謝 宏

（浙江工商大學工商管理學院，浙江 杭州 310018）

一、研究背景

政府引導基金是指由政府牽頭投入少量資本，吸引社會資本加入，推動特定產(chǎn)業(yè)門類或地區(qū)的發(fā)展，推動社會創(chuàng)新。政府引導基金的設立是為了改善財政資金的經(jīng)濟支持方式，提高資本利用效率，解決中小企業(yè)、科技型企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)的資本供給不足問題。相比財政補貼和稅收減免等手段，政府引導基金在支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)時有更高效率。

隨著中國資本市場的快速發(fā)展，政府引導基金發(fā)展迅猛，幾乎所有的國家級新區(qū)、重要經(jīng)濟開發(fā)區(qū)等都設立了規(guī)模不等的政府引導基金。這些不同類型的政府引導基金促進了社會資本的合理配置，放大了對科技產(chǎn)業(yè)的投資力度，在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的戰(zhàn)略新周期里扮演了重要角色。

然而，政府引導基金由于其發(fā)展歷程短，且缺乏系統(tǒng)性建設指引和模式案例。導致基金的設立過于盲目，普遍存在利益分配沖突和運作模式濫用等問題，嚴重制約了其運作效果。政府部門一直在推動引導基金的規(guī)范和發(fā)展，陸續(xù)頒布了《關于創(chuàng)業(yè)引導基金規(guī)范設立于運作的指導意見》《政府投資基金暫行管理辦法》和《政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金暫行管理辦法》等專門性規(guī)范文件，明確了政府引導基金的性質(zhì)與宗旨、資金來源、運作原則和方式及投資領域等，并規(guī)范了基金的設立、運作和風險控制、退出機制等。但是，由于政府投資行為具有強烈的行政主導特征，并且各地的財政實力、企業(yè)投資能力、基金管理人資質(zhì)等因素存在很大差異。因此，很難設定統(tǒng)一的模式和標準去約束和指導政府引導基金的全面工作，必須要因地制宜地設計引導基金治理機制。在全國已經(jīng)有大量先行案例的條件下，可以對現(xiàn)有基金特別是其中相對優(yōu)秀的案例展開研究，從而能夠總結出一些問題和經(jīng)驗，為政府引導基金的管理工作提煉出一些具有普遍意義的指標和管理方法。

二、杭州市創(chuàng)業(yè)投資政府引導基金概況分析

杭州市創(chuàng)業(yè)投資引導基金成立于2008年，規(guī)模為10億元，并于2019年增資到30億元。該引導基金定位為不以盈利為目的的政策性資金，旨在引導社會資本投向創(chuàng)投領域，重點支持本地科技型初創(chuàng)企業(yè)。杭州引導基金由市發(fā)改委、市科技局、市財政局組成管理辦公室負責日常管理，市科委下屬國有獨資企業(yè)杭州市高科技投資有限公司作為業(yè)務管理機構負責具體操作。運行模式以階段參股為主，跟進投資為輔。由于跟進投資的比重較小，下面主要分析杭州市引導基金的階段參股的運行情況。在杭州市引導基金階段參股的基金公司所投資的企業(yè)中，公司的創(chuàng)業(yè)類型主要有大學生創(chuàng)業(yè)、高校科研院所科技人員創(chuàng)業(yè)、海外留學歸國人員創(chuàng)業(yè)等?；鹚顿Y的產(chǎn)業(yè)有電子商務、節(jié)能環(huán)保、先進裝備制造，新能源、信息軟件、醫(yī)療健康等，占比最高的是信息產(chǎn)業(yè)27.19%。地理分布情況，所投企業(yè)集中在杭州市（64%），省內(nèi)其他地區(qū)占8%、省外企業(yè)27%，外地遷入企業(yè)占1%。

1.引導基金的政策導向

（1）杠桿作用。截止2020年，杭州市杭高投累計批復合作基金149家，基金總規(guī)模超230億元；參股子基金累計投資項目1277家次，其中杭州企業(yè)768家次，數(shù)量占比60.22%，累計投資總項目620多個。其中，已有聚光科技等29家企業(yè)上市，醫(yī)惠科技等13家企業(yè)被上市公司并購。截至2020年6月底，全國政府引導基金自身規(guī)模已超2.1萬億元，母子基金群放大后的總規(guī)模為9.4萬億元，放大比約為4.5倍，而杭州市引導基金的放大比超過7倍。這跟當?shù)亟鹑诤徒?jīng)濟活躍度高有關，同時也有基金管理水平較高并得到社會資本認可的原因。特別是引導基金僅在2020年就推動了5家科技企業(yè)上市的良好業(yè)績，對社會資本形成了很大的吸引力。

（2）導向作用。根據(jù)相關的定義及實際調(diào)研的缺省情況，將把成立到投資時間間隔小于5年的視為初創(chuàng)企業(yè)。在最近十年內(nèi)，杭州引導基金及參股基金所投初創(chuàng)企業(yè)的數(shù)量超過600家，占總投資企業(yè)數(shù)比例為64%。對于初創(chuàng)企業(yè)投資的金額總占總投資的69%。在所投企業(yè)中有大量科技型和創(chuàng)新型企業(yè)，這些企業(yè)取得了快速發(fā)展并成功上市，包括2020年底剛剛登陸科創(chuàng)板的我國工業(yè)自動化關鍵核心技術企業(yè)浙大中控。這些科技產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)帶來的導向作用不僅是登陸資本市場，更是響應國家戰(zhàn)略而創(chuàng)新發(fā)展的新形象?？傮w上看，杭州市創(chuàng)投引導基金的政策導向在實際運作中得到了較好的貫徹。

2.引導基金推動社會資本投資于科技產(chǎn)業(yè)的政策效果

（1）社會效益。政府引導基金一個最大的社會效益是帶動了杭州市的就業(yè)，引進了優(yōu)秀的人才以及創(chuàng)業(yè)資本。2014年到2019年所投資企業(yè)提供的就業(yè)崗位增長了5倍，超過6萬個。同時，促進了杭州市的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)社會參與度。所投資企業(yè)的研發(fā)投入保持在每年7億元的水平，為創(chuàng)新活動提供了持續(xù)的資金動力。在2020年，為了支持企業(yè)抗擊疫情、復工復產(chǎn)，杭州高科技引導基金聯(lián)合杭州銀行科技文創(chuàng)金融事業(yè)部推出了10億元專項科技金融計劃和新產(chǎn)品“應急保”，累計為企業(yè)減免保費1023萬元，“應急?！崩塾嫹趴?610萬元。

（2）經(jīng)濟效益。杭州市政府引導基金在促進企業(yè)快速發(fā)展的同時，還為杭州市的稅收做出了貢獻。投資的企業(yè)中64%的企業(yè)來自于杭州市本地的企業(yè)，這一數(shù)據(jù)表明，一方面，杭州市引導基金的以杭州市初創(chuàng)企業(yè)為主的地區(qū)導向，同時，這也是促進地區(qū)經(jīng)濟高速發(fā)展的證明。其中2013年的實際稅收總額為8.89億元，到2020年已達到73億元；另一方面，基金公司所投資的企業(yè)也實現(xiàn)了迅猛發(fā)展，利潤水平有了明顯提升，步入穩(wěn)定發(fā)展階段。企業(yè)利潤情況也有快速提升，所投資企業(yè)的實際利潤總額從2010年的為8.4億元，到2013年的18.38億元，再到2020年的67億元。其中投資企業(yè)有階段性區(qū)別，說明期間有基金退出和再投資的操作。實際上，企業(yè)利潤改善、稅收貢獻加大、基金盈利并退出這三個環(huán)節(jié)就是很好的多贏局面，說明政府引導基金的設立目標得到了很好的經(jīng)濟效益體現(xiàn)。《2020杭州獨角獸&準獨角獸企業(yè)榜單》中，杭州共有獨角獸企業(yè)31家，準獨角獸企業(yè)142家，其中11家獨角獸和73家準獨角獸背后都有杭高投的身影。

三、政府引導基金在治理過程中存在的問題與對策建議

1.預防委托代理風險

政府引導基金在參股模式下，參與者之間存在著三重委托代理關系。這種信息的不對稱，導致最終的投資效果、導向作用與預期的效果存在偏差。在引導基金、基金管理公司、被投資企業(yè)這三方中，政府引導基金是信息的弱勢群體，監(jiān)督成本較大，同時沒有建立有效的反饋機制，導致信息的不對稱。此外，三重委托代理鏈的存在，代理成本過大，同時，各主體的評價指標存在差異，難以建立一個統(tǒng)一的績效評價指標。

在有些地區(qū)，政府引導基金對于初創(chuàng)企業(yè)的投資放大效益太小，與實際的政策導向有偏差。存在這種偏差的原因，在于引導過程中存在的委托代理風險，因此，一方面需要加強監(jiān)督，與基金管理公司簽訂一系列的協(xié)議，形成有效的激勵約束機制，明確政策導向作用；另一方面，需要培養(yǎng)要有專業(yè)投資運作能力的基金管理人。因此，構建適合本土引導基金發(fā)展的人才培養(yǎng)體系，以專業(yè)的眼光對初創(chuàng)型企業(yè)進行投資。此外，政府引導基金應放寬投資區(qū)域限制，促進基金公司更多地投資各個地區(qū)、各個行業(yè)的初創(chuàng)型的企業(yè)，引導資本的有效流動，促進社會資本的投資。

2.基金投資在退出方式上應增強多樣化程度

絕大多數(shù)的政府引導基金都存在退出方式較為單一的問題，即使如市場化程度較高的杭州市政府引導基金投資，所有退出的項目都是依靠境內(nèi)上市方式。當前，雖然中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板、新三版等資本市場體系已經(jīng)建立，但資本市場容量有限，企業(yè)回購、并購市場、產(chǎn)權交易市場還沒有發(fā)展成熟，導致創(chuàng)業(yè)投資基金退出渠道不夠完善。除了IPO上市退出之外，并購退出也是非常重要的方式。根據(jù)清科私募通的創(chuàng)業(yè)投資數(shù)據(jù)顯示，從2014年到2020年，中國創(chuàng)投以并購方式退出投資項目的比例始終超過20%。其中，2018年達到40%。杭州市引導基金的42個投資標的上市案例中，并購退出的為13家，占比30.9%。政府引導基金急需建立較為清晰的退出機制和策略，大力推動并購重組活動。

3.建立雙重目標及考核體系

政府引導基金不僅要注重經(jīng)濟效益，同時還要體現(xiàn)其社會效益。而社會基金公司有其運營目標，兩者對于績效評價的思路不同。一個可行的辦法是建立雙向績效考核。政府引導基金應建立有針對性的績效考核體系，合理評價各個基金的績效，建立有效的監(jiān)督和建議，推動政府引導基金更加有序地發(fā)展。政府相關部門也可以建立特殊的評價機構，對本土基金的投資方向和發(fā)展模式展開有效的引導和監(jiān)管，對基金管理公司進行分類考核獎勵。