黃 弘 葉旭柔

(景德鎮(zhèn)陶瓷大學(xué) 江西 景德鎮(zhèn) 333000)

一、引言

對于我們國家而言，上市公司數(shù)量眾多，高管收入奇高、高管薪酬與公司業(yè)績不匹配、高管薪酬與普通員工收入差距過大、股東利益受損等問題一時成為人們熱議的話題。高管薪酬作為一種短期激勵機制，可以激發(fā)公司高管人員當(dāng)期的工作積極性，但是不可避免的會導(dǎo)致管理者的短視行為。為了鼓勵長期高級管理人員，我國不少上市公司開始探索通過發(fā)放現(xiàn)金股利的方式來抑制此類問題的發(fā)生。那么，高管薪酬管理激勵作用機制與現(xiàn)金股利之間是否存在一定關(guān)系，并對公司價值產(chǎn)生影響？

二、理論分析與研究假設(shè)

張雅思等(2016)通過對我國上市公司2010-2015年這六年期間的相關(guān)數(shù)據(jù)分析得出，高管薪酬對企業(yè)價值產(chǎn)生積極正面的影響[1]。許曉飛，林歡等(2018)以我國山西省上市公司相關(guān)的財務(wù)數(shù)據(jù)為樣本進行考察分析，表明企業(yè)的現(xiàn)金股利有利于企業(yè)價值的升高[2]。梁彤纓、陳波等(2014)研究高管薪酬與股利政策的相互作用，并選取2006-2010年中國A股上市公司數(shù)據(jù)從企業(yè)價值角度對兩種機制的協(xié)同效應(yīng)進行實證研究。結(jié)果表明，高管薪酬激勵和現(xiàn)金股利政策各自都能提高企業(yè)價值，并且兩者在提高企業(yè)價值上表現(xiàn)出協(xié)同效應(yīng)[3]。所以薪酬激勵激勵機制與現(xiàn)金股利的發(fā)放對提升公司價值有著積極正向的影響。

綜上，提出三個假設(shè)：H1：高管薪酬與企業(yè)價值是正相關(guān)關(guān)系。H2：現(xiàn)金股利與企業(yè)價值呈正相關(guān)關(guān)系。H3：現(xiàn)金股利發(fā)放對高管薪酬激勵與公司價值具有調(diào)節(jié)作用。

三、研究設(shè)計

(一)樣本與數(shù)據(jù)來源

本文以我國A股上市企業(yè)公司2015-2017年的相關(guān)信息數(shù)據(jù)為主要問題研究分析樣本，剔除異常樣本，以保證數(shù)據(jù)的有效性。排除樣本有四類：一是B股、H股樣本；二是ST公司樣本數(shù)據(jù)；三是無法獲取完整數(shù)據(jù)的樣本；四是金融企業(yè)財務(wù)狀況，與其他類型的公司相比，這類上市公司的財務(wù)狀況差異很大。本文的數(shù)據(jù)主要從CSMAR數(shù)據(jù)庫中提取，并用spss20.0軟件進行分析。本文共選取1480家A股上市公司，共4440個有效樣本。

(二)模型設(shè)定與變量定義

本文運用多元回歸分析方法研究了高管薪酬、現(xiàn)金股利與公司價值的關(guān)系?；谝陨霞僭O(shè)，建立了以下模型，并用spss20.0進行回歸分析：

本文借鑒常亞波、沈志漁(2016)[4]構(gòu)建的實證模型，建立如下模型。

表1 研究變量的定義

四、實證分析

(一)描述性統(tǒng)計

從表2可以看出，前三名高管平均薪酬的自然對數(shù)最小值為11.824，最大值為17.406，平均值為14.496，標(biāo)準(zhǔn)差為0.703；中國上市公司每股股利極小值為0.001，極大值為11.00，均值為0.1620元/股，方差為0.2965，說明我國企業(yè)上市公司發(fā)展處于比較低的支付水平；總資產(chǎn)報酬率的極小值為-0.1316，極大值為0.4315，均值為0.0588，標(biāo)準(zhǔn)差為0.0448，可以看出我國上市企業(yè)之間的盈利能力層次不齊，還是存在差異的；第一大股東持股比例的均值為34.784%，說明我國的上市公司的股權(quán)集中度比較高。

表2 描述性統(tǒng)計結(jié)果

(二)相關(guān)性分析

為了驗證上述的三個假設(shè)，本文首先進行了相關(guān)性分析，逐一衡量各變量之間的相關(guān)性及其統(tǒng)計學(xué)意義，分析結(jié)果如表3所示。

表3 相關(guān)性分析

從表3可以看到各變量之間的相關(guān)系數(shù)，有大多數(shù)變量之間的關(guān)系顯著。高管薪酬與公司價值的相關(guān)系數(shù)為0.477，且p值小于1%，與本文的假設(shè)1相符，即高管薪酬對提高公司價值產(chǎn)生積極的影響?，F(xiàn)金股利與公司價值的相關(guān)系數(shù)為0.220，呈顯著正相關(guān)關(guān)系，由此可知，現(xiàn)金股利越大，公司價值越高，假設(shè)2得到初步證實。由此表我們可以初步證實，高管薪酬與現(xiàn)金股利的相關(guān)系數(shù)為0.163，在1%的顯著性水平下顯著，表明高管貨幣薪酬與現(xiàn)金股利呈顯著正相關(guān)關(guān)系。通過相關(guān)性分析，假設(shè)1、2得到初步的檢驗，為了更清楚地研究各變量之間的相關(guān)關(guān)系，假設(shè)1、2還需要進一步研究，在本文中，該多元回歸模型用于進一步分析。

(三)多元回歸分析

為了進一步驗證前文所提出的三個假設(shè)，運用多元線性回歸模型，高管薪酬、現(xiàn)金股利與企業(yè)價值之間的關(guān)系進行多元回歸檢驗，多元回歸分析結(jié)果見表4。

表4 檢驗結(jié)果

表4的(1)是高管薪酬對公司價值影響的檢驗結(jié)果。從回歸結(jié)果得出，F(xiàn)值為501.242，1%的顯著水平上，說明回歸結(jié)果顯著。高管薪酬的回歸系數(shù)為0.461，P值小于1%，說明高管薪酬與公司價值呈正相關(guān)。假設(shè)1驗證了高管薪酬越高，公司價值越大。實行與企業(yè)相適應(yīng)的高管薪酬激勵機制，可以在很大程度上緩解所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離所帶來的委托代理問題，降低委托代理成本，提高公司價值。

表4(2)為現(xiàn)金股利對公司價值影響的檢驗結(jié)果。F值在1%顯著性水平，說明回歸結(jié)果顯著?，F(xiàn)金股利的回歸系數(shù)為0.474，現(xiàn)金股利與公司價值呈正相關(guān)。假設(shè)2驗證了現(xiàn)金股利越高，企業(yè)價值越大。企業(yè)通過支付現(xiàn)金股利來減少自由現(xiàn)金流，減少高層管理人員獲取私人利益和過度投資的可能性，有利于降低代理成本，提高自己的公司價值。

表4的(3)是高管薪酬與現(xiàn)金股利交乘項的回歸系數(shù)為0.281，在1%的顯著水平上呈正相關(guān)。在公司價值變化中，高管薪酬與現(xiàn)金股利這兩種影響機制的確同時對公司價值產(chǎn)生影響，即薪酬激勵激勵機制與現(xiàn)金股利的發(fā)放共同作用，對提升公司價值有著積極正向的影響。

五、結(jié)論

基于研究結(jié)果，本文提出以下兩點建議：(1)發(fā)放現(xiàn)金股利是提高上市公司價值的有效手段，現(xiàn)金股利水平直接影響公司價值，因此上市公司應(yīng)加以重視現(xiàn)金股利政策的實施；(2)高管薪酬激勵機制對公司價值起到了積極正面的影響，對高層管理人員進行適當(dāng)?shù)呢泿偶詈凸衫羁梢杂行У靥岣吖緝r值。同時，也可以將公司價值作為高管激勵和考核指標(biāo)激勵高層管理人員實現(xiàn)公司價值最大化。上市公司應(yīng)根據(jù)公司的實際情況，制定更加適合本公司的公司價值、現(xiàn)金股利與高管薪酬激勵體系和制度。

本文研究的變量參考了以往學(xué)者的論文。然而由于各種原因不同，本文的研究存在不足，由于有些數(shù)據(jù)是人工搜索、整理，會出現(xiàn)一些小的偏差。