王飛

看好白酒、中藥、中國乳業(yè)的格林施通董事長余軍，喜歡在企業(yè)端、產(chǎn)品端或市場端來分析一家公司在市場中的地位，進而判斷企業(yè)價值，這和大多數(shù)盯盤的投資人區(qū)別很大。

他說，“如果投資一家公司三年以后可能賺10倍，但也可能會虧錢;另外一家公司三年以后可以得到穩(wěn)穩(wěn)的1倍利潤，我們會選擇后者。因為前者有賭性，而股票投資不是賭博，投資一定是在投確定性。”

牛市基礎仍在做投資要做好“企業(yè)三研”

《紅周刊》：今年一季度，“抱團股”出現(xiàn)了深度調(diào)整，您怎么看當前“抱團股”的投資價值？

余軍：“抱團股”指的是大家普遍看好并買入的股票，但在此我想先提出兩個問題，一是“抱團股”是不是衡量好公司的指標;二是“抱團股”是不是衡量好價格的指標，這需要投資者獨立去思考。我們認為，“抱團股”和好公司是兩個概念，就是“抱團股”不等于好公司。同時，既然已經(jīng)“抱團”了，就不會有太好的買入價格了。

《紅周刊》：市場整體在走“下坡路”，您是否會擔憂牛市的氛圍已被破壞？

余軍：我們認為，牛市出現(xiàn)要有三個要素，一是充裕的場外資金。如果場外沒有錢，牛市的基礎就不牢固，畢竟牛市是要靠資金來推動的。二是市場中整體上市公司盈利能力的提升。因為只有上市企業(yè)盈利了，其價值才會慢慢地凸顯出來，這樣也才會引領市場整體的價值中樞向上提升。三是賺錢效應。只有當大部分投資者在市場中都開始盈利了，股市產(chǎn)生盈利效應了，那么還沒有入場的投資人才會跟隨進場，也是俗稱的“羊群效應”。

就此來看，場外資金方面，中國是世界上儲蓄率較高的國家，巨大的居民財富之前主要流向房地產(chǎn)等市場，但目前房地產(chǎn)資產(chǎn)已經(jīng)不是太好的投資方向，這些財富只能投向其他的方向。此外，歐美等國家，尤其是美國因為疫情大舉超發(fā)貨幣，這些超發(fā)的美元有一部分最終會流向中國。因為目前只有中國能真正成為世界經(jīng)濟的引擎。企業(yè)盈利方面，我們注意到公司所在城市的鹽田港、前海附近最近總是堵車，主要是那些裝滿集裝箱出口的貨車排隊造成的，這在一定程度上反映出中國出口的旺盛，說明有一部分企業(yè)的盈利能力正在恢復，盈利前景是較為確定的。至于牛市形成的最后一個要素股市的賺錢效應，這個要素會隨市場的短期波動而變化，但長期來看，我們相信中國股市一定會產(chǎn)生盈利效應的，投資者自己思考一下，應該就會有答案。

《紅周刊》：您是以怎樣的理念進行投資的？期間是否發(fā)生過變化？

余軍：我們的投資思路一直沒變，過去、現(xiàn)在和將來都不會變，就是堅持做投資就是做企業(yè)！如果是做企業(yè)，需要從項目立項開始，然后是造或者租廠房、再買設備、原材料、招聘員工、生產(chǎn)管理、還要市場銷售等，這一過程沒有三五年的時間根本無法完成，即使順利完成也不一定能夠產(chǎn)生收益。而現(xiàn)在很多人做股票投資，總想幾個月或者一兩年就賺的盆滿缽滿，我認為這個邏輯行不通。如果一家企業(yè)有一定的盈利能力，我們就應該做其股東并跟著企業(yè)一起成長，這樣投資才能獲得最終受益。如果一家企業(yè)始終是虧錢的，做它的股東也很難不會虧錢。

《紅周刊》：您的倉位集中度如何？

余軍：相對集中。我們現(xiàn)在重點配置的企業(yè)一般不超過5個，因為我認為現(xiàn)在市場里面符合我們定義的好公司（盈利確定性強）不多。如果投資一家公司三年以后可能賺10倍，但也可能會虧錢;另外一家公司三年以后可以得到穩(wěn)穩(wěn)的1倍利潤，我們會選擇后者。因為前者有賭性，而股票投資不是賭博，投資一定是在投確定性。

《紅周刊》：如何篩選出好公司？

余軍：對于好公司的選擇，我們將我們的選擇流程總結為“企業(yè)三研”，分別是企業(yè)調(diào)研、市場調(diào)研和獨立判研。具體來講，企業(yè)調(diào)研就是要去企業(yè)里面看看：要看看其生產(chǎn)線的生產(chǎn)情況、企業(yè)的員工收入、企業(yè)的商業(yè)模式、企業(yè)所在行業(yè)的地位以及企業(yè)管理層的人品等。如看其生產(chǎn)線是否繁忙：好公司的生產(chǎn)車間一定是忙碌的，而且一定是經(jīng)常加班的，因為它的產(chǎn)品一定是供不應求的。如果一家企業(yè)的生產(chǎn)線都是關停狀態(tài)，或者一星期“開三停四”，或者三條生產(chǎn)線停了兩條，我覺得這家公司應該不能算好公司的范疇。再如員工收入方面，如果一家企業(yè)是盈利能力強的好公司，它員工收入一定不會低，因為企業(yè)是掙錢的。

市場調(diào)研是指到外面市場去了解這家企業(yè)，首先是去企業(yè)產(chǎn)品的終端，感受企業(yè)品牌的影響力直徑，要看其是縣里、市里、全國還是全世界的品牌。如果是沒有聽過的品牌，那就可以換下一家公司了。投資一定要找大品牌的公司，因為品牌是有價值的。其次是看產(chǎn)品的終端價格，終端價格不能太高，如果太高的話，以后就沒有了提價空間。以我們2003年-2004年看好的白酒為例，當時好的白酒才300元左右，而那時國外進口的好的葡萄酒、洋酒已經(jīng)漲到上千元了。要知道白酒在中國已經(jīng)幾千年了，中國最好的白酒終端價格竟然遠遠比不上葡萄酒、洋酒這樣的“泊來品”，其價值明顯是低估了。再次是看企業(yè)產(chǎn)品的黏性，就是要分辨出這個產(chǎn)品是否是大家經(jīng)常買的、要消費的產(chǎn)品。比如我手上的水杯，用3～5年都不用再換的產(chǎn)品，它們的廠家就只能做我們一次性生意;最后還要在市場留意一下貨架，理論上某一個產(chǎn)品的貨架越大越有價值。此外，如果一個產(chǎn)品“頂天入地”，就是要么在貨架最上面，要么在最下面，那就代表這個產(chǎn)品銷量不好。

至于獨立判研，就是要求投資者必須學會獨立思考，需要靜靜的思考分析企業(yè)的護城河、企業(yè)的競爭對手等情況如何，包括企業(yè)的一些歷史數(shù)據(jù)，不止是最近半年、一年的財報，還需要看到過去最好是10年以上的數(shù)據(jù)。

醫(yī)藥指數(shù)上漲是確定性事件中藥確定性最高

《紅周刊》：行業(yè)方面，我們知道您在醫(yī)藥股上斬獲頗豐，為什么選擇醫(yī)藥行業(yè)呢？

余軍：緣于醫(yī)藥行業(yè)未來的需求確定性。一方面，老年人口增加是個很確定的事情，因為中國的60后、70后是中國的“嬰兒潮”一代，正在步入老年。有數(shù)據(jù)表明，2040年以后中國的老年人口會達到3.4億人，就是將來平均每4個人里面會有一個65歲以上的老年人。而老年人得慢性?。òㄌ悄虿?、高血壓、心臟病、痛風、肌肉疼痛等）的概率是89.4%。人的身體就像汽車一樣，跑了20年后即使保養(yǎng)得再好還是出問題。所以，未來醫(yī)藥的需求肯定是剛需。

另一方面，我們可以觀察一下成熟市場的相關情況，如日本從1980年到現(xiàn)在，日經(jīng)指數(shù)幾乎沒漲幅，但受益于人口老齡化的醫(yī)藥指數(shù)卻平均漲了42.5倍。從這方面來看，中國的醫(yī)藥指數(shù)的長期上漲應該是確定性較強的事情。

《紅周刊》：在醫(yī)藥賽道，市場大多關注創(chuàng)新藥，您是怎么看的？

余軍：這要先回到我們當初選白酒的思路。在十八年前，我們就分析到白酒對中國消費者來說更有優(yōu)勢，而非葡萄酒、洋酒。因為白酒的“根兒”就在中國，我們的祖祖輩輩也一直是喝白酒喝過來的，所以在中國投資白酒更具確定性。

投資醫(yī)藥也是這樣的思路，創(chuàng)新藥本身前面就有“創(chuàng)新”這兩個字，這就有了很大的不確定性。中藥就不一樣了，中藥是我們中國的老祖宗傳承下來的，在品牌和配方等方面都具有獨特性。包括這次疫情，中藥也發(fā)揮了重要作用。所以，我們投資應該投資在中國最有優(yōu)勢的行業(yè)。

《紅周刊》：醫(yī)美也沾個“醫(yī)”字，您會投嗎？

余軍：投資不能買“熱點”，因為“熱點”是大家都看好的東西，即使是好公司也沒有好價格了。我覺得，新生的東西會有活力，但從投資的角度上來說，其實我們觀察一下，現(xiàn)在這個行業(yè)不斷有新生的公司出現(xiàn)，側面說明他們的競爭對手不斷出現(xiàn)，未來會產(chǎn)生一些不確定性。

乳制品等消費行業(yè)確定性高把握龍頭機會

《紅周刊》：您同時聚焦消費行業(yè)，選擇它的邏輯是什么？

余軍：它們的未來確定性都比較高，因為消費是剛需。

《紅周刊》：今年以來消費龍頭幾乎都有較大回撤，您是如何控制回撤風險的？

余軍：我們覺得，對于一個好公司來說，投資就是要做它的股東，既然要做它股東又為什么要由于市場的短期波動而跑出來呢？

所有公司的價格都會有波動，我們認為，對于一家好公司來說，穿越的股價波動與投資收益成正相關：能夠穿越波動越大，收益就越大，波動越小收益就越小，什么波動都不能穿越就很難產(chǎn)生收益?，F(xiàn)在大家都認為，股價下行是風險，但我們認為，真正的風險是來自于公司盈利能力的下降。對我們來說，一家公司出現(xiàn)風險的時候，就是在其盈利開始下降甚至虧錢的時候。所以，我們是不理會股市每天的價格波動等這些“噪音”的。我們認為，如果股市行情不能創(chuàng)造價值，那么行情就不會創(chuàng)造風險，我現(xiàn)在的手機、電腦上都是沒有行情軟件的，只有在一些新資金進來需要建倉時，我才會在百度上查看股票的估值情況。

《紅周刊》：您整體操作策略是怎樣的？

余軍：事實上，對于一家好公司來說，我們需要做出投資選項的是三個，而不是一個，分別是買入、持有和賣出。關鍵是看這個好公司是否是好價格，只有好公司被低估時我們才會做買入選項;不是好價格時，我們會選擇持有;在牛市末期真正高溢價時我們可能還會選擇賣出。

《紅周刊》：醬油、乳業(yè)、糧油、家電等都是消費中比較典型的行業(yè)，您最為看好哪個細分行業(yè)？

余軍：分析這些行業(yè)主要是看其未來的市場空間，它就像船上的桅桿一樣，桅桿出現(xiàn)就可以判斷船的大小。我覺得這些行業(yè)未來都會有非常好的發(fā)展趨勢，比如乳業(yè)，目前中國人均乳制品的消費與歐美還是有很大的差距，只占了后者的1/3左右。

《紅周刊》：對于您看好的行業(yè)，您是一攬子買入，還是抓龍頭？

余軍：我們更傾向于選擇行業(yè)龍頭，或者那種盈利確定性最大的企業(yè)。但有時候龍頭的跡象還不明顯，我們就需要通過“企業(yè)三研”等方法尋找有成為行業(yè)龍頭潛質(zhì)的企業(yè)。

《紅周刊》：最后，請您對投資者提一條建議吧。

余軍：做投資就是做企業(yè)，做一家好企業(yè)的股東，最終不會失敗。此外，我們上面談到的都只是投資上的認知方面的問題，這些通過學習巴菲特等成功的投資者的相關書籍是可以把認知調(diào)整到正確方向上的。我們認為投資者僅僅在認知上正確是不夠的，投資還需要另一方面也要正確，那就是投資者的人性。比如也有部分投資者的也買到了好公司好價格，認知沒有大問題，但由于種種原因中途離場或者價格往下跌就出逃，最終沒有取得好的投資收益，甚至虧損，我們認為，其原因應該是這部分投資者的人性不過關。所以，我們建議投資者，除了保持在投資的認知理念正確以外，還需要修煉好自己的人性，遠離市場，遠離炒股群、股評等喧囂和噪音，讓自己的心態(tài)平靜下來。只有投資者的認知和人性都過關了，股票投資最終才能取得好的收益。