程實(shí) 張弘頊

消費(fèi)者可支配收入增速下滑，房地產(chǎn)市場政策調(diào)控，中國人口老齡化，疫情對居民消費(fèi)習(xí)慣的影響是現(xiàn)階段中國消費(fèi)增速動力不足的主要因素。

The theory of Economics must begin with a correct theory of consumption（經(jīng)濟(jì)學(xué)理論必須從正確的消費(fèi)理論開始） - William Stanley Jevons?！?8月中國社會消費(fèi)品零售數(shù)據(jù)遠(yuǎn)低市場普遍預(yù)期 （2.5% vs 7%）。我們認(rèn)為，持續(xù)疲弱的消費(fèi)數(shù)據(jù)或?qū)⑦M(jìn)一步拖累全年中國經(jīng)濟(jì)增速。本文從凱恩斯的絕對收入假說，弗里德曼的持久收入假說，莫迪利安尼的生命周期假說，以及杜森貝利的相對收入假說作為理論依據(jù)，結(jié)合后疫情時期中國經(jīng)濟(jì)的具體狀況，系統(tǒng)性的探索了當(dāng)前階段中國消費(fèi)疲弱的背后邏輯?；谖覀兊难芯?，1）消費(fèi)者可支配收入增速下滑，2）房地產(chǎn)市場政策調(diào)控，3）中國人口老齡化，4）疫情對居民消費(fèi)習(xí)慣的影響是現(xiàn)階段中國消費(fèi)增速動力不足的主要因素。

絕對收入假說（Absolute income hypothesis）：中國居民人均可支配收入下滑

英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯通過研究收入與消費(fèi)的關(guān)系探索了消費(fèi)者如何在儲蓄與消費(fèi)之間進(jìn)行選擇?；趧P恩斯的分析，當(dāng)前私人消費(fèi)一般取決于當(dāng)前的個人收入。隨著當(dāng)前收入增加，消費(fèi)者的消費(fèi)支出意愿也將提高，但消費(fèi)支出增速與收入增速往往是不同步的。同時，在不同階級的消費(fèi)人群中，收入轉(zhuǎn)化為消費(fèi)的比例會隨著收入的增加而不斷降低。尤其是高收入人群的邊際遞減消費(fèi)傾向更加顯著于低收入人群。

基于絕對收入假說，受到疫情沖擊，疫情前中國居民人均可支配收入增速均值為8.5%，而疫情后中國居民可支配收入增速均值已下降至6.5%。同時，中國居民人均工資收入增速由疫情前的8.7%已下滑至疫情后的7.0%（2020-2021兩年復(fù)合增長，圖1）?；诮^對收入假說，勞動者工資水平整體下滑使得可支配收入進(jìn)一步下降，最終導(dǎo)致私人消費(fèi)支出意愿下降。我們從中國的CPI居民消費(fèi)指數(shù)的疲弱表現(xiàn)就可以看出，中國居民消費(fèi)支出下滑使得今年中國核心CPI始終維持在較低水平。

持久收入假說（Permanent income hypothesis）：地產(chǎn)調(diào)控限制短期居民消費(fèi)支出

正如貨幣學(xué)派長期以來對凱恩斯學(xué)派的猛烈抨擊，美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家弗里德曼對凱恩斯的絕對收入假說一如既往的提出了批評。他認(rèn)為居民消費(fèi)與否不應(yīng)該取決于當(dāng)前現(xiàn)期收入的絕對水平，而取決于居民的持久性收入。比如居民意外獲得的獎金或財(cái)政支付轉(zhuǎn)移收入很難影響居民的實(shí)際消費(fèi)，只有長期平均的預(yù)期內(nèi)收入（如房地產(chǎn)及長期人力資本收入）才會實(shí)際影響人們的消費(fèi)水平。

根據(jù)我們的觀察，盡管我們很難斷言居民暫時性收入的提高對居民消費(fèi)支出影響不存在顯著性。比如，美國在疫情爆發(fā)后通過大量的財(cái)政支付轉(zhuǎn)移確實(shí)有效的提高了居民的消費(fèi)支出水平。但從居民的長期預(yù)期收入來看，結(jié)合中國的實(shí)際情況，我們發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)市場的嚴(yán)格調(diào)控確實(shí)會階段性影響居民消費(fèi)支出。

疫情沖擊使得居民開始對長期收入的安全性和穩(wěn)定性更加重視，因此居民避險(xiǎn)情緒使得中國消費(fèi)者的購房意愿進(jìn)一步增強(qiáng)。這也是為什么今年上半年房地產(chǎn)在疫情沖擊后表現(xiàn)亮眼。具體來說，上半年疫情使得房住調(diào)控相關(guān)政策暫時退位，地產(chǎn)銷售面積強(qiáng)勢回升，帶動中國內(nèi)需1-2季度穩(wěn)健恢復(fù)。這一方面反映了地產(chǎn)商在地產(chǎn)庫存去化與房企資金壓力加大下刺激銷售回款的意愿增強(qiáng);另一方面反映了居民購房意愿的提高拉動了中國私人消費(fèi)的恢復(fù)。然而，進(jìn)入下半年，伴隨著中國疫情逐步得到全面控制，嚴(yán)厲的地產(chǎn)調(diào)控政策開始重啟，在銀行信貸投放對地產(chǎn)業(yè)的嚴(yán)格控制下，居民貸款增量開始回落，居民購房消費(fèi)得到明顯限制。

當(dāng)然，從長期來看，中央政府是希望通過現(xiàn)階段的地產(chǎn)調(diào)控政策開始引導(dǎo)中國住房價格預(yù)期回落，從而更好的將儲蓄轉(zhuǎn)化為金融和工業(yè)資本以支持中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步轉(zhuǎn)型升級。

生命周期假說（Life cycle hypothesis）：老齡化影響家庭消費(fèi)

與凱恩斯和弗里德曼側(cè)重的維度不同，莫迪利安尼和布倫貝格提出的生命周期理論中強(qiáng)調(diào)了個人當(dāng)前消費(fèi)支出與其個人所在家庭整個一生的全部預(yù)期收入是相互聯(lián)系的。具體來說，每個消費(fèi)者會根據(jù)自己所在家庭一生的全部預(yù)期收入來安排自己的消費(fèi)支出。因此，每個家庭在不同的生命周期中（一般分為青年時期，中年時期，老年時期），會調(diào)整其全部收入在消費(fèi)與儲蓄之間的分配比例，以實(shí)現(xiàn)一生消費(fèi)效用目標(biāo)的最大化。

根據(jù)生命周期假說的家庭消費(fèi)函數(shù)，在人口結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定的情況下，家庭長期邊際消費(fèi)傾向是穩(wěn)定的。也就是說個人消費(fèi)支出與可支配收入和勞動生產(chǎn)率之間存在較穩(wěn)定的關(guān)系。但如果一個國家的人口構(gòu)成比例發(fā)生顯著性變化，個人的邊際消費(fèi)傾向也會發(fā)生變化。

結(jié)合中國的實(shí)際情況，當(dāng)前中國已經(jīng)不可避免的邁入了老齡化社會。老年人比例的不斷提高可能會進(jìn)一步增加老年人群體在醫(yī)療和養(yǎng)老方面的消費(fèi)支出。但與此同時，老齡化也將開始顯著影響以80及90后為代表的獨(dú)生子女家庭的邊際消費(fèi)傾向?；谖覀兊姆治?，以80及90年代為代表的獨(dú)生子女家庭邊際消費(fèi)傾向存在下滑跡象，這是因?yàn)楫?dāng)80及90年代人群進(jìn)入中年階段后，盡管家庭收入整體會增加，但消費(fèi)在收入中所占的比例在降低。這是因?yàn)橐环矫妾?dú)生子女家庭需要面臨償還青年階段所累計(jì)的負(fù)債（比如按揭貸款）。另一方面，由于缺少兄弟姐妹分擔(dān)家族財(cái)務(wù)壓力，獨(dú)生子女會將一部分收入儲蓄起來用于防老和養(yǎng)老。在生命周期消費(fèi)函數(shù)模型中則表現(xiàn)為消費(fèi)函數(shù)整體水平的下移（圖2）。

相對收入假說（Relative income hypothesis）：疫情對消費(fèi)習(xí)慣產(chǎn)生長期影響

美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家杜森貝利提出的相對收入假說主要通過對個人消費(fèi)行為的具體研究，實(shí)驗(yàn)性的發(fā)現(xiàn)了消費(fèi)具有很強(qiáng)的社會“示范效應(yīng)”。換句話說，人的消費(fèi)行為會不僅受到自身收入的影響，還會受到周圍人群的消費(fèi)水平和周邊環(huán)境影響。

除了“示范效應(yīng)”，杜森貝利的假說認(rèn)為消費(fèi)還具有"不可逆性"和"棘輪效應(yīng)"。具體來說，消費(fèi)的"不可逆性"和"棘輪效應(yīng)"體現(xiàn)在人的消費(fèi)習(xí)慣形成之后易于向上調(diào)整，但難于向下調(diào)整。當(dāng)個人收入提高，消費(fèi)者會增加消費(fèi)并盡可能滿足自身消費(fèi)效用的最大化，而這種消費(fèi)習(xí)慣一旦形成就難以逆轉(zhuǎn)。因此，但當(dāng)收入降低時，消費(fèi)者很難適應(yīng)自身狀況去減少消費(fèi)或調(diào)整自身消費(fèi)行為，在模型中表現(xiàn)為產(chǎn)生有正截距的短期消費(fèi)函數(shù)。

近年來中國電商和互聯(lián)網(wǎng)金融等信息產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展，以80及90后為代表的中青年群體日漸成為市場消費(fèi)主力，疫情前年輕消費(fèi)群體的即時消費(fèi)和超前消費(fèi)也在快速增加。然而，基于百度2020年年輕人消費(fèi)搜索大數(shù)據(jù)顯示，受疫情等外部環(huán)境沖擊影響，年輕人消費(fèi)習(xí)慣和趨勢正在發(fā)生明顯變化。其中，直播購物和儲蓄理財(cái)?shù)乃阉鲾?shù)據(jù)分別上升167%、46%，而逛街購物則下降了33% （李曉嘉，2021）。面對疫情沖擊帶來的諸多不確定性，年輕消費(fèi)群體的消費(fèi)觀正在趨向于理性。我們認(rèn)為，這種消費(fèi)趨勢和習(xí)慣不會隨著疫情的結(jié)束而結(jié)束，在面對經(jīng)濟(jì)下行，就業(yè)壓力較大和不確定開銷增加的情況下，消費(fèi)的"示范性"和"棘輪效應(yīng)"將使年輕人的消費(fèi)行為更加趨向理性，以避免增加更多的債務(wù)負(fù)擔(dān)。