丁安華

一年以前，無(wú)人知曉2020年人類(lèi)會(huì)遭遇如此突如其來(lái)的新冠疫情。其時(shí)各大機(jī)構(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)判，今天看來(lái)已經(jīng)失去了意義。這場(chǎng)大流行病超出了所有人的預(yù)期，全球經(jīng)濟(jì)瞬間跌入谷底。

為應(yīng)對(duì)疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的負(fù)面沖擊，中央在“六穩(wěn)”基礎(chǔ)上提出“六?！闭?，財(cái)政貨幣轉(zhuǎn)向“雙寬松”，金融機(jī)構(gòu)勇敢地承擔(dān)了為實(shí)體經(jīng)濟(jì)減負(fù)的主體責(zé)任。進(jìn)入下半年，防控得當(dāng)使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前置于其他主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，出口增長(zhǎng)屢創(chuàng)新高。新形勢(shì)下，11月召開(kāi)的五中全會(huì)制定了“十四五”規(guī)劃藍(lán)圖，提出構(gòu)建“國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)”的新發(fā)展格局。

又是一年終結(jié)時(shí)。明年會(huì)怎么樣？中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)走向何方？展望明年的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，有必要對(duì)幾個(gè)重要問(wèn)題進(jìn)行梳理和回答。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)：還會(huì)是“一枝獨(dú)秀”嗎？

受益于有效的防控措施，我國(guó)經(jīng)濟(jì)從二季度開(kāi)始企穩(wěn)回升。今年中國(guó)是全球主要經(jīng)濟(jì)體中唯一實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)的國(guó)家，可以用“一枝獨(dú)秀”來(lái)形容。那明年中國(guó)還會(huì)是“一枝獨(dú)秀”嗎？現(xiàn)在看起來(lái)，明年上半年還會(huì)是，下半年全球就會(huì)進(jìn)入到一個(gè)共同復(fù)蘇的軌道上。

觀察當(dāng)下經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的特征，有兩點(diǎn)值得關(guān)注：一個(gè)是當(dāng)下中國(guó)經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)，主要是因?yàn)橐咔槭芸貛?dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前置于其他主要經(jīng)濟(jì)體。中國(guó)的生產(chǎn)和供應(yīng)鏈成為全球最穩(wěn)健和最安全的選擇；另一個(gè)是海外的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，依然受到疫情蔓延的影響，復(fù)蘇的斜率取決于疫苗推出的時(shí)點(diǎn)。

雖然全球確診案例還在不斷上升，但死亡率卻在下降。這意味著人類(lèi)對(duì)于新冠疫情的認(rèn)知在不斷加深，并加速推動(dòng)治療方案的形成和疫苗的研發(fā)?；鶞?zhǔn)情形下，明年年中人類(lèi)將迎來(lái)戰(zhàn)勝新冠疫情的曙光。

隨著疫苗的推出和廣泛接種，這場(chǎng)肆虐全球的新冠疫情最終將受到控制，并推動(dòng)海外經(jīng)濟(jì)加快恢復(fù)。當(dāng)全球生產(chǎn)活動(dòng)恢復(fù)后，中國(guó)的供應(yīng)鏈不再是唯一的選擇，全球經(jīng)濟(jì)將回復(fù)到疫情以前的框架，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也將回歸到潛在水平。

貿(mào)易：“替代效應(yīng)”還存在嗎？

出口貿(mào)易的“異軍突起”是今年出人意表的經(jīng)濟(jì)亮點(diǎn)，也是現(xiàn)下最值得關(guān)注的問(wèn)題之一。在全球疫情蔓延的第二季度，我國(guó)出口增速出現(xiàn)明顯回升。這主要源于出口的“替代效應(yīng)”。當(dāng)時(shí)海外受困于疫情，生產(chǎn)和供應(yīng)鏈都遭到了拖累。而我國(guó)疫情的成功防控帶領(lǐng)生產(chǎn)活動(dòng)“突出重圍”，從而對(duì)海外相關(guān)出口產(chǎn)品形成了替代。

目前大家談?wù)撦^多的是出口的替代效應(yīng)。時(shí)至今日，海外生產(chǎn)和供應(yīng)鏈的受損仍未完全恢復(fù)，補(bǔ)庫(kù)存的需求拉動(dòng)了出口增速，特別是傳統(tǒng)產(chǎn)品和防疫產(chǎn)品。與此同時(shí)，我們不能忽視進(jìn)口替代對(duì)生產(chǎn)活動(dòng)的刺激作用。10月我國(guó)的工業(yè)增加值同比增速已經(jīng)達(dá)到6.9%，超過(guò)了疫情前的潛在水平。生產(chǎn)活動(dòng)如此活躍，部分原因是進(jìn)口的替代效應(yīng)，特別是在高端制造業(yè)上。最近我做了兩個(gè)企業(yè)調(diào)研，涉及壓縮機(jī)和精密儀器的生產(chǎn)，以前這兩個(gè)領(lǐng)域主要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是海外企業(yè)的進(jìn)口。由于今年海外供應(yīng)鏈?zhǔn)軗p，出現(xiàn)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的進(jìn)口替代，推升了相關(guān)制造業(yè)的生產(chǎn)。

明年這種替代效應(yīng)還會(huì)延續(xù)嗎？答案應(yīng)該是否定的。到了明年下半年，隨著全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)常態(tài)，我國(guó)的進(jìn)出口會(huì)回到潛在的增長(zhǎng)水平。不過(guò)，這一兩年的時(shí)間窗口，還是為中國(guó)的企業(yè)爭(zhēng)取到了成長(zhǎng)機(jī)會(huì)和市場(chǎng)空間。

美元：進(jìn)入長(zhǎng)周期熊市了嗎？

當(dāng)下認(rèn)為美元進(jìn)入長(zhǎng)周期熊市的聲音不絕于耳。從歷史上來(lái)看，美元的熊市周期平均持續(xù)5-6年，跌幅大概在20%到30%。單從美元指數(shù)上來(lái)看，近一年美元的確是呈現(xiàn)了一個(gè)下行的趨勢(shì)。但說(shuō)美元下跌是長(zhǎng)周期趨勢(shì)，我認(rèn)為依據(jù)仍然不足。從經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，美國(guó)與非美地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并不是“此消彼長(zhǎng)”的關(guān)系。相較于歐洲，美國(guó)的創(chuàng)新機(jī)制對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)力仍然很強(qiáng)，我不接受“歐洲經(jīng)濟(jì)將長(zhǎng)期超越美國(guó)”的觀點(diǎn)。另外，考慮到美歐利差的邊際變化會(huì)趨于鈍化、赤字對(duì)美元的拖累邊際弱化以及美元信用長(zhǎng)期內(nèi)仍然穩(wěn)固，現(xiàn)下并不能做出美元長(zhǎng)期下跌的判斷。最近美元指數(shù)的下行更多是因?yàn)槭袌?chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升所導(dǎo)致，美元本身的“避險(xiǎn)”的邏輯絲毫未變。

那么人民幣會(huì)升值嗎？我認(rèn)為還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，但不存在長(zhǎng)期升值的邏輯。一是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇明顯前置于其他國(guó)家，對(duì)匯率會(huì)形成支撐。但到了明年下半年，全球主要經(jīng)濟(jì)體的增速會(huì)向一個(gè)均值或者常態(tài)收斂；二是中國(guó)的貨幣政策當(dāng)局無(wú)意看到人民幣匯率出現(xiàn)長(zhǎng)期升值預(yù)期。我們的政策目標(biāo)是“保持人民幣匯率在合理均衡水平上穩(wěn)定”，并增加人民幣匯率的彈性?？紤]到匯率上升對(duì)出口的不利影響，貨幣當(dāng)局的意圖還是會(huì)將人民幣匯率保持在一個(gè)穩(wěn)定的區(qū)間內(nèi)。所以，人民幣雖有一定的升值空間，但不宜簡(jiǎn)單地趨勢(shì)外推。

RCEP：誰(shuí)的勝利？

歷時(shí)8年之久的《區(qū)域全面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定》（RCEP）正式簽署，引發(fā)熱烈討論。在我看來(lái)，不宜把RCEP的簽署簡(jiǎn)單理解為中國(guó)的勝利。追根溯源，RCEP是在東盟十國(guó)的倡議上擴(kuò)展的一個(gè)多邊體系，也就是所謂的“10+3+2”（東盟十國(guó)+中日韓+澳新）。在全球保護(hù)主義興起的背景下，RCEP的簽訂為多邊合作構(gòu)建了一個(gè)“樣板”，可能會(huì)推動(dòng)擱置已久的多邊貿(mào)易談判進(jìn)程。從重建全球多邊體系的意義上來(lái)看，RCEP的簽訂是現(xiàn)象級(jí)的。

但詳細(xì)地解剖RCEP包含的經(jīng)濟(jì)體，可以發(fā)現(xiàn)兩個(gè)特征：一是RCEP包含的基本上是出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)體，它們都是上一輪全球化和自由貿(mào)易的共同受益者。二是RCEP區(qū)域可以理解為全球主要的制造業(yè)中心，更多地體現(xiàn)全球貿(mào)易的供給端，而不是最終需求端。構(gòu)建完整的多邊貿(mào)易體系，必須包含供給與需求兩端。從這個(gè)意義上講，RECP區(qū)域貿(mào)易協(xié)議簽署，為多邊體系的重建提供了一個(gè)契機(jī)。但是，因?yàn)槊绹?guó)和歐洲的缺席，并不是值得夸耀的勝利。

中美關(guān)系：會(huì)轉(zhuǎn)好嗎？

拜登的獲選應(yīng)該是塵埃落定了，特朗普的卸任令人們處于希望高漲的狀態(tài)。拜登上臺(tái)，肯定會(huì)影響中美關(guān)系的未來(lái)。

不過(guò)，中美關(guān)系的性質(zhì)是不會(huì)改變的，也不以人的意志為轉(zhuǎn)移。經(jīng)過(guò)特朗普和他的幕僚4年來(lái)的論述，中美之間已經(jīng)不可能回到戰(zhàn)略伙伴關(guān)系之上，拜登將延續(xù)兩國(guó)之間戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)的定位。拜登帶來(lái)的變化，更多是行為上的，重回彬彬有禮的職業(yè)外交傳統(tǒng)。拜登會(huì)通過(guò)爭(zhēng)取盟國(guó)的認(rèn)同實(shí)現(xiàn)美國(guó)的領(lǐng)導(dǎo)力，繼續(xù)遏制中國(guó)。

但是，拜登上臺(tái)還是為中美關(guān)系打開(kāi)一定的合作空間。一是拜登可能會(huì)恢復(fù)奧巴馬時(shí)期與中國(guó)建立的戰(zhàn)略經(jīng)濟(jì)對(duì)話(huà)渠道；二是拜登明言重回世界衛(wèi)生組織，有可能在全球防疫以及疫苗研發(fā)等議題上進(jìn)行合作；三是拜登新政中最重要議題之一是“綠色新政”，他本人強(qiáng)調(diào)要重回巴黎氣候協(xié)議。這與我國(guó)的綠色經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)不謀而合，有可能形成共同的利益。

債券違約：可能導(dǎo)致系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)嗎？

最近信用違約事件增多，給市場(chǎng)帶來(lái)了一些恐慌。在貨幣和信用政策從寬松走向中性的過(guò)程中，信用事件的出現(xiàn)是可預(yù)期且正常的現(xiàn)象。我們需要關(guān)注的是這些違約事件，究竟是個(gè)體的失敗還是系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)。我認(rèn)為，迄今為止發(fā)生的違約，主要是個(gè)體的失敗。

重要的信用事件通常會(huì)導(dǎo)致投資邏輯的重構(gòu)，進(jìn)而體現(xiàn)在市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)。債券市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)是否有效，存在一個(gè)難題，就是對(duì)地方政府和國(guó)有企業(yè)的神秘信仰。近期的違約事件引發(fā)了監(jiān)管部門(mén)的高度關(guān)注和積極介入，以維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定，相信這些違約事件能夠得到妥善處理，不會(huì)構(gòu)成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

展望明年，在貨幣政策回歸中性的過(guò)程中，違約事件的發(fā)生將會(huì)持續(xù)。如果是有序違約，打破剛性?xún)陡叮瑢?duì)信用定價(jià)和信用市場(chǎng)的發(fā)展是有益的；如果是無(wú)序違約，那就有可能形成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，需要宏觀管理部門(mén)的及時(shí)介入。

此行何處：2021年經(jīng)濟(jì)展望

明年全球經(jīng)濟(jì)會(huì)進(jìn)入到疫后修復(fù)的大框架中。主要國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增速都會(huì)較2020年有較大的上升，形成“V”型反彈。不過(guò)，我們不要被同比增速所迷惑，因?yàn)榻衲瓴皇且粋€(gè)正常的年份。預(yù)計(jì)明年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速將從今年的-3.3%上升至4.3%，歐洲將從今年的-6.9%回升至5.3%。GDP的名義值方面，全年來(lái)看美歐離潛在水平還有一段距離。因此，美聯(lián)儲(chǔ)和歐央行將繼續(xù)實(shí)施寬松的貨幣政策，將利率維持在較低的水平上。財(cái)政政策方面，歐洲將繼續(xù)推動(dòng)現(xiàn)有政策落地，拜登的上臺(tái)或推動(dòng)美國(guó)實(shí)施更大規(guī)模的財(cái)政刺激。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)將回歸常態(tài)。防疫得當(dāng)?shù)那爸眯?yīng)在明年上半年依然奏效，但下半年將回歸到正常的經(jīng)濟(jì)框架中。由于基數(shù)的原因，按季度的經(jīng)濟(jì)增速前高后低，全年增速將升至8.5%-9%。政策方面，貨幣政策回歸中性，財(cái)政政策依然積極。金融市場(chǎng)方面，人民幣仍有一定的升值空間。股票市場(chǎng)方面，資本市場(chǎng)進(jìn)一步開(kāi)放和企業(yè)盈利的邊際改善，將帶動(dòng)整體股市溫和上漲。

2021年注定是帶來(lái)變化的一年，也是挑戰(zhàn)和機(jī)遇共存的一年。新冠疫情仍有諸多不確定性，對(duì)人類(lèi)活動(dòng)的影響充滿(mǎn)變數(shù)。逆全球化趨勢(shì)和中美緊張關(guān)系很難實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)向，地緣政治環(huán)境或?qū)⒗^續(xù)惡化。但我們也要看到變化中的機(jī)遇，區(qū)域合作意愿正在抬升，人類(lèi)共同利益或推動(dòng)全球多邊體系的重建。滌舊蕩新，做好準(zhǔn)備，懷抱希望，才能在時(shí)代更迭的風(fēng)浪中屹立不倒。