徐海峰（副教授/博士 ） 鄧金麗 李俠 （高級(jí)經(jīng)濟(jì)師）

（1大連大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 遼寧大連 116622 2大連海創(chuàng)投資集團(tuán)有限公司 遼寧大連 116100）

一、引言

十九屆五中全會(huì)通過的十四五規(guī)劃指出“堅(jiān)持創(chuàng)新在我國(guó)現(xiàn)代化建設(shè)全局中的核心地位，把科技自立自強(qiáng)作為國(guó)家發(fā)展的戰(zhàn)略支撐”，科技創(chuàng)新一直是我國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵和重要推動(dòng)力，企業(yè)作為科技創(chuàng)新的主體及科技成果轉(zhuǎn)化的主力軍，可以通過創(chuàng)新建立起競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。由于開展科技創(chuàng)新活動(dòng)需要投入大量資金，而研發(fā)活動(dòng)的高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)周期及不確定性強(qiáng)等特點(diǎn)導(dǎo)致企業(yè)獲取資金比較困難，研發(fā)資金短缺成為阻礙企業(yè)科技創(chuàng)新的主要因素，進(jìn)而形成融資約束。因此，近年來金融服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)備受關(guān)注，產(chǎn)融結(jié)合發(fā)展迅速，成為企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的助推器。

產(chǎn)融結(jié)合是產(chǎn)業(yè)資本金融化的一種表現(xiàn)形式，產(chǎn)業(yè)資本金融化能夠提高實(shí)體企業(yè)的融資能力和盈利能力（Krippner，2005）。產(chǎn)融結(jié)合是通過企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)互相參股為主要方式進(jìn)行的一種資本融合產(chǎn)業(yè)組織形式。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，80%以上的世界500強(qiáng)企業(yè)進(jìn)行了產(chǎn)融結(jié)合。但是在科技創(chuàng)新方面，對(duì)于我國(guó)制造業(yè)企業(yè)而言研發(fā)投資普遍面臨外部融資困難（任曙明，2014）。實(shí)踐中，產(chǎn)融結(jié)合能增加企業(yè)的現(xiàn)金持有量，是企業(yè)研發(fā)資金的重要來源之一（項(xiàng)國(guó)鵬，2013）。產(chǎn)融結(jié)合在一定程度上可以緩解企業(yè)的融資約束問題（Christos，2008；譚小芳，2018）。創(chuàng)新產(chǎn)出作為科技創(chuàng)新的最終成果，能為企業(yè)帶來直接的經(jīng)濟(jì)利益。因此，產(chǎn)融結(jié)合是否有利于創(chuàng)新產(chǎn)出？研發(fā)投入在其中發(fā)揮何種作用？不同特征企業(yè)的產(chǎn)融結(jié)合對(duì)其創(chuàng)新產(chǎn)出的影響是否有差異？上述問題是本文研究的重點(diǎn)。本文預(yù)期貢獻(xiàn)在于：通過深入分析產(chǎn)融結(jié)合、研發(fā)投入與創(chuàng)新產(chǎn)出之間的關(guān)系，厘清產(chǎn)融結(jié)合對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的作用機(jī)理；探索產(chǎn)融結(jié)合對(duì)不同特征企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響，有利于企業(yè)根據(jù)自身特征選擇適合的融資方式；為金融與科技融合以及金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)支持。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）產(chǎn)融結(jié)合與研發(fā)投入。企業(yè)成長(zhǎng)理論指出，企業(yè)成長(zhǎng)的基礎(chǔ)是企業(yè)擁有的資源和能力，并把資源和能力作為企業(yè)獲得持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的源泉。實(shí)體企業(yè)通過持股金融機(jī)構(gòu)幫助緩解自身融資約束，進(jìn)而緩解企業(yè)有效投資不足的問題（李維安，2014）。產(chǎn)融結(jié)合能為企業(yè)帶來資金資源，通過加大研發(fā)投入提升企業(yè)能力，所以產(chǎn)融結(jié)合也是企業(yè)成長(zhǎng)過程中的良好選擇。產(chǎn)融結(jié)合可以減少交易費(fèi)用降低融資成本（藺元，2010），降低與金融機(jī)構(gòu)之間的信息不對(duì)稱，緩解逆向選擇問題，減少企業(yè)對(duì)資金的濫用（萬良勇，2015）；Ongena（2009）的研究表明，持股金融機(jī)構(gòu)的企業(yè)，其研發(fā)投入也相對(duì)較多。因此本文提出以下假設(shè)：

H1：產(chǎn)融結(jié)合能夠促進(jìn)企業(yè)的研發(fā)投入。

（二）產(chǎn)融結(jié)合與創(chuàng)新產(chǎn)出。內(nèi)生增長(zhǎng)理論認(rèn)為，技術(shù)進(jìn)步是保證經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的關(guān)鍵因素。資本是技術(shù)創(chuàng)新的內(nèi)生變量，金融發(fā)展程度越高，制造業(yè)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力越強(qiáng)（Arizala，2012）。產(chǎn)融結(jié)合作為金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相融合的一種方式，近年來受到國(guó)家的高度重視，實(shí)體企業(yè)通過持股金融機(jī)構(gòu)的方式可以長(zhǎng)期從金融機(jī)構(gòu)獲得企業(yè)研發(fā)所需的資金，進(jìn)而提高創(chuàng)新產(chǎn)出。陸松開、管總平（2020）的研究表明產(chǎn)融結(jié)合能夠顯著促進(jìn)企業(yè)專利的增加。熊家財(cái)?shù)龋?019）的研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)參股非上市銀行有助于增加企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出并提升創(chuàng)新質(zhì)量。因此本文提出以下假設(shè)：

H2：產(chǎn)融結(jié)合能夠促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出。

1.產(chǎn)融結(jié)合與創(chuàng)新產(chǎn)出——企業(yè)規(guī)模異質(zhì)性分析。創(chuàng)新理論的核心觀點(diǎn)認(rèn)為創(chuàng)新是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和發(fā)展的動(dòng)力。以“熊彼特假設(shè)”為代表的企業(yè)創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)理論認(rèn)為，企業(yè)規(guī)模越大，越有利于從事創(chuàng)新活動(dòng)。卡曼（Kamien）、施瓦茨（Schwartz）、阿羅（Arrow）等對(duì)其進(jìn)行后續(xù)的深入研究，使得大企業(yè)創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)理論得以進(jìn)一步發(fā)展。企業(yè)資源在一定程度上與企業(yè)規(guī)模相關(guān)聯(lián)，企業(yè)規(guī)模越大資源越多，越有利于企業(yè)創(chuàng)新（簡(jiǎn)兆權(quán)，2020）。相比小規(guī)模企業(yè)，大規(guī)模企業(yè)在更多領(lǐng)域有豐富的經(jīng)驗(yàn)（毛培培，2014）。產(chǎn)融結(jié)合后，大型企業(yè)更有動(dòng)力通過發(fā)展科技創(chuàng)新保持未來的增長(zhǎng)，提升企業(yè)的市場(chǎng)份額。因此，相對(duì)于小規(guī)模企業(yè)，大規(guī)模企業(yè)在產(chǎn)融結(jié)合后會(huì)有更多的創(chuàng)新產(chǎn)出。綜上分析本文提出子假設(shè)：

H2a：相比小規(guī)模企業(yè)，產(chǎn)融結(jié)合更容易促進(jìn)大規(guī)模企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出。

2.產(chǎn)融結(jié)合與創(chuàng)新產(chǎn)出——企業(yè)產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性分析。我國(guó)的國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)在資源稟賦和市場(chǎng)待遇等方面存在一定差異。在信貸方面由于國(guó)有企業(yè)通常有政府背書，銀行有向其提供更多資金支持的傾向（余明桂，2008），相對(duì)于非國(guó)有企業(yè)更容易獲得信貸資金。國(guó)有企業(yè)在穩(wěn)定自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的同時(shí)，還需要承擔(dān)更大的社會(huì)責(zé)任（王忻，2019），如穩(wěn)定就業(yè)、落實(shí)國(guó)家政策等（黃千員，2019）。而非國(guó)有企業(yè)主要的經(jīng)營(yíng)動(dòng)力就是擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，穩(wěn)定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，提高利潤(rùn)，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中生存發(fā)展。相比國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)從金融機(jī)構(gòu)獲取資金較為困難，當(dāng)企業(yè)研發(fā)缺乏資金時(shí)，其更傾向于通過持股金融機(jī)構(gòu)的方式獲取資金，進(jìn)而加大研發(fā)投入提高創(chuàng)新產(chǎn)出。綜上分析本文提出子假設(shè)：

H2b：相比國(guó)有企業(yè)，產(chǎn)融結(jié)合更容易促進(jìn)非國(guó)有企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出。

3.產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出——行業(yè)異質(zhì)性分析。高新技術(shù)企業(yè)是知識(shí)密集、技術(shù)密集的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，持續(xù)進(jìn)行研發(fā)與成果轉(zhuǎn)化才能形成企業(yè)的自主核心知識(shí)產(chǎn)權(quán)。高新技術(shù)企業(yè)具有高投入、高風(fēng)險(xiǎn)和高附加值的特點(diǎn)，但通常其自有資金有限，很難維持研發(fā)項(xiàng)目的正常運(yùn)轉(zhuǎn)（喬曉華，2007）。與非高新技術(shù)企業(yè)相比，高新技術(shù)企業(yè)的研發(fā)費(fèi)用在總費(fèi)用支出中占比較大（錢芳，2020），所以高新技術(shù)企業(yè)有更多的資金需求（胡杰，2019）。加上高新技術(shù)企業(yè)可以通過享受稅收減免、國(guó)家科研經(jīng)費(fèi)支持和財(cái)政補(bǔ)貼等原因，相比非高新技術(shù)企業(yè)更易獲取金融機(jī)構(gòu)的貸款支持。因此，高新技術(shù)企業(yè)在產(chǎn)融結(jié)合后更易促進(jìn)其創(chuàng)新能力的提高，增加創(chuàng)新產(chǎn)出。因此本文提出子假設(shè)：

H2c：相比非高新技術(shù)企業(yè)，產(chǎn)融結(jié)合有助于促進(jìn)高新技術(shù)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出。

（三）產(chǎn)融結(jié)合、研發(fā)投入與創(chuàng)新產(chǎn)出。制造業(yè)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展依賴于技術(shù)創(chuàng)新，持續(xù)的研發(fā)投入能為技術(shù)創(chuàng)新提供必要的資金支持。產(chǎn)融結(jié)合被視為企業(yè)的“蓄水池”，通過持股金融機(jī)構(gòu)能增加企業(yè)研發(fā)投入。研發(fā)投入是創(chuàng)新產(chǎn)出的物質(zhì)基礎(chǔ)，只有不斷地進(jìn)行研發(fā)投入，企業(yè)才可能獲取創(chuàng)新產(chǎn)出（馬文聰、侯羽等，2017）。創(chuàng)新產(chǎn)出的多少與研發(fā)投入的多少正相關(guān)（李亞杰，2019；茹靖雪、王若璠等，2019）。結(jié)合前述理論分析，產(chǎn)融結(jié)合能夠促進(jìn)研發(fā)投入和創(chuàng)新產(chǎn)出，研發(fā)投入又促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出。因此，本文提出以下假設(shè)：

H3：研發(fā)投入在產(chǎn)融結(jié)合對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響中發(fā)揮著中介作用。

基于上述分析，以研發(fā)投入作中介變量，提出“產(chǎn)融結(jié)合-研發(fā)投入-創(chuàng)新產(chǎn)出”間的作用機(jī)理和研究框架，如下圖所示。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源。本文選取2007—2018年我國(guó)A股市場(chǎng)制造業(yè)上市公司作為研究樣本，產(chǎn)融結(jié)合的數(shù)據(jù)和相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來自Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，專利數(shù)據(jù)來自CNRDS數(shù)據(jù)庫(kù)。按照以下順序進(jìn)行樣本篩選：（1）剔除ST公司、數(shù)據(jù)披露不完整以及年度未正常交易的上市公司；（2）剔除相關(guān)變量有缺失的樣本，最終得到10 725個(gè)年度樣本觀測(cè)值。為了消除極端值的影響，針對(duì)連續(xù)變量的1%和99%百分位進(jìn)行Winsorize處理。

（二）變量選取。

1.因變量。創(chuàng)新產(chǎn)出的度量通常采用企業(yè)擁有的專利數(shù)，專利數(shù)可用專利申請(qǐng)數(shù)或?qū)＠跈?quán)數(shù)表示。企業(yè)通常是在有前期研發(fā)投入并有相當(dāng)大確定性基礎(chǔ)上才會(huì)申請(qǐng)專利，因?yàn)閷＠暾?qǐng)需要系列程序及費(fèi)用支付，所以專利申請(qǐng)數(shù)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出具有一定的篩選和甄別作用；同時(shí)因?yàn)閷＠跈?quán)數(shù)與當(dāng)年的創(chuàng)新產(chǎn)出具有一定的時(shí)滯性，借鑒黎文靖、鄭曼妮（2016）的研究，以專利申請(qǐng)總量（TPA）代表創(chuàng)新產(chǎn)出。企業(yè)的專利包括實(shí)用新型、外觀設(shè)計(jì)和發(fā)明專利，考慮到不同類型專利具有不同的使用價(jià)值，其中發(fā)明專利的價(jià)值更高，更能提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，以發(fā)明專利申請(qǐng)量（IPA）度量創(chuàng)新產(chǎn)出。

2.自變量。產(chǎn)融結(jié)合變量采用制造業(yè)企業(yè)持股金融機(jī)構(gòu)的虛擬變量進(jìn)行衡量，為了規(guī)避企業(yè)持股金融機(jī)構(gòu)份額對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的實(shí)質(zhì)性影響，對(duì)產(chǎn)融結(jié)合的持股比例進(jìn)行整理和分類，將企業(yè)持股金融機(jī)構(gòu)的比例大于5%的視為達(dá)成產(chǎn)融結(jié)合，取值為1；持股比例低于5%的則不被視為產(chǎn)融結(jié)合，取值為0。

3.中介變量。有學(xué)者用研發(fā)投入與期初總資產(chǎn)的比值度量研發(fā)投入（方紅星等，2012），也有采用研發(fā)投入與當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比值度量（王華、黃之敏，2006）?？紤]到企業(yè)營(yíng)業(yè)收入受影響因素較多，存在不穩(wěn)定因素，本文選取研發(fā)投入與期初總資產(chǎn)的比值度量研發(fā)投入。

4.控制變量。考慮到企業(yè)的盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力等對(duì)研發(fā)投入的影響，選擇總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TAT）、企業(yè)規(guī)模（SIZE）、前十大股東的持股比例（SHRCR10）以及固定資產(chǎn)比率（FXIZED）等作為控制變量，同時(shí)引入年度（YEAR）及行業(yè)（INDUSTRY）控制變量。企業(yè)規(guī)模采用資產(chǎn)規(guī)模由小到大排序處理，找到較小的一個(gè)三分位數(shù)值，將大于該值的企業(yè)規(guī)模定義為1，反之為0。

變量說明見表1。

表1 變量定義表

（三）模型構(gòu)建。為驗(yàn)證假設(shè)，構(gòu)建如下模型進(jìn)行回歸分析檢驗(yàn)，其中Xi，t為一組控制變量。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)。描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示：樣本企業(yè)專利申請(qǐng)總量（TPA）的最大值為436，最小值為0，可見樣本企業(yè)間的專利申請(qǐng)總量存在較大差異。研發(fā)投入（R&D）的最大值為0.103，最小值為0，樣本企業(yè)間的研發(fā)投入也存在一定差距，平均數(shù)只有0.024，表明樣本企業(yè)的研發(fā)投入普遍較低。產(chǎn)融結(jié)合（INTE）是虛擬變量。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

（二）相關(guān)性分析。表3為主要變量的相關(guān)性分析結(jié)果?？梢钥闯?，各變量間的相關(guān)系數(shù)均小于0.5，初步認(rèn)定變量間不存在多重共線性。進(jìn)一步使用VIF測(cè)算得出均值為1.11，最大為1.23，均小于界限值10，說明變量之間沒有顯著的多重共線性。

表3 主要變量相關(guān)性分析

（三）回歸分析。通過Hausman檢驗(yàn)分析得出模型在1%的顯著水平上拒絕原假設(shè)（Prob＞chi2=0.0000），因此選用固定效應(yīng)模型。

1.產(chǎn)融結(jié)合與研發(fā)投入。下頁(yè)表4中模型（1）的回歸結(jié)果顯示，產(chǎn)融結(jié)合的系數(shù)為0.001，在5%的顯著性水平上為正，表明產(chǎn)融結(jié)合與研發(fā)投入存在正向關(guān)系，產(chǎn)融結(jié)合促進(jìn)企業(yè)的研發(fā)投入，H1通過檢驗(yàn)。

2.產(chǎn)融結(jié)合與創(chuàng)新產(chǎn)出。下頁(yè)表4中模型（2）的回歸結(jié)果顯示，產(chǎn)融結(jié)合的系數(shù)為3.390，在10%的顯著性水平上為正，表明產(chǎn)融結(jié)合與創(chuàng)新產(chǎn)出存在正向關(guān)系，產(chǎn)融結(jié)合促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出，H2通過檢驗(yàn)。為進(jìn)一步分析產(chǎn)融結(jié)合對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響，根據(jù)企業(yè)規(guī)模、產(chǎn)權(quán)以及行業(yè)性質(zhì)進(jìn)行分組，驗(yàn)證產(chǎn)融結(jié)合對(duì)不同特征企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響，實(shí)證分析結(jié)果如下頁(yè)表5所示。模型（1）的回歸結(jié)果顯示：對(duì)于不同規(guī)模大小的企業(yè)而言，大規(guī)模企業(yè)組產(chǎn)融結(jié)合與創(chuàng)新產(chǎn)出的系數(shù)為4.724，并且通過了5%顯著性水平檢驗(yàn)，而小規(guī)模企業(yè)組產(chǎn)融結(jié)合對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響并不顯著，進(jìn)一步驗(yàn)證了H2a，這說明相比于小規(guī)模企業(yè)，大規(guī)模企業(yè)在產(chǎn)融結(jié)合后更加傾向于從事創(chuàng)新活動(dòng)，其主要原因可能在于，大規(guī)模企業(yè)為進(jìn)一步擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，提高自身的競(jìng)爭(zhēng)力，其參股金融機(jī)構(gòu)后更有動(dòng)力進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)，創(chuàng)新產(chǎn)出會(huì)較多。表5模型（2）的回歸結(jié)果顯示：對(duì)于不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)而言，非國(guó)有企業(yè)組的產(chǎn)融結(jié)合與創(chuàng)新產(chǎn)出的系數(shù)為3.225，通過5%顯著性水平檢驗(yàn)，而國(guó)有組并未通過顯著性檢驗(yàn)，驗(yàn)證了H2b，說明相比于國(guó)有企業(yè)，制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合行為對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的正向影響主要表現(xiàn)在非國(guó)有企業(yè)中，其原因可能在于，相比于國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有企業(yè)更想通過創(chuàng)新活動(dòng)來保持自身的生存和發(fā)展。表5模型（3）顯示：對(duì)于高新技術(shù)企業(yè)和非高新技術(shù)企業(yè)而言，高新技術(shù)企業(yè)組的產(chǎn)融結(jié)合與創(chuàng)新產(chǎn)出的系數(shù)為10.652，通過1%顯著性水平檢驗(yàn)，而非高新技術(shù)企業(yè)組未通過顯著性檢驗(yàn)，這進(jìn)一步驗(yàn)證了H2c，證明高新技術(shù)企業(yè)更加重視技術(shù)創(chuàng)新，因此國(guó)家應(yīng)該更加重視并鼓勵(lì)高新技術(shù)企業(yè)的創(chuàng)新。

表4 回歸結(jié)果分析

3.產(chǎn)融結(jié)合、研發(fā)投入與創(chuàng)新產(chǎn)出。采用逐步法檢驗(yàn)研發(fā)投入的中介效應(yīng)，在H1和H2都通過的前提下，表4模型（3）將中介變量研發(fā)投入R&D和自變量產(chǎn)融結(jié)合INTE一起進(jìn)行回歸分析。結(jié)果顯示：中介變量研發(fā)投入R&D在1%水平上顯著為正，自變量產(chǎn)融結(jié)合INTE在10%的顯著水平上顯著為正，自變量產(chǎn)融結(jié)合INTE的系數(shù)從表4模型（2）的3.390降為模型（3）的3.261，表明研發(fā)投入起部分中介效應(yīng)，而非完全中介效應(yīng)，H3得到驗(yàn)證。產(chǎn)融結(jié)合對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的作用分為直接效應(yīng)和間接效應(yīng)：前者通過直接緩解企業(yè)的融資約束促進(jìn)創(chuàng)新產(chǎn)出，后者通過增加企業(yè)的研發(fā)投入促進(jìn)創(chuàng)新產(chǎn)出。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)。為確保模型的穩(wěn)健性，本文用發(fā)明專利申請(qǐng)量IPA替代專利申請(qǐng)總量TPA，對(duì)以上檢驗(yàn)重新進(jìn)行估計(jì)。穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果與上述實(shí)證分析結(jié)果一致，產(chǎn)融結(jié)合促進(jìn)企業(yè)的研發(fā)投入和創(chuàng)新產(chǎn)出，且企業(yè)研發(fā)投入在產(chǎn)融結(jié)合與創(chuàng)新產(chǎn)出之間起中介作用。同時(shí)，本文以企業(yè)規(guī)模大小、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和行業(yè)性質(zhì)分組的檢驗(yàn)結(jié)果也與上述結(jié)果一致，可以說明結(jié)果穩(wěn)健。

五、研究結(jié)論及啟示

（一）研究結(jié)論。采用中介效應(yīng)的逐步檢驗(yàn)法，探究產(chǎn)融結(jié)合對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響，得到以下主要結(jié)論：一是產(chǎn)融結(jié)合促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出，持股金融機(jī)構(gòu)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出要比未持股金融機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新產(chǎn)出多。二是產(chǎn)融結(jié)合有利于企業(yè)加大其研發(fā)投入，通過研發(fā)投入這一中介作用促進(jìn)創(chuàng)新產(chǎn)出。三是產(chǎn)融結(jié)合對(duì)不同特征企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響存在差異，表現(xiàn)為產(chǎn)融結(jié)合對(duì)大規(guī)模企業(yè)、非國(guó)有企業(yè)和高新技術(shù)制造企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出有較為顯著的正向影響，而對(duì)小規(guī)模企業(yè)、國(guó)有企業(yè)和非高新技術(shù)制造企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響并不顯著。

（二）啟示。創(chuàng)新是企業(yè)生存和發(fā)展的前提，是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的根本動(dòng)力。政府應(yīng)制定相關(guān)的法律政策，鼓勵(lì)實(shí)體企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)的有效融合，充分利用產(chǎn)融結(jié)合所帶來的優(yōu)勢(shì)，提高企業(yè)的創(chuàng)新能力；盡快完善專利保護(hù)的相關(guān)法律制度，確保知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)體系的完整、有效，通過財(cái)政補(bǔ)貼、稅收減免、創(chuàng)新成果獎(jiǎng)勵(lì)等提高企業(yè)創(chuàng)新積極性；在遵守法律法規(guī)以及金融監(jiān)管規(guī)定的基礎(chǔ)上，企業(yè)應(yīng)適當(dāng)增加持股金融機(jī)構(gòu)的持股比例，擴(kuò)大對(duì)金融機(jī)構(gòu)的影響，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)融結(jié)合的企業(yè)應(yīng)充分利用持股金融機(jī)構(gòu)所帶來的優(yōu)勢(shì)，加大研發(fā)投入增加創(chuàng)新產(chǎn)出。