惠凱

近期，華晨、紫光、永煤等多家大型企業(yè)債務(wù)爆雷引發(fā)債券市場(chǎng)地震，不同于往年的爆雷對(duì)象為民企，這次違約的主體以高評(píng)級(jí)國(guó)有企業(yè)居多。在高評(píng)級(jí)國(guó)企引發(fā)的此輪信用危機(jī)中，銀行業(yè)受傷是最為嚴(yán)重的，四大行、國(guó)開行、股份行等頻頻出現(xiàn)在債委會(huì)中。此外，因大多數(shù)爆雷主體存在質(zhì)押上市公司股權(quán)，甚至有侵占和挪用上市公司資產(chǎn)之舉，直接導(dǎo)致了相關(guān)上市公司被監(jiān)管部門調(diào)查，嚴(yán)重者不乏有退市的風(fēng)險(xiǎn)。

AAA評(píng)級(jí)主體接連躺倒債務(wù)違約沖擊波持續(xù)

近年來(lái)，每逢年底A股投資者歡度“跨年行情”時(shí)，信用債市場(chǎng)往往是風(fēng)聲鶴唳，爆雷現(xiàn)象頻頻。譬如2019年年關(guān)前后以中民投債務(wù)危機(jī)為代表、2020年年關(guān)前后以東旭光電債務(wù)危機(jī)為代表，而在今年11月前后，市場(chǎng)中已有一批大體量的企業(yè)債券接連出現(xiàn)違約，且違約對(duì)象不同于以往以民企為主，主體多以大型國(guó)企和知名校企為主，如紫光集團(tuán)、華晨集團(tuán)、永城煤電控股集團(tuán)等，他們的負(fù)債規(guī)模普遍在千億以上，若疊加今年來(lái)已經(jīng)爆發(fā)的福晟等兩家地產(chǎn)前30強(qiáng)的大型房企爆雷事件，以至于當(dāng)前的債券市場(chǎng)風(fēng)聲鶴唳。

二級(jí)市場(chǎng)上，風(fēng)險(xiǎn)也有蔓延之勢(shì)。與華晨同為遼寧國(guó)企的本鋼集團(tuán)，自10月底以來(lái)，本鋼轉(zhuǎn)債價(jià)格出現(xiàn)連續(xù)跳水，從近百元一度跌至81元，在Wind的321只轉(zhuǎn)債中，最新價(jià)格僅高于亞藥轉(zhuǎn)債;類似的，包鋼股份發(fā)行的19鋼聯(lián)03等多只債券同樣出現(xiàn)價(jià)格暴跌。也就在永煤集團(tuán)債務(wù)違約后，市場(chǎng)上多家河南非金融企業(yè)的債券發(fā)行被取消，目前僅有一只20鑫苑01成功發(fā)行。

公開數(shù)據(jù)顯示，今年債券違約規(guī)模已經(jīng)居于歷史高位。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2017年的債券違約規(guī)模為312億元，2018年驟增至1209億元，2019年進(jìn)一步提升至1496億元，而進(jìn)入2020年，至今的違約債券規(guī)模已達(dá)1373億元、涉及債券120只，逼近去年全年規(guī)模。10月底以來(lái)，債務(wù)違約對(duì)象新增了華晨、成龍建設(shè)集團(tuán)、索菱實(shí)業(yè)等多家違約發(fā)行人，近50只債券出現(xiàn)違約現(xiàn)象。

此外，今年還有數(shù)家大型房地產(chǎn)公司出現(xiàn)過爆雷現(xiàn)象，如福晟集團(tuán)等，它們均曾是地產(chǎn)行業(yè)前30強(qiáng)。在過往數(shù)年中，一批中小型、區(qū)域型的地產(chǎn)公司過于激進(jìn)擴(kuò)張，隨著2018年“房住不炒”的長(zhǎng)效化，以及對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的監(jiān)管收緊，讓地產(chǎn)行業(yè)資產(chǎn)證券化的難度越來(lái)越大，終于使得部分地產(chǎn)企業(yè)出現(xiàn)資金鏈斷裂現(xiàn)象，特別是今年8月“三道紅線”政策的突然出臺(tái)，加大了企業(yè)資金周轉(zhuǎn)緊張局面，即便有地產(chǎn)企業(yè)主動(dòng)收縮戰(zhàn)線，避免了信用風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，但估值風(fēng)險(xiǎn)依然不容忽視。

如果將視野擴(kuò)大至非標(biāo)領(lǐng)域，則不良數(shù)字也在持續(xù)增長(zhǎng)。據(jù)信托業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的報(bào)告，2018年6月末，信托行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目總規(guī)模僅為1913億元，可到了2019年6月末，信托行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目總規(guī)模已提升至3474億元、涉及項(xiàng)目1100個(gè)，今年1季度末，由于“新冠疫情以及監(jiān)管部門加大風(fēng)險(xiǎn)排查力度的影響下”，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模進(jìn)一步增至6431億元、涉及項(xiàng)目增至1626個(gè)。值得注意的是，信托業(yè)協(xié)會(huì)9月份發(fā)布的2020年2季度末數(shù)據(jù)已不再披露風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目情況。

就個(gè)案而言，繼2019年中江信托、安信信托整體爆雷后，今年已有四川信托、華信信托出現(xiàn)兌付整體逾期情況，其中尤以四川信托的風(fēng)險(xiǎn)最大，規(guī)模達(dá)數(shù)百億元。至于安信信托，其債務(wù)處置方案遲遲未能出爐，戰(zhàn)投反復(fù)篩選也未入場(chǎng)。從*ST安信股票價(jià)格來(lái)看，最低已跌至1.5元，加之業(yè)績(jī)連續(xù)虧損，存在一定的退市風(fēng)險(xiǎn)。

信托業(yè)風(fēng)險(xiǎn)如此之大，以至于央行在不久前出版的《中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告2020》中罕見地信托業(yè)單獨(dú)成章，直言部分信托公司“偏離信托本源、合規(guī)意識(shí)淡薄、風(fēng)險(xiǎn)管控不足……少數(shù)信托公司已劣變?yōu)楦唢L(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，需要予以高度關(guān)注?！比绱藖?lái)看，信托業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)存在一定的外溢可能。

特別需要說(shuō)明的是，包商銀行在去年被接管后，近期最新公告稱，對(duì)“2015包商銀行二級(jí)資本債”本金予以全額減記并不再支付利息，本息累計(jì)約70億元。這一舉措是我國(guó)銀行二級(jí)資本債歷史上的首例，打破剛兌的信號(hào)非常強(qiáng)烈。且由于符合央行和銀保監(jiān)會(huì)認(rèn)定的“發(fā)生無(wú)法生存觸發(fā)事件”，11月中旬，銀保監(jiān)會(huì)同意包商銀行破產(chǎn)，這是時(shí)隔多年后，國(guó)內(nèi)第四起銀行破產(chǎn)事件。

中信建投銀行業(yè)分析師楊榮評(píng)論稱，銀行二級(jí)資本債一般都是各家銀行互持。其減記也意味著持有債券的銀行踩雷。此事將帶來(lái)二級(jí)資本債的重新定價(jià)。未來(lái)無(wú)論是銀行發(fā)行二級(jí)資本債，還是機(jī)構(gòu)投資二級(jí)資本債都將有變化。有私募人士慨嘆，“想不到銀行二級(jí)資本債也會(huì)淪落至高收益?zhèn)?，同樣也意味著未?lái)可能會(huì)出現(xiàn)不錯(cuò)的收益空間。

一家大型固收策略的私募公司向記者評(píng)論稱，確實(shí)有這個(gè)可能，“一些上市銀行可能會(huì)轉(zhuǎn)去發(fā)可轉(zhuǎn)債，非上市銀行可能會(huì)去發(fā)永續(xù)債。但是對(duì)于未能上市的中小銀行來(lái)說(shuō)，不論是發(fā)永續(xù)債還是二級(jí)資本債，難度可能都會(huì)加大?！?/p>

國(guó)有大行成“冤大頭”工行、建行不良規(guī)模最大

對(duì)于今年債券市場(chǎng)頻頻出現(xiàn)的違約現(xiàn)象，周冠南團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，“疫情沖擊導(dǎo)致主體違約存在滯后效應(yīng)”，疫情暴發(fā)→公司披露二季報(bào)/三季報(bào)大幅虧損→銀行授信收緊→債券集中到期違約，“這個(gè)過程會(huì)持續(xù)半年至一年半的時(shí)間”。特別是在華晨集團(tuán)爆雷之后，大型高評(píng)級(jí)主體出現(xiàn)接連爆雷，市場(chǎng)對(duì)大規(guī)模主體形成一致?lián)鷳n情緒，提高了這些主體的再融資難度，加劇了融資方的債務(wù)壓力。未來(lái)，“高等級(jí)主體累計(jì)違約繼續(xù)上升仍會(huì)是大概率事件”。

就“踩雷”規(guī)模來(lái)看，四大行因?yàn)轶w量龐大可全國(guó)展業(yè)，以及國(guó)開行、進(jìn)出口銀行因政策定位特殊，他們?cè)谝贿B串爆雷事件中受傷最深。據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)的2020年中報(bào)數(shù)據(jù)，工行、建行、農(nóng)行、中行的不良貸款余額分別為2699億元、2455億元、2077億元、1983億元，分列A股銀行不良余額前4位，均較2019年底數(shù)據(jù)出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，譬如工行中報(bào)的不良貸款余額就比2019年底增加了12%左右。此外，股份行中的交通銀行、浦發(fā)銀行、浙商銀行的不良貸款余額也都在500億元以上。

正因?yàn)椤安壤住钡念l繁，上述幾家大行經(jīng)常以債委會(huì)成員的身份出現(xiàn)在企業(yè)破產(chǎn)案件中，如某大型民航集團(tuán)負(fù)債數(shù)千億，2019年以來(lái)頻頻債務(wù)逾期，工商銀行就是其大債主。2017年12月，包括工行在內(nèi)的8家銀行表示，將全力支持該集團(tuán)的發(fā)展，并聯(lián)合提供8000億元的授信。但今年3月，該集團(tuán)無(wú)奈就債務(wù)化解事宜與工行、農(nóng)行、中行、建行等6家銀行的代表舉行了座談會(huì)。至于政策性銀行，譬如在丹東港的破產(chǎn)文件中，進(jìn)出口銀行作為第一大債權(quán)人，申報(bào)債權(quán)高達(dá)70多億元。股份行中，中信銀行通過貸款、理財(cái)產(chǎn)品等途徑，累計(jì)向山西某爆雷煤企“輸血”超過50億元，而近期出現(xiàn)爆雷的華晨集團(tuán)，其債委會(huì)主席則是光大銀行……

在大部分的爆雷案例中，債務(wù)人所在地域的城商行/農(nóng)商行也是重要的資金輸出方，譬如丹東港的債權(quán)人表顯示，丹東銀行申報(bào)債權(quán)接近60億元，是僅次于進(jìn)出口銀行的第二大債權(quán)人，以至于被調(diào)降評(píng)級(jí)——聯(lián)合資信在2018年3月公告，因丹東銀行對(duì)丹東港的信貸規(guī)模大、集中度過高，對(duì)丹東銀行的資產(chǎn)質(zhì)量、撥備充足水平、資本充足性已產(chǎn)生重大負(fù)面影響，因此將丹東銀行的長(zhǎng)期信用等級(jí)由AA-調(diào)整為A+。丹東銀行近幾年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳，2016年時(shí)的凈利潤(rùn)約有7.2億元，但2017～2019年的凈利潤(rùn)均低于4億元。

險(xiǎn)資、銀行理財(cái)也被套其中

由于近期爆雷主體以AAA級(jí)居多，而貨幣基金僅可投資AAA級(jí)債券，以至于信用風(fēng)險(xiǎn)也波及傳統(tǒng)印象中風(fēng)險(xiǎn)極低的貨基。10月底以來(lái)，華泰證券資管公司旗下10多只債券型基金凈值暴跌，其中跌幅最大的是華泰紫金豐利中短債，最新凈值僅為0.8886元。為何華泰紫金豐利遭遇暴跌？究其背后原因，很可能與其持有了華晨債有關(guān)。華泰資管在10月底公告顯示，將對(duì)旗下基金持倉(cāng)的17華汽01的估值進(jìn)行調(diào)整。

銀行理財(cái)也被不少投資者視為低風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品，但實(shí)際上，《紅周刊》記者掌握的資料顯示，不少銀行理財(cái)產(chǎn)品也出現(xiàn)在爆雷企業(yè)的債權(quán)人名單中，其中出現(xiàn)較多的是中信銀行的“共贏天天快車”。在山西某煤企今年11月公布的債權(quán)人申報(bào)表中，中信理財(cái)之共贏天天快車的債權(quán)金額近14億元，而在丹東港破產(chǎn)中，共贏天天快車申報(bào)了約2.6億元的債權(quán)。

另外，在上述山西煤企的債務(wù)危機(jī)中，建設(shè)銀行“平安安益固收型養(yǎng)老金產(chǎn)品平安養(yǎng)老組合”也申報(bào)了近3億元的債權(quán)，湖北銀行“紫氣東來(lái)系列理財(cái)計(jì)劃”也申報(bào)了3.2億元的債權(quán)。

作為傳統(tǒng)意義上的穩(wěn)健型投資者，保險(xiǎn)公司盡管嚴(yán)防死守，但仍無(wú)法完全回避信用風(fēng)險(xiǎn)。此前《紅周刊》在《平安養(yǎng)老、中信銀行卷入勝通危機(jī) 險(xiǎn)資如何面對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)？》中曾報(bào)道，平安養(yǎng)老保險(xiǎn)旗下的多只養(yǎng)老型/年金型產(chǎn)品和自有資金持有勝通債，而恒大人壽保險(xiǎn)也對(duì)勝通的持倉(cāng)達(dá)5.61億元。在勝通債務(wù)違約前，大公國(guó)際給勝通集團(tuán)的評(píng)級(jí)為AA+，或正是這個(gè)評(píng)級(jí)，讓其債券吸引到不少險(xiǎn)資和銀行理財(cái)?shù)那嗖A。

恒大人壽和平安養(yǎng)老也“踩雷”了山西煤企的債務(wù)危機(jī)，其中，恒大人壽申報(bào)債權(quán)3.4億元;前海再保險(xiǎn)-傳統(tǒng)平安組合“踩雷”債權(quán)約9000萬(wàn)元;平安集團(tuán)旗下的平安資產(chǎn)“工商銀行-平安資產(chǎn)創(chuàng)贏16號(hào)資產(chǎn)管理產(chǎn)品”持有債權(quán)近9000萬(wàn)元;“生命保險(xiǎn)資管-招商銀行-生命資產(chǎn)睿智8號(hào)資產(chǎn)管理產(chǎn)品”持有債權(quán)7700萬(wàn)元;天安人壽保險(xiǎn)持有債權(quán)5400萬(wàn)元;平安人壽通過“平安人壽-萬(wàn)能-個(gè)險(xiǎn)萬(wàn)能”、“平安人壽-分紅-個(gè)險(xiǎn)分紅”兩只產(chǎn)品持有債權(quán)約上億元。

險(xiǎn)資的債券投資風(fēng)險(xiǎn)激增，以至于央行編寫的《中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告2020》中指出，“債券市場(chǎng)違約事件不斷增多，一些發(fā)行時(shí)資質(zhì)等級(jí)較高、信息透明的主體也面臨流動(dòng)性緊張、無(wú)法兌付債券本息的困境……保險(xiǎn)資金配置固定收益類資產(chǎn)面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)加大”，此外，“（保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司）發(fā)行的債權(quán)投資計(jì)劃缺乏風(fēng)險(xiǎn)保障與緩釋的有效手段，增加了產(chǎn)品面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)”。

信評(píng)公司遭遇到信任危機(jī)

險(xiǎn)資和銀行理財(cái)為何頻頻踩雷？這在一定程度上與國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)公司給出的評(píng)級(jí)虛高有關(guān)。2018年前，違約企業(yè)的評(píng)級(jí)基本為AA+/AA，但華晨集團(tuán)、永煤集團(tuán)、紫光集團(tuán)的外部評(píng)級(jí)卻長(zhǎng)期為AAA，在先后閃電違約下，這令本就飽受質(zhì)疑的國(guó)內(nèi)信評(píng)行業(yè)面臨了更大的信任危機(jī)。

某私募基金公司信評(píng)總監(jiān)趙子君統(tǒng)計(jì)，即便是營(yíng)收最大的中誠(chéng)信國(guó)際，2019年總營(yíng)收也僅4.52億元。國(guó)內(nèi)信評(píng)行業(yè)傳統(tǒng)上是發(fā)行人付費(fèi)制，加之惡性競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重，導(dǎo)致收費(fèi)很低、評(píng)級(jí)卻虛高。

信評(píng)公司外部遭遇信任危機(jī)，內(nèi)部人才流失嚴(yán)重。趙子君指出，2019年，5家主流信評(píng)機(jī)構(gòu)的人均營(yíng)收為83萬(wàn)元，最低的一家僅為61萬(wàn)元。相對(duì)較低的人均創(chuàng)收限制了評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提升人員薪酬福利的能力，與員工普遍的高學(xué)歷、高素質(zhì)也很不匹配，成為人才流失的主要因素。

信評(píng)行業(yè)缺乏寡頭，這在一定程度上導(dǎo)致了和發(fā)行人的博弈中缺乏話語(yǔ)權(quán)。趙子君認(rèn)為，行業(yè)成熟的標(biāo)志之一是競(jìng)爭(zhēng)格局的相對(duì)寡頭穩(wěn)態(tài)，“中國(guó)評(píng)級(jí)市場(chǎng)需要2家相對(duì)優(yōu)勢(shì)明顯的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，才能更有效促進(jìn)行業(yè)形成相對(duì)穩(wěn)態(tài)的發(fā)展格局，減少不良競(jìng)爭(zhēng)”。

買方又如何看待這個(gè)問題？“外部評(píng)級(jí)的盈利模式是發(fā)行人付費(fèi)模式，這也是市場(chǎng)普遍認(rèn)為其評(píng)級(jí)虛高的主要原因。監(jiān)管機(jī)構(gòu)也注意到了這個(gè)情況，近期證監(jiān)會(huì)就出臺(tái)了相關(guān)文件，不再?gòu)?qiáng)制要求外部評(píng)級(jí)，并刪除了公眾投資者投資債券的評(píng)級(jí)規(guī)定。”前述大型私募向記者表示，監(jiān)管的意圖在于逐步降低市場(chǎng)對(duì)外部評(píng)級(jí)的依賴，而專注建立符合自身風(fēng)險(xiǎn)偏好的內(nèi)部評(píng)級(jí)體系。

“但是對(duì)于一些中小銀行、企業(yè)來(lái)說(shuō)，建立自己的研究團(tuán)隊(duì)成本較高，目前還是以外部評(píng)級(jí)為主?！绷硗?，各家風(fēng)控系統(tǒng)的指標(biāo)也與外部評(píng)級(jí)掛鉤，因此短期內(nèi)、擺脫對(duì)外部評(píng)級(jí)的依賴內(nèi)不現(xiàn)實(shí)。未來(lái)監(jiān)管層可能會(huì)引導(dǎo)市場(chǎng)逐漸向發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)轉(zhuǎn)型，一些無(wú)評(píng)級(jí)的債券也可能出現(xiàn)，投資人會(huì)更關(guān)注對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的判斷，市場(chǎng)定價(jià)正逐步向風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)轉(zhuǎn)型。

面對(duì)愈加頻發(fā)和錯(cuò)綜復(fù)雜的爆雷案例，投資者呼吁監(jiān)管層打破藩籬，形成統(tǒng)一合力。資料顯示，長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)債券市場(chǎng)被劃分為三大市場(chǎng)：證監(jiān)會(huì)下轄的公司債、銀行間市場(chǎng)、發(fā)改委管理的企業(yè)債。同一主體可以跨市場(chǎng)發(fā)債，即不同市場(chǎng)在功能上存在重疊，但三個(gè)市場(chǎng)的發(fā)行門檻、監(jiān)管又有所不同。譬如交易所和銀行間市場(chǎng)頻繁爆雷，企業(yè)債就極少有違約現(xiàn)象;銀行間債券市場(chǎng)的規(guī)模和重要性不遜于交易所市場(chǎng)，其事實(shí)上的管理機(jī)構(gòu)——銀行間交易商協(xié)會(huì)的本質(zhì)卻僅是自律性組織。

2018年12月，央行、證監(jiān)會(huì)、發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)債券市場(chǎng)執(zhí)法工作有關(guān)問題的意見》，謀求建立統(tǒng)一的債券市場(chǎng)執(zhí)法機(jī)制。《意見》確立了證監(jiān)會(huì)的統(tǒng)一執(zhí)法地位。11月24日，銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)發(fā)布公告稱，對(duì)永煤集團(tuán)的自律調(diào)查已基本完成、已將自律調(diào)查發(fā)現(xiàn)的永煤涉嫌違法違規(guī)線索移送證監(jiān)會(huì)。這也是2018年統(tǒng)一的證券市場(chǎng)執(zhí)法機(jī)制建立以來(lái)，不多見的橫跨多個(gè)部門的債市執(zhí)法實(shí)踐。

質(zhì)押、擔(dān)保、挪用……上市公司成違約主體提款機(jī)

《中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告2020》也指出，出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)，普遍存在股東占款、集團(tuán)內(nèi)部債務(wù)混同、隱匿關(guān)聯(lián)交易、披露信息失實(shí)等問題。其中規(guī)模最大、影響最為惡劣的當(dāng)數(shù)康得新。康得集團(tuán)在北京銀行、廈門國(guó)際銀行的配合下，將上市公司的100多億元資金歸集到大股東名下，在康得集團(tuán)債務(wù)違約后、康得新已被深交所暫停上市。為求資金，康得新在11月10日公告，稱康得集團(tuán)抽逃/侵占上市公司資金、操縱上市公司進(jìn)行財(cái)務(wù)造假，將起訴大股東并索賠50.5億元，但希望渺茫。

《報(bào)告2020》還指出，違約發(fā)行主體的股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)突出：股東重復(fù)質(zhì)押企業(yè)股權(quán)，一旦質(zhì)押融資違約，企業(yè)面臨股權(quán)被強(qiáng)制處置、實(shí)際控制權(quán)變更等風(fēng)險(xiǎn)。由于上市公司股權(quán)是最優(yōu)質(zhì)和普遍的質(zhì)押標(biāo)的，往往一旦大股東違約，會(huì)連累上市公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)大降，有的還會(huì)披星戴帽甚至退市。

而且，信用風(fēng)險(xiǎn)除了債務(wù)壓力，還體現(xiàn)在財(cái)務(wù)和信披造假上。華創(chuàng)證券周冠南、杜漸在研報(bào)中指出，近年來(lái)涉及到財(cái)務(wù)舞弊的違約主體越發(fā)增多，反財(cái)務(wù)舞弊已經(jīng)成為債券投資的必修課。2015年之前，平均每違約5家主體就有一家涉及財(cái)務(wù)造假，到2018年，平均每違約2家主體就有一家涉及財(cái)務(wù)造假。審計(jì)結(jié)果也能佐證這一點(diǎn)，年報(bào)非標(biāo)占比增加明顯，“反映了上市公司財(cái)務(wù)質(zhì)量變差十分嚴(yán)重的普遍性現(xiàn)象”，特別是借殼上市的發(fā)債主體出現(xiàn)財(cái)務(wù)舞弊的概率最高。

“借殼上市公司并沒有傳統(tǒng)IPO上市公司一樣嚴(yán)謹(jǐn)?shù)亩綄?dǎo)過程”，而沒有嚴(yán)謹(jǐn)?shù)亩綄?dǎo)過程導(dǎo)致的內(nèi)控不嚴(yán)，為財(cái)務(wù)舞弊提供了機(jī)會(huì)。2018年以來(lái)的違約主體旗下上市公司中，銀億股份、新光圓成、眾泰汽車、長(zhǎng)城影視、鹽湖股份、保千里等等均是借殼上市，且近年的財(cái)報(bào)基本都被審計(jì)師出具非標(biāo)意見，ST新光、*ST銀億等還爆出存在違規(guī)擔(dān)保和信披違規(guī)等問題。

值得一提的是，就在今年11月，銀億向債權(quán)人披露了重整方案。《紅周刊》記者獨(dú)家獲得的材料顯示，銀億系債務(wù)申報(bào)近500億元、但評(píng)估后的資產(chǎn)不足百億元，即銀億早年斥巨資、高溢價(jià)收購(gòu)的資產(chǎn)嚴(yán)重縮水，且普通債權(quán)人的一次性現(xiàn)金清償率僅10萬(wàn)元，有持有銀億債的私募直言其屬于逃廢債。

高評(píng)級(jí)主體密集違約，也讓投資人坐立不安。前述受訪大型固收策略私募評(píng)論稱，未來(lái)各家機(jī)構(gòu)的風(fēng)控都會(huì)提高入庫(kù)標(biāo)準(zhǔn)、甚至對(duì)某些地區(qū)“一刀切”，這不但影響企業(yè)的再融資渠道，也影響市場(chǎng)內(nèi)部流動(dòng)性?！翱杀毁|(zhì)押的券越來(lái)越嚴(yán)格，市場(chǎng)流動(dòng)性也越來(lái)越緊，特別是在年中、年底、春節(jié)等特殊時(shí)點(diǎn)?！???集中爆發(fā)的違約風(fēng)險(xiǎn)也引起了監(jiān)管層的注意。11月21日，金融委召開會(huì)議，研究規(guī)范債券市場(chǎng)發(fā)展、維護(hù)債券市場(chǎng)穩(wěn)定工作，將秉持“零容忍”態(tài)度，依法嚴(yán)肅查處欺詐發(fā)行、虛假信息披露、惡意轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、挪用發(fā)行資金等違法違規(guī)行為。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，此次會(huì)議將有力督促各類主體履行責(zé)任、防止信用風(fēng)險(xiǎn)的繼續(xù)擴(kuò)散。

那么有無(wú)比較現(xiàn)實(shí)的路徑來(lái)提高清償率？前述大型私募認(rèn)為，目前來(lái)看，能更加公平的對(duì)待全部債權(quán)人的只有破產(chǎn)程序，盡管清償率可能會(huì)更低。“而破產(chǎn)程序中的和解程序，相對(duì)既公平、清償率也比較高。”不過據(jù)《紅周刊》記者了解，破產(chǎn)和解在國(guó)內(nèi)還不算主流方式，近幾年債市違約事件中，也僅西王集團(tuán)實(shí)現(xiàn)了破產(chǎn)和解。