詩與星空

據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，2021年上半年，中國新能源汽車累計零售量為100.1萬輛，同比增長218.9%，滲透率超過11%。在北京、上海等一線大城市，新能源車滲透率超過22%。

同時，隨著比亞迪漢的暢銷，磷酸鐵鋰版特斯拉的上市和采用磷酸鐵鋰電池的宏光Mini銷量激增，引領(lǐng)了磷酸鐵鋰電池的熱潮，上半年裝機量超過42%，可以說迎來了逆襲的高光時刻，幾乎可以和三元鋰電池持平。

趁此東風(fēng)，9月3日，云圖控股（002539.SZ）發(fā)布公告，稱擬投資5億元成立全資公司云圖新能源，并由其投資建設(shè)年產(chǎn)35萬噸電池級磷酸鐵及相關(guān)配套項目，“利用公司自身的資源優(yōu)勢及產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，抓住新能源行業(yè)的發(fā)展機遇，填平補齊公司一體化產(chǎn)業(yè)鏈，夯實公司成本控制優(yōu)勢和產(chǎn)業(yè)協(xié)同優(yōu)勢，進一步提升公司的抗風(fēng)險能力和核心競爭力?！?/p>

考慮到磷酸鐵鋰市場正在迅速擴張，公司的這項決策很可能給公司未來帶來非常好的投資回報。

不過，結(jié)合近期市場上的消息，可以發(fā)現(xiàn)，磷酸鐵鋰項目將要面臨產(chǎn)能過剩：僅上半年就有國軒高科、龍佰集團、湘潭電化、德方納米等多家上市公司宣布啟動或擴產(chǎn)磷酸鐵鋰項目，合計產(chǎn)能超過150萬噸。整個2020年，全國的磷酸鐵鋰正極材料出貨量僅為12.4萬噸，但2021年上半年出貨約17.58萬噸。

這意味著磷酸鐵鋰很可能成為一種特殊的周期業(yè)務(wù)，就像最近兩年的豬周期業(yè)務(wù)，一旦新增產(chǎn)能投產(chǎn)，在市場新能源車增速有限的情況下，面臨著激烈競爭打價格戰(zhàn)的局面。

業(yè)績激增來自哪里

2021年半年報顯示，公司報告期實現(xiàn)營業(yè)收入60.84億元，同比增長36.14%;歸屬于上市公司股東的凈利潤4.04億元，同比增長110.53%。

公司的核心業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品包括復(fù)合肥、純堿、氯化銨、磷酸一銨、黃磷、食用鹽、工業(yè)鹽等。

另外，在公司經(jīng)營的業(yè)務(wù)中，還有一少部分游戲業(yè)務(wù)，公司注冊投資了十幾家游戲公司。但在財報中，對這部分游戲業(yè)務(wù)只字未提，只是將銷售額放進了“其他”，上半年合計約10億元的營收規(guī)模。

作為原料類公司，業(yè)績高速增長的原因并非是因為經(jīng)營得到了多大改善，主要是因為受到新冠疫情影響，全球糧食格局發(fā)生改變，化工產(chǎn)業(yè)也影響較大，2021年上半年化肥和化工產(chǎn)品普遍漲價，云圖控股從事的復(fù)合肥產(chǎn)品銷量與價格同比增加以及聯(lián)堿產(chǎn)品價格同比上漲。

但是，受到市場影響，各化肥、化工企業(yè)追加投資擴大生產(chǎn)規(guī)模，相應(yīng)產(chǎn)品的漲價不可長期持續(xù)，公司的業(yè)績最終還是要靠改善經(jīng)營來提升。

疑似存貸雙高，緊繃的資金鏈

云圖控股最新財報顯示，資產(chǎn)端有超過25億元的貨幣資金，同時負債端又有近46億元的長短期借款。

在貨幣資金增加的同時，借款也在增加，這就很難讓人理解。

從現(xiàn)金流量表看，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額高達10億元，同期投資性現(xiàn)金流量凈額為-5.3億元。按說公司上半年的資金狀況非常優(yōu)異，但是同期又借了27.8億元（償還了15.5億元），是什么原因讓公司的資金狀況緊張到需要借錢？

這和公司從事的特殊行業(yè)有一定的關(guān)系。

據(jù)半年報，公司旗下共有85家全資或控股子公司，其中主要有兩大類。

主要一類是化肥企業(yè)，遍布全國各地，駐地以鄉(xiāng)鎮(zhèn)為主，這種企業(yè)是當?shù)氐募{稅大戶，也受到當?shù)氐闹攸c照顧，因此在當?shù)匦庞蒙?、銀行等金融機構(gòu)保留一部分存款，導(dǎo)致銀行存款余額比較高，但其實這部分資金是無法轉(zhuǎn)移到其他子公司使用的;

或許是這類子公司占用了賬面大量的資金，所以，資金看起來余額不少，但實際能周轉(zhuǎn)使用的并不多，真正需要資金的子公司，又不得不在當?shù)刭J款。

從半年報披露的擔保情況看，上半年公司為子公司擔保實際發(fā)生額13.7億元，全年為子公司擔保額度預(yù)計44億元，可見旗下缺錢的子公司非常多。

正是這種行業(yè)特殊性，形成了存貸雙高的局面，同時也說明了公司缺乏集團企業(yè)的資金統(tǒng)籌能力。

A股很多集團型企業(yè)都成立了財務(wù)公司，和銀行合作，進行集團旗下分子公司資金的統(tǒng)借統(tǒng)還，比如A子公司的存款可以直接通過財務(wù)公司劃撥給缺錢的B子公司使用，大幅降低了資金使用成本。而云圖控股雖然子公司繁多，但由于成立財務(wù)公司審批嚴格，公司尚未實現(xiàn)資金的統(tǒng)籌管理，額外增加了巨大的財務(wù)費用。

利潤表顯示，公司半年利息支出超過1億元，占比凈利潤的25%，成為影響盈利能力的重要因素。

股權(quán)質(zhì)押和減持

據(jù)同花順iFind，公司第一大股東宋睿質(zhì)押了持有的35%的股份。這個比例不算太高，筆者圈定的警戒線為60%，但由于質(zhì)押是近期剛剛發(fā)生，根據(jù)常規(guī)經(jīng)驗，很可能會持續(xù)擴大質(zhì)押比例。

通常來說，大股東進行股權(quán)質(zhì)押獲取資金是一種常見的融資手段，但質(zhì)押比例較高的時候，一般有兩種可能。一是大股東資金出現(xiàn)了問題，正常的銀行借款難度較大，不得不通過股權(quán)質(zhì)押獲取資金;二是大股東對公司的持續(xù)經(jīng)營能力沒有信心，通過質(zhì)押的方式進行套現(xiàn)。

據(jù)企查查，宋睿投資的連云港大吉塑業(yè)有限公司因為拖欠小貸公司欠款成為失信被執(zhí)行人;投資的青海百事特鎂業(yè)有限公司也多次因為買賣合同被起訴。

由此或可推測，大股東進行股權(quán)質(zhì)押的原因，很可能是因為其他方面的投資不算順暢，資金周轉(zhuǎn)不佳。

與此同時，公司前兩大股東宋睿、牟嘉云不斷的進行減持，據(jù)最新的公告，二者的股份合計已經(jīng)從2019年的超過50%下降到41.05%。

站在投資者的角度，這是一家缺乏責(zé)任心的公司，即便是業(yè)績有起色的時候，也并沒有長遠考慮，大股東急切的通過各種手段套現(xiàn)。

而二者的最近幾次減持，都“精準”地和公司發(fā)布的新消息匹配。2020年5月，在2019年業(yè)績發(fā)布會后，較上年有了起色，公司第三大股東深圳市信庭至誠化工企業(yè)（有限合伙）隨即在高位減持2000多萬股;2021年5月，公司發(fā)布了年報和員工持股計劃后，第二大股東牟嘉云在高位減持850萬股;2021年9月，公司在之前發(fā)布了回購計劃和磷化工相關(guān)信息后，控股股東的一致行動人在高位一邊質(zhì)押股份，一邊減持股份。

在2021年上半年的凈利潤和現(xiàn)金流都較上年大幅改善的同時，公司迅速的執(zhí)行了2020年年報中的分紅計劃。

在半年利息支出超過1億元，全年利息有望突破2億元的時候，公司支付分紅款1.99億元，其中近半“回流”到了兩位大股東腰包。而兩位大股東也是非?！邦Ｖ恰钡脑谑盏椒旨t款之后才進行減持，實現(xiàn)了收益最大化。

那么，分紅資金從哪里來的呢？其實主要就是靠新增的短期借款。

筆者將這種分紅方式定義為：失血式分紅。

而此次云圖控股的多元化轉(zhuǎn)型公告，也和大股東的減持息息相關(guān)。站在投資者的角度，這是一家缺乏責(zé)任心的公司，即便是業(yè)績有起色的時候，也并沒有長遠考慮，大股東急切的通過各種手段套現(xiàn)。

尤其是隨著磷酸鐵鋰可能出現(xiàn)產(chǎn)能過剩的情況，公司依賴的多元化轉(zhuǎn)型的未來也充滿了不確定性。

在市場流行新能源的時候，公司大張旗鼓的公告搞磷酸鐵鋰;在對游戲加強監(jiān)管的時候，公司在財報里竟然只字未提旗下十幾家游戲子公司。這種避重就輕的手法，讓大股東受益匪淺。

而公司的半年報業(yè)績雖然看起來非常優(yōu)秀，但卻把賺的錢主要都拿去分紅，而沒有去償還債務(wù)，甚至還增加了借款，利息支出增加，絲毫沒有緩解因為巨額借款導(dǎo)致的資金鏈緊張。

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票