■本刊特約評論員 解運亮

新冠肺炎疫情的沖擊以及主要經(jīng)濟體的應對舉措，對全球主要大類資產(chǎn)走勢產(chǎn)生了深遠影響。2020年5月底以來，美元不斷貶值和黃金價格上漲成為一對有趣的孿生現(xiàn)象。截至8月底，黃金價格位于1900美元/盎司上方，超過上一輪高點，美元指數(shù)則降至93下方，較年內(nèi)高點貶值10%。盡管黃金已經(jīng)不再作為各國法定貨幣，但仍承擔儲備和支付等貨幣功能。投資需求的存在使黃金總需求呈資產(chǎn)特征，其資產(chǎn)屬性決定了黃金價格，影響因素主要有美國國債名義利率、通脹預期、避險情緒、美元指數(shù)等。

5月底以來金價行情的重要特征是——美元貶值驅(qū)動著金價上漲，黃金發(fā)揮了對沖美元貶值的重要作用。在美聯(lián)儲量化寬松政策的背景下，美歐基準利率差縮小，美元供給增加，美元避險屬性減弱，而風險上升等貶值壓力早在3 月底就已存在。加之以下因素的驅(qū)動，觸發(fā)了美元貶值和金價上漲。

第一，通脹預期不斷上升。自4月下旬美國強行開啟經(jīng)濟重啟以來，通脹預期呈逐步走高態(tài)勢。分析通脹指數(shù)國債（TIPS）可知，4 月下旬TIPS 隱含的通脹預期不到1%，到8月底已升至1.8%。其背后的邏輯在于，美國經(jīng)濟復蘇的特征是生產(chǎn)弱于需求，這與中國的生產(chǎn)強于需求恰好相反。例如，6月美國零售同比增速已經(jīng)由負轉(zhuǎn)正，但截至7 月美國消費品產(chǎn)出同比增速仍為負。消費品短缺本身就會造成通脹上升壓力，加上美國的消費品缺口一般需要通過進口來解決，形成輸入性通脹壓力。

第二，經(jīng)濟復蘇歐強美弱的局面基本確定。在疫情控制上，歐洲實現(xiàn)了有序復工且沒有出現(xiàn)疫情大面積反彈。反觀美國，自6月中旬起疫情出現(xiàn)二次反彈，7月份每日新增確診病例一度超過7 萬例。根據(jù)谷歌公司的經(jīng)濟活動指數(shù)，歐洲經(jīng)濟復蘇情況明顯好于美國。未來一到兩年，歐元區(qū)經(jīng)濟增長將超過美國，IMF 預測2021年歐元區(qū)GDP增長6%，高于美國1.5個百分點。

第三，美聯(lián)儲釋放基準利率長期不變信號，而實際利率確定性下降。在美國疫情二次爆發(fā)、經(jīng)濟復蘇緩慢的背景下，美國10年期國債收益率持續(xù)處于歷史低位，剔除通脹影響后的實際收益率則更低，截至8月底約為-1%。在美聯(lián)儲6月議息會議上，由于預計失業(yè)率難以在2023年前達到自然失業(yè)率，美聯(lián)儲預計2023年前不會加息。8月下旬，美聯(lián)儲引入“平均通脹目標”，進一步確認了短期不加息的政策態(tài)度。這意味著短期內(nèi)看不到實際利率反轉(zhuǎn)的信號。

只要上述因素繼續(xù)存在，美元貶值壓力將持續(xù)，黃金價格也將具有支撐。需關(guān)注的變數(shù)有，美國生產(chǎn)弱于需求何時緩解、新冠肺炎疫苗進展、美聯(lián)儲最新表態(tài)等。