詩(shī)與星空

上市不足一年的超越科技（301049.SZ）急匆匆地發(fā)布了業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)修正的公告，其招股書(shū)中預(yù)測(cè)2021年全年歸屬于母公司的凈利潤(rùn)1.57億元至1.81億元，同比增長(zhǎng)10.64%至27.63%;新的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)是凈利潤(rùn)8000萬(wàn)元至1億元，比上年同期下降43.49%-29.37%。

對(duì)此，公司稱(chēng)之前招股書(shū)中預(yù)測(cè)的業(yè)績(jī)系預(yù)計(jì)數(shù)據(jù)，不構(gòu)成公司的盈利預(yù)測(cè)或業(yè)績(jī)承諾。

公司在公告中列出了幾個(gè)原因，其中主要原因有兩點(diǎn)，一是公司本年度對(duì)家電拆解生產(chǎn)線進(jìn)行全面升級(jí)改造，受生產(chǎn)線調(diào)試工作進(jìn)程影響，拆解生產(chǎn)線投入運(yùn)行延期;二是由于市場(chǎng)供需關(guān)系產(chǎn)生的變化，基金補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)下調(diào)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響尚無(wú)法向上游傳導(dǎo)而得到有效消化。

然而，公司在上市時(shí)回復(fù)問(wèn)詢(xún)函關(guān)于依賴(lài)補(bǔ)貼收入問(wèn)題的時(shí)候，并不是這么說(shuō)的：未來(lái)發(fā)行人危險(xiǎn)廢物處臵業(yè)務(wù)規(guī)模將進(jìn)一步提升，對(duì)補(bǔ)貼收入的依賴(lài)性也將進(jìn)一步下降。發(fā)行人整體業(yè)績(jī)對(duì)補(bǔ)貼收入不存在重大依賴(lài)。

一般來(lái)說(shuō)，上市公司IPO時(shí)需要審計(jì)并披露近三年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。準(zhǔn)備上市的公司，往往需要提前三年甚至更早做好準(zhǔn)備，這里面就有把報(bào)表“做”好看的可能。比如關(guān)系比較密切的關(guān)聯(lián)方、供應(yīng)商、客戶(hù)等各方進(jìn)行配合，讓公司的業(yè)績(jī)順利過(guò)關(guān)。

但這樣的業(yè)績(jī)一旦上市后就會(huì)“原形畢露”，無(wú)法維持持續(xù)成長(zhǎng)性，從而出現(xiàn)“上市即巔峰”的情況。

不正常的收現(xiàn)比

招股書(shū)顯示，2018年到2020年，公司的營(yíng)收分別是2.38億元、2.58億元和3.08億元，成長(zhǎng)性比較穩(wěn)定，公司的凈利潤(rùn)分別為1.06億元、0.83億元和1.42億元。其中，2019年因?yàn)楣蓹?quán)激勵(lì)的影響較大，導(dǎo)致凈利潤(rùn)有所下滑。整體來(lái)說(shuō)，公司上市前的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)幾乎沒(méi)有破綻。

但公司的現(xiàn)金流量表卻和業(yè)績(jī)發(fā)生了背離。

一般而言，一家公司的經(jīng)營(yíng)模式在沒(méi)有發(fā)生較大變化的情況下，大致回款情況是差不多的，衡量回款情況的指標(biāo)叫做收現(xiàn)比，也就是營(yíng)業(yè)收入和銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)的現(xiàn)金流入的比值。

所謂銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)的現(xiàn)金流入，就是公司銷(xiāo)售商品收到的現(xiàn)金（含稅），包括預(yù)收款。如果公司銷(xiāo)售的商品都收到了現(xiàn)金，那么這個(gè)值和營(yíng)業(yè)收入（不含稅）是差不多的。但是正常銷(xiāo)售業(yè)務(wù)都會(huì)產(chǎn)生賒銷(xiāo)和預(yù)收，因此收現(xiàn)比的數(shù)值可以顯示出公司商品的競(jìng)爭(zhēng)力。

而超越科技自2019年起，收現(xiàn)比出現(xiàn)了明顯的下降。

這說(shuō)明公司2019年和2020年的營(yíng)收增長(zhǎng)很可能有水分，新增的營(yíng)收中，賒銷(xiāo)更多一些，也許是友好合作的大客戶(hù)提前做了采購(gòu)，幫助公司提振了業(yè)績(jī)。到了2021年，公司上市成功后，大客戶(hù)的需求不再那么強(qiáng)烈，導(dǎo)致業(yè)績(jī)下降。

對(duì)大客戶(hù)的依賴(lài)不減

工業(yè)危險(xiǎn)廢物處置是超越科技的核心業(yè)務(wù)，占營(yíng)收比例90%左右。

2018年，該業(yè)務(wù)共有14家大客戶(hù)，來(lái)自大客戶(hù)的收入0.84億元，占比53.89%;2019年有7家大客戶(hù)，來(lái)自大客戶(hù)的收入1.01億元，占比60.32%;2020年有16家大客戶(hù)，來(lái)自大客戶(hù)的收入1.73億元，占比70.74%。

隨著生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的不斷擴(kuò)大，可以發(fā)現(xiàn)，公司對(duì)大客戶(hù)的依賴(lài)程度越來(lái)越高。這和大部分初創(chuàng)企業(yè)的發(fā)展規(guī)律相悖，印證了異常收現(xiàn)比的推測(cè)：有可能是大客戶(hù)為幫助公司上市而進(jìn)行的“操作”。

據(jù)招股書(shū)，在前五大客戶(hù)中，有一家叫做馬鞍山鋼晨實(shí)業(yè)有限公司潤(rùn)滑油分公司，該客戶(hù)一度占據(jù)超越科技第一大客戶(hù)位置，公司稱(chēng)該客戶(hù)信用期相對(duì)較長(zhǎng)，回款相對(duì)較慢。

然而，實(shí)際情況是，馬鞍山鋼晨實(shí)業(yè)有限公司潤(rùn)滑油分公司是馬鋼控股旗下子公司，安徽投資集團(tuán)作為當(dāng)?shù)貒?guó)資的投資平臺(tái)，持有馬鋼控股49%的股權(quán)，同時(shí)持有安徽豐創(chuàng)生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資有限公司（下稱(chēng)“豐創(chuàng)生物”）19%的股權(quán)，而豐創(chuàng)生物的董事木利民先生，“恰好”是超越科技的獨(dú)董。從證監(jiān)會(huì)發(fā)布的關(guān)聯(lián)方定義來(lái)說(shuō)，二者并非嚴(yán)格意義上的關(guān)聯(lián)方，但從實(shí)際情況來(lái)看，有著千絲萬(wàn)縷的“朋友圈”關(guān)系，雙方的業(yè)務(wù)能否做到絕對(duì)的公允，也是未知數(shù)。

不合理的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)

超越科技上市前資產(chǎn)負(fù)債率約為30%左右，初看起來(lái)比較健康。但2021年半年報(bào)顯示，賬面現(xiàn)金只有7500萬(wàn)元，且有2000萬(wàn)元的短期借款，1884萬(wàn)元的一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款和2603萬(wàn)元的長(zhǎng)期借款。

其中2603萬(wàn)元的長(zhǎng)期借款是2021年新增，公司在上市前資金周轉(zhuǎn)非常緊張，如果不是及時(shí)融資，可能會(huì)面臨現(xiàn)金流危機(jī)。

由于資金回籠不及時(shí)，在資金鏈重壓下，公司的資金成本滾雪球式的增長(zhǎng)：2019年公司利息支出120萬(wàn)元，2020年增加到212萬(wàn)元，到了2021年三季報(bào)，已經(jīng)激增到了413萬(wàn)元。

與此同時(shí)，超越科技上市不久，緊接著就發(fā)布變更募資用途的公告。根據(jù)證監(jiān)會(huì)的規(guī)定，上市公司在招股書(shū)中必須明確列示募資用途，并且需要專(zhuān)款專(zhuān)用，不得無(wú)理由挪作他用。有些上市公司會(huì)在上市后發(fā)布公告，因?yàn)槭袌?chǎng)環(huán)境變化，原募投項(xiàng)目需要變更，但這種情況并不多見(jiàn)，大部分上市公司都能按照招股書(shū)的募資用途使用資金。即便是變更募資用途，通常也是上市多年之后。

原來(lái)，這并非超越科技主動(dòng)調(diào)整，而是被動(dòng)操作。根據(jù)招股書(shū)，公司原計(jì)劃募資5.94億元，實(shí)際募資只有3.86億元。從公司調(diào)整募投項(xiàng)目的公告看，雖然對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行了調(diào)整，但僅僅是分別減少了每一項(xiàng)的投入資金，并沒(méi)有停止其中的任何一個(gè)項(xiàng)目，融資缺口將通過(guò)貸款補(bǔ)充。

上文提到，公司的資金鏈其實(shí)非常緊張，如果硬著頭皮繼續(xù)完成這些項(xiàng)目的投資，繼續(xù)追加貸款，對(duì)于公司的償債能力是一個(gè)嚴(yán)峻的考驗(yàn)。

看似異常的固定資產(chǎn)折舊年限

據(jù)招股書(shū)，公司上市時(shí)資產(chǎn)總額6.88億元，其中一半以上的資產(chǎn)是固定資產(chǎn)（1.62億元）、在建工程（1.60億元）和無(wú)形資產(chǎn)（土地，0.32億元）。

和其他從事環(huán)保行業(yè)的上市公司一樣，超越科技屬于重資產(chǎn)行業(yè)，但公司的固定資產(chǎn)又和同行有比較大的區(qū)別：數(shù)據(jù)顯示，其固定資產(chǎn)折舊年限太短了。

比如，公司的主要固定資產(chǎn)是房屋建筑物，折舊年限只有10-20年，而A股同行大多在20-30年之間，做電池拆解相關(guān)的格林美是25年，從事污染物處理的啟迪環(huán)境是25-30年。

更短的折舊期限，意味著公司每年的利潤(rùn)壓力就更大，這種選擇是公司對(duì)自身業(yè)績(jī)充滿信心嗎？

并不盡然。原來(lái)，從事環(huán)?；厥招袠I(yè)的企業(yè)，細(xì)分領(lǐng)域差距比較大。超越科技的房屋建筑物并不是傳統(tǒng)的廠房，主要是建固廢棄物焚燒處置工程等項(xiàng)目，包括焚燒房和焚燒爐等設(shè)備，日常損耗特別快。根據(jù)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)（危險(xiǎn)廢物集中焚燒處置工程建設(shè)技術(shù)規(guī)范），焚燒爐的設(shè)計(jì)年限不低于10年，危險(xiǎn)廢物焚燒廠的設(shè)計(jì)年限不低于20年。

因?yàn)榉贌?lèi)固定資產(chǎn)的特殊性，實(shí)際使用年限比普通固定資產(chǎn)短，公司只是參照國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)制訂了相對(duì)較短的折舊年限，并不是因業(yè)績(jī)多么雄厚而有底氣。

政府補(bǔ)助的重大影響

由于行業(yè)的特殊性，環(huán)保行業(yè)對(duì)政府補(bǔ)助的依賴(lài)非常大，這是一個(gè)客觀現(xiàn)狀。

筆者認(rèn)為，公司獲取政府補(bǔ)助并沒(méi)有太大問(wèn)題，但如果過(guò)度依賴(lài)政府補(bǔ)助，作為一家上市公司，可能缺乏足夠的內(nèi)源成長(zhǎng)性，從而失去投資者的支持。

環(huán)保行業(yè)的政府補(bǔ)助有一個(gè)特點(diǎn)，那就是支付周期特別長(zhǎng)。超越科技招股書(shū)顯示，近年來(lái)每年的第一大應(yīng)收賬款客戶(hù)就是政府補(bǔ)助。這也導(dǎo)致公司營(yíng)收、凈利潤(rùn)雖然尚可，但現(xiàn)金流比較糟糕，經(jīng)營(yíng)壓力巨大。

同時(shí)，由于募投資金不到位，公司加大廠房設(shè)備建設(shè)的資金壓力非常大，預(yù)計(jì)新增資產(chǎn)超過(guò)凈資產(chǎn)的200%以上。公司從事的行業(yè)對(duì)政府補(bǔ)助的依賴(lài)程度非常高，新增業(yè)務(wù)不能及時(shí)帶來(lái)可靠的現(xiàn)金流，公司資金鏈比較緊張，未來(lái)經(jīng)營(yíng)存在風(fēng)險(xiǎn)。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn);作者聲明：本人不持有文中所提及的股票