唐入川

國有出資人（包括央企、地方國企，財政資金及其他中央職能部門撥付資金形成的國有出資代表）正逐漸成為私募股權(quán)投資基金市場出資群體的主力軍。因國資監(jiān)管體系的龐雜性及私募股權(quán)投資基金本身的特殊性，私募股權(quán)投資基金國有權(quán)益管理問題亦成為行業(yè)的熱點及焦點。本文旨在對私募股權(quán)投資基金國有權(quán)益（以下簡稱“基金國有權(quán)益”）管理的法律規(guī)則及問題進行梳理，并思考如何重構(gòu)基金國有權(quán)益管理制度。

1 ?基金國有權(quán)益管理法律制度的現(xiàn)狀

我國從改革開放之初就一直探索建立一套科學(xué)、完善的國有資產(chǎn)管理體系，這種探索在2003年國資委成立之前，大致可分為從80年代初期開始的國有企業(yè)改革到1988年國務(wù)院組建國有資產(chǎn)管理局之前和從國資局成立后到國資委成立之前兩個階段。為了從體制上建立國有資產(chǎn)管理的新模式，國務(wù)院于1988年成立了國有資產(chǎn)管理局并將出資人權(quán)利分散給國有資產(chǎn)管理局、財政部、大型企業(yè)工作委員會、經(jīng)貿(mào)委等部門，力圖建立一個相互約束、相互監(jiān)督的國有資產(chǎn)管理體制。2003年3月10日，十屆全國人大一次會議第三次會議經(jīng)表決，設(shè)立國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會（以下簡稱“國資委”），建立起一個集中管理國有資產(chǎn)的體系并沿用至今。

國資委為了實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值，陸續(xù)出臺了相關(guān)的法規(guī)文件：2003年8月22日，出臺了《關(guān)于貫徹落實全國再就業(yè)工作座談會精神進一步做好主輔分離輔業(yè)改制工作的通知》;2003年9月9日，頒布了《國有企業(yè)清產(chǎn)核資辦法》;2003年11月25日，出臺《中央企業(yè)負責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》;2003年11月30日，頒布了《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)改制工作的意見》;2004年1月8日，頒布了《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》。至此，國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易相關(guān)法規(guī)體系基本建立。2008年10月28日，人大常委發(fā)布《中華人民共和國企業(yè)國有資產(chǎn)法》，國資管理方具有了最高層級的法律依據(jù)。

國資管理的探索一直未曾間斷，而私募投資基金行業(yè)在我國起步較晚，至今亦無單獨針對私募投資基金國資管理的相關(guān)規(guī)定，且直到2020年2月才出臺了第一部針對合伙型國有權(quán)益登記的相關(guān)規(guī)定。私募投資基金行業(yè)長期面臨國資保值增值壓力以及是否必須進場交易、交易價格如何確定等困境。2015—2016年，財政部、發(fā)改委陸續(xù)針對政府投資基金出臺相關(guān)規(guī)定，但立法層級不高，且僅針對政府投資基金，仍未能解決整個私募投資基金行業(yè)國資管理的問題。關(guān)于國有權(quán)益管理的主要法律、法規(guī)見下表：

2 ?基金國有權(quán)益管理制度的爭議問題分析

基于上述基金國有權(quán)益法律制度的現(xiàn)狀，基金國有權(quán)益在日常管理中面臨諸多爭議，主要問題如下：

2.1 ?基金國有權(quán)益交易程序問題

2.1.1 ?政府引導(dǎo)基金國有權(quán)益交易程序。一般國有產(chǎn)權(quán)交易以國有資產(chǎn)評估作價、進場交易為主，特定情形下協(xié)議交易為輔。但由于32號令明確排除 “政府設(shè)立的各類股權(quán)投資基金投資形成企業(yè)產(chǎn)（股）權(quán)對外轉(zhuǎn)讓”的適用，而是按照有關(guān)“法律法規(guī)”規(guī)定執(zhí)行。由于此處“法律法規(guī)”并未特指“法律、行政法規(guī)”，從整個監(jiān)管規(guī)則的立法技術(shù)而言，該處的“法律法規(guī)”除了“法律、行政法規(guī)”外，還宜包括“部門規(guī)章、部門規(guī)范性文件和地方政府規(guī)章及規(guī)范性文件”。

首先，《政府投資基金暫行管理辦法》（財預(yù)〔2015〕210號）《關(guān)于財政資金注資政府投資基金支持產(chǎn)業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見》（財建〔2015〕1062號）等規(guī)則規(guī)定政府出資部分從投資基金退出首先按照章程（包括公司章程、有限合伙協(xié)議、合同，下同）約定的條件退出，章程未約定的，才聘請具備資質(zhì)的評估機構(gòu)進行估值，作為定價的依據(jù)。

其次，在部分地方性規(guī)范文件中，如《上海市國有創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》《上海產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級投資基金管理辦法》《南京市國有創(chuàng)投企業(yè)創(chuàng)新管理實施辦法（試行）》《珠海市屬國有創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)轉(zhuǎn)讓所持創(chuàng)業(yè)企業(yè)股權(quán)管理暫行辦法》等均作出相應(yīng)突破性規(guī)定，允許政府出資引導(dǎo)基金、國有創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)履行一定的決策程序后，按照相關(guān)協(xié)議事先約定的方式、價格、條件、對象等進行交易，而不是必須按照國有資產(chǎn)審計、評估、進場掛牌交易的程序執(zhí)行。

因此，筆者認為：（1）政府引導(dǎo)基金從其投資的子基金中退出時，章程中有約定退出條件和方式的，應(yīng)當(dāng)按照章程中約定的條件和方式退出;章程中沒有約定退出條件的，應(yīng)當(dāng)對基金份額進行評估后再轉(zhuǎn)讓。單從文義上解釋，政府引導(dǎo)基金從其投資的基金退出，不需要履行一般國有產(chǎn)權(quán)對外轉(zhuǎn)讓的程序，無需履行進場交易程序。（2）政府引導(dǎo)基金從其跟進投資的未上市創(chuàng)業(yè)企業(yè)中退出時，如所屬地方政府已出臺就該問題的地方規(guī)范性文件的，可按照地方規(guī)范性文件執(zhí)行;如地方規(guī)范性文件未做相關(guān)規(guī)定的，出于國有資產(chǎn)管理的謹慎性原則，宜參照一般國有產(chǎn)權(quán)對 外轉(zhuǎn)讓的程序，經(jīng)過內(nèi)部決議、主管國資委核準或備案、資產(chǎn)評估、在產(chǎn)權(quán)交易所公開轉(zhuǎn)讓等程序;若政府引導(dǎo)基金持有上市公司的股權(quán)，且政府引導(dǎo)基金非合伙制，則可按照36號令的規(guī)定方式退出。

2.1.2 ?國有及國有控股企業(yè)、國有實際控制企業(yè)（統(tǒng)稱“國有企業(yè)”）出資設(shè)立的基金交易程序。依據(jù)32號令，國有企業(yè)全資、控股的公司型基金退出子基金或創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)時，應(yīng)當(dāng)按照32號令，經(jīng)過內(nèi)部決議、主管國資委核準或備案、資產(chǎn)評估、在產(chǎn)權(quán)交易所公開轉(zhuǎn)讓等程序，將所持股權(quán)進行轉(zhuǎn)讓。但是，如地方政府針對當(dāng)?shù)貒谢鸾灰壮雠_相關(guān)豁免性規(guī)定的，可按照當(dāng)?shù)卣囊?guī)定執(zhí)行。

但是，由于32號令未明確是否適用于“有限合伙企業(yè)”，關(guān)于國有企業(yè)出資設(shè)立的有限合伙型基金的交易適用一直存在爭議。根據(jù)國務(wù)院國資委2018年12月31日在其官網(wǎng)的公開回復(fù)，合伙企業(yè)不適用32號令。該回復(fù)明確載明 “32號令的第4條針對公司制企業(yè)中的國有及國有控股、國有實際控制等情形進行分類，合伙企業(yè)中合伙人的權(quán)益和義務(wù)應(yīng)以合伙協(xié)議中的約定為準。” 2019年5月24日，國務(wù)院國資委在其網(wǎng)站互動交流欄目，就“國有企業(yè)轉(zhuǎn)讓有限合伙企業(yè)財產(chǎn)份額是否適用32號文？”這一問題再次作出回復(fù)，明確“《企業(yè)國有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》（國資委 財政部令第32號）適用范圍是依據(jù)《中華人民共和國公司法》設(shè)立的公司制企業(yè)。國有企業(yè)轉(zhuǎn)讓有限合伙企業(yè)份額的監(jiān)督管理另行規(guī)定”。

因此，筆者認為，關(guān)于國有企業(yè)出資設(shè)立的有限合伙型基金退出子基金或創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)時，如地方政府就國有企業(yè)出資基金的交易具有相關(guān)規(guī)定的，可按當(dāng)?shù)卣南嚓P(guān)規(guī)范性文件執(zhí)行;如地方政府并無相關(guān)規(guī)定，由于目前的國資委回復(fù)32號令不適用于有限合伙企業(yè)，則目前可按照合伙協(xié)議的相關(guān)約定執(zhí)行，但由于國資委的回復(fù)并不具有法律效力，建議具體執(zhí)行時仍應(yīng)與當(dāng)?shù)貒Y監(jiān)管部門充分溝通。

2.2 ?有限合伙型基金的國有股東認定問題

在80號文件下，有限合伙企業(yè)可以被納入到辦理上市公司國有股東認定的范圍。但36號令第七十八條明確規(guī)定，國有出資的有限合伙企業(yè)不作國有股東認定，其所持上市公司股份的監(jiān)督管理另行規(guī)定。36號令首次就國有出資的有限合伙企業(yè)不作認定為上市公司國有股東進行了明確規(guī)定，但該等“另行規(guī)定”一直未能出臺或者得到國資監(jiān)管部門的明確解釋，從而造成了實踐中的困惑。

通過檢索相關(guān)上市公司招股說明書中公開披露的信息以及在“天眼查”上的進一步信息查詢，我們查閱了部分國資比例較高的有限合伙型基金在IPO過程中可能涉及國有股東認定問題的案例，如聯(lián)新基金、綿陽基金、弘毅投資產(chǎn)業(yè)一期基金（天津）、北京君聯(lián)睿智創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）、湖南新能源創(chuàng)業(yè)投資基金企業(yè)（有限合伙）、北京國投協(xié)力股權(quán)投資基金（有限合伙）。除聯(lián)新基金外，其他幾家涉及國有出資比例較高的有限合伙型基金均未被認定為需履行劃轉(zhuǎn)義務(wù)的國有股東。上述基金未被認定為國有股東的主要原因包括國有出資比例未達50%、第一大出資人非國有股東、國有股東沒有控制權(quán)三種。其中，北京國投協(xié)力股權(quán)投資基金（有限合伙）的純國資合伙人合計出資超過50%，且第一大出資人國家開發(fā)投資集團有限公司為國有獨資公司，但是僅因普通合伙人為民營企業(yè)而未被認定為國有股東。

《2號登記規(guī)定》的出臺，雖然明確了有限合伙企業(yè)國有權(quán)益的定義和登記的相關(guān)規(guī)則，但是該等有限合伙企業(yè)國有權(quán)益登記的行為并不能直接等同于國有出資的有限合伙企業(yè)可以認定為國有股東。

因此，目前未上市公司股東中國有出資的有限合伙企業(yè)是否作為國有股東認定沒有明確的法律規(guī)定，但是結(jié)合國務(wù)院國資委的公開回復(fù)以及市場的通行實踐，目前的法律架構(gòu)下，如果國有出資的合伙人對合伙企業(yè)不形成控制（控制一般指擔(dān)任合伙企業(yè)的普通合伙人、協(xié)議控制合伙企業(yè)、參與合伙企業(yè)的經(jīng)營管理等），在未上市公司股東中可以不將國有出資的有限合伙企業(yè)認定為國有股東。但是，鑒于各地的國資監(jiān)管的實際情況不同，在不同地方的國資監(jiān)管體系下可能會存在不同的認定意見。

2.3 ?國有出資企業(yè)擔(dān)任普通合伙人問題

2.3.1 ?《合伙企業(yè)法》規(guī)定國有企業(yè)不得成為普通合伙人，但未界定國有企業(yè)?！逗匣锲髽I(yè)法》第三條規(guī)定：“國有獨資公司、國有企業(yè)、上市公司以及公益性的事業(yè)單位、社會團體不得成為普通合伙人?！?/p>

2.3.2 ?對國有企業(yè)有不同釋義。全國人大常委會法制工作委員會編寫的《<合伙企業(yè)法>釋義》（法律出版社2006年12月01日出版）第三條釋明：“國有獨資公司是指國家單獨出資、由國務(wù)院或者地方人民政府授權(quán)本級人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構(gòu)履行出資人職責(zé)的有限責(zé)任公司……國有企業(yè)的概念則較寬泛，可以理解為包括國有獨資企業(yè)、國有控股企業(yè)和國有控股公司?！?/p>

財政部2003年4月23日發(fā)布的《關(guān)于國有企業(yè)認定問題有關(guān)意見的函》釋明：“（1）從企業(yè)資本構(gòu)成的角度看，‘國有公司、企業(yè)’應(yīng)包括企業(yè)的所有者權(quán)益全部歸國家所有、屬《企業(yè)法》調(diào)整的各類全民所有制企業(yè)、公司（指《公司法》頒布前注冊登記的非規(guī)范公司）以及《公司法》頒布后注冊登記的國有獨資公司、由多個國有單位出資組建的有限責(zé)任公司和股份有限公司;（2）從企業(yè)控制力的角度看，‘國有公司、企業(yè)’還應(yīng)涵蓋國有控股企業(yè)，其中，對國有股權(quán)超過50%的絕對控股企業(yè)，因國有股權(quán)處于絕對控制地位，應(yīng)屬‘國有公司、企業(yè)’范疇;對國有股權(quán)處于相對控股的企業(yè)，因股權(quán)結(jié)構(gòu)、控制力的組合情況相對復(fù)雜，如需納入‘國有公司、企業(yè)’范疇，須認真研究提出具體的判斷標(biāo)準。”

發(fā)展改革委2012年6月14日發(fā)布的《國家發(fā)展改革委辦公廳關(guān)于印發(fā)全國股權(quán)投資企業(yè)備案管理工作會議紀要和股權(quán)投資企業(yè)備案文件指引/標(biāo)準文本的通知》釋明：“國有獨資公司、國有企業(yè)、上市公司以及公益性的事業(yè)單位不得成為股權(quán)投資企業(yè)的普通合伙人。根據(jù)有關(guān)立法部門的解釋，結(jié)合股權(quán)投資實際，《股權(quán)投資企業(yè)合伙協(xié)議指引》將‘國有企業(yè)’界定為‘系指國有股權(quán)合計達到或超過50%的企業(yè)’?！?/p>

部分研究認為，《合伙企業(yè)法》第三條將“國有企業(yè)”與“國有獨資公司”一詞并列，應(yīng)僅指全民所有制企業(yè)。

根據(jù)以上規(guī)定可以看出，現(xiàn)行制度下國有企業(yè)界定標(biāo)準不統(tǒng)一;比較通行的是國有股權(quán)合計達到或超過50%的國有企業(yè)，不得成為普通合伙人。但實踐中，亦存在國有基金管理人擔(dān)任普通合伙人的案例，包括基金管理人國有成分占比100%，擔(dān)任普通合伙人;基金管理人國有成分占比超過50%，擔(dān)任普通合伙人。

筆者認為，關(guān)于《合伙企業(yè)法》“國有企業(yè)”的界定問題仍有待于監(jiān)管機構(gòu)進一步明確解釋，在現(xiàn)行監(jiān)管體系下，一般情況下?lián)纹胀ê匣锶说膰谐鲑Y成分低于50%，但由于人大法工委認為發(fā)展改革委的文件并不合法，關(guān)于此問題仍待商榷。

3 ?關(guān)于基金國有權(quán)益管理制度的重構(gòu)

從國有權(quán)益管理的法律規(guī)則和實務(wù)中面臨的爭議可以看出，基金國有權(quán)益與一般的國有產(chǎn)權(quán)具有較大的特殊性，國家宜建立針對基金特點的國有權(quán)益管理制度，而不應(yīng)籠統(tǒng)適用目前的國有資產(chǎn)監(jiān)管規(guī)則。

3.1 ?建立部門規(guī)章之間的有效銜接，統(tǒng)一各類型基金國有權(quán)益管理的法律規(guī)則

首先，32號令項下的“國有及國有控股企業(yè)、國有實際控制企業(yè)”包括了“政府部門、機構(gòu)、事業(yè)單位”出資設(shè)立的國有獨資企業(yè)及其控股或?qū)嶋H支配的企業(yè)等企業(yè);《有限合伙企業(yè)國有權(quán)益登記暫行規(guī)定》對于“出資企業(yè)”的范圍僅包括國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機構(gòu)所監(jiān)管的國家出資企業(yè)及各級子企業(yè)。上述規(guī)定均未包括財政部門體系內(nèi)的金融國有企業(yè)、政府引導(dǎo)基金等主體。

如將來國資委在《有限合伙企業(yè)國有權(quán)益登記暫行規(guī)定》基礎(chǔ)上對出資企業(yè)持有的有限合伙企業(yè)推出進一步的監(jiān)管措施，該等監(jiān)管措施是否適用于財政引導(dǎo)基金、國有金融企業(yè)等機構(gòu)、與財政部門現(xiàn)有的金融國有資產(chǎn)監(jiān)管體系如何銜接，可能需要財政部門和國務(wù)院國資委進一步協(xié)調(diào)規(guī)定。

其次，根據(jù)《證券投資基金法》《私募股權(quán)投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》的相關(guān)規(guī)定，基金可以采取公司型、合伙型和契約型的組織形式。基金采取何種組織形式運行，應(yīng)當(dāng)是根據(jù)其內(nèi)在的管理和運營需要所采取的自主措施。但實踐中，由于現(xiàn)行的法律規(guī)則對國有出資的有限合伙型和公司型基金采取了不同的監(jiān)管措施，導(dǎo)致國有出資人在設(shè)立基金時更愿意選擇合伙型以規(guī)避相應(yīng)的國資監(jiān)管規(guī)則。如：國有出資的有限合伙型基金不被認定為上市公司國有股東和無需適用于32號令進行交易;國有出資的有限合伙型基金在實踐中可以通過僅擔(dān)任LP而不擔(dān)任GP（即使國有LP出資份額合計達到50%）而規(guī)避在未上市公司中被認定為國有股東，而公司型基金則需嚴格適用32號令和36號令。

有限合伙型基金的各種例外適用導(dǎo)致目前有限合伙型基金的國有權(quán)益管理缺乏有效規(guī)制。實際上，各種類型基金形成的國有權(quán)益并無不同，只要符合國有權(quán)益認定的條件，其管理均應(yīng)當(dāng)適用統(tǒng)一的法律規(guī)則，在國有股東的認定上、國有權(quán)益的交易上，有限合伙型基金與公司型基金應(yīng)保持一致為宜。

3.2 ?建立“評估”、“進場”豁免機制

基金的投資、退出是企業(yè)“生產(chǎn)”、“銷售”的正常經(jīng)營行為，基金生產(chǎn)經(jīng)營過程就是“投資-退出”，投資-退出鏈接不暢，則基金的生產(chǎn)無法持續(xù)，因此，基金的投資、退出與一般的國有企業(yè)的對外投資、退出具有特殊性，不宜納入國資監(jiān)管審批范圍，在經(jīng)過依法決策后，可以豁免評估和進場交易。

部分地方政府在基金的國資交易監(jiān)管中一直在進行積極探索，國家在建立統(tǒng)一的基金國有權(quán)益管理制度時可以充分參考地方的部分做法。如《南京市國有創(chuàng)投企業(yè)創(chuàng)新管理實施辦法（試行）》明確規(guī)定：（1）試行國有創(chuàng)投企業(yè)在國有資產(chǎn)評估中使用估值報告;對國資參股的投資項目發(fā)生非同比例增減資，而國有股東未參與增減資的經(jīng)濟行為，由國有股東在創(chuàng)業(yè)企業(yè)股東會決策后依法實施;（2）投資于本市種子期、初創(chuàng)期需要國有資本進行引導(dǎo)和扶持的創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資項目，國有創(chuàng)投企業(yè)可在章程、投資協(xié)議、合伙協(xié)議中事前約定創(chuàng)業(yè)企業(yè)國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓事項，國有創(chuàng)投企業(yè)逐級上報國資監(jiān)管機構(gòu)直接監(jiān)管企業(yè)履行決策程序，經(jīng)其批準后，項目股權(quán)轉(zhuǎn)讓可按章程、投資協(xié)議、合伙協(xié)議有關(guān)事前約定依法實施，而不是必須進場交易。

3.3 ?加強基金績效考核與容錯機制

績效考核是企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)管的重要內(nèi)容，由于私募股權(quán)投資基金具備相應(yīng)的金融產(chǎn)品屬性，日常管理一般為受托管理，更應(yīng)加強績效考核，以考察管理人的管理能力，避免國有權(quán)益的損失。同時，基金主要投資于初創(chuàng)期、成長期的企業(yè)，屬于高風(fēng)險行業(yè)，在基金國有權(quán)益的績效考核中亦有必要建立投資容錯機制。

對私募股權(quán)投資基金的考核應(yīng)注重中長期考核，按照風(fēng)險權(quán)重進行分類、綜合評價、實行總體考核，并科學(xué)合理制定私募股權(quán)投資基金的激勵約束機制，探索建立國有私募投資基金投資項目跟投機制及允許必要的容錯。

如《山西省政府投資基金管理暫行辦法》第八條規(guī)定，建立容錯機制?！刃邢仍?，鼓勵創(chuàng)新，允許失誤……對依法履行決策程序后的投資失誤，予以免責(zé)。

國資管理機構(gòu)應(yīng)及時就現(xiàn)行的國資管理規(guī)則進行修訂或出臺具有一定法律約束力的解釋或規(guī)則，對基金國有權(quán)益管理的問題予以明確指導(dǎo)，避免市場出現(xiàn)套利或過度監(jiān)管行為，不利于私募投資基金市場的有序健康發(fā)展?；饑袡?quán)益管理體制的改革與重構(gòu)是一項探索性、持續(xù)性的工作，相關(guān)改革與重構(gòu)也將隨著基金經(jīng)濟制度和法律制度的完善以及國有資產(chǎn)布局的調(diào)整不斷深化。

（作者為北京德恒<天津>律師事務(wù)所合伙人 ）