李健

因?yàn)榻禍?zhǔn)和降息的接踵而至，市場(chǎng)對(duì)2022年的行情預(yù)期樂(lè)觀。梁輝在2021年初基于高端白酒的盈利增速不符合預(yù)期而調(diào)整配置，如今卻再度看好高端白酒等行業(yè)機(jī)會(huì)。

2022年市場(chǎng)即將開(kāi)始，相聚資本總經(jīng)理梁輝在接受《紅周刊》記者獨(dú)家專訪時(shí)表示，在新的一年，因?yàn)榱鲃?dòng)性將比今年充裕，股市正收益可期。對(duì)于潛力板塊和行業(yè)，他認(rèn)為，高增速的行業(yè)和公司如新能源產(chǎn)業(yè)鏈、半導(dǎo)體、高端白酒等將受益寬松環(huán)境，為市場(chǎng)貢獻(xiàn)主要機(jī)會(huì)。而銀行、房地產(chǎn)、家電等低估行業(yè)，即便有一定的估值修復(fù)機(jī)會(huì)，但卻不是明年的最優(yōu)機(jī)會(huì)。

2022年市場(chǎng)正收益概率高寬松環(huán)境利好高增長(zhǎng)企業(yè)

《紅周刊》：2021年的市場(chǎng)是比較難做的，2022年的市場(chǎng)會(huì)不會(huì)好一些？

梁輝：2022年比2021年會(huì)改善很多，因?yàn)檎哂幸粋€(gè)明顯的寬松跡象。2021年之所以不容易獲得較高收益，在于經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了一個(gè)先上后下的過(guò)程，下半年政策環(huán)境相對(duì)偏緊。

對(duì)于2022年，考慮到經(jīng)濟(jì)處在偏下行趨勢(shì)中，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)，明年政策環(huán)境會(huì)相對(duì)寬松，11月的社融數(shù)據(jù)已經(jīng)出現(xiàn)了小幅反彈。從歷史上的寬松階段來(lái)看，股票市場(chǎng)獲得正收益的概率比較高。另外，寬松環(huán)境還有利于增速較高的行業(yè)和公司，例如增長(zhǎng)持續(xù)的新能源產(chǎn)業(yè)鏈公司和頭部藍(lán)籌公司。

《紅周刊》：您怎么看最近的降準(zhǔn)、降息對(duì)A股市場(chǎng)的影響？

梁輝：這兩個(gè)政策是重要的信號(hào)，傳遞了政策從相對(duì)偏緊轉(zhuǎn)向相對(duì)寬松的調(diào)整。政策本身會(huì)釋放一定的資金，無(wú)論對(duì)于改善總體流動(dòng)性，還是股市流動(dòng)性都有推動(dòng)作用。

《紅周刊》：今年傳統(tǒng)行業(yè)表現(xiàn)一般，股價(jià)和估值一直在低位徘徊，怎么看它們明年的機(jī)會(huì)？

梁輝：銀行、地產(chǎn)、家電等傳統(tǒng)行業(yè)今年表現(xiàn)不佳和宏觀環(huán)境有關(guān)，今年經(jīng)濟(jì)前高后低，這些行業(yè)確實(shí)很難有太好表現(xiàn)。到2022年，我們傾向于認(rèn)為，它們獲得高收益的難度依然較大，因?yàn)槊髂晟习肽杲?jīng)濟(jì)處在筑底階段，這些公司的盈利也不會(huì)快速抬升。目前，它們的估值水平低于歷史平均值，尤其是房地產(chǎn)行業(yè)，當(dāng)政策轉(zhuǎn)向，相關(guān)公司會(huì)出現(xiàn)估值修復(fù)的機(jī)會(huì)，但這不是明年的最優(yōu)機(jī)會(huì)。

白酒是傳統(tǒng)藍(lán)籌中一個(gè)相對(duì)特殊的行業(yè)，它的增速更快，與經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性也較低。在今年的市場(chǎng)調(diào)整中，白酒板塊體現(xiàn)出了很強(qiáng)的韌性，明年或有不錯(cuò)的表現(xiàn)機(jī)會(huì)。

鋰電池龍頭業(yè)績(jī)和估值暫時(shí)匹配嚴(yán)密觀察高預(yù)期能否兌現(xiàn)

《紅周刊》：2022年高增速的行業(yè)有哪些？

梁輝：從大方向來(lái)看，還是新能源、半導(dǎo)體、TMT、新興消費(fèi)等行業(yè)增速較快，在這些行業(yè)中尋找高增速的公司相對(duì)更容易。目前，很多頭部公司的估值已經(jīng)被抬升到了較高位置，市場(chǎng)預(yù)期也給得比較充分，但這不代表這些行業(yè)存在問(wèn)題，我們明年仍會(huì)在其中尋找主要機(jī)會(huì)。

《紅周刊》：如何防范高估值風(fēng)險(xiǎn)？

梁輝：目前，市場(chǎng)對(duì)于主流新能源車企明年銷量增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)是50%左右，所以如果明年這些車企的銷量增速低于50%，估值就可能會(huì)收縮。這和市場(chǎng)上的全局流動(dòng)性相關(guān)性不大，跟車企自身的增速相關(guān)性更高。

光伏也有類似的特征，市場(chǎng)對(duì)每家頭部公司有一個(gè)增速預(yù)期，這個(gè)預(yù)期中考慮了中國(guó)和全球的裝機(jī)量。如果明年實(shí)際增速低于這個(gè)預(yù)期，估值可能會(huì)出現(xiàn)下調(diào)。

目前，市場(chǎng)給光伏企業(yè)的預(yù)期很高，給新能源產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的預(yù)期也不低，在預(yù)期都很高的情況下，明年能否超預(yù)期我們不是百分百確定。因此，相比頭部公司，我們更傾向于關(guān)注二線、高增速的公司。

《紅周刊》：從您目前的調(diào)研來(lái)看，鋰電池下游的需求怎么樣？

梁輝：從我們了解的情況來(lái)看，訂單需求依然旺盛。今年電動(dòng)車的銷量超預(yù)期，主要在于低端車，即A0級(jí)車的需求旺盛;另一端是高級(jí)電動(dòng)車，如“造車新勢(shì)力”和特斯拉的需求旺盛。目前來(lái)看，兩端的需求被刺激起來(lái)后，勢(shì)頭保持的還不錯(cuò)。

所以，我們看到鋰電池企業(yè)，如頭部公司的排產(chǎn)數(shù)據(jù)增長(zhǎng)很快，最新數(shù)據(jù)顯示，11月實(shí)現(xiàn)了翻倍增長(zhǎng)。正是基于這個(gè)數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為這個(gè)行業(yè)具有很好的投資價(jià)值。

其實(shí)，對(duì)于鋰電池龍頭，按照2022年的盈利預(yù)期，未來(lái)一年的市盈率是沒(méi)有變化的，它沒(méi)有產(chǎn)生更多的泡沫。我們要密切關(guān)注這些數(shù)據(jù)，如果出現(xiàn)低于預(yù)期的情況，估值會(huì)存在下行壓力。

《紅周刊》：造車新勢(shì)力的優(yōu)勢(shì)在哪里？

梁輝：它們能夠生存下來(lái)，市值也很高，我認(rèn)為它們找到了生存之道。例如，傳統(tǒng)車企因?yàn)橛腥加蛙嚇I(yè)務(wù)，所以很難全身心投入電動(dòng)車的研發(fā)和生產(chǎn)。而新勢(shì)力（“蔚小理”）雖然規(guī)模較小，但它們能全身心地投入到電動(dòng)車領(lǐng)域的研發(fā)和生產(chǎn)。從這一點(diǎn)而言，它們的競(jìng)爭(zhēng)力未必就弱于傳統(tǒng)車企。

另外一點(diǎn)在于，“蔚小理”在引入智能化方面比傳統(tǒng)車企更加積極，通過(guò)這種錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)，能夠把優(yōu)勢(shì)放大，不排除新勢(shì)力車企未來(lái)會(huì)產(chǎn)生具有破壞性作用的可能。

互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)正變身傳統(tǒng)行業(yè)新消費(fèi)機(jī)會(huì)更優(yōu)

《紅周刊》：您怎么看互聯(lián)網(wǎng)公司的風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)？

梁輝：投資者（對(duì)互聯(lián)網(wǎng)）心中期盼的或者說(shuō)過(guò)去曾經(jīng)見(jiàn)到過(guò)的高增速，在未來(lái)10年很難重現(xiàn)。過(guò)去10年，主流互聯(lián)網(wǎng)公司股價(jià)的年化回報(bào)超過(guò)20%，未來(lái)很難再獲得這個(gè)收益率。

從一組數(shù)據(jù)可以看到，目前，線上零售總額增速和全社會(huì)零售總額增速幾乎相差無(wú)幾，可以認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)最大的一個(gè)紅利期基本結(jié)束。另外，互聯(lián)網(wǎng)用戶的使用時(shí)長(zhǎng)也達(dá)到峰值，在這個(gè)情況下，作為大消費(fèi)的一個(gè)細(xì)分行業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)的邊界擴(kuò)張速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于之前。

結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)仍然存在，例如一些處在擴(kuò)張階段的新應(yīng)用;或者一直布局某領(lǐng)域但沒(méi)有產(chǎn)生利潤(rùn)的公司，市場(chǎng)低估了它的盈利能力，未來(lái)一旦進(jìn)入快速變現(xiàn)期，股價(jià)有望迎來(lái)“戴維斯雙擊”。具體來(lái)說(shuō)，如社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)目前處在虧損階段，需要持續(xù)的投入來(lái)拓展市場(chǎng)，但未來(lái)的成長(zhǎng)空間相對(duì)廣闊;還有像短視頻應(yīng)用，獲取了大量用戶時(shí)長(zhǎng)，但目前的變現(xiàn)方式還不充分。

傳統(tǒng)領(lǐng)域如電商，市場(chǎng)空間被挖掘得很充分了，個(gè)別非龍頭公司的利潤(rùn)率還有一個(gè)提升的過(guò)程。此外，還有一些領(lǐng)域目前不賺錢，但大家在上面花的時(shí)間很多，如B站，如果未來(lái)能找到合適的變現(xiàn)方式，也會(huì)帶來(lái)不錯(cuò)的投資機(jī)會(huì)。

《紅周刊》：美股的互聯(lián)網(wǎng)公司估值在20-30倍之間，和傳統(tǒng)行業(yè)差不多。如果未來(lái)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司也按照傳統(tǒng)行業(yè)估值，目前由估值“洼地”形成的“黃金坑”就不明顯了。

梁輝：雖然海外已經(jīng)按照傳統(tǒng)行業(yè)給互聯(lián)網(wǎng)公司估值，但互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)還是有很多特征是其他行業(yè)不具備的。一是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)是ToC行業(yè)，利潤(rùn)率理論上可以做到很高;二是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的邊際成本很低，一旦某一個(gè)應(yīng)用迅速得到推廣，它的價(jià)值可能從零飛速增長(zhǎng)到頭部水平。這些都是傳統(tǒng)行業(yè)所不具備的。

目前，很多互聯(lián)網(wǎng)公司是低估的，尤其今年香港市場(chǎng)整體低估，處在歷史最低水平線附近，所以其中的核心組成部分——頭部互聯(lián)網(wǎng)公司也是低估的。

但是，低估值未必會(huì)帶來(lái)高收益。我們認(rèn)為，在一些外部利好因素的催化下，如中國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)向上時(shí)，這些公司會(huì)獲得估值修復(fù)的收益。對(duì)于尋求穩(wěn)健機(jī)會(huì)、對(duì)收益要求不高的投資者來(lái)說(shuō)“黃金坑”是存在的。

《紅周刊》：新興消費(fèi)品，如國(guó)潮、盲盒、美妝等，今年業(yè)績(jī)和股價(jià)都表現(xiàn)不錯(cuò)。您如何判斷它們的投資確定性的？

梁輝：拿體育用品舉例，20年前，國(guó)際品牌普遍更貴，相較之下國(guó)產(chǎn)品牌定價(jià)便宜，還經(jīng)常打折。國(guó)產(chǎn)品牌的質(zhì)量也與國(guó)際大牌有明顯差距。如今的情況則正好相反，國(guó)內(nèi)品牌的價(jià)格有些甚至超過(guò)了國(guó)際品牌。日本的商品最初被認(rèn)為質(zhì)量不過(guò)關(guān)，但走過(guò)消費(fèi)升級(jí)的階段，現(xiàn)在日本的美妝和生活用品獲得了全球消費(fèi)者的喜愛(ài)，價(jià)格也堪比世界頂級(jí)品牌。

我認(rèn)為，中國(guó)的消費(fèi)品，尤其是新型消費(fèi)品大概率會(huì)復(fù)制日本的趨勢(shì)，因?yàn)闁|方文化對(duì)產(chǎn)品的精細(xì)化要求更為苛刻，中華文化對(duì)民族的自豪感也更為鮮明。這是需求側(cè)的確定性。

從供給側(cè)角度看，這幾個(gè)細(xì)分領(lǐng)域有一些差別。就運(yùn)動(dòng)品牌來(lái)講，供給側(cè)的格局很難發(fā)生太大變化，因?yàn)榧夹g(shù)在不斷升級(jí)，體育品牌公司需要長(zhǎng)時(shí)間研發(fā)迭代、培育品牌定位，才能積累穩(wěn)定的消費(fèi)群體，這個(gè)過(guò)程需要若干年不斷積累才能完成的。很難說(shuō)一個(gè)新的品牌今天發(fā)力搞研發(fā)、做宣傳，明天就成功了。積累難度的排序是，美妝弱于盲盒，盲盒弱于運(yùn)動(dòng)品牌，所以我們傾向于認(rèn)為，投資的確定性也參照這個(gè)排序。

《紅周刊》：對(duì)于醫(yī)美和化妝品，它們的確定性怎么樣？

梁輝：醫(yī)美和化妝品不太一樣，在化妝品行業(yè)，國(guó)際大牌占據(jù)了非常大的市場(chǎng)份額，從占領(lǐng)心智角度來(lái)講，國(guó)際大牌是成功的。因?yàn)槭撬鼈冏畛踝鰧?duì)了這些產(chǎn)品的研發(fā)，然后把美妝觀點(diǎn)傳遞給全球消費(fèi)者，我們可以認(rèn)為，美妝本身就是由國(guó)際大牌定義的。所以，中國(guó)企業(yè)跟隨去做美妝存在天然的弱勢(shì)，美妝不像運(yùn)動(dòng)服飾帶有功能性，在親身體驗(yàn)后，消費(fèi)者愿意為功能性買單。美妝的功能性后置，買單的可能性大大降低。對(duì)于已經(jīng)影響了一代人或幾代人的理念，扭轉(zhuǎn)過(guò)程會(huì)相對(duì)漫長(zhǎng)。當(dāng)然，在這個(gè)過(guò)程之中，有些中國(guó)公司在某些細(xì)分領(lǐng)域做出了自己的特色，所以增長(zhǎng)速度較快。這些特殊領(lǐng)域存在機(jī)會(huì)，但從全局來(lái)看，美妝不會(huì)像運(yùn)動(dòng)服飾一樣，出現(xiàn)集體性的崛起。

醫(yī)美行業(yè)屬于醫(yī)療服務(wù)行業(yè)，商業(yè)模式和化妝品完全不同。整個(gè)行業(yè)的增速非?？欤云渲械凝堫^公司業(yè)績(jī)也一直保持高增長(zhǎng)。而且最近兩年，市場(chǎng)對(duì)它們的預(yù)期很高，政策也有積極的促進(jìn)，進(jìn)而推動(dòng)了估值上行。但預(yù)期和政策是兩個(gè)不可控的變量，所以雖然醫(yī)美行業(yè)確定性高，可相關(guān)公司的投資機(jī)會(huì)還要再觀察。

《紅周刊》：您是如何確認(rèn)下注的，另外新的一年預(yù)期收益目標(biāo)是怎樣的？

梁輝：我們有一個(gè)“灰度”空間概念。例如，一家公司從小發(fā)展壯大的過(guò)程中，需要很多因素配合，如公司自身發(fā)展問(wèn)題、行業(yè)因素、競(jìng)爭(zhēng)因素。這些因素都是我們要觀察的，都屬于灰度的部分。我們基于這些灰度的部分去投資，當(dāng)盈利能力不錯(cuò)，估值也合理的時(shí)候，在灰度的光譜里，它們就亮了一點(diǎn)，我們會(huì)先建一個(gè)倉(cāng)位觀察一下。

我們公司的目標(biāo)是爭(zhēng)取獲得20%以上的年化回報(bào)，更高的收益率2022年的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)可能也不支持。

（本文所涉?zhèn)€股僅做舉例，不做買賣推薦）