季奎明 陳 霖

內(nèi)容提要:公司債券具有繼續(xù)性和關(guān)系性合同的性質(zhì)，是以信用為基礎(chǔ)的金融工具，在持續(xù)履行過程中的信用風(fēng)險(xiǎn)如何解決，是一個(gè)重要議題。我國(guó)債券司法實(shí)踐中有在發(fā)行人預(yù)期違約下提前解除債券合同之做法，其目標(biāo)是為受侵害之投資者提供加速到期之救濟(jì)。然而債券上不僅承載持有人的期待利益，亦存有債務(wù)人之期限利益，司法上需要考慮兩者之間的平衡，避免風(fēng)險(xiǎn)負(fù)擔(dān)的轉(zhuǎn)嫁和扭曲。對(duì)此，我國(guó)法上雖無債券加速到期制度，但觀諸域外立法例以及《民法典》中體現(xiàn)的信用交易的規(guī)范理念，應(yīng)當(dāng)對(duì)之有所區(qū)分和調(diào)和。司法上宜以信用風(fēng)險(xiǎn)程度之大小為基礎(chǔ)分別適用漸進(jìn)式解除權(quán)和徑直式解除權(quán)；以合同目的無法實(shí)現(xiàn)作為共同要件，準(zhǔn)確把握解除權(quán)的構(gòu)成要件；以商事準(zhǔn)則為基礎(chǔ)進(jìn)行綜合判斷，避免債權(quán)人解除的任意化；促進(jìn)債券商事信用的建設(shè)。

一、債券預(yù)期違約救濟(jì)的“法”與“理”

(一)預(yù)期違約救濟(jì)的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)：債券到期之前的信用風(fēng)險(xiǎn)

公司債券是典型的信用載體，這種信用具體而言是持有人相信發(fā)行人將按照發(fā)行債券時(shí)的承諾保障債權(quán)人的權(quán)益和未來收益，(1)參見劉迎霜：《公司債：法理與制度》，法律出版社2008年版，第26頁(yè)。在履行期限到來前發(fā)行人負(fù)有維持信用的義務(wù)，若發(fā)行人的商事信用因其自身行為或外部因素而貶損甚至喪失，則債券繼續(xù)履行之信任基礎(chǔ)也危在旦夕，信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為預(yù)期違約風(fēng)險(xiǎn)，這可以發(fā)生在債務(wù)履行期到來之前。金融領(lǐng)域雙方交易的標(biāo)的是未來凈現(xiàn)金流入，各類金融工具都是預(yù)期未來凈現(xiàn)金流入，這種預(yù)期會(huì)隨著信息和激勵(lì)約束條件的變化而變化。(2)參見汪其昌：《金融本質(zhì)和金融工具與合同法和金融法律關(guān)系》，載趙萬一主編：《合同法視野下公司法與金融法的適用》，法律出版社2017年版，第195-216頁(yè)。在履行期到來之前，發(fā)行人陷入違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，持有人不可能無所作為而等待履行期限的到來，這就產(chǎn)生了持有人主動(dòng)救濟(jì)的需求。

但是，目前我國(guó)債券市場(chǎng)正處于剝離政府信用而轉(zhuǎn)向商事信用的轉(zhuǎn)型陣痛期，路徑依賴下依然存在市場(chǎng)人為割裂、剛性兌付落空、多頭監(jiān)管套利等發(fā)行弊病，(3)參見范鑫：《公司信用類債券發(fā)行注冊(cè)制的時(shí)代構(gòu)建——以商事信用流轉(zhuǎn)為中心展開》，載《證券法律評(píng)論》2020年卷，中國(guó)法制出版社2020年版，第174-196頁(yè)。具體而言，債券信用評(píng)級(jí)制度失靈、債券利率的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制失效、債券發(fā)行人信息披露失實(shí)、債券持有人集體行動(dòng)機(jī)制失能，在信用風(fēng)險(xiǎn)下持有人與發(fā)行人的自主協(xié)商機(jī)制無法有效起到定分止?fàn)帯⒒怙L(fēng)險(xiǎn)的作用，債券信用基礎(chǔ)喪失情況下持有人最終不得不選擇終結(jié)雙方合同關(guān)系，通過司法訴訟求償機(jī)制解決糾紛，然而我國(guó)以股為中心的偏正結(jié)構(gòu)型證券立法又無相應(yīng)的債券加速到期等制度供給，在此背景下，投資者需要提前實(shí)現(xiàn)救濟(jì)，要求發(fā)行人還本付息從而使自己的債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)得到化解，這是法定解除權(quán)在債券糾紛中被應(yīng)用的一個(gè)現(xiàn)實(shí)前提。

(二)債券預(yù)期違約救濟(jì)的民法邏輯

1.債券合同論

法律不是完全的，所以在適用法律時(shí)需要借助法律解釋和法律補(bǔ)充進(jìn)行法條的組合，形成完全的法律規(guī)定。(4)參見黃茂榮：《法學(xué)方法與現(xiàn)代民法》，臺(tái)北元照出版社2019年版，第361頁(yè)。在特別法上無法尋得解決救濟(jì)的法律規(guī)范后，投資者和司法機(jī)關(guān)從合同法的債法原理中尋求規(guī)范補(bǔ)充供給。一般認(rèn)為，民法和商法存在交叉部分，民法中債法的基本理論是公司債的法理基礎(chǔ)。(5)參見前引〔1〕,劉迎霜書，第62頁(yè)。正如錢玉林所言之商法與民法之“人”字交叉關(guān)系，民法基本法在我國(guó)商事糾紛解決中亦承擔(dān)了一般性規(guī)則供給的作用。通說認(rèn)為，債券交易的商事實(shí)質(zhì)是基于契約自由的意定之債。(6)參見馮果等：《債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防范的法治邏輯》，法律出版社2016年版，第236頁(yè)。這包含了將“債券”這一經(jīng)濟(jì)生活事實(shí)涵攝于“合同之債”這一法律概念的邏輯判斷，認(rèn)定債券上所表征的權(quán)利不過就是“證券化了的債權(quán)”。而債權(quán)，依照《民法典》第118條第2款的規(guī)定，是權(quán)利人請(qǐng)求特定義務(wù)人為或者不為一定行為的權(quán)利。債券債權(quán)表現(xiàn)為債券持有人在債券到期時(shí)請(qǐng)求發(fā)行人償還本息的請(qǐng)求權(quán)。(7)參見《公司法》第153條、第154條；《銀行間債券市場(chǎng)非金融企業(yè)債務(wù)融資工具管理辦法》第2條。基于這樣的判斷，債券合同論成為我國(guó)司法實(shí)踐的一種主流觀點(diǎn)，并指導(dǎo)著合同法在債券糾紛中的援用。

2.未到期債權(quán)、期限利益與履行遲延

韓世遠(yuǎn)認(rèn)為，履行期到來前的債權(quán)是具有期待權(quán)色彩的、請(qǐng)求力不足的不完全債權(quán)。(8)參見韓世遠(yuǎn)：《合同法總論》，法律出版社2018年版，第 563 頁(yè)。申言之，若債券規(guī)定的還本期限未屆至，債券持有人對(duì)發(fā)行人無本金請(qǐng)求權(quán)。在此期間，若發(fā)行人發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)，為避免風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大至債權(quán)最終無法實(shí)現(xiàn)，債券持有人欲求擺脫雙方之間的債務(wù)期限束縛，要求提前歸還本金。但是由于約定的本金債務(wù)履行期限尚未屆至，持有人無法基于履行遲延而主張強(qiáng)制履行和違約責(zé)任，則未到期之債券持有人應(yīng)當(dāng)如何實(shí)現(xiàn)救濟(jì)？為了化解債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)，提前收回本金，持有人期待繞開契約自治對(duì)債務(wù)履行期限的限制，尋求法定解除權(quán)等合同法制度填補(bǔ)其救濟(jì)，嗣前消滅或者嗣后終止合同的約束力，從而剝奪發(fā)行人享有的債務(wù)期限利益和資金用益利益，實(shí)現(xiàn)投資的返還。

3.預(yù)期違約下的解除合同：間接實(shí)現(xiàn)債券加速到期

因違約而發(fā)生的合同解除，在功能上具有守約方“合同義務(wù)的解放”與“交易自由的回復(fù)”，以及違約方“合同利益的剝奪”之效果。(9)參見前引〔8〕,韓世遠(yuǎn)書，第649頁(yè)。債券持有人通過解除合同可以實(shí)現(xiàn)“加速到期”的效果，剝奪了發(fā)行人依據(jù)募集說明書條款享有的期限利益，得從消極地容忍發(fā)行人占用資金的義務(wù)中解脫出來。

在解除效果上，需要對(duì)一時(shí)性合同和繼續(xù)性合同進(jìn)行區(qū)分，繼續(xù)性合同被解除通常不產(chǎn)生恢復(fù)原狀義務(wù)。(10)參見前引〔8〕，韓世遠(yuǎn)書，第674頁(yè)。債券發(fā)行人基于自身對(duì)市場(chǎng)的投資承諾及投資者的投資預(yù)期決定了債券合同的繼續(xù)性質(zhì)，(11)參見前引〔6〕，馮果等書，第240頁(yè)。債券合同被解除后不產(chǎn)生恢復(fù)原狀義務(wù)，但因債務(wù)人受領(lǐng)貨幣資金的法律上的原因被合同解除消滅，債務(wù)人因此而負(fù)擔(dān)不當(dāng)?shù)美姆颠€義務(wù)。而且，在履行效果上，由于法定解除權(quán)屬于當(dāng)事人單方的形成權(quán)，無需經(jīng)過債務(wù)人同意，則可以達(dá)到即時(shí)加速到期的效果，即使債務(wù)人對(duì)此表示異議，此后經(jīng)過訴訟確認(rèn)解除時(shí)點(diǎn)亦可追溯至債權(quán)人單方發(fā)出通知之時(shí)。同時(shí)，解除合同并不妨礙損害賠償?shù)闹鲝?，就合同解除之后的資金使用行為給債權(quán)人帶來的損失，法院亦得判決債務(wù)人予以賠償。對(duì)于合同解除之后損失賠償?shù)挠?jì)算，實(shí)踐中以《民法典》第584條的可得利益規(guī)則確定損失，參照債券票面利率而非同期銀行同業(yè)存款利率進(jìn)行確定。通過授予預(yù)期履行利益的損失賠償，持有人按照債券合同享有的本息同時(shí)受到了法院的實(shí)質(zhì)保護(hù)，實(shí)現(xiàn)了提前到期的效果。

(三)提前解除的司法政策之確立

追根溯源，對(duì)于民商事合同提前解除的司法政策，司法機(jī)關(guān)在2008年就已經(jīng)通過司法文件的形式確定下來。根據(jù)最高人民法院發(fā)布的《關(guān)于當(dāng)前形勢(shì)下審理民商事合同糾紛案件若干問題的指導(dǎo)意見》第17條的精神，當(dāng)事人一方已經(jīng)完全履行給付義務(wù)，即使約定的價(jià)款期限未屆至，債務(wù)人有拒絕履行、預(yù)期履行不能等情形，當(dāng)事人訴請(qǐng)付款方支付未到期價(jià)款的，除非付款方已經(jīng)提供適當(dāng)?shù)膿?dān)保，否則收款人可以依據(jù)不安抗辯權(quán)、預(yù)期違約等規(guī)則解除合同。(12)該文件規(guī)定了加速到期的一些參考因素：有確切證據(jù)證明付款方明確表示不履行給付價(jià)款義務(wù)，或者付款方被吊銷營(yíng)業(yè)執(zhí)照、被注銷、被有關(guān)部門撤銷、處于歇業(yè)狀態(tài)，或者付款方轉(zhuǎn)移財(cái)產(chǎn)、抽逃資金以逃避債務(wù)，或者付款方喪失商業(yè)信譽(yù)，以及付款方以自己的行為表明不履行給付價(jià)款義務(wù)。提前解除合同成為解決債券糾紛的常用法律救濟(jì)手段，使持有人可以繞開期限屏障請(qǐng)求償付，主張還本付息。而2019年最高人民法院發(fā)布的《全國(guó)法院審理債券糾紛案件座談會(huì)紀(jì)要》則將“債券募集文件關(guān)于預(yù)期違約、交叉違約等的具體約定以及發(fā)生事件的具體情形”作為發(fā)行人提前還本付息的考量因素。該《紀(jì)要》還規(guī)定，債券持有人依據(jù)發(fā)行人存在欺詐發(fā)行、虛假陳述等事由提前解除合同，法院應(yīng)當(dāng)綜合考量行為是否足以導(dǎo)致合同目的不能實(shí)現(xiàn)等因素予以確認(rèn)。上述兩個(gè)司法文件規(guī)定了提前解除合同的做法，但是停留在確認(rèn)司法政策的層面，并未對(duì)基層法院給予統(tǒng)一明確的審判指導(dǎo)。

二、債券預(yù)期違約救濟(jì)司法現(xiàn)狀之梳理

(一)“合同目的不能實(shí)現(xiàn)”的司法判定

在本金到期前，債務(wù)人可能出現(xiàn)利息違約的情況，根據(jù)多則判例，法院普遍認(rèn)定利息違約屬于根本違約：因投資者購(gòu)買債券的主要合同目的在于“獲取利息”，發(fā)行人利息違約的行為使投資者的合同目的無法實(shí)現(xiàn)，構(gòu)成根本性違約，投資者可以解除合同。(13)參見北京市第二中級(jí)人民法院(2019)京02民初409號(hào)民事判決書；廣東省深圳市南山區(qū)人民法院(2019)粵0305民初5614號(hào)民事判決書；上海市第一中級(jí)人民法院(2017)滬01民初716號(hào)民事判決書。這是實(shí)踐中最為典型的做法，將按期受償利息的投資目的認(rèn)定為“合同目的”，遲延付息則造成“合同目的的落空”。

除了利息違約外，違反其他合同義務(wù)也可能被認(rèn)定為“根本違約”。證券信息披露義務(wù)的履行確保發(fā)行人信息的透明，是市場(chǎng)定價(jià)、投資決策、風(fēng)險(xiǎn)警示等的重要基礎(chǔ)。在債券投資中，發(fā)行人充分的信息披露揭示發(fā)行人的償債能力和償債意愿，保護(hù)債券持有人利益，屬于債券發(fā)行人的一項(xiàng)重要附隨義務(wù)。在發(fā)行人遞延付息不構(gòu)成違約的永續(xù)債券下，法院認(rèn)為發(fā)行人的持續(xù)信息披露違規(guī)行為損害了債券的流通性，因而導(dǎo)致持有人欲通過出售票據(jù)收回本金的目的無法實(shí)現(xiàn)，構(gòu)成根本違約。(14)參見上海市黃浦區(qū)人民法院(2017)滬0101民初13670號(hào)民事判決書。除此之外，為保障債權(quán)人權(quán)益，在債券發(fā)行時(shí)投資者可能與發(fā)行人約定了若干投資者特別保護(hù)條款，其中亦可能規(guī)定發(fā)行人的擔(dān)保義務(wù)以保障債券本息的實(shí)現(xiàn)，構(gòu)成發(fā)行人的一項(xiàng)從給付義務(wù)。司法實(shí)踐中，存在以發(fā)行人出現(xiàn)利息違約，且未能履行雙方約定的維持擔(dān)保物價(jià)值條款的義務(wù)，導(dǎo)致投資者獲得投資收益的主要合同目的無法實(shí)現(xiàn)，而認(rèn)定構(gòu)成根本違約的做法。(15)參見廣東省深圳市南山區(qū)人民法院(2018)粵0305民初17751號(hào)民事判決書。此處我們可以看出，法院在論證過程中基本上把“合同目的的實(shí)現(xiàn)”推定為“合同義務(wù)的全部履行”，等同于合同履行的完滿形態(tài)，債券發(fā)行人主給付義務(wù)、從給付義務(wù)和附隨義務(wù)的違反都可能引致解除權(quán)的發(fā)生。

(二)法定解除權(quán)依據(jù)選擇及違約認(rèn)定

1.法定解除權(quán)依據(jù)之選擇

由于我國(guó)法定解除權(quán)制度具有混合繼受的特征，規(guī)范之間可能存在適用上的重疊。在現(xiàn)行制度下，履行期到來前債券發(fā)行人陷入履行不能之虞時(shí)，債權(quán)人既有可能通過主張債務(wù)人構(gòu)成預(yù)期違約而解除合同，也有可能通過行使所謂不安抗辯權(quán)繼而解除合同。因此，在債券預(yù)期違約糾紛中對(duì)于解除權(quán)依據(jù)的選擇，有原《合同法》第94條第2項(xiàng)和《合同法》第69條兩種路徑。在景順長(zhǎng)城訴中城建債券交易糾紛一案中，發(fā)行人出現(xiàn)多期債券違約，期間轉(zhuǎn)讓其名下多家公司股權(quán)，償債能力嚴(yán)重下降，法院認(rèn)為：其可能喪失履行債務(wù)的能力時(shí)，持有人行使不安抗辯權(quán)，中止履行并以函件、決議等形式要求增加擔(dān)保，但是發(fā)行人拒絕履行，因此可以解除合同。(16)參見上海市黃浦區(qū)人民法院(2017)滬0101民初13670號(hào)民事判決書。同樣的情形，實(shí)踐中更為主流的做法則是認(rèn)定發(fā)行人是“以行為表明不履行主要債務(wù)”，構(gòu)成默示的預(yù)期違約。以上規(guī)范對(duì)于解除權(quán)的構(gòu)造是不同的，因此會(huì)對(duì)權(quán)利的行使要求和法律效果產(chǎn)生不同的影響，亦會(huì)產(chǎn)生不同的疑問，這在債券合同解除糾紛中亦然，其具體情況將在下文展開。

2.債券發(fā)行人預(yù)期違約的判定

(1)明示不履行

若發(fā)行人在履行期限到來之前明確表示其無法履行兌付義務(wù)，則債權(quán)人可以依據(jù)《民法典》第578條主張債券發(fā)行人構(gòu)成預(yù)期違約，要求其承擔(dān)違約責(zé)任并解除合同。最高人民法院在一則判決中表示：債務(wù)人向債權(quán)人明確表示無法履行本案涉訴債券清償義務(wù)，且在案件審理過程中債務(wù)人明確認(rèn)可債權(quán)人要求提前到期的理由，因此即使債券募集說明書中沒有約定加速到期條款，亦可以加速到期。(17)參見最高人民法院(2016)最高法民終397號(hào)民事判決書。在華溢之星訴無錫五洲國(guó)際裝飾城一案中，債券發(fā)行人無錫五洲發(fā)行的“16錫洲02”債券連續(xù)兩年利息違約，且發(fā)行人在上交所官方網(wǎng)站發(fā)布公告表示公司經(jīng)營(yíng)困難無力支付債券本金及利息，法院結(jié)合債券發(fā)行人對(duì)外償付能力、無力履行的意思表示等事實(shí)，認(rèn)定發(fā)行人構(gòu)成預(yù)期違約，對(duì)債權(quán)人提前解除合同的請(qǐng)求予以支持。(18)參見北京市高級(jí)人民法院(2018)京民初188號(hào)民事判決書。

(2)在本債中拒絕追加擔(dān)?；虿扇⊙a(bǔ)救措施

法院普遍認(rèn)為在發(fā)行人償債能力面臨危機(jī)的背景下，發(fā)行人負(fù)有積極作為以保障債權(quán)人的履行期待的義務(wù)，故可以通過發(fā)行人的消極狀態(tài)推定其存在拒絕履行主要債務(wù)的意思，從而得出違約的結(jié)論。具體而言，這種消極狀態(tài)的“不作為”既包括發(fā)行人“未履行增加擔(dān)保義務(wù)”的“不作為”，也包括發(fā)行人資信狀況惡化時(shí)“未支付任何款項(xiàng)及采取相應(yīng)補(bǔ)救措施”的“不作為”。

在債券募集文件條款對(duì)于債務(wù)人追加擔(dān)保義務(wù)有明確約定的情況下，違約的認(rèn)定也比較簡(jiǎn)單：在大成基金與神霧集團(tuán)債券交易糾紛案中，案涉?zhèn)哪技f明書明確約定債券擔(dān)保物價(jià)值下降時(shí)發(fā)行人有追加擔(dān)保的義務(wù)，發(fā)行人未履行追加擔(dān)保的義務(wù)，未能維持擔(dān)保比例不低于140%，構(gòu)成違約，結(jié)合發(fā)行人利息違約、涉案可轉(zhuǎn)債券不能依約換股等事實(shí)，法院確認(rèn)并支持了持有人提前解除的請(qǐng)求。(19)參見北京市第一中級(jí)人民法院(2018)京01民初460號(hào)民事判決書。在鵬華基金訴深圳一體投資一案中，案涉?zhèn)s定了發(fā)行人維持擔(dān)保比例的義務(wù)，發(fā)行人未能依約使擔(dān)保比例維持在110%以上，構(gòu)成違約，法院認(rèn)定該違約行為以及利息違約等情況共同導(dǎo)致投資者的主要合同目的無法實(shí)現(xiàn)，投資者有權(quán)解除合同。(20)參見廣東省深圳市南山區(qū)人民法院(2018)粵0305民初17751號(hào)民事判決書。

若債券募集說明書未約定追加擔(dān)保義務(wù)條款，在發(fā)行人出現(xiàn)其他債券違約、資產(chǎn)凍結(jié)等償付能力危機(jī)事件時(shí)，持有人另以持有人會(huì)議決議、催告函等形式要求發(fā)行人追加擔(dān)保、采取補(bǔ)救措施等，但是發(fā)行人予以拒絕的，也可能認(rèn)定其構(gòu)成預(yù)期違約。在平安銀行訴中冶和中城建一案中，盡管案涉?zhèn)癁榭蛇f延付息的永續(xù)中期票據(jù)，但是發(fā)行人財(cái)務(wù)狀況惡化，案涉?zhèn)u(píng)級(jí)下降，持有人會(huì)議作出決議要求中城建公司提供信用增進(jìn)措施、增加交叉違約條款后，中城建公司均未同意，以行為表明不履行債務(wù)構(gòu)成預(yù)期違約。(21)參見北京市高級(jí)人民法院(2017)京民初54號(hào)民事判決書。而在國(guó)聯(lián)安訴中城建一案中，發(fā)行人資信狀況惡化且不能支付案涉?zhèn)ⅲ钟腥似鹪V要求解除合同，法院認(rèn)為被告對(duì)未到期債務(wù)無法確保能如期支付，也不能提供進(jìn)一步的保證措施，認(rèn)定預(yù)期違約具有事實(shí)依據(jù)，(22)參見上海市第一中級(jí)人民法院(2017)滬01民初716號(hào)民事判決書。盡管該案中未有證據(jù)表明持有人向發(fā)行人提出過追加擔(dān)保要求，法院仍以司法裁判方式推定發(fā)行人不提供擔(dān)保，構(gòu)成以行為表明拒絕履行，從而屬于預(yù)期違約，這是一種司法上的擬制，但似乎存在邏輯論證上的跳躍。

(3)其他債券中的違約

因?yàn)樵趥狡谇耙J(rèn)定債券發(fā)行人存在違約行為面臨較大障礙，所以發(fā)行人其他債券的違約行為隨之成為持有人起訴要求解除的重要依據(jù)，也是司法上判斷預(yù)期違約的考量因素之一。對(duì)于發(fā)行人存在其他債券違約行為能否推導(dǎo)出涉案?jìng)念A(yù)期違約，司法實(shí)踐上有不同意見。一種觀點(diǎn)認(rèn)為，若沒有規(guī)定交叉違約條款，則債券違約并不具有傳染性。云南省高院認(rèn)為，債券沒有交叉違約的約定，其他案件中的違約情形及涉訴情形均不能成為永泰公司構(gòu)成違約的依據(jù)。(23)參見云南省高級(jí)人民法院(2018)云民初122號(hào)民事判決書。上海浦東新區(qū)法院認(rèn)為：“每一項(xiàng)債券的發(fā)行和兌付均系被告的獨(dú)立履約行為，對(duì)其中任何一項(xiàng)債券喪失兌付能力并不必然延及其他債券的兌付結(jié)果?！?24)上海市浦東新區(qū)人民法院(2015)浦民六(商)初字第4310號(hào)民事判決書。但是在徽商銀行與安徽外經(jīng)合同糾紛案中，債務(wù)人出現(xiàn)其他債券違約行為且至今未支付任何款項(xiàng)和采取補(bǔ)救措施，即使涉案?jìng)吹狡谇覠o交叉違約規(guī)定，法院認(rèn)為發(fā)行人仍構(gòu)成預(yù)期違約。(25)參見安徽省合肥市中級(jí)人民法院(2019)皖01民初1482號(hào)民事判決書。而在一起永續(xù)債解除糾紛中，由于發(fā)行人遞延付息不構(gòu)成違約，法院則以發(fā)行人其他債券違約以及拒絕采取相應(yīng)補(bǔ)救措施的行為作為依據(jù)，認(rèn)定其對(duì)案涉永續(xù)債構(gòu)成了違約，也屬于違約具有傳染性的觀點(diǎn)。(26)參見北京市第二中級(jí)人民法院(2018)京02民初6號(hào)民事判決書。

(三)對(duì)現(xiàn)狀的檢討

1.債券“合同目的無法實(shí)現(xiàn)”的認(rèn)定

法院對(duì)于債券糾紛中“合同目的無法實(shí)現(xiàn)”的認(rèn)定存在簡(jiǎn)化過度的缺陷，裁判說理不夠充分，這模糊了“合同目的”的邊界，導(dǎo)致“合同目的無法實(shí)現(xiàn)”異化為任意的兜底性規(guī)定，無法衡量違約行為后果的嚴(yán)重程度，失去了原有拘束解除權(quán)濫用的作用。司法應(yīng)當(dāng)精準(zhǔn)定位特定金融產(chǎn)品投資的“合同目的”，不能將“合同目的”等同于“合同義務(wù)”；須仔細(xì)判斷案涉行為后果的嚴(yán)重程度,并衡量其對(duì)于合同目的的最終實(shí)現(xiàn)造成的影響，而非以靜態(tài)的合同實(shí)現(xiàn)狀態(tài)概而論之，不能將“合同目的的實(shí)現(xiàn)”等同于“合同的完滿履行”。

2.解除權(quán)規(guī)范競(jìng)合情形需要厘清

在處理規(guī)范競(jìng)合的情形時(shí)，法院對(duì)于不安抗辯權(quán)和預(yù)期違約解除權(quán)的適用關(guān)系未能厘清，導(dǎo)致出現(xiàn)法院表面上是在適用預(yù)期違約規(guī)則，但實(shí)踐上卻采取了類似不安抗辯權(quán)規(guī)范構(gòu)造的說理思路，對(duì)債務(wù)人施加提供擔(dān)保的要求，追加擔(dān)保義務(wù)的履行成為法院判斷預(yù)期違約的最主要依據(jù)。但是由于法院最終援引的并非不安抗辯權(quán)規(guī)范，故在判斷和說理時(shí)又舍棄了不安抗辯權(quán)基礎(chǔ)上解除權(quán)的期限、催告等限制性要件，這種法律適用上的錯(cuò)配可能導(dǎo)致實(shí)踐效果的南轅北轍，使解除權(quán)的門檻過于寬松，這讓法院保護(hù)投資者權(quán)益的初衷異化為扭曲的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避渠道。

(四)爭(zhēng)議核心的總結(jié)：信用風(fēng)險(xiǎn)與期限利益

信用風(fēng)險(xiǎn)的分配與預(yù)測(cè)是債券投資的基礎(chǔ)。債券合同提前解除的爭(zhēng)議本質(zhì)在于債券發(fā)行人信用風(fēng)險(xiǎn)下的加速到期問題。債券發(fā)行人所享有的信用授予具有長(zhǎng)期性，而信用風(fēng)險(xiǎn)由于金融市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)性和復(fù)雜性而具備多樣形態(tài)。按照正常的債券市場(chǎng)邏輯，投資者基于債券信用評(píng)級(jí)和發(fā)行人主體信用評(píng)級(jí)、債券本身的信用保障措施等判斷債券的違約風(fēng)險(xiǎn)，作出投資決策后應(yīng)當(dāng)自行承擔(dān)違約風(fēng)險(xiǎn)和違約的后果。(27)參見竇鵬娟：《新常態(tài)下我國(guó)公司債券違約問題及其解決的法治邏輯》，載《法學(xué)評(píng)論》2016年第2期。據(jù)此應(yīng)當(dāng)著重思考：在履行期間出現(xiàn)的信用風(fēng)險(xiǎn)在何種情況下超越了合同約定安排甚至違背了金融市場(chǎng)秩序，從而使得加速到期具有正當(dāng)性。

由于目前我國(guó)立法上尚無債券加速到期的特別規(guī)定，在債券募集文件中亦無明確約定的情況下，需要通過解除合同迂回地實(shí)現(xiàn)加速到期的效果。所以，亦須進(jìn)一步考量：債券持有人對(duì)于債務(wù)人未來會(huì)履行債務(wù)的期待是否被直接危及甚至剝奪，從而使得提前解除的救濟(jì)成為必需。合同的基本目的在于保證當(dāng)事人對(duì)已同意的風(fēng)險(xiǎn)分配的服從。(28)參見管斌：《金融法的風(fēng)險(xiǎn)邏輯》，法律出版社2015年版，第93頁(yè)。合同的解除是對(duì)原有風(fēng)險(xiǎn)分配的否定和推翻。從合同法的規(guī)范理念上考量，合同解除是“契約嚴(yán)守”原則的例外，法律規(guī)定的合同解除條件或原因必須嚴(yán)格，否則將危及交易安全與市場(chǎng)信心。(29)參見劉凱湘：《民法典合同解除制度評(píng)析與完善建議》，載《清華法學(xué)》2020年第3期。所以解除不得任意化。風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算是締結(jié)契約的軸心，其等式計(jì)算包括預(yù)期收益和損失風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)因素，締約前提是通過“信任”和“制裁”實(shí)現(xiàn)等式的正值化，“制裁”以懲罰背叛行為的威脅降低了損失的風(fēng)險(xiǎn)，但信任具有更決定性的作用。(30)參見〔英〕休·科林斯：《規(guī)制合同》，郭小莉譯，中國(guó)人民大學(xué)出版社2014年版，第106-111頁(yè)。即使是法定解除權(quán)，其在債券糾紛中的適用，也應(yīng)當(dāng)能發(fā)揮其預(yù)防和制裁債券發(fā)行人機(jī)會(huì)主義行為的作用，在維護(hù)信用的同時(shí)依照市場(chǎng)邏輯處置信用風(fēng)險(xiǎn)，并以最大努力促進(jìn)契約義務(wù)的履行，這是一個(gè)非常重要的出發(fā)點(diǎn)。

三、債券發(fā)行人預(yù)期違約之分類模式

(一)“合同目的無法實(shí)現(xiàn)”作為共同限定要件

合同法規(guī)定根本違約規(guī)則的目的在于限制解除權(quán)的適用范圍，(31)參見王利明：《論根本違約與合同解除的關(guān)系》，載《中國(guó)法學(xué)》1995年第3期。一般而言非根本違約不得解除，其判斷標(biāo)準(zhǔn)為違約結(jié)果的客觀嚴(yán)重性，即是否實(shí)際剝奪了債權(quán)人的履行利益。(32)參見趙文杰：《〈合同法〉第94條(法定解除)評(píng)注》，載《法學(xué)家》2019年第4期。在違約風(fēng)險(xiǎn)化解語(yǔ)境下債券違約是發(fā)行債券的根本性違約，即債券發(fā)行人實(shí)質(zhì)上無法履行債券的本息兌付義務(wù)，債券持有人投資無法收回。(33)參見前引〔6〕,馮果等書，第244頁(yè)。所以，在債券糾紛中應(yīng)用違約解除權(quán)，也需要以合同目的無法實(shí)現(xiàn)為共同的要件，在具體判斷時(shí)從違約行為給守約方造成的經(jīng)濟(jì)損失的角度界定不能實(shí)現(xiàn)合同目的的意義，(34)參見崔建遠(yuǎn)：《論合同目的及其不能實(shí)現(xiàn)》，載《吉林大學(xué)社會(huì)科學(xué)學(xué)報(bào)》 2015年第3期。必須考慮債務(wù)人違約行為給持有人造成的損害后果的嚴(yán)重程度。

1.債券合同目的的識(shí)別

崔建遠(yuǎn)回溯原《合同法》立法過程，認(rèn)為“不能實(shí)現(xiàn)合同目的”與“(嚴(yán)重)影響訂立合同所期望的經(jīng)濟(jì)利益”具有相同或相似的含義。(35)參見崔建遠(yuǎn)：《合同一般法定解除條件探微》，載《法律科學(xué)》2011年第6期。合同目的連接著最為核心的履行利益，是通過主要債務(wù)的履行實(shí)現(xiàn)的。債券投資者的收益權(quán)對(duì)公司而言是一種固定要求權(quán)，但由于投資資本的預(yù)付性，作為信用購(gòu)買者的投資者承擔(dān)著發(fā)行人商事信用風(fēng)險(xiǎn)。(36)參見劉迎霜：《公司債券投資者保護(hù)理論與制度》，載《月旦財(cái)經(jīng)法雜志》2010年第12期。從債券投資的市場(chǎng)特性上考察，債券投資者主要是通過授信獲得固定投資收益，而收益與風(fēng)險(xiǎn)具有相稱性，高收益?zhèn)?high-yield bonds)通常也是高風(fēng)險(xiǎn)債券。低風(fēng)險(xiǎn)的債券投資人的合同目的主要是隔離企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，投資企業(yè)的信用和償付能力較好，而債券投資人的收益一般也不與該企業(yè)盈利情況掛鉤，而是獲得固定的投資收益；而高風(fēng)險(xiǎn)債券投資具有“冒險(xiǎn)游戲”的特征，市場(chǎng)邏輯下的高收益?zhèn)暮贤康奶烊坏匕盁o法實(shí)現(xiàn)”的潛在風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)行企業(yè)的信用和償付能力較差，其本息的償還具有不確定性，融資需要付出更高的成本，投資者以較低的價(jià)格買入表征較高債權(quán)數(shù)額的高風(fēng)險(xiǎn)債券，享受較高的利息，若能實(shí)現(xiàn)本息償付則可獲得巨大的投資收益，故其投資本身具備射幸性質(zhì)。法院在確定合同目的時(shí)應(yīng)當(dāng)考慮具體投資邏輯，依照投資產(chǎn)品的經(jīng)濟(jì)性質(zhì)確定其“合同目的”，對(duì)此可以借助債券發(fā)行時(shí)的債務(wù)人主體信用評(píng)級(jí)、涉案?jìng)庞迷u(píng)級(jí)、債務(wù)人公開披露的債券資金用途、債券利率和定價(jià)與市場(chǎng)平均水平的比較、債券的條款特殊約定等綜合進(jìn)行，這一點(diǎn)在股債區(qū)分日益模糊的現(xiàn)代金融產(chǎn)品下尤為重要，有助于貫徹“買者自負(fù)、賣者盡責(zé)”的原則。(37)最高人民法院在《全國(guó)法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》中認(rèn)為：在審理金融產(chǎn)品發(fā)行人、銷售者以及金融服務(wù)提供者(以下簡(jiǎn)稱賣方機(jī)構(gòu))與金融消費(fèi)者之間因銷售各類高風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)金融產(chǎn)品和為金融消費(fèi)者參與高風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)投資活動(dòng)提供服務(wù)而引發(fā)的民商事案件中，必須堅(jiān)持“賣者盡責(zé)、買者自負(fù)”原則，將金融消費(fèi)者是否充分了解相關(guān)金融產(chǎn)品、投資活動(dòng)的性質(zhì)及風(fēng)險(xiǎn)并在此基礎(chǔ)上作出自主決定作為應(yīng)當(dāng)查明的案件基本事實(shí)，依法保護(hù)金融消費(fèi)者的合法權(quán)益，規(guī)范賣方機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)行為，推動(dòng)形成公開、公平、公正的市場(chǎng)環(huán)境和市場(chǎng)秩序。

2.違約后果嚴(yán)重程度的判斷

范斯沃斯在其所著的合同法經(jīng)典教材中認(rèn)為，判斷合同目的無法實(shí)現(xiàn)可以綜合考量：債務(wù)人的違約行為在多大程度上剝奪了債權(quán)人合理期待的利益，以及其遭受剝奪的可能性、治愈違約的可能性、行為與誠(chéng)實(shí)信用與公平交易的標(biāo)準(zhǔn)相符合的程度。(38)參見〔美〕E·艾倫·范斯沃斯：《美國(guó)合同法》，葛云松、丁春燕譯，中國(guó)政法大學(xué)出版社2006年版，第586頁(yè)。學(xué)理上認(rèn)為，合同目的系通過給付義務(wù)的履行得以保障和實(shí)現(xiàn)。(39)參見杜景林：《合同解除的體系建構(gòu)》，載《法商研究》2020年第3期。如最高人民法院在一例判決中所言：“不能簡(jiǎn)單地由所違反條款的性質(zhì)推斷根本違約，而必須討論這一違約是否會(huì)產(chǎn)生合同目的落空的結(jié)果?！?40)最高人民法院(2016)最高法再251號(hào)民事判決書。違反主給付義務(wù)以外的其他義務(wù)是否可以產(chǎn)生解除權(quán)，若合同中無約定，則需要在個(gè)案中考察當(dāng)事人的利益狀態(tài)和合同目的。(41)參見謝鴻飛：《合同法學(xué)的新發(fā)展》，中國(guó)社會(huì)科學(xué)出版社2014年版，第389頁(yè)。債券信息披露義務(wù)屬于合同附隨義務(wù)，其違反并不必然影響發(fā)行人債券本息的完全清償；履行過程中出現(xiàn)的利息遲延支付，屬于有瑕疵的遲延履行，但是遲延履行并不必然導(dǎo)致根本違約，更何況是持續(xù)履行過程中的偶然遲延，在后期仍有治愈的可能性，裁判實(shí)踐中將利息違約直接等同于根本違約的做法忽視了遲延履行與根本違約之間的程度差異，存在論證邏輯上的跳躍。

(二)債券發(fā)行人預(yù)期違約的分類基礎(chǔ)及理路：

1.分類的必要性

(1)防止單方形成權(quán)的濫用

《民法典》合同編典型合同分編規(guī)定了部分信用交易的法定的加速到期規(guī)范以保護(hù)債權(quán)人利益，避免了債權(quán)人被動(dòng)等待履行期屆滿方可行使相應(yīng)權(quán)利的不利局面。例如，《民法典》第634條規(guī)定了分期付款買賣中的出賣人法定加速到期權(quán)利，以減小出賣人向買受人授予信用而面臨的風(fēng)險(xiǎn)，但是該加速到期權(quán)利亦對(duì)債權(quán)人設(shè)置了債務(wù)比例數(shù)額和合理期限催告的限制，防止出賣人任意提前到期。正因?yàn)槠鋵?duì)法律效果產(chǎn)生的重大變更，所以加速到期應(yīng)當(dāng)以根本違約為前提。(42)參見李建星：《法定加速到期的教義學(xué)構(gòu)造》，載《法商研究》2019年第1期。法定加速到期權(quán)的行使攻擊合同履行期限，產(chǎn)生了現(xiàn)時(shí)履行請(qǐng)求權(quán)，而解除權(quán)的行使攻擊合同本身，變更了雙方債務(wù)的性質(zhì)，使意定之債變?yōu)榉ǘㄖ畟?，這是兩者法效果上的區(qū)別。但是從實(shí)踐意義上，兩者均是對(duì)債權(quán)人的一種主動(dòng)救濟(jì)措施，且在適用上必須平衡考量雙方當(dāng)事人的權(quán)益，以防止單方形成權(quán)的濫用。在此前提下，分情形賦予債權(quán)人救濟(jì)符合利益平衡原理的要求。

(2)銜接債券加速到期的原理

債券加速到期的原理與債券預(yù)期違約救濟(jì)具有目標(biāo)上的一致性，即同為在履行期限到來之前剝奪債務(wù)人基于契約享有的債務(wù)期限利益，實(shí)現(xiàn)授信的回轉(zhuǎn)。所以，兩者在法理上具有親緣關(guān)系，從域外債券加速到期特別規(guī)定中提取債券加速到期原理，并以此作為銜接法定解除權(quán)規(guī)范適用與債券原理的一條重要線索，有助于優(yōu)化債券合同提前解除的裁判效果，恰當(dāng)平衡債券發(fā)行人與債券持有人之利益。

日本《公司法》中規(guī)定了債券的法定加速到期規(guī)范，其第739條規(guī)定了發(fā)行人出現(xiàn)利息違約的情況下，債權(quán)人會(huì)議作出決議后，執(zhí)行人可以依據(jù)決議通知發(fā)行人在一定期間內(nèi)清償，若未按期清償，則發(fā)行人喪失公司債總額的期限利益，但通知記載的期限不得少于兩個(gè)月。(43)參見吳建斌：《日本公司法：附經(jīng)典判例》，法律出版社2017年版，第349頁(yè)。該條規(guī)定對(duì)利息違約采取了漸進(jìn)式的加速到期模式，對(duì)債券持有人設(shè)置了“集體會(huì)議決議+通知催告”的程序性要求，并賦予發(fā)行人一定的保護(hù)期限，在該期限內(nèi)發(fā)行人可以“治愈”自己的利息違約行為，從而避免加速到期的后果。而美國(guó)法上雖然債券加速到期權(quán)利沒有在立法層面予以確認(rèn)，但是作為示范法典的《美國(guó)統(tǒng)一商法典》第1—208條亦對(duì)加速到期的一般性權(quán)利進(jìn)行了限制，要求提前履行或者提供額外擔(dān)保的選擇權(quán)只有“當(dāng)誠(chéng)信地認(rèn)為清償或者履行的前景堪憂時(shí)才能行使”(44)美國(guó)法學(xué)會(huì)、美國(guó)統(tǒng)一州法委員會(huì)：《美國(guó)〈統(tǒng)一商法典〉及其正式評(píng)述》，孫新強(qiáng)譯，中國(guó)人民大學(xué)出版社2004年版，第34-35頁(yè)。。同時(shí)，美國(guó)律師協(xié)會(huì)(ABA)起草的《信托契約示范文本(修訂版)》對(duì)違約事件的認(rèn)定和處置采取了詳細(xì)而差異化的做法：對(duì)于利息的遲延支付需持續(xù)30天才構(gòu)成違約事件；本金到期未兌付則構(gòu)成違約事件；對(duì)于其他違反約定的行為，需要受托管理人或者債權(quán)達(dá)到一定比例的持有人向債務(wù)人送達(dá)違約通知，并經(jīng)過60天的治愈期未能解決后才構(gòu)成違約事件。對(duì)于上述違約事件情形，受托管理人或者持有代表超過25%的債權(quán)份額的持有人可以主張加速到期，但是該加速到期的主張也可以被持有相對(duì)多數(shù)債權(quán)份額的持有人所撤銷。(45)See Section 6.01—6.02.Revised Model Simplified Indenture,55 Bus.LAW.1115(2000).

無論是日本還是美國(guó)，其債券加速到期實(shí)踐均給予債務(wù)人一定的期限“治愈”，而不是徑直地宣布加速到期；而且將加速到期的風(fēng)險(xiǎn)治理與債券上組織治理和程序治理進(jìn)行了銜接，從而保障每個(gè)債券持有人在面臨發(fā)行人信用風(fēng)險(xiǎn)時(shí)平等的知情權(quán)、表決權(quán)以及隨之而來的受償權(quán)，避免造成不公平的個(gè)別受償；在加速到期的觸發(fā)上，都對(duì)債權(quán)人的權(quán)利進(jìn)行了限制，日本法將其限制在債務(wù)本息的實(shí)質(zhì)性違約之情事，而美國(guó)法則對(duì)權(quán)利進(jìn)行了“預(yù)期不能履行”的前置要求，以防止加速到期的隨意化，保護(hù)債務(wù)人正當(dāng)?shù)钠谙蘩?；同時(shí)，不同類型的信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于債權(quán)人的期待利益的損害和威脅程度是不同的，因此持有人享有的救濟(jì)也進(jìn)行了相應(yīng)的區(qū)分?？傮w上，債券提前到期的門檻并不低，其標(biāo)準(zhǔn)細(xì)致而嚴(yán)格，尊重債務(wù)人依據(jù)契約享有的期限利益，依照風(fēng)險(xiǎn)事件的不同而設(shè)置了相應(yīng)的程序?qū)铀俚狡跈?quán)進(jìn)行緩和，促進(jìn)雙方通過再交涉妥善化解風(fēng)險(xiǎn)，這體現(xiàn)了商法上債務(wù)拯救之精神，避免了發(fā)行人債務(wù)的“硬著陸”。

2.債券持有人救濟(jì)的分類理路

(1)預(yù)期不能履行：漸進(jìn)式模式

① 從不安抗辯到預(yù)期不能履行

在我國(guó)法上，原大陸法系的不安抗辯權(quán)由于解除權(quán)的接入而超越了一般意義上的履行抗辯的范圍。原《合同法》上基于不安抗辯權(quán)所設(shè)置的解除權(quán)經(jīng)過《民法典》的修訂后，成為預(yù)期不能履行下的解除權(quán)?！睹穹ǖ洹肥诡A(yù)期不能履行被吸納進(jìn)入預(yù)期違約的規(guī)則體系。(46)參見葉金強(qiáng)：《不安抗辯中止履行后的制度安排》，載《法律科學(xué)》2020年第5期。該規(guī)則在債券發(fā)行人喪失償債能力使得債券債務(wù)預(yù)期履行不能的情形中有適用空間，它賦予了債權(quán)人要求擔(dān)保的權(quán)利和法定解除權(quán)，同時(shí)其以漸進(jìn)式救濟(jì)模式對(duì)雙方合同利益進(jìn)行了適當(dāng)調(diào)和，對(duì)債權(quán)人施加了催告以及等待合理期限的前置門檻，可以避免徑直解除帶來的偏頗和破壞性后果，兼顧信用風(fēng)險(xiǎn)與期限利益。《民法典》第528條將不安抗辯后的合同解除視為預(yù)期不能履行下的解除，是對(duì)目前不安抗辯權(quán)規(guī)則與法定解除權(quán)規(guī)則的調(diào)和。在因發(fā)行人陷入預(yù)期不能履行之虞而適用《民法典》第563條第1款第2項(xiàng)時(shí)，可以參照《民法典》第528條的制度安排進(jìn)行解釋，以漸進(jìn)式的解除權(quán)對(duì)預(yù)期不能履行進(jìn)行處理，這樣解釋的原因主要在于：第一，由于是在第563條的基礎(chǔ)上進(jìn)行解釋，故不會(huì)受到第527—528條的不安抗辯權(quán)規(guī)則體系的履行順序要求限制，可以適當(dāng)擴(kuò)大預(yù)期不能履行規(guī)則的適用范圍，避免“中止履行”的解釋疑難；第二，預(yù)期不能履行下的解除權(quán)已經(jīng)被納入預(yù)期違約的規(guī)則體系，沒有理由對(duì)同類情形因履行順序的不同而作出差別化處理。

② 適用情形

《民法典》第527條第1款列舉了四種情形，但其在體系上既缺乏內(nèi)部自洽性，也與其他規(guī)范發(fā)生了重疊沖突，因此需要進(jìn)行解釋上的加工以明確區(qū)分其適用情形。其第2項(xiàng)“轉(zhuǎn)移財(cái)產(chǎn)、抽逃資金以逃避債務(wù)”規(guī)定的是債務(wù)人主觀上拒絕履行的情形，應(yīng)當(dāng)屬于《民法典》第563條第1款第2項(xiàng)的拒絕履行調(diào)整范圍，因?yàn)樵诎l(fā)行公司已積極主動(dòng)地攻擊契約履行基礎(chǔ)的情況下，抗辯已經(jīng)無法為債券持有人提供有效及時(shí)的救濟(jì)。除第2項(xiàng)外，提煉第527條第1款各項(xiàng)共性，可以發(fā)現(xiàn)該條款核心在于第4項(xiàng)的“債務(wù)人喪失償債能力”，不論是商業(yè)信譽(yù)還是經(jīng)營(yíng)狀況，都與償債能力存在牽連關(guān)系，從第528條規(guī)定的“恢復(fù)履行能力”考察也印證了這一點(diǎn)。所以，在債券糾紛中適用該條款也應(yīng)當(dāng)牢牢把握償債能力這一中心，判斷其對(duì)發(fā)行人償債能力的影響，將“喪失或可能喪失償債能力”作為適用該條預(yù)期不能履行規(guī)則的共同前提。

關(guān)于第1項(xiàng)中規(guī)定的“經(jīng)營(yíng)狀況嚴(yán)重惡化”，發(fā)行公司的自治權(quán)是受保護(hù)的，可以在不受債權(quán)人干預(yù)的情況下管理其財(cái)產(chǎn)，即此時(shí)債務(wù)關(guān)系的天平是向債務(wù)人傾斜的，這種平衡僅在債務(wù)人破產(chǎn)或者瀕臨破產(chǎn)時(shí)才會(huì)被改變。(47)See William W.Bratton,Corporate Debt Relationships:Legal Theory in a Time of Restructuring,1989 DUKE L.J.,92(1989).公司的經(jīng)營(yíng)狀況一般與債權(quán)人無涉。如美國(guó)特拉華州衡平法院在一則判例中認(rèn)為當(dāng)公司“處于破產(chǎn)邊緣”(in the vicinity of bankruptcy)時(shí)董事的信義義務(wù)則不僅局限于股東，而可以延及包括債權(quán)人在內(nèi)的公司整體。(48)See Credit Lyonnais Bank Nederland，N.V.v.Pa the Communication Corp.，17 Del.J.Corp.L.1099，1155(Del.Ch.1991).公司的經(jīng)營(yíng)狀況會(huì)受到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、公司經(jīng)營(yíng)管理層的經(jīng)營(yíng)決策、監(jiān)管政策等內(nèi)外因素的影響，而體現(xiàn)出一種周期性波動(dòng)，這屬于發(fā)行公司的一種常見的商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，債券投資者已經(jīng)以固定利息排斥公司的盈虧影響，并以公司責(zé)任財(cái)產(chǎn)為基礎(chǔ)進(jìn)行適度的商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)隔離，僅當(dāng)這種隔離被突破從而危及債務(wù)清償時(shí)，債權(quán)人先取的請(qǐng)求才具備正當(dāng)性。換言之，只有當(dāng)發(fā)行公司的虧損已經(jīng)嚴(yán)重弱化甚至毀壞了發(fā)行公司根本償債能力時(shí)，債券持有人才有不安的合理根據(jù)，可以采取救濟(jì)行動(dòng)請(qǐng)求提前償還，一般意義上的業(yè)績(jī)波動(dòng)和流動(dòng)性困難不足以突破這種隔離。在此前提上，對(duì)于發(fā)行公司的償債能力狀況，則可以借助發(fā)行公司其他債券的履行情況、涉及訴訟的判決執(zhí)行狀況、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表所呈現(xiàn)的資產(chǎn)狀況等因素作綜合性的判斷。

關(guān)于第3項(xiàng)中的“喪失商業(yè)信譽(yù)”，在司法實(shí)踐中債券信用評(píng)級(jí)被作為與償債能力相關(guān)的“喪失商業(yè)信譽(yù)”的重要考量因素之一。債券信用評(píng)級(jí)制度對(duì)于投資者的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)判以及債券的市場(chǎng)定價(jià)有著重要的影響。但是，由于目前我國(guó)債券市場(chǎng)信用評(píng)級(jí)的總體質(zhì)量不高，存在評(píng)價(jià)虛高、區(qū)分度不夠、跟蹤評(píng)級(jí)不及時(shí)、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警功能弱等現(xiàn)象，“評(píng)級(jí)懸崖”等異常現(xiàn)象頻發(fā)，(49)參見財(cái)新網(wǎng)：《財(cái)新周刊|信用評(píng)級(jí)如何去泡沫》，載https://weekly.caixin.com/2021-01-02/101645940.html，最后訪問時(shí)間：2021年3月1日。債券信用評(píng)級(jí)在評(píng)價(jià)發(fā)行人信用時(shí)的參考價(jià)值受到限制。同時(shí)，債券信用評(píng)級(jí)屬于資信中介機(jī)構(gòu)對(duì)于債券投資屬性的判斷，而資信中介機(jī)構(gòu)與司法機(jī)構(gòu)在證券市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施中的不同定位決定了信用評(píng)級(jí)與司法判斷之間的不同方向：作為“看門人”的資信中介機(jī)構(gòu)，其側(cè)重于對(duì)發(fā)行人發(fā)行時(shí)債券本息償還的可靠程度和風(fēng)險(xiǎn)程度進(jìn)行評(píng)估；(50)參見前引〔1〕，劉迎霜書，第32頁(yè)。而司法機(jī)構(gòu)是對(duì)通常已經(jīng)出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)行人與債權(quán)人之間的糾紛進(jìn)行事后的裁處，其側(cè)重于對(duì)發(fā)行人主觀意圖、雙方風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)平衡等進(jìn)行綜合判斷，所以法院在裁量時(shí)亦不能有迷信信用評(píng)級(jí)的傾向，需要綜合發(fā)行人的訴訟執(zhí)行信息、其他契約履行情況、在涉案糾紛及其他債務(wù)糾紛中的補(bǔ)救行動(dòng)等因素，對(duì)發(fā)行人債券市場(chǎng)商業(yè)信譽(yù)進(jìn)行獨(dú)立判斷。

③ 漸進(jìn)模式構(gòu)成要件的理解

關(guān)于適當(dāng)擔(dān)保，首先，適當(dāng)擔(dān)保應(yīng)當(dāng)依商業(yè)標(biāo)準(zhǔn)判斷，若發(fā)行人的履約風(fēng)險(xiǎn)較大、可靠程度較低，則擔(dān)保比例可以適當(dāng)提高；反之則可以適當(dāng)降低；適當(dāng)擔(dān)保的判斷需要尊重商業(yè)規(guī)律，而非機(jī)械適用民法上的填平的標(biāo)準(zhǔn)。其次，“適當(dāng)擔(dān)?！钡念愋筒幌抻诿袷律系膭?dòng)產(chǎn)擔(dān)保，還包括商事上具備足夠增信作用的一切措施，屬于廣義上的償債保障措施。《美國(guó)統(tǒng)一商法典》第2—609條規(guī)定了與大陸法系不安抗辯權(quán)規(guī)則相似的“期待貶損規(guī)則”(diminished expectation)，賣方有不安的合理根據(jù)時(shí)得要求買方提供及時(shí)履行的“充分保證”，但其“充分性”需要依據(jù)商業(yè)準(zhǔn)則判斷。盡管商業(yè)準(zhǔn)則較為抽象，但是美國(guó)統(tǒng)一州法委員會(huì)在其編纂《評(píng)注》中認(rèn)為其充分性不能純粹依照賣方單方“善意”的衡量標(biāo)準(zhǔn)，而必須是基于“理性”的，且賣方必須遵守誠(chéng)信義務(wù)和商業(yè)準(zhǔn)則。(51)參見前引〔44〕，美國(guó)法學(xué)會(huì)、美國(guó)統(tǒng)一州法委員會(huì)書，第189-190頁(yè)。法院對(duì)于“適當(dāng)擔(dān)?！睉?yīng)當(dāng)獨(dú)立判斷，需要結(jié)合發(fā)行人所出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)類型和危險(xiǎn)程度進(jìn)行情景化的考察，遵循誠(chéng)信和公平交易的準(zhǔn)則，將債市交易習(xí)慣作為重要的參考依據(jù)。

關(guān)于解除權(quán)，《民法典》第528條的解除權(quán)規(guī)定與第563條的法定解除權(quán)規(guī)定進(jìn)行了銜接，即在債務(wù)人滿足“未提供適當(dāng)擔(dān)保+未恢復(fù)履行能力”要件的情況下，則視為“以自己的行為表明不履行主要債務(wù)”，這屬于一種法律上的擬制，該條解除權(quán)的規(guī)定與第563條其他法定解除權(quán)規(guī)定適用同樣的判斷標(biāo)準(zhǔn)，否則將破壞法定解除權(quán)內(nèi)在的體系，所以此處的法定解除權(quán)也應(yīng)當(dāng)以“合同目的無法實(shí)現(xiàn)”作為行使的前提。給付遲延導(dǎo)致債的關(guān)系分層推進(jìn)，其效力具有動(dòng)態(tài)性。(52)參見黃茂榮：《債法通則之二：債務(wù)不履行與損害賠償》，廈門大學(xué)出版社2014年版，第101頁(yè)。當(dāng)存在預(yù)期違約情形時(shí)，債權(quán)人可先行依據(jù)《民法典》第578條請(qǐng)求對(duì)方承擔(dān)違約責(zé)任，要求還本付息，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)加速到期的效果；在請(qǐng)求承擔(dān)違約責(zé)任終不能實(shí)現(xiàn)救濟(jì)效果，而合同目的完全落空時(shí)，債券持有人可以依法解除合同。

(2)期前拒絕履行：徑直模式

預(yù)期不能履行處理的是債券義務(wù)履行過程中債券發(fā)行人喪失或者可能喪失履行能力的情形，是對(duì)債券發(fā)行人償債能力的一種客觀判斷，暫時(shí)履行不能的狀態(tài)不能直接等同于拒絕履行，而需要等待一定的期間。但是實(shí)踐中除債券發(fā)行人缺乏償債能力之外，亦存在其缺乏償債意愿的情形，其可能采取各種措施暗自毀約，對(duì)債權(quán)人造成的危害更甚，是故有必要賦予債權(quán)人以強(qiáng)度更高之救濟(jì)，債權(quán)人無需像在“預(yù)期不能履行”的情形下那樣等待債券發(fā)行人增信或者恢復(fù)履行能力，而可以直接要求解除，提前收回債券本息?！睹穹ǖ洹返?63條第1款第2項(xiàng)屬于廣義的預(yù)期違約規(guī)則，該規(guī)定除“預(yù)期不能履行”外，亦包括了“期前拒絕履行”的行為類型，指?jìng)鶆?wù)人通過行為以一種非常明確且肯定的方式，表明自己主觀上不愿再履行合同，其中，債務(wù)人通過自發(fā)且積極的行為造成合同不能履行的情形為其典型。(53)參見陳韻希：《合同預(yù)期不履行的救濟(jì)及其法理基礎(chǔ)——再論〈合同法〉不安抗辯權(quán)和預(yù)期違約的界分》，載《比較法研究》2017年第6期。若債務(wù)人已經(jīng)沒有履行的意愿，則要求債權(quán)人繼續(xù)受合同約束，坐等違約損害的發(fā)生會(huì)導(dǎo)致法秩序上的不正義。在發(fā)行人拒絕履行的情形下，契約的履行已經(jīng)無期待可言，持有人解除無可厚非。但對(duì)于“拒絕履行”的判斷仍需要謹(jǐn)慎，必須考慮該拒絕履行的義務(wù)屬性。附隨義務(wù)的違反通常不發(fā)生相對(duì)人的解除權(quán)。(54)參見前引〔8〕，韓世遠(yuǎn)書，第664頁(yè)。持續(xù)信息披露屬于發(fā)行人的附隨義務(wù)，債券發(fā)行人信息披露違約的目的可能是為了掩蓋發(fā)行人逃避債務(wù)的行為，如發(fā)行人對(duì)于重大資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)等信息未對(duì)債券持有人及時(shí)披露等，但信息披露的違約本身并不能導(dǎo)出發(fā)行人拒絕履行本息償還義務(wù)，實(shí)際危害債權(quán)人的是發(fā)行人秘密從事的逃廢債行為。同時(shí)，一些輕微的、與償債能力無重大關(guān)聯(lián)的事項(xiàng)的信息披露義務(wù)瑕疵也并不導(dǎo)致合同目的落空的后果。除了發(fā)行人明確以其意思表示拒絕履行的外，期前拒絕履行以積極侵害債權(quán)行為為典型，該行為類型與第527條第1款第2項(xiàng)“逃避債務(wù)”發(fā)生競(jìng)合，但是從規(guī)范意旨和債權(quán)人保護(hù)的角度思考，在救濟(jì)規(guī)范構(gòu)造上宜采取“徑直模式”。

合同法的一個(gè)重要功能在于制止當(dāng)事人的機(jī)會(huì)主義行為，保障合同義務(wù)的履行。金融債權(quán)因其在商事上的特殊性而具備了可侵害性，《證券法》對(duì)于發(fā)行人欺詐發(fā)行、虛假陳述等行為亦采取了侵權(quán)責(zé)任規(guī)制路徑而非違約責(zé)任規(guī)制路徑，這也是證券債權(quán)成為侵權(quán)對(duì)象的一個(gè)例證。在債券履行過程中，債券發(fā)行人欺詐性轉(zhuǎn)移財(cái)產(chǎn)，導(dǎo)致公司資本流失而掏空債權(quán)人的未來償付基礎(chǔ)的，屬于積極侵害債權(quán)的行為，債權(quán)人除請(qǐng)求撤銷該財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移行為外，可同時(shí)以預(yù)期拒絕履行為由要求提前還本付息。因?yàn)榇藭r(shí)發(fā)行人不僅沒有履行意愿，更存在惡意欺詐和違約之情形，并不屬于正常商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的范疇，嚴(yán)重?fù)p害了債權(quán)人權(quán)益，在此異常情形下，持有人要求加速到期具有正當(dāng)性和緊迫性。在發(fā)行公司及其控制股東以及其他相關(guān)人員抽逃出資、以關(guān)聯(lián)交易形式轉(zhuǎn)讓公司財(cái)產(chǎn)、放棄債權(quán)等惡意減損公司償債基礎(chǔ)，導(dǎo)致公司喪失償債能力的情形下，持有人可以依據(jù)《民法典》第563條第1款第2項(xiàng)之規(guī)定，解除雙方的債券合同關(guān)系，同時(shí)要求對(duì)方承擔(dān)違約責(zé)任。

四、結(jié) 語(yǔ)

公司債券作為一種持續(xù)授信工具，其義務(wù)履行過程中出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)并不特殊，其本身亦不違背債券市場(chǎng)規(guī)律，但是其在我國(guó)司法上的處置具有特殊性，這背后有我國(guó)債券市場(chǎng)信用轉(zhuǎn)軌、合同立法的多元特性、合同基礎(chǔ)法與金融合同義務(wù)履行的調(diào)適與銜接等多方面的原因，這對(duì)司法者無疑提出了更高的要求。在處置公司債券信用風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，司法機(jī)關(guān)既需要對(duì)合同法基本規(guī)則有深度理解，亦需要對(duì)涉案金融產(chǎn)品的性質(zhì)有充分認(rèn)識(shí)，貫徹“買者自負(fù)、賣者盡責(zé)”的原則。債券合同提前解除的司法問題正是債券司法糾紛領(lǐng)域中觀層次的一個(gè)重要議題，司法機(jī)關(guān)需要把握好“保護(hù)投資者”的度，區(qū)分信用風(fēng)險(xiǎn)的大小對(duì)解除合同的請(qǐng)求進(jìn)行處置，從而更好地推動(dòng)債券市場(chǎng)商事信用的形成。