杜鵬

近日，長春高新（000661.SZ）公布激勵計(jì)劃，金額巨大，但業(yè)績考核門檻不僅遠(yuǎn)低于往年水平，也顯著低于市場預(yù)期，相當(dāng)于變相給管理層大派紅包，恐難達(dá)到激勵效果，不利于維護(hù)股東利益。

長春高新推低門檻激勵，也從某種程度說明其對未來繼續(xù)保持高增長信心不足。一方面，生長激素作為其核心主業(yè)，目前正面臨競爭對手增多及行業(yè)集采的風(fēng)險(xiǎn);另一方面，疫苗作為第二大業(yè)務(wù)，產(chǎn)品過于單一，研發(fā)管線儲備薄弱。

激勵門檻低

11月24日，長春高新發(fā)布股票激勵基金管理辦法，決定對公司董事和高級管理人員進(jìn)行激勵，要求年度考核凈利潤同比增幅10%以上且年度經(jīng)營考核得分達(dá)到75分以上，其中年度考核凈利潤是指在上市公司年度報(bào)表歸母凈利潤基礎(chǔ)上還原當(dāng)年新產(chǎn)品開發(fā)費(fèi)用超出同行業(yè)上市公司平均新產(chǎn)品開發(fā)費(fèi)用部分。

本次激勵最大的不足之處在于，考核凈利潤增速過低。長春高新2014年以來扣非凈利潤同比增速均在15%以上，2016年以來增速均在35%以上，2018-2020年同比增速分別為55.74%、77.4%、66.25%。10%的考核凈利潤增速，顯著低于往年水平。

2021年以來，長春高新業(yè)績繼續(xù)保持較快增長，前三季度扣非凈利潤同比增長43.07%至31.6億元。公司2020全年扣非凈利潤29.52億元，只要2021年四季度扣非凈利潤高于8720萬元，其2021全年扣非凈利潤就可以實(shí)現(xiàn)10%以上的增速，輕松拿到2021年激勵基金。

根據(jù)Wind一致預(yù)測，長春高新2021-2023年凈利潤分別為41.36億元、53.74億元、67.75億元，同比增速分別為35.76%、29.94%、26.06%。據(jù)此來看，長春高新未來三年都可以輕松達(dá)到激勵要求的10%增速，激勵門檻偏低，相當(dāng)于變相給核心高管大發(fā)紅包，而且激勵金額巨大。

根據(jù)管理辦法，本次股票激勵基金的提取是以上一年度考核凈利潤的增長額度作為計(jì)提基數(shù)，按照考核扣非凈利潤增長額的一定比例采用超額分段、累積的方式提取股票激勵基金，即最低要求增速達(dá)到10%，足額提取需達(dá)到25%及以上。其中，最低提取額為按照前三年扣非凈利潤平均數(shù)提取1%，扣非凈利潤增長處于10%-15%、15%-25%部分的額度，分別按照8%、12%提取激勵基金。

長春高新2019-2020年扣非凈利潤分別為17.76億元、29.52億元，2021年按照10%、25%增速對應(yīng)的扣非凈利潤分別為32.47億元、36.9億元，三年平均值的上下限分別為26.58億元、28.06億元。按照上面公式計(jì)算，2021年激勵基金最低和最高提取額分別為2658萬元、7381萬元。

在本次低門檻激勵中，激勵對象零成本，就可以拿到這些巨額激勵。按照管理辦法要求，公司董事、高級管理人員當(dāng)年所獲得的股票激勵基金，須在發(fā)放后的6個月內(nèi)一次性用于購買本公司股票并承諾鎖定12個月，這個要求也算是本次激勵的另外一個亮點(diǎn)。

就在上述激勵管理辦法發(fā)布同一日，長春高新還公布了回購計(jì)劃，擬使用自有資金回購部分股票，用于回購的資金總額為6億元，回購股份全部用于后期實(shí)施股權(quán)激勵。參照大多數(shù)上市公司的做法，預(yù)計(jì)激勵授予價(jià)格為回購均價(jià)五折，也相當(dāng)于用上市公司的錢來給高管發(fā)紅包。

2021年12月3日，公司完成首次回購，回購23萬股，最高成交價(jià)289.78元/股，最低成交價(jià)281.37元/股，支付總金額6575萬元。

長春高新董事會辦公室相關(guān)負(fù)責(zé)人對《證券市場周刊》表示，股票激勵不存在變相給管理層發(fā)紅包的情況。

高增長面臨挑戰(zhàn)

長春高新推低門檻激勵計(jì)劃一方面有利于管理層順利拿到激勵，另一方面也從某種程度說明其對未來增長信心不足。

2021年9月30日，長春高新開發(fā)支出賬面價(jià)值3.65億元，同比增加105.23%，相比期初增加70.56%。

開發(fā)支出形成于研發(fā)投入資本化。2018-2020年，公司研發(fā)投入分別為3.96億元、4.06億元、6.82億元，研發(fā)投入資本化金額分別為6798萬元、7624萬元、2.07億元，資本化比例分別為17.17%、18.76%、30.36%。

近三年，長春高新研發(fā)投入資本化比例大幅提升，最大好處是可以增厚當(dāng)期凈利潤和凈資產(chǎn)，是上市公司粉飾利潤的常見手段之一。長春高新利用會計(jì)手段增厚業(yè)績，表明其高增長正在面臨壓力。

長春高新的營收和凈利潤主要由四家子公司貢獻(xiàn)，分別是生長激素與輔助生殖板塊的金賽藥業(yè)、疫苗板塊的百克生物、中成藥板塊的華康藥業(yè)和房地產(chǎn)板塊的高新地產(chǎn)。金賽藥業(yè)和百克生物是公司業(yè)績增長的核心驅(qū)動力，2021年前三季度，這兩家分別貢獻(xiàn)了公司74.8%、11.5%的營收和96.1%、3.1%的歸母凈利潤。

生長激素是金賽藥業(yè)的核心產(chǎn)品。重組人生長激素主要用于治療兒童生長激素缺乏導(dǎo)致的矮小癥，可分為粉針、水針和長效劑型。其中，長效劑型實(shí)現(xiàn)了周頻次注射，在療效和患者依從性上具備明顯優(yōu)勢。

金賽藥業(yè)是國內(nèi)生長激素龍頭企業(yè)，1998上市了首支國產(chǎn)粉針制劑，2005年上市了亞洲首支水針制劑，2014年上市了全球首支聚乙二醇長效生長激素，是國內(nèi)唯一擁有全系列劑型人生長激素類產(chǎn)品的生物制藥公司，近年來業(yè)績保持高速增長。

但是，金賽藥業(yè)長效生長激素一家獨(dú)大的格局即將被打破。目前，國內(nèi)有六家企業(yè)正在研發(fā)長效生長激素制劑，進(jìn)度最快的是安科生物的PEG-rhGH長效制劑，目前正處于申報(bào)生產(chǎn)上市階段，預(yù)計(jì)不久即將獲批上市，有望終結(jié)長春高新的獨(dú)大格局。此外，特寶生物、天境生物、維昇藥業(yè)的長效生長激素目前均處于三期臨床階段，這些產(chǎn)品上市后均將成為金賽藥業(yè)的競爭對手。

從行業(yè)層面來看，生長激素面臨來自集采的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。2021年9月30日，廣東省藥品交易中心發(fā)布《廣東聯(lián)盟雙氯芬酸等153個藥品集團(tuán)帶量采購文件（征求意見稿）》，重組人生長激素被列入清單中。地方采購很可能是國家集中采購的預(yù)演，市場對生長激素集采全國推廣的擔(dān)憂不斷加劇。

上述負(fù)責(zé)人表示，目前相關(guān)廠家產(chǎn)品尚未上市，作為目前國內(nèi)唯一上市銷售的長效生長激素產(chǎn)品，公司將積極發(fā)揮品牌、產(chǎn)品、渠道等領(lǐng)先優(yōu)勢，積極推進(jìn)注射方式改進(jìn)工作，努力推動相關(guān)產(chǎn)品銷售、推廣工作。

百克生物是長春高新疫苗業(yè)務(wù)的經(jīng)營主體，目前擁有水痘疫苗、狂犬疫苗以及凍干鼻噴流感疫苗三種已獲批的疫苗產(chǎn)品。該子公司已于2021年6月成功登陸科創(chuàng)板，實(shí)現(xiàn)上市。

盡管百克生物目前有三種在售疫苗，但是其營收和利潤主要來自水痘疫苗，產(chǎn)品單一風(fēng)險(xiǎn)凸顯。根據(jù)招股書，2017-2019年及2020年上半年，水痘疫苗的銷售收入分別為6.37億元、8.66億元、9.50億元和5.99億元，占營收的比例分別為92.25%、84.96%、97.18%和100%。

目前國內(nèi)共有五家企業(yè)生產(chǎn)水痘疫苗，2014-2020年水痘疫苗批簽發(fā)量呈波動態(tài)勢，市場已經(jīng)較為成熟，未來成長空間有限。國內(nèi)在研水痘疫苗有萬泰生物的凍干水痘減毒活疫苗和上海生物制品研究所的注射用培干擾素，這兩家企業(yè)未來將加劇水痘疫苗市場的競爭。

百克生物旗下唯一全資子公司邁豐生物生產(chǎn)的狂犬疫苗產(chǎn)品線2019年以來則陷入停滯狀態(tài)，隨后始終未能貢獻(xiàn)利潤。據(jù)悉，停產(chǎn)原因是因?yàn)楫a(chǎn)成品質(zhì)量無法保證，邁豐生物主動終止相關(guān)產(chǎn)品的繼續(xù)生產(chǎn)并將其報(bào)廢。

百克生物的凍干鼻噴流感疫苗為新上市的產(chǎn)品，是國內(nèi)獨(dú)家經(jīng)鼻噴接種的流感減毒活疫苗。但是，目前市場上已有的流感疫苗生產(chǎn)廠商較多，競爭激烈，未來發(fā)展也不被市場看好。

從研發(fā)管線來看，百克生物目前只有一款疫苗達(dá)到臨床三期階段，其余研發(fā)產(chǎn)品多數(shù)處于臨床前研究階段，管線儲備薄弱。2021年上半年，百克生物研發(fā)投入只有9160萬元，而同行業(yè)內(nèi)的智飛生物、沃森生物分別為7.9億元、2.6億元。

2021年前三季度，百克生物營業(yè)收入同比下降12.73%至9.45億元，凈利潤同比下降31.92%至2.33億元?？梢钥闯?，百克生物已經(jīng)成為拖累長春高新業(yè)績增長的累贅。

2021年5月21日晚間，長春高新發(fā)布公告稱，公司股東金磊于2020年12月22日至2021年5月20日減持股份809萬股，減持比例接近2%。

上述負(fù)責(zé)人表示，相關(guān)人員增減持合法合規(guī)。