李興蘇 廖幫斌

【摘要】在房地產(chǎn)市場上，準(zhǔn)確評估房地產(chǎn)交易價格影響到買賣雙方的合法權(quán)益，對維護健康有序的房地產(chǎn)市場交易秩序意義重大。收益法是房地產(chǎn)估價的常用方法之一，而合理確定資本化率則直接影響收益法估價的準(zhǔn)確性。本文擬嘗試探索有效確定資本化率的方法，進一步提高收益法估價的準(zhǔn)確性。

【關(guān)鍵詞】收益法;資本化率;房地產(chǎn)價格【DOI】10.12334/j.issn.1002-8536.2021.

收益法估價與房地產(chǎn)的保值性、增值性等特點密切相關(guān)，能夠充分反映估價對象房地產(chǎn)預(yù)期收益所形成的內(nèi)在價值，是房地產(chǎn)估價中一種非常有效和常用的評估方法。在收益法估價實踐中，確定用于折現(xiàn)計算的資本化率是其難點和重點。本文從資本化率常見的確定方式及操作難點入手，以形成資本化率的影響因素為基礎(chǔ)，探索確定資本化率的方法，提高收益法估價的準(zhǔn)確性。

1、資本化率常見的確定方式及操作難點

根據(jù)《房地產(chǎn)估價規(guī)范》（GB/T50291-2015）[1]，資本化率可按市場提取法、安全利率加風(fēng)險調(diào)整值法、復(fù)合投資收益率法、投資收益率排序插入法等方法來確定。筆者總結(jié)多年從業(yè)經(jīng)驗認為以上幾種方法存在的操作難點如下：

1.1市場提取法及其操作難點

市場提取法是搜集市場上三宗以上類似房地產(chǎn)的價格、凈收益等資料，選用相應(yīng)的收益法計算公式，求出資本化率。

實踐中該方法使用廣泛。其操作難點在于：首先，較難找到多個同時具有出租和出售數(shù)據(jù)的比較案例房地產(chǎn);其次，市場提取法一般采用直接資本化法測算資本化率（如式（1）所示），而在估價中由于租售比存在較大的剪刀差，采用直接資本化法測算資本化率容易出現(xiàn)較大誤差;同時，采用持有加轉(zhuǎn)售收益法進行資本化率的測算雖然相對準(zhǔn)確，但計算相對復(fù)雜，同時也受到轉(zhuǎn)售價格的預(yù)測是否準(zhǔn)確的影響（如式（2）所示）。

（1）

式中：——房地產(chǎn)價值;

NOI——房地產(chǎn)未來第一年的凈收益;

R——資本化率。

（2）

式中：——收益價值

——持有期各年凈收益

——期末轉(zhuǎn)售收益

——未來第i年的報酬率

——期末報酬率

——持有期

1.2安全利率加風(fēng)險調(diào)整值法及操作難點

安全利率加風(fēng)險調(diào)整值法是將安全利率加上風(fēng)險調(diào)整值作為資本化率。

《規(guī)范》指出，安全利率可選用同一時期的一年期國債年利率或中國人民銀行公布的一年定期存款年利率。風(fēng)險調(diào)整值則應(yīng)根據(jù)估價對象所在地區(qū)的經(jīng)濟現(xiàn)狀及未來預(yù)測、估價對象的用途及新舊程度等確定。該方法的實施難點在于如何確定風(fēng)險調(diào)整值。實踐中，風(fēng)險調(diào)整值的確定存在著計算依據(jù)不足、主觀性較強等問題。

1.3復(fù)合投資收益率法及操作難點

復(fù)合投資收益率法是將購買房地產(chǎn)的抵押貸款收益率與自有資本收益率的加權(quán)平均數(shù)作為資本化率的方法，如式（3）所示。

（3）

式中：——資本化率;

——抵押貸款額占房地產(chǎn)價值的比率;

——抵押貸款資本化率（%），第一年還本息額與抵押貸款額的比率;

——自有資本收益率（%）。

這一方法的難點在于確定自有資本收益率。自有資本收益率的計算通常需要借助資本資產(chǎn)定價模型，如式（4）所示。

（4）

式中，——自有資本收益率

——市場無風(fēng)險收益率，一般可采用相同期限的國債利率

——市場平均風(fēng)險投資收益率

——估價對象行業(yè)特定風(fēng)險系數(shù)

該公式的準(zhǔn)確性取決于、由于估價對象房地產(chǎn)受到房地產(chǎn)性質(zhì)、區(qū)域的影響，使準(zhǔn)確獲得參數(shù)具有一定的難度。

1.4投資收益率排序插入法及操作難點

投資收益率排序插入法是找出相關(guān)投資類型及其收益率、風(fēng)險程度，按風(fēng)險大小排序，將估價對象與這些投資的風(fēng)險程度進行比較，判斷、確定資本化率。該方法的缺陷在于過于抽象化，在處理過程中存在一定的困難。

2、資本化率的影響因素分析

資本化率受以下因素的影響[2]：

2.1資金成本

是指為獲得估價對象房地產(chǎn)所支付的資金成本，包括自有資金成本和借貸資金成本。自有資金成本主要表現(xiàn)為機會成本，是指投資者將資金用于購買估價對象房地產(chǎn)，從而放棄其他投資機會，失去了從其他投資機會中獲得的利益。顯然，資本化率不能低于其他投資機會的收益率，否則不如選擇其他投資機會。而借貸資金成本則是向外融資所需支付的費用，比如向銀行等金融機構(gòu)支付的貸款利息及手續(xù)費等。

2.2風(fēng)險補貼

任何投資活動都存在著風(fēng)險，不利于項目的內(nèi)外部環(huán)境變化的可能性一直存在，且難以預(yù)料，投資者需要承擔(dān)一定的風(fēng)險。受到外部的稅收政策、金融政策、城市規(guī)劃發(fā)展、經(jīng)濟發(fā)展水平、社會治安狀況等因素的影響，以及內(nèi)部的資金投入量大、變現(xiàn)速度較慢等因素的共同作用，使得房地產(chǎn)一直以來都是高風(fēng)險高收益的典型代表。

對估價對象房地產(chǎn)考慮一定的風(fēng)險補貼率是必要的。風(fēng)險越小補貼率越低，風(fēng)險越大補貼率越高，否則投資者不愿意冒風(fēng)險進行投資。同時，對不同類型的估價對象房地產(chǎn)來說，由于受市場客觀租約水平限制、尋覓潛在客戶的難易程度不同、以及變現(xiàn)速度快慢、交易稅費不同等方面的影響，在可能的情況下對不同類型的房地產(chǎn)的風(fēng)險補貼率也可考慮一定的差異。

2.3通貨膨脹補貼

通貨膨脹是指因貨幣供給大于貨幣實際需求，導(dǎo)致貨幣貶值，從而引起的一段時間內(nèi)物價持續(xù)而普遍地上漲現(xiàn)象。通貨膨脹率主要表現(xiàn)為物價指數(shù)（CPI）的變化，即通貨膨脹率約等于物價指數(shù)變化率。由于通貨膨脹年年存在，通貨膨脹的影響具有復(fù)利性質(zhì)。雖然每年的通貨膨脹率不同，但為了便于研究，常取一段時間的平均通貨膨脹率作為補償利率。

3、確定資本化率的基本原則及步驟

綜上所述，在實際操作中快速、有效地確定估價對象房地產(chǎn)的資本化率對于合理運用收益法評估估價對象房地產(chǎn)意義重大。

以資本化率的影響因素為基礎(chǔ)，可以采用簡化處理原則，將資本化率視為資金成本、風(fēng)險補貼及通脹補貼的代數(shù)總和，即：。其中，、、的確定如下：

3.1綜合資金成本

綜合資金成本通常包括自有資金成本和貸款資金成本。基于抵押貸款較普遍存在于房地產(chǎn)買賣活動中，因此對估價對象房地產(chǎn)的合理資金成本的測算，按照銀行金融系統(tǒng)對地產(chǎn)項目發(fā)貸款的比例確定資金來源比例以及對應(yīng)的資金成本進行測算。

3.2風(fēng)險補貼率

度量風(fēng)險可以使用方差、標(biāo)準(zhǔn)差、離散系數(shù)等指標(biāo)。不同投資活動的預(yù)期收益以及預(yù)期收益偏離程度都存在不同，因此在投資活動市場中不同行業(yè)之間的風(fēng)險程度不能直接進行對比，為得到可以廣泛對比的衡量指標(biāo)，可采用離散系數(shù)計算方法來確定估價對象房地產(chǎn)的行業(yè)風(fēng)險。風(fēng)險補貼率計算公式如式（5）所示：

（5）

式中：

——房地產(chǎn)行業(yè)年均收益率的標(biāo)準(zhǔn)差;

——房地產(chǎn)行業(yè)年均收益率;

——市場各類行業(yè)年均收益率的標(biāo)準(zhǔn)差;

——市場各類行業(yè)年均收益率。

投資市場上各類行業(yè)的年均收益率、房地產(chǎn)行業(yè)的年均收益率以及投資市場上各類行業(yè)的年均收益率標(biāo)準(zhǔn)差、房地產(chǎn)行業(yè)的年均收益率標(biāo)準(zhǔn)差可通過證券市場公開數(shù)據(jù)獲得并進行相應(yīng)的測算。

3.3通貨膨脹補貼率

消費者價格指數(shù)（居民消費價格指數(shù)，CPI）是一種度量通貨膨脹水平的工具。消費者價格指數(shù)是對一個固定的消費品籃子價格的衡量，主要反映消費者支付商品和勞務(wù)的價格變化情況。通貨膨脹補貼率可以通過國家統(tǒng)計局官網(wǎng)的CPI數(shù)據(jù)進行測算，比如以2011-2020年10年的CPI平均值為基礎(chǔ)，計算得到為2.63%。

結(jié)論：

在實際估價活動中，估價機構(gòu)可按以上原則對資本化率進行簡化處理，也可據(jù)此原則檢查所測算的資本化率是否合理。通過科學(xué)合理的方法測算資本化率，有效避免估價人員依賴主觀經(jīng)驗進行判斷，提高收益法估價的準(zhǔn)確性。

參考文獻：

[1]中華人民共和國住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部.房地產(chǎn)估價規(guī)范（GB/T50291-2015）[M].北京：中國建筑工業(yè)出版社出版，

2015.

[2]國家發(fā)展改革委，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部.建設(shè)項目經(jīng)濟評價方法與參數(shù)（第三版）[M].北京：中國計劃出版社，2006.

[3]中國房地產(chǎn)估價師與房地產(chǎn)經(jīng)紀人學(xué)會.房地產(chǎn)估價理論與方法[M].北京：中國建筑工業(yè)出版社，2017.