田園 戴嘉

（安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)，安徽 蚌埠233030）

一、引言

伴隨學(xué)者Anderson首次提出“費(fèi)用粘性”概念，這一影響了成本會(huì)計(jì)領(lǐng)域的重要理論開始走進(jìn)人們的視線。費(fèi)用粘性改變了人們以往對(duì)于傳統(tǒng)成本性態(tài)的認(rèn)知，研究發(fā)現(xiàn)，業(yè)務(wù)量上升致使費(fèi)用增加的變化量大于下降引起成本降低的變化量[1]。實(shí)際上早在1992年Cooper等就提出了該現(xiàn)象在企業(yè)中普遍存在，并推測其與企業(yè)經(jīng)營者的成本管理行為有密切聯(lián)系[2]。學(xué)者Banker（2010）對(duì)費(fèi)用粘性的形成提出了三種理論：代理問題、調(diào)整成本和管理者樂觀預(yù)期[3]。

目前已有研究認(rèn)為，由于存在兩權(quán)分離所帶來的代理成本，當(dāng)企業(yè)的自由現(xiàn)金流較高時(shí)，管理者追求個(gè)人私利致使企業(yè)的資產(chǎn)運(yùn)營效率降低，費(fèi)用上升，加重費(fèi)用粘性發(fā)生的可能。然而現(xiàn)金持有量與自由現(xiàn)金流概念不同，自由現(xiàn)金流量指生產(chǎn)經(jīng)營中形成的現(xiàn)金流量減去資本性支出后的余額。已有文獻(xiàn)多從自由現(xiàn)金流的角度入手，并未嚴(yán)格區(qū)分現(xiàn)金持有量與自由現(xiàn)金流量，也未深入研究現(xiàn)金資源如何作用于企業(yè)費(fèi)用粘性，且企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)的影響不可小覷，在產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同的前提下現(xiàn)金持有狀況對(duì)費(fèi)用的支出與增減影響程度是否相同？

鑒于此，文章以我國2007-2018年非金融類上市公司為研究對(duì)象，考察現(xiàn)金持有對(duì)于我國上市公司費(fèi)用粘性的具體影響，研究表明，由于競爭效應(yīng)的存在，企業(yè)現(xiàn)金持有對(duì)費(fèi)用粘性具有抑制作用。同時(shí)，文章引入產(chǎn)權(quán)性質(zhì)以探究在所有權(quán)性質(zhì)不同的企業(yè)中，現(xiàn)金持有對(duì)費(fèi)用粘性的影響是否仍然存在。經(jīng)檢驗(yàn)得知，國有企業(yè)會(huì)促進(jìn)現(xiàn)金持有對(duì)費(fèi)用粘性的抑制，而非國有企業(yè)中并不顯著。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）現(xiàn)金持有與費(fèi)用粘性

Anderson（2003）在探究費(fèi)用與收入的變動(dòng)關(guān)系后知，當(dāng)銷售額下降時(shí)，一般費(fèi)用、銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用的減少幅度和銷售額上升時(shí)的增長幅度呈非對(duì)稱性態(tài)，下降時(shí)減少的絕對(duì)量要低于上升時(shí)增加的絕對(duì)量[1]?？偟膩碚f，企業(yè)費(fèi)用粘性歸因于調(diào)整成本、管理者樂觀預(yù)期與代理問題。企業(yè)通常會(huì)訂立一連串長期約定以保證企業(yè)的可持續(xù)經(jīng)營，由于調(diào)整成本的存在，約定變更會(huì)導(dǎo)致調(diào)整成本上升，一般企業(yè)不會(huì)輕易更改。管理者樂觀預(yù)期指在企業(yè)銷售量下降時(shí)，樂觀的管理者覺得這可能只是暫時(shí)的，因而不會(huì)調(diào)整經(jīng)營策略，有關(guān)成本便不會(huì)降低。而代理成本觀點(diǎn)為大多數(shù)學(xué)者所接受——出于“自利”傾向，經(jīng)理人在進(jìn)行資源配置和生產(chǎn)決策時(shí)可能使得費(fèi)用的調(diào)整結(jié)果與最優(yōu)配置間存在差異，“粘性”就此產(chǎn)生。

而在對(duì)企業(yè)眾多影響其生產(chǎn)運(yùn)營的資源中，現(xiàn)金資源屬于稀缺性最強(qiáng)、最易被濫用的中心資源[4]。作為企業(yè)專門持有的一種可以隨時(shí)使用并存儲(chǔ)在企業(yè)中的資源，現(xiàn)金能夠直接立即投入使用而頗受管理層青睞。權(quán)衡理論和優(yōu)序融資理論是現(xiàn)金持有的理論基礎(chǔ)，現(xiàn)金持有的后果也存在著競爭效應(yīng)、代理問題兩種迥異看法。出于日常經(jīng)營活動(dòng)需求和管理者對(duì)現(xiàn)金資源的偏好，企業(yè)往往存在大量現(xiàn)金，然而上市公司的高現(xiàn)金持有可能是為了充分發(fā)揮競爭效應(yīng)，從而抑制了費(fèi)用粘性，亦有可能導(dǎo)致代理問題惡化加劇費(fèi)用粘性。為厘清二者間真正的關(guān)聯(lián)，文章將從不同角度進(jìn)行論證。

根據(jù)優(yōu)序融資理論，為降低資本市場信息不對(duì)稱致使企業(yè)價(jià)值被外界低估等負(fù)面影響，企業(yè)偏好持有充裕的資金以及進(jìn)行內(nèi)部融資[5]。目前，在持有高額現(xiàn)金的前提下公司將可能發(fā)揮“競爭效應(yīng)”，尤其是偏好主動(dòng)進(jìn)攻的企業(yè)。首先，如今機(jī)遇不會(huì)被僅僅是被動(dòng)等待的企業(yè)所捕獲，因此企業(yè)也開始重視和強(qiáng)調(diào)積極“進(jìn)攻”、參與競爭。持有充沛的現(xiàn)金可以避免被其他企業(yè)吞并、把握投資機(jī)會(huì)以獲取更多市場份額，從而獲得競爭優(yōu)勢。這類積極“進(jìn)攻”的企業(yè)為保證隨時(shí)可能出現(xiàn)的更為重要的資金使用渠道，會(huì)有意識(shí)地避免大量資金停留在多個(gè)費(fèi)用項(xiàng)目上，因此將根據(jù)業(yè)務(wù)量升降情況靈活調(diào)整項(xiàng)目費(fèi)用，防范費(fèi)用“粘性”的出現(xiàn)導(dǎo)致財(cái)務(wù)困境。其次，持有較多現(xiàn)金資源的企業(yè)擁有更多戰(zhàn)略選擇空間，更加靈活的協(xié)調(diào)費(fèi)用與成本。例如，現(xiàn)金持有量多的企業(yè)往往與供應(yīng)商關(guān)系更好，有助于雙方在供應(yīng)鏈上共同就成本支出等作出雙贏決定，降低部分調(diào)整成本。二者信息的溝通降低了需求不確定性，避免管理層太過樂觀，從而降低企業(yè)成本粘性[6]。根據(jù)以上觀點(diǎn)，現(xiàn)金持有與費(fèi)用粘性反向變動(dòng)。

然而，也有不少學(xué)者更青睞于代理理論、權(quán)衡理論[7]。企業(yè)現(xiàn)金持有擁有最優(yōu)標(biāo)準(zhǔn)，高現(xiàn)金持有將帶來更突出的代理問題，可能加劇費(fèi)用粘性程度。第一，出于薪酬激勵(lì)效應(yīng)，管理者的薪酬往往與其經(jīng)營業(yè)績中的短期盈利指標(biāo)相掛鉤，此時(shí)高現(xiàn)金持有水平可能會(huì)刺激管理者謀取私利，很可能以低價(jià)值的方式使用持有的現(xiàn)金以謀得高薪。例如高管進(jìn)行過度投資，甚至投資對(duì)企業(yè)不利的項(xiàng)目以“構(gòu)建帝國”，但是高水平的現(xiàn)金持有使管理者免于擔(dān)心資金不足導(dǎo)致企業(yè)資金鏈斷裂。站在企業(yè)的立場來看，一旦市場飽和或是經(jīng)濟(jì)不景氣，由于調(diào)整成本、前期投資不良項(xiàng)目的存在，加之部分產(chǎn)業(yè)退出壁壘的限制，經(jīng)理人很難立即做出適應(yīng)市場變化的調(diào)整決策，費(fèi)用粘性隨之增加。第二，企業(yè)充足的現(xiàn)金持有量導(dǎo)致管理者即便在企業(yè)的銷售收入下滑時(shí)，也完全具備在職消費(fèi)的條件，并不會(huì)因?yàn)榭紤]到企業(yè)本身的經(jīng)營狀況而及時(shí)協(xié)調(diào)改善各項(xiàng)費(fèi)用支出，甚至利用唾手可得的現(xiàn)金資源謀求個(gè)人私利。

綜上，文章的邏輯推理圖如圖1所示：

圖1 兩條競爭性假設(shè)的邏輯推理圖

藉此，文章提出兩個(gè)競爭性假設(shè)：

H1a：企業(yè)現(xiàn)金持有水平越高，越能抑制費(fèi)用粘性；

H1b：企業(yè)現(xiàn)金持有水平越高，越能促進(jìn)費(fèi)用粘性。

（二）產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、現(xiàn)金持有與費(fèi)用粘性

鑒于我國上市公司特殊的所有制背景，區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)進(jìn)行現(xiàn)金持有與費(fèi)用粘性的研究十分必要。首先，侯曉紅（2020）指出，由于國企所有者的特殊性質(zhì)，在必要時(shí)上級(jí)政府擁有直接從國有企業(yè)中直接抽調(diào)部分資金以幫助其他國企度過難關(guān)的權(quán)利等，如國資委曾經(jīng)以網(wǎng)間結(jié)算名義從中國移動(dòng)調(diào)撥500億支持中國聯(lián)通使其減少資金壓力[8]。而現(xiàn)金資源是流動(dòng)性最強(qiáng)、使用途徑最為廣泛的資源，政府部門傾向于從現(xiàn)金持有量較高的國有企業(yè)抽調(diào)資金，因而此時(shí)管理者必須將現(xiàn)金資源及時(shí)從各非必要項(xiàng)目中抽離出來上交政府，若在多個(gè)費(fèi)用項(xiàng)目保留大量非必要資金，將無法及時(shí)實(shí)現(xiàn)上級(jí)要求。非國有企業(yè)則不會(huì)發(fā)生國家調(diào)撥資金的情況，因而此時(shí)國有企業(yè)現(xiàn)金持有水平越高，費(fèi)用粘性并不會(huì)隨之加劇。而對(duì)于接受了大量資金支持的被接受方企業(yè)而言，現(xiàn)金的使用會(huì)備受政府部門與外界媒體的關(guān)注，梁上坤（2017）指出政策性媒體的關(guān)注能有效抑制費(fèi)用粘性，故隨著現(xiàn)金持有量的提升，費(fèi)用粘性反而降低[9]。其次，國有企業(yè)經(jīng)營管理者追求政治權(quán)利和政治晉升，薪酬激勵(lì)的作用在國有企業(yè)中并不明顯。有學(xué)者表示經(jīng)理人的薪酬激勵(lì)不僅無法使代理問題緩解，反而成為代理問題的一種體現(xiàn)，方軍雄（2009）表明我國企業(yè)確實(shí)存在薪酬粘性，然而此類擔(dān)憂在國有企業(yè)中不復(fù)存在，國企管理者往往受到薪酬管控，這緩解了管理者出于短期盈利指標(biāo)帶來的高薪激勵(lì)而利用高現(xiàn)金持有進(jìn)行盲目投資等導(dǎo)致費(fèi)用粘性的負(fù)面影響[10]。

綜上，文章提出如下假設(shè)：

H2：國有控股企業(yè)能夠促進(jìn)現(xiàn)金持有對(duì)費(fèi)用粘性的抑制，而此關(guān)系在非國有企業(yè)中并不顯著。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本及數(shù)據(jù)來源

我國上市公司股權(quán)分置改革于2007年初已基本完成，故文章選取滬、深兩交易所2007-2018年上市公司作為研究樣本，數(shù)據(jù)源于國泰安數(shù)據(jù)庫。為確保實(shí)證結(jié)果可靠，數(shù)據(jù)篩除了以下公司：（1）金融類公司；（2）缺乏數(shù)據(jù)的公司；（3）ST公司；（4）銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用之和小于0且銷售收入小于0的數(shù)據(jù)；（5）當(dāng)年銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用之和大于銷售費(fèi)用的數(shù)據(jù)。此外，數(shù)據(jù)經(jīng)Excel處理后選擇stata14.0進(jìn)行分析，且對(duì)所有連續(xù)變量上下0.5%分位數(shù)進(jìn)行縮尾調(diào)整以消除異常值影響。

（二）模型與變量定義

為探究現(xiàn)金持有對(duì)費(fèi)用粘性的影響，文章參考孫錚和劉浩（2004）、萬壽義和田園（2017）等構(gòu)建模型如下[11][12]：

變量解釋如下：

1.被解釋變量。費(fèi)用變動(dòng)（△LnSG&Ai,t），為企業(yè)該年銷管費(fèi)用取對(duì)數(shù)與上一年銷管費(fèi)用取對(duì)數(shù)的差，取對(duì)數(shù)的目的是利用對(duì)數(shù)函數(shù)的性質(zhì)以消除由于期間和公司不同所致的數(shù)據(jù)方差過大的負(fù)面影響。

2.解釋變量。（1）收入變動(dòng)（△LnRevenuei,t），為企業(yè)該年?duì)I業(yè)收入取對(duì)數(shù)與上一年?duì)I業(yè)收入取對(duì)數(shù)的差。（2）虛擬變量（Di,t），公司該年?duì)I業(yè)收入比上一年下降時(shí)取1，否則取0。（3）現(xiàn)金持有（Cashholdi,t），采用現(xiàn)金與現(xiàn)金等價(jià)物與年末凈資產(chǎn)的比來表示。

3.控制變量。（1）經(jīng)濟(jì)變量（Economic_Var）,學(xué)者Anderson指出，出于經(jīng)理人對(duì)未來的樂觀預(yù)期和調(diào)整成本的存在，與費(fèi)用粘性密切相關(guān)的經(jīng)濟(jì)變量有如下四點(diǎn)：虛擬變量（S_decrease）、經(jīng)濟(jì)增長（Growth）、固定資產(chǎn)密集度（AI）、員工密集度（EI）。在上述模型中，控制這四個(gè)變量與粘性的交乘項(xiàng)。（2）控制變量（Control_Var），代表以上經(jīng)濟(jì)變量之外的控制變量。同時(shí)文章引入以下控制變量：企業(yè)性質(zhì)（SOE）、行業(yè)（Ind）和年份（Year）。在模型中β2若為負(fù)，代表費(fèi)用粘性確有其事。將現(xiàn)金持有與費(fèi)用粘性交乘，若β2符號(hào)為負(fù)、β3符號(hào)為正，代表現(xiàn)金持有水平越高，越能抑制費(fèi)用粘性；若β2、β3二者均為負(fù)，則意味企業(yè)現(xiàn)金持有水平越高，越能促進(jìn)費(fèi)用粘性。主要變量見表1。

表1 主要變量定義及說明單位：元

（三）描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果

表2展示了文章主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，在2007-2018年間，銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用占銷售收入百分比在所有樣本中的平均值為16.9%，中值是13.50%。這與江偉（2015）提出的均值為14.89%和中值11.72%相比略有上升，說明我國上市公司如今略微提升了在銷售和管理方面的投入，總體趨勢上企業(yè)的成本有所上升[13]。銷售費(fèi)用增長率均值為14.26%，中位數(shù)為11.93%，對(duì)比于銷售收入增長率均值13.44%、中位數(shù)11.29%的數(shù)值而言均超過了后者，體現(xiàn)出費(fèi)用粘性存在的客觀事實(shí)。上市公司現(xiàn)金持有量均值為20%，中值是15%，標(biāo)準(zhǔn)差為0.02，表明整體看來，我國滬深兩市上市公司持有現(xiàn)金資源的比重較高。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

（四）模型回歸分析

表3顯示了前文提出的模型的回歸結(jié)果，總體樣本中△LnRevenuei,t×Di,t即回歸系數(shù)β2的值為-0.597，在1%的水平上顯著，這代表在我國上市公司中，費(fèi)用粘性的確普遍存在。同時(shí)，回歸結(jié)果顯示β3的參數(shù)估計(jì)值為0.149，且在5%的水平上顯著，說明我國企業(yè)的現(xiàn)金持有水平越高，費(fèi)用粘性越受到抑制，驗(yàn)證了前文競爭性假設(shè)中的H1a。即由于競爭效應(yīng)的存在，持有較多現(xiàn)金資源的企業(yè)更可能為了積極“進(jìn)攻”等，會(huì)避免將資金停留在非必要的費(fèi)用項(xiàng)目中，保證在關(guān)鍵時(shí)機(jī)及時(shí)將其從企業(yè)滯留處抽回，從而降低了費(fèi)用粘性。

表3 回歸結(jié)果表

本文在全樣本的基礎(chǔ)上將其按國有和非國有企業(yè)分組，實(shí)證結(jié)果如表3的第三、四列數(shù)據(jù)所示，β3在國有企業(yè)中的數(shù)值為0.322，顯著性水平為1%，在非國有企業(yè)中為0.059然而并不顯著。說明國有企業(yè)會(huì)促進(jìn)現(xiàn)金持有對(duì)費(fèi)用粘性的抑制，而此關(guān)系在非國有企業(yè)中并不顯著，支持了假設(shè)H2。國有企業(yè)在現(xiàn)金持有量較高時(shí)易成為政府部門的關(guān)注對(duì)象，以調(diào)撥資金幫助其他國企渡過難關(guān)，因而會(huì)有意識(shí)地降低成本粘性等原因，均有助于降低費(fèi)用粘性。此外，GDP的變動(dòng)對(duì)國有企業(yè)的影響比非國有企業(yè)顯著，因?yàn)閲衅髽I(yè)將更為關(guān)注GDP的變動(dòng)情況，這與前文的理論陳述一致。

四、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）替換現(xiàn)金持有衡量指標(biāo)

為保證文章檢驗(yàn)結(jié)果的穩(wěn)健性，根據(jù)楊興權(quán)（2010）用貨幣資金加短期投資與資產(chǎn)總額的比來衡量現(xiàn)金持有量進(jìn)行分析，具體結(jié)果見表4[14]。由于β3為正，顯著性為5%，主要變量的系數(shù)符號(hào)與顯著性無實(shí)質(zhì)性差異，因而進(jìn)一步驗(yàn)證并支持了H1a。

由表4第三列結(jié)果知，當(dāng)國有企業(yè)現(xiàn)金持有量較高時(shí)能有效抑制費(fèi)用粘性，結(jié)果顯著性為1%，而第四列則說明此結(jié)論在非國有企業(yè)中并不顯著，與前文假設(shè)H2一致。

（二）考慮盈余管理方式的影響

為了檢驗(yàn)盈余管理在企業(yè)現(xiàn)金持有量對(duì)費(fèi)用粘性影響研究中的作用，文章考慮了企業(yè)向上和向下的盈余管理方式對(duì)費(fèi)用粘性的影響且重新運(yùn)行模型，檢驗(yàn)結(jié)果與上文無實(shí)質(zhì)性差異。

（三）其他穩(wěn)健性測試

使用混合最小二乘法、固定效應(yīng)模型進(jìn)行檢驗(yàn)，數(shù)據(jù)運(yùn)行結(jié)果表明結(jié)論均無較大變化。

五、研究結(jié)論及建議

（一）研究結(jié)論

文章研究對(duì)象選擇2007-2018年非金融類上市公司，發(fā)現(xiàn)由于競爭效應(yīng)的存在，企業(yè)的現(xiàn)金持有水平越高，越能抑制費(fèi)用粘性；而針對(duì)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同的企業(yè)而言，現(xiàn)金持有與費(fèi)用粘性的相關(guān)關(guān)系相比于非國有企業(yè)，在國有企業(yè)中顯著，在非國有企業(yè)并不顯著。

（二）研究建議

首先，企業(yè)應(yīng)重視對(duì)現(xiàn)金資源的管控，根據(jù)現(xiàn)金持有與費(fèi)用粘性間的抑制關(guān)系，將其費(fèi)用粘性程度控制在合理水平。企業(yè)的現(xiàn)金持有政策是財(cái)務(wù)管理的一部分，不當(dāng)?shù)恼邥?huì)加重公司的費(fèi)用粘性程度。受2020年席卷全球的新冠肺炎疫情的影響，部分企業(yè)由于持有現(xiàn)金不足，其他資產(chǎn)無法及時(shí)變現(xiàn)，以至于失去根據(jù)企業(yè)實(shí)際情況迅速調(diào)整經(jīng)營策略的最佳時(shí)機(jī)，因此，企業(yè)需要對(duì)現(xiàn)金持有給予足夠的重視以應(yīng)對(duì)類似的黑天鵝事件。其次，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)職工專業(yè)勝任能力的考核與評(píng)價(jià)，鼓勵(lì)管理者等努力提高業(yè)務(wù)水平。經(jīng)理人需要根據(jù)企業(yè)的具體經(jīng)營情況妥善協(xié)調(diào)好現(xiàn)金持有與費(fèi)用粘性的關(guān)系，將企業(yè)的成本費(fèi)用粘性控制在可以接受的范圍內(nèi)，同時(shí)避免盲目投資，高效利用手中持有的現(xiàn)金資源。最后，完善我國上市公司的公司治理體系，鼓勵(lì)國有資本與民間資本二者間的合作。同時(shí)我國需要加強(qiáng)對(duì)資本市場的建設(shè)，深化金融機(jī)構(gòu)的改革以提升上市公司的外部融資能力。盡管現(xiàn)金持有對(duì)費(fèi)用粘性具有負(fù)向影響，但是企業(yè)必須綜合各種因素考量其適宜的現(xiàn)金持有量。因此當(dāng)資本市場建設(shè)較為完善時(shí)，現(xiàn)金持有和費(fèi)用粘性的相關(guān)關(guān)系將更加顯著，有利于企業(yè)建立有效的成本費(fèi)用管控機(jī)制。

表4 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、現(xiàn)金持有與費(fèi)用粘性的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果