鄭明俊

一、 引言

金融創(chuàng)新是上海自貿(mào)區(qū)陸家嘴園區(qū)的主要任務(wù)之一，但是上海自貿(mào)區(qū)金融創(chuàng)新的方向主要針對傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，而前海自貿(mào)區(qū)在新型金融機(jī)構(gòu)方面的創(chuàng)新經(jīng)驗(yàn)?zāi)軌蛱钛a(bǔ)上海自貿(mào)區(qū)在這方面的空白。 通過前海自貿(mào)區(qū)金融創(chuàng)新的研究，在自貿(mào)區(qū)層面上，可為金融基礎(chǔ)較為薄弱的新增七大自貿(mào)區(qū)提供全面的可復(fù)制推廣的金融創(chuàng)新方案和具體實(shí)施方針，因此，新增的七大自由貿(mào)易區(qū)在金融服務(wù)功能建設(shè)的壓力將減少。

在自貿(mào)區(qū)的研究方面，國外學(xué)者研究方向主要集中于自貿(mào)區(qū)的成立對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響效果(Hamilton，1990；Puche，1992；Yao and Whalley，2005)。 國內(nèi)學(xué)者研究方向則主要從對外經(jīng)濟(jì)自由化戰(zhàn)略、負(fù)面清單、風(fēng)險防范等方面提出相應(yīng)的自貿(mào)區(qū)發(fā)展對策。 研究深圳前海自貿(mào)區(qū)金融創(chuàng)新的課題較少，前海自貿(mào)區(qū)成立初期，大部分金融創(chuàng)新政策停留在政策構(gòu)想方面，金融創(chuàng)新成果并不多，因此，大部分學(xué)者只能從政策角度剖析前海自貿(mào)區(qū)金融創(chuàng)新。 隨著前海自貿(mào)區(qū)各方條件成熟，配合金融創(chuàng)新政策所采取的行動大部分已經(jīng)付諸實(shí)踐，本文將在前海自貿(mào)區(qū)金融創(chuàng)新成果上深入研究前海金融創(chuàng)新戰(zhàn)略，通過與上海自貿(mào)區(qū)以及全國比較，探討前海五大跨境人民幣業(yè)務(wù)創(chuàng)新的優(yōu)勢，豐富前海自貿(mào)區(qū)金融創(chuàng)新戰(zhàn)略研究。

二、 深圳前海自貿(mào)區(qū)跨境人民幣業(yè)務(wù)創(chuàng)新

前海自貿(mào)區(qū)率先推進(jìn)跨境人民幣貸款、跨境雙向發(fā)債、跨境雙向人民幣資金池、跨境雙向股權(quán)投資和跨境資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓五大跨境人民幣業(yè)務(wù)在國內(nèi)的實(shí)現(xiàn)。

(一)跨境人民幣貸款

2012 年底，中國人民銀行深圳分行發(fā)布《前?？缇橙嗣駧刨J款管理暫行辦法》，這標(biāo)志著中國正式實(shí)施了資本項(xiàng)目下跨境人民幣業(yè)務(wù)的開放政策。 前海成為中國首個跨境人民幣貸款業(yè)務(wù)的試點(diǎn)。 深圳金融發(fā)展辦公室以及廣東省金融運(yùn)行報(bào)告相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至2016 年末，前海自貿(mào)區(qū)跨境人民幣貸款累計(jì)發(fā)放365 億元，約占廣東自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)跨境人民幣貸款業(yè)務(wù)總量的89%。

對自貿(mào)區(qū)內(nèi)的中外資企業(yè)而言，前海自貿(mào)區(qū)跨境人民幣貸款業(yè)務(wù)與上海自貿(mào)區(qū)相比，其創(chuàng)新點(diǎn)或者優(yōu)勢著重體現(xiàn)在三個主要方面:一是貸款限額。 前海自貿(mào)區(qū)采取無額度限制，而上海自貿(mào)區(qū)則采取上限不得超過“實(shí)繳資本×1.5 倍×宏觀審慎政策參數(shù)”的額度限制。 二是貸款用途。 前海自貿(mào)區(qū)允許貸款用于境內(nèi)，而上海自貿(mào)區(qū)則不允許。 三是貸款期限。 前海自貿(mào)區(qū)由借貸雙方自主確定，無限制，而上海自貿(mào)區(qū)則規(guī)定在一年以上。 由此可見，前海自貿(mào)區(qū)的企業(yè)在跨境人民幣貸款的限額、用途、期限方面更自由，企業(yè)可以根據(jù)自己的實(shí)際需求申請境外貸款，以較低的融資成本融入資金，能進(jìn)一步解決企業(yè)融資成本高昂的困局。

(二)跨境雙向發(fā)債

熊貓債是指境外機(jī)構(gòu)在我國境內(nèi)發(fā)行的以人民幣計(jì)價的債券。 自2005 年啟動以來，一直處于試點(diǎn)階段，由于資質(zhì)要求等相關(guān)問題的存在，熊貓債在之后10 年間發(fā)展緩慢，為了積極探索解決熊貓債發(fā)行中存在的難題，前海自貿(mào)區(qū)自成立以來，在先行先試政策的鼓勵下，利用靠近香港的特殊區(qū)位優(yōu)勢，不斷嘗試推進(jìn)境外機(jī)構(gòu)境內(nèi)發(fā)行熊貓債的進(jìn)程，以完善熊貓債發(fā)行的機(jī)制。 2015 年招商局集團(tuán)(香港)有限公司在境內(nèi)銀行間市場公開發(fā)行5 億元熊貓債，成為境外非金融企業(yè)首只在境內(nèi)發(fā)行的熊貓債。 2016 年，中國燃?xì)饪毓捎邢薰驹谏虾ＷC券交易所非公開發(fā)行10 億元熊貓債，成為首個獲批的境外注冊公司在境內(nèi)交易所債券市場發(fā)行熊貓債。 這都為國家拓展熊貓債發(fā)行主體以及發(fā)行方式的政策提供了實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。

熊貓債和境外發(fā)行人民幣債券的啟動分別是引導(dǎo)人民幣資金“走出去”的戰(zhàn)略手段和探索離岸人民幣資金回流的一種路徑。 為了打通深港兩地跨境雙向發(fā)債的渠道，豐富前海企業(yè)融資需求，前海自貿(mào)區(qū)一直在探索和努力。 2014 年，前海中小企業(yè)金融服務(wù)公司在港發(fā)行30 億元人民幣債券，是在前海合作區(qū)注冊的第一家獲批準(zhǔn)赴港發(fā)行人民幣債券的企業(yè)。 2015 年，前海金融控股有限公司在港發(fā)行10 億元人民幣債券，是前海自貿(mào)區(qū)成立以來首只離岸人民幣債券。這為前海企業(yè)在港融資以及促進(jìn)內(nèi)地與香港債券市場在政策法規(guī)、業(yè)務(wù)辦理等方面的聯(lián)系打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

(三)跨境雙向人民幣資金池

跨境雙向人民幣資金池是指為實(shí)現(xiàn)跨境人民幣資金在跨國企業(yè)集團(tuán)成員之間的調(diào)動和匯集，符合相關(guān)條例規(guī)定的跨國企業(yè)集團(tuán)按照自身經(jīng)營需要，在境內(nèi)外非金融成員之間建立資金池賬戶。 其優(yōu)點(diǎn)是通過這個業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了集團(tuán)內(nèi)部跨境人民幣盈余資金的共享，節(jié)省了對外融資的成本與時間，提高了閑置資金的使用效率。 前海自貿(mào)區(qū)自2015 年啟動以來，截至2017 年11 月，已有順豐集團(tuán)、騰邦集團(tuán)等12 家企業(yè)開辦跨境人民幣資金池業(yè)務(wù)。

跨境雙向人民幣資金池業(yè)務(wù)最先試點(diǎn)的地區(qū)是上海自貿(mào)區(qū)，2014 年，試點(diǎn)范圍推廣到全國，前海自貿(mào)區(qū)根據(jù)自身的發(fā)展現(xiàn)狀，在全國實(shí)施政策的基礎(chǔ)上做出了創(chuàng)新，前海自貿(mào)區(qū)在跨境雙向人民幣資金池業(yè)務(wù)所實(shí)施政策的創(chuàng)新著重表現(xiàn)在三方面:在參加企業(yè)條件方面，前海自貿(mào)區(qū)在全國版的基礎(chǔ)上放寬了要求，將境內(nèi)、境外成員企業(yè)的上年度營業(yè)收入下限分別設(shè)置為“5 億元人民幣”和“1 億元人民幣”，推動更多成員企業(yè)加入該業(yè)務(wù)的運(yùn)行中，使更多成員能從集團(tuán)內(nèi)的經(jīng)營性融資活動中收益；在資金來源方面，前海自貿(mào)區(qū)執(zhí)行無限制的政策，較上海自貿(mào)區(qū)而言，資金來源更廣，融資資金能進(jìn)入資金池中；在主辦企業(yè)和成員企業(yè)條件上，與上海相比，前海自貿(mào)區(qū)取消了“境內(nèi)成員企業(yè)應(yīng)不屬于地方政府融資平臺、房地產(chǎn)行業(yè)、兩高一剩行業(yè)”的要求，企業(yè)所處行業(yè)范圍增加。

(四)跨境雙向股權(quán)投資

前海自貿(mào)區(qū)跨境雙向股權(quán)投資涵蓋兩方面內(nèi)容，一方面，根據(jù)合格境外有限合伙人(QFLP)相關(guān)實(shí)施辦法，允許合格境外機(jī)構(gòu)將境外資金投資于境內(nèi)私募股權(quán)基金市場，對國內(nèi)非上市公司進(jìn)行股權(quán)投資；另一方面，根據(jù)合格境內(nèi)投資者境外投資(QDIE)相關(guān)實(shí)施辦法，允許境內(nèi)投資者在境內(nèi)募集資金對境外企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資。

2012 年，前海正式開展QFLP 試點(diǎn)，相較于合格境外機(jī)構(gòu)投資者(QFII)而言，QFLP 的最大優(yōu)勢在于允許境外投資機(jī)構(gòu)投資境內(nèi)的私募股權(quán)基金市場和風(fēng)險投資市場。 截至2016 年6 月底，前海批準(zhǔn)外商投資QFLP 管理公司試點(diǎn)已達(dá)106 家，外商投資QFLP 基金試點(diǎn)20 家，累計(jì)注冊資本超過267 億元。

2014 年，前海正式開展QDIE 試點(diǎn)，QDIE 相較于合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者(QDII)，合格境內(nèi)有限合伙人(QDLP)而言，在投資主體和投資項(xiàng)目范圍方面放松了管制，內(nèi)外資的投資管理機(jī)構(gòu)都可以進(jìn)行試點(diǎn)資格的申請，同時允許投資機(jī)構(gòu)投資境外對沖基金、私募股權(quán)基金，甚至是實(shí)物資產(chǎn)。 截至2016年6 月底，前海獲得41 家QDIE 試點(diǎn)資質(zhì)公司，其中外商投資機(jī)構(gòu)35 家。 批準(zhǔn)的配額高達(dá)9.6 億美元，實(shí)際使用配額達(dá)到90%以上。 在原來的10 億美元的基礎(chǔ)上，國家外匯管理局新批準(zhǔn)了15 億美元的配額。

跨境雙向股權(quán)投資是前海自貿(mào)區(qū)重要的金融創(chuàng)新，QFLP試點(diǎn)政策有助于港澳地區(qū)人民幣資金回流至境內(nèi)，打通區(qū)內(nèi)尚未成熟的未上市企業(yè)的融資通道，加快區(qū)內(nèi)企業(yè)的成長，而QDIE 試點(diǎn)政策則有助于境內(nèi)人民幣資金投放至海外市場。 這兩項(xiàng)制度在前海落地生根，進(jìn)一步推動建設(shè)前?？缇畴p向投資渠道，為前海成為國內(nèi)跨境投資中心積累了不可或缺的經(jīng)驗(yàn)，推動了資本項(xiàng)目自由化進(jìn)程。

(五)跨境資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓

跨境資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是指境內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行的一筆跨境融資業(yè)務(wù)，通過雙方簽訂合同，將轉(zhuǎn)讓方經(jīng)營業(yè)務(wù)內(nèi)未到期的資產(chǎn)跨境轉(zhuǎn)讓給受讓方。 跨境資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓目前仍處于試點(diǎn)探索的階段，限于將境內(nèi)的金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)向境外，并且主要以銀行為主體。

截至2018 年4 月17 日，深圳前海金融資產(chǎn)交易所成功處理了三種不同類型的交易資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)，所涉及的交易主體從銀行機(jī)構(gòu)拓展至保理公司和融資租賃公司，這為拓展交易主體類型提供了很好的經(jīng)驗(yàn)。

前海自貿(mào)區(qū)跨境資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)創(chuàng)新主要來源于三方面:一是其率先打通了境外資金投資于境內(nèi)不良資產(chǎn)、保理資產(chǎn)、租賃資產(chǎn)的渠道；二是交易資產(chǎn)以人民幣計(jì)價，資金通過離岸人民幣形式回流境內(nèi)，有利于推動人民幣國際化以及資本項(xiàng)目的逐步開放；三是通過不良資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓可以分散銀行風(fēng)險，同時通過引進(jìn)境外較低成本資金，有利于推動融資租賃企業(yè)以及保理公司的發(fā)展。

三、 推動深圳前海自貿(mào)區(qū)金融創(chuàng)新發(fā)展的建議

(一)完善事中事后監(jiān)管機(jī)制，防范非法套利等活動的發(fā)生

在跨境人民幣貸款業(yè)務(wù)中，企業(yè)可能在境外借入低成本人民幣資金，再委托發(fā)放貸款進(jìn)行非法套利。 深圳市政府應(yīng)在區(qū)內(nèi)推動建立一個以投資信息報(bào)告制度、投資企業(yè)年度投資經(jīng)營信息聯(lián)合報(bào)告制度、企業(yè)投資信息公示平臺為核心的事中事后監(jiān)管機(jī)制，通過其形成一個非銀行信用系統(tǒng)以及企業(yè)投資信息綜合管理中心，實(shí)時記錄和監(jiān)控企業(yè)誠信狀況，有利于區(qū)內(nèi)政府部門嚴(yán)格監(jiān)控資金的流向。

(二)加強(qiáng)對境外制度的研究，消除制度差異對業(yè)務(wù)發(fā)展的限制

由于各地區(qū)的經(jīng)濟(jì)文化背景、法律體系、政治制度、金融制度和匯兌制度的不同，雙方在進(jìn)行投資貿(mào)易交涉時難以避免會發(fā)生沖突，如境外機(jī)構(gòu)在境內(nèi)發(fā)行熊貓債時，國內(nèi)落后的評級制度、較高的審核標(biāo)準(zhǔn)以及較長的發(fā)行周期等都會打擊境外發(fā)行者在中國境內(nèi)融資的信心。 前海自貿(mào)區(qū)可以通過成立境外制度專門研究機(jī)構(gòu)，在國家允許的基礎(chǔ)上，通過完善區(qū)內(nèi)制度體系或者通過適用境外制度體系等合理的方式進(jìn)行協(xié)調(diào)，實(shí)現(xiàn)境內(nèi)外制度的良好銜接，盡可能消除制度差異對金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新的影響。

(三)加強(qiáng)人才儲備，為業(yè)務(wù)創(chuàng)新提供智力支撐

前海自貿(mào)區(qū)僅僅成立四年，雖然發(fā)展前景可觀，但在知名度方面仍不及上海自貿(mào)區(qū)，人才儲備增長量仍然跟不上其日新月異的發(fā)展速度。 跨境人民幣業(yè)務(wù)仍處于先行先試階段，需要不斷地研究和創(chuàng)新，這就需要具備創(chuàng)新意識與深厚知識背景的專業(yè)人才提供智力支持。 前海自貿(mào)區(qū)應(yīng)該盡快完善區(qū)內(nèi)人才引進(jìn)政策，通過宣傳個人所得稅優(yōu)惠政策、人才落戶政策、人才補(bǔ)貼政策和人才培養(yǎng)方案等訊息吸引大量人才關(guān)注以及投身于前海自貿(mào)區(qū)創(chuàng)新業(yè)務(wù)，組建一支強(qiáng)大的人才隊(duì)伍，加快前海自貿(mào)區(qū)金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)的發(fā)展。