的隔夜回購;四是資產(chǎn)支持票據(jù)、房地產(chǎn)投資信托、結(jié)構(gòu)化投資實體、資產(chǎn)支持債券（其大多由金融控股公司、商業(yè)銀行發(fā)起并作為其重要組成部分）;五是銀行之外的支付、結(jié)算、清算等[7]。

國際貨幣基金組織（International Monetary Fund，縮寫為IMF）[8]總結(jié)了各國監(jiān)管機構(gòu)和學(xué)術(shù)界界定影子銀行的三個角度。首先，從參與實體角度看，影子銀行一般指不受監(jiān)管體系嚴格約束又與銀行相對應(yīng)的金融中介機構(gòu)，如T.阿德里安等[9]認為影子銀行是以市場為導(dǎo)向的金融中介機構(gòu);V.阿查里亞等[10]認為影子銀行是較少受到監(jiān)管的非銀行金融機構(gòu)，但像銀行一樣實施借貸活動、杠桿活動;M.里克斯等[11-12]認為影子銀行是一種沒有央行流動性支持的參與實體，但能實施具備期限、信用與流動性轉(zhuǎn)換功能的活動。其次，從實施活動角度看，影子銀行指創(chuàng)新金融工具、創(chuàng)新金融活動，如有學(xué)者[13-15]認為影子銀行與銀行業(yè)務(wù)相似，但其開展的信用中介業(yè)務(wù)較少受到監(jiān)管;J.科克詹[16]認為影子銀行業(yè)務(wù)指資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。再次，從創(chuàng)新市場角度看，影子銀行指證券化市場、金融衍生品市場，如G.加里等[17]認為影子銀行系證券化市場和提供短期資金的回購市場。因各國經(jīng)濟發(fā)展水平、政治制度、金融結(jié)構(gòu)不同，各國影子銀行的表現(xiàn)形式也不完全相同。正如2013年FSB[5]在《全球影子銀行監(jiān)測報告》中總結(jié)的，尚未有一個國際通行標準來界定何種對象是影子銀行業(yè)務(wù)，對其判定要依據(jù)不同國家的金融體系和監(jiān)管體系的具體情況。

2.國內(nèi)學(xué)者對影子銀行內(nèi)涵的界定

王增武等[18]認為，中國影子銀行業(yè)務(wù)是非銀行金融機構(gòu)的創(chuàng)新業(yè)務(wù)，不被統(tǒng)計在銀行資產(chǎn)負債表中，而劃分在銀行損益表中。曾剛[19]指出，銀行同業(yè)創(chuàng)造的信用是嚴格意義上的信用，其創(chuàng)造的信用和資金流入了實體經(jīng)濟;非銀行同業(yè)創(chuàng)造的信用是廣義上的信用，其創(chuàng)造的信用是對金融體系自身的支持。李文喆[20]給出了中國影子銀行的功能性定義：不接受銀行業(yè)嚴格監(jiān)管又依賴銀行信用并從事銀行業(yè)務(wù)，具體指除傳統(tǒng)的銀行表內(nèi)貸款、債券投資外，影子銀行能開展具備完整的信用轉(zhuǎn)換、期限轉(zhuǎn)換和流動性轉(zhuǎn)換功能的金融業(yè)務(wù)。李鵬[21]指出，我國影子銀行隱藏在傳統(tǒng)銀行信貸業(yè)務(wù)之中，整個融資過程仍由銀行主導(dǎo)，影子銀行業(yè)務(wù)是銀行信用中介的替代和延伸。

與國外學(xué)者對影子銀行內(nèi)涵的界定相比，國內(nèi)學(xué)者更傾向于從功能、風(fēng)險、監(jiān)管三方面來界定影子銀行的內(nèi)涵。綜合國內(nèi)眾多學(xué)者的研究發(fā)現(xiàn)：我國影子銀行缺少政府部門、信用機構(gòu)的監(jiān)管，易帶來系統(tǒng)風(fēng)險，有高期限轉(zhuǎn)換的功能。雖然近些年我國資本市場高速發(fā)展，但與國外資本市場發(fā)達程度存在一定的差距，國外影子銀行屬于交易型金融機構(gòu)，而我國的影子銀行屬于融資性金融機構(gòu)。因此，中國的影子銀行更類似銀行的影子。

二、影子銀行的規(guī)模測算

目前，國內(nèi)影子銀行的規(guī)模測算并沒有統(tǒng)一標準。通過梳理文獻發(fā)現(xiàn)，我國影子銀行的規(guī)模測算方法大致可分為4類：一是由GDP規(guī)模推算影子銀行規(guī)模;二是分別估計影子銀行各組成部分后相加;三是子類業(yè)務(wù)加總法;四是負債核算法。國內(nèi)學(xué)者以選用子類業(yè)務(wù)加總法者居多，但利用負債核算法計算影子銀行的規(guī)模更精準，故本文將重點研究子類業(yè)務(wù)加總法和負債核算法。

1.子類業(yè)務(wù)加總法

按統(tǒng)計口徑來計算影子銀行規(guī)模需對影子銀行進行層次上的劃分。國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松將其劃分為4個層次：最窄口徑、較窄口徑、較寬口徑、最寬口徑[22]。閻慶民[23]依據(jù)受監(jiān)管程度大小將中國影子銀行劃分為6種口徑，最廣義口徑測算規(guī)模為67.03萬億元，最狹義口徑估算規(guī)模為10.3萬億元。劉煜輝[24]測算區(qū)別于正規(guī)信貸業(yè)務(wù)的其他債務(wù)方式的規(guī)模約為25萬億元，其中銀行影子業(yè)務(wù)規(guī)模約為10萬億元。高善文[25]著重研究銀行表外融資業(yè)務(wù)，并以社會融資規(guī)模指標為基礎(chǔ)來估算影子銀行規(guī)模。子類業(yè)務(wù)加總法簡明直觀，但因各子類業(yè)務(wù)往往存在交叉或?qū)嵸|(zhì)相同的業(yè)務(wù)被不同機構(gòu)統(tǒng)計在不同的會計科目下，易導(dǎo)致統(tǒng)計上的重復(fù)計算或漏算。

2.負債核算法

負債核算法能夠為子類業(yè)務(wù)存在的交叉、統(tǒng)計上的重復(fù)計算或漏算問題的解決提供新思路[26]。負債核算法比傳統(tǒng)計算方法把表內(nèi)資產(chǎn)證券化的規(guī)模測試得更準確，且這種核算結(jié)果在時間和國別維度上可復(fù)制，可與測算出的影子銀行規(guī)模作歷史比較和國際比較，我國目前也有部分學(xué)者作了此類相關(guān)研究。孫國峰等[27]對影子銀行規(guī)模的測算既包括對傳統(tǒng)影子銀行規(guī)模的測算又包括對銀行影子規(guī)模的測算，其基于“有借必有貸，借貸必相等”的會計公式計算，發(fā)現(xiàn)銀行影子的資產(chǎn)擴張和隨之創(chuàng)造出來的存款規(guī)模是相等的，因此可從銀行的負債方入手，用可能負債減所有非影子資產(chǎn)來推算銀行影子的規(guī)模。李文喆[20]測算了2002—2018年的影子銀行總量。其利用測算原則的可比性、可靠性、可復(fù)制性、高頻度和連續(xù)性、無重復(fù)計算存量增量匹配，從資產(chǎn)負債表的負債端著手加總，剔除了重復(fù)計算，得到的宏觀總量涵蓋了影子銀行的全部業(yè)務(wù)。該學(xué)者基于存量、增量匹配原則計算出同比、環(huán)比的數(shù)據(jù)，列出了影子銀行資產(chǎn)負債表各主要科目的數(shù)據(jù)來源與測算方法供相關(guān)學(xué)者研究考證，其對影子銀行總量的估計是比較準確的，測算的翔實數(shù)據(jù)也為后續(xù)研究的開展打下了堅實基礎(chǔ)。

三、影子銀行對微觀經(jīng)濟與宏觀經(jīng)濟的影響

影子銀行的存在是一把“雙刃劍”，一方面其以金融創(chuàng)新的形態(tài)滿足了中小企業(yè)的融資需求，促進了經(jīng)濟金融發(fā)展;另一方面，在一定程度上，影子銀行存在金融風(fēng)險隱患且游離于金融監(jiān)管體系之外，會加劇宏觀經(jīng)濟波動。因此，研究影子銀行對企業(yè)的影響、理清影子銀行影響宏觀經(jīng)濟的作用機制，不僅有助于制定科學(xué)合理的監(jiān)管政策對影子銀行進行監(jiān)管，而且有助于緩解企業(yè)融資約束，促進經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。

1.對微觀經(jīng)濟產(chǎn)生的影響

有學(xué)者從微觀角度研究了影子銀行對企業(yè)產(chǎn)生的影響。徐軍輝[28]認為，影子銀行雖然借貸程序簡單、方式靈活，但其運作不規(guī)范且與傳統(tǒng)融資渠道相比利率較高、融資成本更大，很難成為中小企業(yè)的主要融資方式，影子銀行只能為中小企業(yè)提供過渡性的應(yīng)急資金來源。馬亞明等[29]通過分析影子銀行與商業(yè)銀行的動態(tài)效應(yīng)發(fā)現(xiàn)，證券類的風(fēng)險溢出效應(yīng)最大。李建軍等[30]利用兩種業(yè)務(wù)模式下影子銀行規(guī)模的測算方法在經(jīng)驗層面、理論層面分析了非金融企業(yè)影子銀行化對經(jīng)營風(fēng)險造成的影響，并研究了非金融企業(yè)影子銀行在不同業(yè)務(wù)模式下對經(jīng)營風(fēng)險的傳導(dǎo)機制。當企業(yè)通過購買“體制內(nèi)影子銀行體系”發(fā)行的各種“類金融產(chǎn)品”間接參與到影子信貸信用鏈條中時，整個金融體系的波動將通過“系統(tǒng)性風(fēng)險聯(lián)動機制”增加企業(yè)預(yù)期收益的波動性，從而加劇其經(jīng)營風(fēng)險。劉向華等[31]利用2007—2016年的數(shù)據(jù)建立GARCH＼|t＼|Copula＼|CoVaR模型來衡量影子銀行對商業(yè)銀行的風(fēng)險溢出效應(yīng)，通過分析得出以下兩個結(jié)論：股份制銀行的溢出風(fēng)險最高，城市商業(yè)銀行的溢出風(fēng)險中等，國有銀行的溢出風(fēng)險最低;信托業(yè)的風(fēng)險溢出效應(yīng)最明顯，證券業(yè)的風(fēng)險溢出效應(yīng)居其次，其他類型金融機構(gòu)的風(fēng)險溢出效應(yīng)排在最后?？傊?，影子銀行對商業(yè)銀行體系的風(fēng)險溢出效應(yīng)不大，各類型商業(yè)銀行都具有較好的風(fēng)險抵御能力。邢學(xué)艷等[32]通過研究發(fā)現(xiàn)，影子銀行的發(fā)展會導(dǎo)致商業(yè)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險增加，并且隨著利率市場化的推進，該效應(yīng)會顯著增強。任康鈺等[33]對我國影子銀行規(guī)模進行了測算，并利用73家上市與非上市商業(yè)銀行2013—2017年的面板數(shù)據(jù)，實證檢驗了影子銀行對流動性造成的影響，得出我國銀行影子業(yè)務(wù)對商業(yè)銀行全樣本數(shù)據(jù)流動性造成的負向影響效果明顯的結(jié)論。

2.對宏觀經(jīng)濟產(chǎn)生的影響

學(xué)者們對影子銀行對宏觀經(jīng)濟的影響進行了研究。陳劍等[34]基于SVAR模型（短期約束）分析發(fā)現(xiàn)：經(jīng)濟增長是驅(qū)動影子銀行發(fā)展的重要因素之一，同時在一定程度上，影子銀行能促進經(jīng)濟增長。有學(xué)者將影子銀行納入DSGE模型框架中，以使對影子銀行對宏觀經(jīng)濟運行整體影響的模擬分析更加符合實際。S.施瓦茨[35]通過分析影子銀行的DSGE模型發(fā)現(xiàn)，不正當激勵影子銀行或?qū)τ白鱼y行過于樂觀可放大貨幣政策對實體經(jīng)濟的影響。裘翔等[36]將影子銀行部門納入DSGE模型，利用數(shù)據(jù)定量分析了影子銀行對貨幣政策傳導(dǎo)的影響。M.芬克等[37]依據(jù)包含影子銀行部門的DSGE模型來研究金融發(fā)展對中國經(jīng)濟的影響，并得出以下結(jié)論：中國商業(yè)銀行忽略中小微企業(yè)的融資需求、將絕大部分資金投向國有企業(yè)對中國實體經(jīng)濟的發(fā)展不利。T.埃勒斯等[38]發(fā)現(xiàn)當不確定性較大時，影子銀行因風(fēng)險承擔(dān)而出現(xiàn)證券資產(chǎn)會產(chǎn)生流動性缺失這一問題，其會增加金融的脆弱性。馬亞明等[39]依據(jù)影子銀行的體系特征，構(gòu)建了多部門動態(tài)隨機一般均衡模型（包含影子銀行體系），分析了貨幣政策對利率、消費、總產(chǎn)出、投資等宏觀經(jīng)濟變量的影響。盧盛榮等[40]經(jīng)過調(diào)查研究指出，我國民營企業(yè)融資成本高、融資障礙多，存在信貸資源錯配、信貸投放使用效率低下的問題，影子銀行能緩解民營企業(yè)融資成本高、融資障礙多、信貸資源錯配的問題，與此同時會降低貨幣支出政策的執(zhí)行力度，加劇宏觀經(jīng)濟的不穩(wěn)定性。陳昌健等[41]通過對我國影子銀行的宏觀經(jīng)濟（GDP、國內(nèi)投資和出口貿(mào)易） 效應(yīng)考察，發(fā)現(xiàn)：在利率雙軌制背景下，短期內(nèi)影子銀行客觀上會對我國宏觀經(jīng)濟發(fā)展具有一定的促進效應(yīng)，特別是對我國利率雙軌制向利率市場化單軌制發(fā)展的進程發(fā)揮著促進作用;影子銀行的上述積極影響從長期看會逐漸減弱，最后消失;應(yīng)客觀看待影子銀行對我國宏觀經(jīng)濟和利率制度改革進程的影響，穩(wěn)妥推進利率“兩軌并一軌”改革。周麗濤等[1]在收集2002—2018年數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，通過建立VAR模型，分析影子銀行與經(jīng)濟增長之間的相互作用的關(guān)系，得出了影子銀行與經(jīng)濟增長之間存在長期關(guān)系、穩(wěn)定關(guān)系這一結(jié)論。短期來看，影子銀行受自身影響比經(jīng)濟增長影響多，影子銀行對經(jīng)濟增長有正效應(yīng);長期來看，影子銀行受自身的影響小于經(jīng)濟增長對其的影響，影子銀行對經(jīng)濟增長有負效應(yīng)。因此，應(yīng)加強對影子銀行的監(jiān)管，促進經(jīng)濟協(xié)調(diào)發(fā)展。

通過上述梳理可得出以下結(jié)論：從微觀角度看，影子銀行的發(fā)展對中小企業(yè)的融資產(chǎn)生的影響具有兩面性——沖擊了傳統(tǒng)銀行的經(jīng)營模式，推動了商業(yè)銀行金融創(chuàng)新;從宏觀角度看，影子銀行的發(fā)展能夠促進利率市場化、宏觀經(jīng)濟增長，但也會影響貨幣政策的實施，加大金融市場風(fēng)險。

四、研究展望

影子銀行體系的出現(xiàn)伴隨著金融自由化和金融創(chuàng)新，影子銀行體系的發(fā)展促進了金融體系的發(fā)展，也為經(jīng)濟的發(fā)展提供了積極動力，與此同時，影子銀行的發(fā)展也帶來了一連串的問題。隨著全球化進程的加快和我國金融部門不斷深化改革與發(fā)展，目前我國的影子銀行體系茁壯成長，金融產(chǎn)品、金融創(chuàng)新逐漸涌現(xiàn)。但是我國影子銀行體系不如歐美發(fā)達國家完善，規(guī)模也不及歐美發(fā)達的經(jīng)濟市場。因此，國內(nèi)的監(jiān)管機構(gòu)和學(xué)者應(yīng)借鑒歐美國家在應(yīng)對影子銀行問題方面的經(jīng)驗，深入研究政府與相關(guān)機構(gòu)如何有效引導(dǎo)影子銀行體系發(fā)揮其正面作用。學(xué)者們未來可以從以下幾個方面展開研究。

其一，對影子銀行運作效果進行研究。豐富影子銀行的功能與種類，規(guī)范私募股權(quán)基金、證券化市場、融資租賃、貨幣市場的發(fā)展，有利于開發(fā)不同種類風(fēng)險與收益產(chǎn)品?，F(xiàn)階段企業(yè)的融資需求大，促進貸款方和借款方的良性互動，需要完善資金供給機制和擴大融資渠道。

其二，對影子銀行的缺陷修正進行研究。目前我國信息披露存在不及時、不準確的問題，未來監(jiān)管方應(yīng)及時披露信息，提高信息透明度，改變投資者獲取信息的劣勢地位，減少市場信息不對稱現(xiàn)象。目前國內(nèi)影子銀行的金融創(chuàng)新是為收取高利息而進行的監(jiān)管套利，未來應(yīng)在滿足實體經(jīng)濟需求的基礎(chǔ)上，制止大額資金空轉(zhuǎn)，鼓勵和支持對社會有利的金融創(chuàng)新。目前金融系統(tǒng)尚未穩(wěn)定、平衡，對影子銀行實施一定程度的逆周期監(jiān)管可防止影子銀行的過度膨脹或過度萎縮。

其三，對影子銀行的法律監(jiān)管進行研究。目前應(yīng)對影子銀行風(fēng)險的相關(guān)監(jiān)管法規(guī)制度比較分散、未形成統(tǒng)一的體系。具體表現(xiàn)在金融監(jiān)管的法律體系存在漏洞，分業(yè)監(jiān)管模式導(dǎo)致有效監(jiān)管滯后，行政財務(wù)條例過于嚴格，金融消費者權(quán)益保護立法缺少等方面。未來相關(guān)部門應(yīng)完善影子銀行體系風(fēng)險監(jiān)管的法律對策：健全金融監(jiān)管法律體系，適度放寬行政性財務(wù)監(jiān)管，實行以功能監(jiān)管為主的協(xié)議合作。參考文獻：

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