■陳 磊，柯 超，姚 瑤

一、引言與文獻綜述

近幾年，我國處于GDP從高速增長轉向中高速增長的經(jīng)濟“新常態(tài)”中，經(jīng)濟結構亟待調整，但傳統(tǒng)的貨幣政策主要針對總量進行調控，并不能實現(xiàn)此目標。經(jīng)濟結構失衡日益凸顯，已經(jīng)成為制約經(jīng)濟健康持續(xù)發(fā)展的重要問題。因此結構性貨幣政策應運而生，以彌補傳統(tǒng)貨幣政策僅能總量控制的嚴重不足。為優(yōu)化經(jīng)濟結構，助力精準扶貧，緩解小微企業(yè)等弱勢主體、弱勢產(chǎn)業(yè)、弱勢群體融資難、融資貴問題，中國人民銀行創(chuàng)新實施了定向再貸款、定向降準、常備借貸便利（SLF）、中期借貸便利（MLF）、抵押補充貸款（PSL）等一系列結構性貨幣政策工具，其中支農(nóng)、支小再貸款在基層運用得最為普遍，二者旨在有效支持“三農(nóng)”經(jīng)濟發(fā)展和解決小微企業(yè)“融資難、融資貴”的問題。目前尚沒有可操作性的定量評估方法評價其具體實施效果。因此，研究就現(xiàn)行結構性貨幣政策在基層的實施效果及評估方法，具有重要的理論價值，對進一步創(chuàng)新和實施結構性貨幣政策工具也具有重要現(xiàn)實意義。

理論界對支農(nóng)、支小再貸款的研究主要集中在對政策實施現(xiàn)狀及困難的定性分析。王瑋等（2005）的研究表明，支農(nóng)再貸款在解決農(nóng)信社資金不足、農(nóng)民貸款難、增加農(nóng)民收入、促進“三農(nóng)”經(jīng)濟發(fā)展等方面發(fā)揮了一定的作用，但支農(nóng)再貸款政策的諸多局限性與農(nóng)業(yè)多層次的資金需求不適應、政策優(yōu)惠性與商業(yè)化經(jīng)營的矛盾性、政策約束與管理松散的抵觸等問題也制約支農(nóng)再貸款政策最大效應的發(fā)揮。龍建平（2018）研究發(fā)現(xiàn)金融機構支持農(nóng)村的意愿較低，主要原因在于銀行信貸管理機制與農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化發(fā)展要求不匹配；農(nóng)業(yè)經(jīng)營承貸主體資格與銀行信貸管理條件設置不匹配；農(nóng)村金融基礎設施單一化與金融服務多元化不匹配；農(nóng)村信貸產(chǎn)品創(chuàng)新滯后性與信貸支持鄉(xiāng)村需求廣泛性不匹配。盧磊磊（2015）的研究表明，支小再貸款可以改善農(nóng)村金融服務和涉農(nóng)貸款結構；支持春耕備耕，促進農(nóng)業(yè)生產(chǎn)；彌補農(nóng)村金融機構資金缺口，改善農(nóng)村金融服務。但鄧曉（2017）的研究表明，支小再貸款工具使用和投放并不順暢，主要是因為支小再貸款利率不夠優(yōu)惠，申請手續(xù)不夠簡化，管理較為復雜。

部分學者的研究涉及了支農(nóng)、支小再貸款政策效應。劉剛（2016）的研究表明，支農(nóng)再貸款余額與農(nóng)村經(jīng)濟增長、地方法人金融機構業(yè)績和貧困農(nóng)村居民收入水平呈正相關關系。但王偉和張登國（2012）研究發(fā)現(xiàn)安徽省農(nóng)業(yè)貸款、財政支農(nóng)支出與農(nóng)業(yè)發(fā)展之間存在一個長期的穩(wěn)定的均衡關系，財政支農(nóng)支出有效地促進了農(nóng)業(yè)發(fā)展，但是農(nóng)業(yè)貸款對農(nóng)業(yè)發(fā)展的影響卻存在負面效應。劉葵等（2015）通過梳理支農(nóng)再貸款的監(jiān)管考核，得出如果僅將涉農(nóng)貸款占各項貸款比例作為支農(nóng)再貸款的唯一考核指標過于絕對，使得頂層支農(nóng)再貸款結構性貨幣政策制度設計在基層的實用性較低，涉農(nóng)貸款客戶無法完全享受低利率支農(nóng)再貸款結構性貨幣政策給農(nóng)村居民帶來的優(yōu)惠。吳艷和王林萍（2013）研究指出，福建省涉農(nóng)貸款、財政支農(nóng)與地區(qū)農(nóng)業(yè)發(fā)展之間有著長期穩(wěn)定的均衡關系，兩者都有力的促進地區(qū)的農(nóng)業(yè)發(fā)展，但是這種效應表現(xiàn)的并不充分，主要原因在于轉化效率的不高。曹崇福（2007）在實證研究的基礎上發(fā)現(xiàn)支農(nóng)再貸款的發(fā)展具有需求拉動和供給推動的雙重效應，一方面，農(nóng)村經(jīng)濟增長的內在需要導致農(nóng)村信貸需求與供給之間的缺口持續(xù)存在，支農(nóng)再貸款成為從貨幣政策角度推動信貸增長的有力工具，以充分滿足信貸需求;另一方面，支農(nóng)再貸款在供給層面推動了金融資源的充分配置，有效拉動農(nóng)村經(jīng)濟增長。

整體看，現(xiàn)有文獻對對支小再貸款現(xiàn)狀的分析較少，側重于原因及對策方面的對策分析，并且較少直接使用微觀數(shù)據(jù)分析支農(nóng)、支小再貸款在基層的具體實施效果。據(jù)此，筆者運用VAR模型分析支農(nóng)再貸款對涉農(nóng)貸款、第一產(chǎn)業(yè)增加值和農(nóng)村居民收入的影響以及支小再貸款對小微企業(yè)貸款、不良率的影響，進而直觀地評價結構性貨幣政策的基層效果。

二、結構性貨幣政策效用的實證研究

（一）模型的設計及數(shù)據(jù)處理

結構性貨幣政策的有效性是指結構性貨幣政策在實施以后，能夠對目標產(chǎn)生一定的正向影響，考慮到模型的適用性以及數(shù)據(jù)的可得性，通過VAR模型的脈沖響應函數(shù)來分析支農(nóng)再貸款與支小再貸款實施以后，分別對涉農(nóng)貸款、農(nóng)村居民可支配收入、第一產(chǎn)業(yè)增加值及小微企業(yè)貸款、小微企業(yè)貸款不良率產(chǎn)生的影響。

一是結構性貨幣政策的工具變量選取。一方面，研究支農(nóng)再貸款政策的有效性，使用涉農(nóng)貸款、農(nóng)村居民人均可支配收入、第一產(chǎn)業(yè)增加值作為有效性的參考指標，4個變量分別為支農(nóng)再貸款余額、涉農(nóng)貸款余額、農(nóng)村居民人均可支配收入同比增速和第一產(chǎn)業(yè)增加值同比增速。另一方面，研究支小再貸款政策的有效性，使用小微企業(yè)貸款及小微企業(yè)貸款不良率作為有效性的參考指標，三個變量為支小再貸款余額、小微企業(yè)貸款余額、小微企業(yè)不良貸款率。

二是變量時間跨度的選取。考慮到樣本地區(qū)江西省九江市支農(nóng)、支小再貸款活躍時間較短及效率變量的公布時間，支農(nóng)再貸款效率研究模型選擇的時間段為2015 年3 季度至2019 年3 季度之間17季的季度數(shù)據(jù)，支小再貸款效率研究模型選擇的時間段為2018年5月—2019年10月之間18個月的月度數(shù)據(jù)。

三是變量數(shù)據(jù)處理。為了消除數(shù)據(jù)在不同值域區(qū)域的差異帶來的影響以及可能帶來的異方差，對支農(nóng)再貸款余額、涉農(nóng)貸款余額、支小再貸款余額、小微企業(yè)貸款余額均取對數(shù)處理。數(shù)據(jù)均來自九江市統(tǒng)計局及人民銀行九江市中心支行。

（二）變量單位根檢驗及滯后階段選擇

通過stata14.0軟件針對各變量及其一階差分進行ADF檢驗，結果顯示一階差分之后的數(shù)據(jù)均具有平穩(wěn)性。此外，支農(nóng)支小再貸款效率的VAR模型最優(yōu)滯后階數(shù)均為2，故而將模型的滯后階數(shù)設定為2。模型的穩(wěn)定性檢驗顯示兩個模型的特征根均在單位圓內，即兩個VAR模型具有穩(wěn)定性。

（三）VAR模型的脈沖響應分析

圖1表示的是給予支農(nóng)再貸款一個外部正向沖擊20 期內將引起涉農(nóng)貸款變化的脈沖響應情況。支農(nóng)再貸款受到一個正向沖擊之后，將對涉農(nóng)貸款起到正向的促進作用，在第1期就達到最大值，之后將反復震蕩下降，但效果的影響持續(xù)時間較長。脈沖響應圖表明：給予支農(nóng)再貸款一個正向沖擊，將引起涉農(nóng)貸款增加，但作用效果起伏較大，甚至在少數(shù)時期處于負作用，但支農(nóng)再貸款政策效果具有長期性。

1.支農(nóng)再貸款效用VAR模型實證結果

圖1 涉農(nóng)貸款對支農(nóng)再貸款的脈沖響應

圖2 顯示支農(nóng)再貸款受到一個正向沖擊之后，將對第一產(chǎn)業(yè)增加值起到正向的促進作用，在當期達到最大值，之后將反復震蕩下降，可以看出支農(nóng)再貸款政策剛實施時對第一產(chǎn)業(yè)增加值起到較大的促進作用，但短暫時間（兩期左右）后，效果明顯下降，甚至對第一產(chǎn)業(yè)增加值增速起到抑制作用。脈沖響應圖表明：給予支農(nóng)再貸款一個正向沖擊，將短暫引起第一產(chǎn)業(yè)增加值增速上升，但作用效果迅速弱化，甚至后期的大多數(shù)時間段處于負作用。

圖2 第一產(chǎn)業(yè)增加值對支農(nóng)再貸款的脈沖響應

圖3 顯示支農(nóng)再貸款受到一個正向沖擊之后，將對農(nóng)村居民人均可支配收入起到反向作用，之后將反復震蕩上升，可以看出支農(nóng)再貸款政策剛實施時對農(nóng)村居民人均可支配收入起到一定的抑制作用，主要原因在于支農(nóng)再貸款在促進涉農(nóng)貸款增加的同時，使得居民使用部分收入償還貸款，進而使得自身可支配收入的下降，雖然后續(xù)抑制作用持續(xù)下降，但總體來看并沒有較明顯的促進作用。脈沖響應圖表明：給予支農(nóng)再貸款一個正向沖擊，將引起農(nóng)村居民人均可支配收入增速下降，雖后期有所緩解，但幾乎沒有促進作用。

圖3 可支配收入對支農(nóng)再貸款的脈沖響應函數(shù)

2.支小再貸款效用VAR模型實證結果

圖4 顯示支小再貸款受到一個正向沖擊之后，將對小微企業(yè)貸款起到較強的正向促進作用，在當期達到最大值，之后將較快下降，政策效果的影響時間較支農(nóng)再貸款短。脈沖響應圖表明：給予支小再貸款一個正向沖擊，將引起小微企業(yè)貸款增加，但作用效果在政策剛實施時較為明顯，但影響效果迅速下降，支小再貸款政策具有短期性。

圖4 小微企業(yè)貸款對支小再貸款的脈沖響應

從圖5 表明支小再貸款受到一個正向沖擊之后，將對小微企業(yè)貸款不良率起到較強的反向作用，在當期達到最大值，之后將較快回升，政策效果的影響時間較支農(nóng)再貸款短，主要原因在于支小再貸款在增加小微企業(yè)貸款的同時，能夠一定程度上降低商業(yè)銀行發(fā)放小微企業(yè)貸款的利率，進而使得小微企業(yè)成本有所下降，利潤有所上升，企業(yè)能夠提高自身償債能力。脈沖響應圖表明：給予支小再貸款一個正向沖擊，將引起小微企業(yè)貸款不良率減少，但作用效果在政策剛實施時較為明顯，但影響效果迅速下降，同樣顯示支小再貸款政策具有短期性。

圖5 小微企業(yè)貸款不良率對支小再貸款的脈沖響應

三、主要結論與對策建議

實證結果表明支農(nóng)再貸款對涉農(nóng)貸款存在正向作用，但作用效果起伏較大，甚至在少數(shù)時期處于負作用，政策效果具有長期性。支農(nóng)再貸款對第一產(chǎn)業(yè)增加值僅在政策剛實施時具有一定的促進作用，后期具有一定的抑制作用。支農(nóng)再貸款對農(nóng)村居民人均可支配收入幾乎沒有促進作用。支小再貸款對小微企業(yè)貸款存在正向作用，對小微企業(yè)貸款不良率存在較強的反向作用，政策效果在剛實施時較為明顯，但影響效果迅速下降，效果具有短期性。據(jù)此，提出以下對策建議：

第一，完善支農(nóng)、支小再貸款結構性貨幣政策，加強定向精準滴灌效果。一是進一步做好農(nóng)村、小微企業(yè)金融服務工作，下調支農(nóng)、支小再貸款利率，降低具體申請條件門檻，推出“先貸后借”模式，允許金融機構根據(jù)前期發(fā)放的符合條件的農(nóng)村、小微企業(yè)貸款余額增量情況，向中國人民銀行申請支農(nóng)、支小再貸款資金。二是加強運用再貸款發(fā)放貸款的臺賬管理，引導金融機構加大對農(nóng)村、小微企業(yè)的信貸投放，著重向小面額、低利率票據(jù)傾斜，優(yōu)先支持農(nóng)村、小微企業(yè)貼現(xiàn)票據(jù)。三是基層金融機構需要結合央行支農(nóng)再貸款結構性貨幣政策定向支持新型農(nóng)村經(jīng)營企業(yè)，促進縣域貧困地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展，同時解決貧困地區(qū)資金缺乏、投資乏力之間的“無限循環(huán)惡化”。

第二，優(yōu)化小微企業(yè)金融服務，滿足有效支小再貸款需求。一是鼓勵銀行業(yè)金融機構成立專營小微企業(yè)融資機構，改善小微企業(yè)專業(yè)化融資服務水平。二是創(chuàng)新多類型、多功能信貸產(chǎn)品。充分運用云計算技術、大數(shù)據(jù)等高科技，使得金融機構能夠主動發(fā)現(xiàn)貸款需求客戶，從依申請授信轉向主動預授信。三是開展多樣式擔保方式。加強政、銀、企多部門協(xié)作，采用企業(yè)倉單質押、貨權質押、聯(lián)保、互保等多元化擔保方式。

第三，建立健全風險補償機制，優(yōu)化農(nóng)村、小微企業(yè)融資環(huán)境。一是建立專項風險補償和財政補貼機制。由國家財政資金將適當?shù)呢斦剟顡芸罱o充分、合理運用支小再貸款的銀行業(yè)金融機構，將適當?shù)膶ｍ楋L險補償給予使用支小再貸款發(fā)放的小微企業(yè)貸款出現(xiàn)系統(tǒng)性信貸風險損失的銀行業(yè)金融機構。二是大力推廣小微企業(yè)信貸保證保險。推動國家財政資金對貸款利息、保費、評級費用等進行合理補貼，形成財政、銀行、保險按合理比例分擔信貸損失的風險共擔機制。