贠欣屹?楊永吉

摘 要：企業(yè)金融化的問題關(guān)系到我國實體經(jīng)濟的振興與發(fā)展。本文對企業(yè)金融化與創(chuàng)新績效之間的關(guān)系進行研究，進一步將樣本分為高新技術(shù)行業(yè)與制造業(yè)行業(yè)，國有企業(yè)與非國有企業(yè)做異質(zhì)性分析。結(jié)果如下：（1）滬深上市企業(yè)金融化程度與創(chuàng)新績效呈倒U型關(guān)系;（2）不同企業(yè)金融化程度與創(chuàng)新績效呈倒U型關(guān)系，其中高新技術(shù)行業(yè)企業(yè)相比制造業(yè)企業(yè)、國有企業(yè)相比非國有企業(yè)程度更深。

關(guān)鍵詞：金融化;創(chuàng)新績效;固定效應模型

一、引言

當前，我國經(jīng)濟發(fā)展呈現(xiàn)出“脫實就虛”問題，實體企業(yè)傾向于將資金配置于金融市場中以期獲取更大的收益。本文對企業(yè)金融化與創(chuàng)新績效進行研究，對依賴技術(shù)創(chuàng)新突破轉(zhuǎn)型的企業(yè)合理管控金融投資行為具有重要意義，為正確運用金融化，提升創(chuàng)新投資效率提供相應建議。

二、文獻綜述

宏觀層面上金融化是指金融部門在國民經(jīng)濟部門中相對比例的上升，而微觀層面上是指非金融企業(yè)的金融投資占比及金融渠道獲利占比的不斷提升。Krippner（2005）認為非金融公司金融化是指非金融公司傾向于參與金融活動，獲取不斷上升收益的現(xiàn)象。鐘華明（2021）認為其是指非金融企業(yè)部門和金融市場之間關(guān)系的變化，包含企業(yè)金融投資增加以及市場對企業(yè)管理壓力加大。

大多數(shù)學者認為金融化與創(chuàng)新績效呈現(xiàn)顯著負向關(guān)系。例如：王少華（2019）指出金融市場支付對研發(fā)投資具有阻礙作用，而金融投資水平及金融投資機會對研發(fā)投資會產(chǎn)生擠出效應。相似的，郭麗婷（2018）、晉盛武（2017）等指出企業(yè)金融化對研發(fā)投資會產(chǎn)生“擠出效應”，顧海峰（2020）等提出企業(yè)金融化減少無形資產(chǎn)研發(fā)創(chuàng)新的投入。

也有學者提出不同的看法，顧群（2019）等認為金融化對高新技術(shù)中小企業(yè)研究階段支出有促進作用，而對開發(fā)階段支出存在擠占效應。也有學者認為企業(yè)金融化與績效呈非線性的關(guān)系，鞏娜（2021）研究指出短期金融資產(chǎn)對于績效會產(chǎn)生正向影響，而長期金融資產(chǎn)對于績效會產(chǎn)生負向影響。劉炳榮（2020）指出企業(yè)金融化對企業(yè)創(chuàng)新效率具有“倒U型”作用效果。

基于以上分析，提出假設：

H1a：在其他條件不變的情況下，企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)投入與績效呈負向相關(guān)關(guān)系。

H1b：在其他條件不變的情況下，企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)投入與績效呈正向相關(guān)關(guān)系。

H1c：在其他條件不變的情況下，企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)投入與績效呈非線性相關(guān)關(guān)系。

三、模型建立

本文以研究人員占比與研究開發(fā)支出強度的對數(shù)來表示企業(yè)創(chuàng)新績效，金融化作為解釋變量;此外，控制變量指標有企業(yè)規(guī)模、公司年齡、行業(yè)勒納指數(shù)、資產(chǎn)負債率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和股權(quán)制衡度。構(gòu)建股權(quán)集中度對企業(yè)金融化與創(chuàng)新績效關(guān)系的調(diào)節(jié)效應具體模型表達式及說明如下所示：

其中，β0是截距項，β1到β7是各變量的系數(shù)，ε是隨機擾動項。

四、實證分析

選取2009年至2020年滬深市主板中上市企業(yè)作為觀察樣本，剔除期間數(shù)據(jù)不全、為零以及金融類、ST和*ST企業(yè)，獲得到有效樣本數(shù)量16585個。

1.描述性統(tǒng)計

將2009年至2020年滬市主板和深市主板上市企業(yè)金融化、股權(quán)集中度與技術(shù)創(chuàng)新績效等指標進行描述性統(tǒng)計分析的。其中，R&D最小值為0，最大值為11066，平均值為17.122589，標準差為90.1470613，說明我國上市企業(yè)創(chuàng)新績效差距較大且存在異常值。FAP最小值為0.0001507889，最大值為1，平均值為0.2689663067，標準差為0.1765707901，說明金融化程度不盡相同，差距并不大;Shrfd1最高達到89.991%，最小低至0.2863%，而平均值為34.853755%，表明樣本中Shrfd1數(shù)額較大，股權(quán)集中的現(xiàn)象比較明顯。

2.企業(yè)金融化對創(chuàng)新績效實證分析

對變量進行變量多重共線性后所有結(jié)果均小于10，表明適合下一步模型的構(gòu)建。采用分析軟件對數(shù)值進行分析，結(jié)果如表1所示。從結(jié)果來看，F(xiàn)AP與創(chuàng)新績效的回歸系數(shù)為正，F(xiàn)AP2與創(chuàng)新績效的回歸系數(shù)為負，表明企業(yè)金融化與創(chuàng)新績效呈非線性關(guān)系。適度的金融化在一定程度上有利于企業(yè)創(chuàng)新績效的提升，但隨著企業(yè)金融化程度不斷加深，過度的金融化并不利于企業(yè)創(chuàng)新績效的提升。隨后采用Hausman分析法選取固定效應模型。

3.制造業(yè)、高新技術(shù)業(yè)企業(yè)金融化對創(chuàng)新績效的分析

本文將整體樣本進行重新劃分，將樣本進一步細分為制造業(yè)行業(yè)和高新技術(shù)行業(yè)。表2中列示了企業(yè)金融化與創(chuàng)新績效的回歸結(jié)果，從結(jié)果來看，制造業(yè)行業(yè)FAP與創(chuàng)新績效的回歸系數(shù)為5.498306，F(xiàn)AP2與創(chuàng)新績效的回歸系數(shù)為-8.007504;高新技術(shù)行業(yè)FAP與創(chuàng)新績效的回歸系數(shù)為6.162854，F(xiàn)AP2與創(chuàng)新績效的回歸系數(shù)為-8.310193，高新技術(shù)行業(yè)企業(yè)絕對值均大于制造業(yè)行業(yè)企業(yè)，表明短期金融化對高新技術(shù)行業(yè)企業(yè)創(chuàng)新績效的提升優(yōu)于制造業(yè)行業(yè)，但隨著企業(yè)金融化程度不斷加深，過度的金融化對高新技術(shù)行業(yè)企業(yè)創(chuàng)新績效的減損大于制造業(yè)行業(yè)。

4.國有與非國有企業(yè)分析金融化對創(chuàng)新績效的分析

本文將整體樣本進行重新劃分，選取股權(quán)性質(zhì)編碼為1的記作國有企業(yè)（注：1=國企、2=民營、3=外資、4=其他），其他的所有編碼記作非國有企業(yè)。

從結(jié)果來看，國有企業(yè)FAP與R&D的系數(shù)為5.653885，F(xiàn)AP2與R&D的系數(shù)為-10.4553;非國有企業(yè)FAP與創(chuàng)新績效的回歸系數(shù)為3.860925，F(xiàn)AP2與創(chuàng)新績效的回歸系數(shù)為-4.271136，其絕對值中國有企業(yè)均大于非國有企業(yè)，表明短期金融化對國有企業(yè)創(chuàng)新績效的提升優(yōu)于非國有企業(yè)，但隨著企業(yè)金融化程度不斷加深，過度的金融化對國有企業(yè)創(chuàng)新績效的減損大于非國有企業(yè)。

5.穩(wěn)健性檢驗

為檢驗上述估計結(jié)果的穩(wěn)健性，在模型中選用研究開發(fā)支出強度的對數(shù)替代研究人員占比來表示創(chuàng)新績效。除系數(shù)值不同，主變量之間系數(shù)正負方向和顯著性并沒有發(fā)生明顯改變，說明通過了穩(wěn)健性檢驗。

五、研究結(jié)論與建議

1.結(jié)論

通過實證分析發(fā)現(xiàn)，F(xiàn)AP與創(chuàng)新績效的回歸系數(shù)為正，F(xiàn)AP2與創(chuàng)新績效的回歸系數(shù)為負，適度的金融化一定程度上有利于企業(yè)創(chuàng)新績效的提升，但隨著金融化程度的逐漸加強，變得不利于創(chuàng)新績效的提升。

2.建議

第一，企業(yè)應辯證看待金融化問題。企業(yè)應適度進行“金融化”，特別是針對于國有企業(yè)以及高新技術(shù)行業(yè)企業(yè)，管理層應優(yōu)化企業(yè)投資結(jié)構(gòu)，通過合理的資金管理獲得金融資產(chǎn)收益，減少外部的融資，為企業(yè)創(chuàng)新活動提供良好的創(chuàng)新環(huán)境，同時要避免過度金融化對企業(yè)創(chuàng)新績效的“擠出效應”，以及過度金融化引致的企業(yè)“脫實向虛”現(xiàn)象。只有這樣，才能促進企業(yè)創(chuàng)新行為的長遠性、穩(wěn)定性和長期性。

第二，企業(yè)應積極建立研發(fā)投入創(chuàng)新價值與風險評估的體系。在進行研發(fā)活動之前，可以通過建立合理完善的風險價值評估體系對項目的可行性進行分析比較。企業(yè)可以通過衡量項目所帶來的收益和風險，在進行研發(fā)活動時做出更利于企業(yè)自身發(fā)展的選擇。

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作者簡介：贠欣屹（1997.10- ），女，漢族，陜西渭南人，西安財經(jīng)大學經(jīng)濟學院，碩士研究生在讀，研究方向：制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展、金融風險管理;楊永吉（1995.09- ），男，漢族，甘肅天水人，西安財經(jīng)大學經(jīng)濟學院，碩士研究生在讀，研究方向：金融風險管理