常州大學(xué)商學(xué)院 廖果平 姜銘哲 王衛(wèi)星

一、引言

“雙碳”目標(biāo)的提出進(jìn)一步明確了我國(guó)綠色低碳發(fā)展的決心。綠色信貸是促進(jìn)當(dāng)前中國(guó)綠色低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要政策工具，引導(dǎo)社會(huì)資本進(jìn)入創(chuàng)新發(fā)展領(lǐng)域，同時(shí)也承擔(dān)了推動(dòng)“兩高”行業(yè)通過(guò)創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型的重大責(zé)任。綠色信貸是將企業(yè)的環(huán)境信息披露納入信貸資金的審批，通過(guò)銀行貸款鼓勵(lì)綠色生產(chǎn)模式，從而達(dá)到通過(guò)金融調(diào)節(jié)實(shí)現(xiàn)資金的優(yōu)化配置，逐步改善傳統(tǒng)“經(jīng)濟(jì)與環(huán)境發(fā)展不相融合”局面。綠色信貸政策是國(guó)家為了實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展、提高社會(huì)效益而從戰(zhàn)略高度提出的經(jīng)濟(jì)政策，但對(duì)企業(yè)而言，它與政府分屬于不同的利益主體，從而站在自身角度使經(jīng)濟(jì)利益達(dá)到最大化，承擔(dān)環(huán)境責(zé)任和社會(huì)責(zé)任具有明顯的外部性。因此如何在推行綠色信貸政策和實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益間尋找一個(gè)平衡點(diǎn)變得十分重要。而創(chuàng)新作為當(dāng)前中國(guó)轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的重要途徑之一，亦成為實(shí)現(xiàn)環(huán)境保護(hù)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展雙贏局面的重要舉措。創(chuàng)新是企業(yè)追求經(jīng)濟(jì)績(jī)效與環(huán)境績(jī)效的重要影響因素。企業(yè)作為綠色信貸政策的最終實(shí)施對(duì)象兼創(chuàng)新的重要載體，是連接政策與創(chuàng)新行為之間的重要橋梁。綜上可見(jiàn)，從企業(yè)角度探討當(dāng)前中國(guó)綠色信貸政策的實(shí)施如何通過(guò)金融調(diào)節(jié)引導(dǎo)信貸資金的優(yōu)化配置，最終對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)生影響具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

當(dāng)前，學(xué)者們?cè)趥鹘y(tǒng)信貸的研究領(lǐng)域已經(jīng)取得了比較豐碩的成果。相比之下，有關(guān)綠色信貸的研究尚顯不足，仍然需要更加深入全面的探討。當(dāng)前綠色信貸文獻(xiàn)多從銀行角度探究綠色信貸政策的實(shí)施給銀行帶來(lái)的盈利影響，或是著重研究綠色信貸政策的長(zhǎng)效機(jī)制問(wèn)題，從微觀層面對(duì)綠色信貸政策實(shí)施效應(yīng)的研究也只是分別從綠色創(chuàng)新或債務(wù)融資的視角來(lái)進(jìn)行。但是，企業(yè)的創(chuàng)新離不開(kāi)企業(yè)內(nèi)部充足的資金供給，而我國(guó)大部分企業(yè)的融資渠道來(lái)源于銀行貸款，銀行貸款仍然是大部分企業(yè)融資的重要方式之一。如果通過(guò)調(diào)節(jié)銀行貸款的門(mén)檻，勢(shì)必將對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)行為以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整產(chǎn)生重大的影響。因此，在綠色信貸與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系中，研究綠色信貸與反映企業(yè)資金融資狀況的債務(wù)融資之間的關(guān)系就顯得十分必要和關(guān)鍵。

本文的研究貢獻(xiàn)在于：首先，從企業(yè)層面的微觀視角評(píng)估綠色信貸政策的實(shí)施對(duì)企業(yè)創(chuàng)新和債務(wù)融資的影響。其次，本文考慮到企業(yè)自身異質(zhì)性可能對(duì)綠色信貸反映的差異，進(jìn)一步分組對(duì)比分析綠色信貸政策對(duì)企業(yè)創(chuàng)新以及債務(wù)融資在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的差異。另外，與傳統(tǒng)的OLS方法不同，本文采用雙重差分法（DID）這一政策效應(yīng)評(píng)估利器，選擇“兩高”行業(yè)企業(yè)作為處理組，其他企業(yè)作為對(duì)照組，構(gòu)建雙重差分模型，有效排除除政策以外的其他干擾因素以及內(nèi)生性問(wèn)題并準(zhǔn)確識(shí)別綠色信貸政策實(shí)施的效應(yīng)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）綠色信貸政策與債務(wù)融資

基于可持續(xù)發(fā)展理論，政府作為宏觀調(diào)控者考慮的是整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的綠色低碳發(fā)展，是社會(huì)效益的最大化。而從利益相關(guān)者理論可知，政府和企業(yè)代表了不同的利益主體，企業(yè)面對(duì)環(huán)境治理與保護(hù)和經(jīng)濟(jì)利益沖突時(shí)，就需要政府制定相關(guān)政策來(lái)予以監(jiān)督引導(dǎo)。綠色金融為經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展提供了有效路徑，綠色金融政策的順利實(shí)施需要政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)等的共同參與。盡管當(dāng)前大部分企業(yè)運(yùn)用工業(yè)技術(shù)實(shí)現(xiàn)了巨大的經(jīng)濟(jì)利益，但同時(shí)也給企業(yè)甚至整個(gè)社會(huì)帶來(lái)一定的環(huán)境問(wèn)題。因此企業(yè)的技術(shù)革新勢(shì)在必行。企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新受多因素影響，除了政府政策的推動(dòng)，企業(yè)金融信貸融資環(huán)境也十分重要。綠色信貸的本質(zhì)是將環(huán)境作為企業(yè)信貸約束標(biāo)準(zhǔn)的信貸配給。自中國(guó)推行綠色信貸政策以來(lái)，金融機(jī)構(gòu)在向企業(yè)提供信貸時(shí)確實(shí)會(huì)關(guān)注企業(yè)的環(huán)境表現(xiàn)，同時(shí)將環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)作為重要參考指標(biāo)納入信貸審批。而企業(yè)當(dāng)前所面臨的融資約束問(wèn)題仍然是影響企業(yè)創(chuàng)新的重要機(jī)制?？紤]到自綠色信貸政策實(shí)施以來(lái)，兩高行業(yè)的信貸門(mén)檻被提高，國(guó)家對(duì)兩高行業(yè)實(shí)施信貸額度限制以及懲罰性高利率，相對(duì)而言，比較難以獲得銀行的信貸資金支持和政府補(bǔ)貼，并在很大程度上可能會(huì)遭受信貸歧視。因此，兩高行業(yè)較比其他行業(yè)所受到的債務(wù)融資約束水平的可能性更高。據(jù)此，本文提出假設(shè)1。

（二）綠色信貸政策與企業(yè)創(chuàng)新

2007年《關(guān)于落實(shí)環(huán)保政策法規(guī)防范信貸風(fēng)險(xiǎn)的意見(jiàn)》出臺(tái)，這是中國(guó)自發(fā)展綠色經(jīng)濟(jì)以來(lái)首次明確將綠色信貸政策作為環(huán)境保護(hù)與節(jié)能減排的重要抓手。2012年，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《綠色信貸指引》，進(jìn)一步明確綠色信貸政策的具體實(shí)施措施。兩個(gè)文件的發(fā)布，不僅使綠色信貸政策的實(shí)施更加規(guī)范化，而且也凸顯了當(dāng)前中國(guó)對(duì)于環(huán)境治理的決心。

信貸資金是目前大部分企業(yè)確保自身各項(xiàng)生產(chǎn)、創(chuàng)新活動(dòng)能夠進(jìn)行正常運(yùn)轉(zhuǎn)的重要支柱。從宏觀角度看，綠色信貸政策作為當(dāng)前生態(tài)文明建設(shè)的重要抓手，在推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)逐漸朝綠色化環(huán)?；较虻陌l(fā)展中起到了舉足輕重的作用。從微觀角度看，綠色信貸能夠?yàn)槠髽I(yè)進(jìn)行綠色技術(shù)的研發(fā)、轉(zhuǎn)化與應(yīng)用提供較為充足的資金供給。綠色信貸通過(guò)設(shè)置信貸門(mén)檻從而調(diào)配綠色金融資源來(lái)緩解當(dāng)前企業(yè)面臨的資金束緊問(wèn)題，同時(shí)使用綠色資產(chǎn)流轉(zhuǎn)來(lái)落實(shí)和維護(hù)創(chuàng)新行為的收益權(quán)，從而對(duì)企業(yè)生態(tài)創(chuàng)新投入結(jié)構(gòu)的優(yōu)化起到重要作用。而自綠色信貸政策頒布以來(lái)，銀行審批企業(yè)信貸不僅是關(guān)注企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益，更重要的是要將企業(yè)的環(huán)境資質(zhì)作為企業(yè)獲取信貸資金的重要評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)。兩高行業(yè)逐漸成為綠色信貸的重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象，在信貸資金的獲取上相對(duì)比較困難，因此，較為嚴(yán)格的審批制度勢(shì)必將壓制企業(yè)的資金獲取空間，而缺少充足資金對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新卻并非是一件好事。為此，本文提出假設(shè)2。

H2：綠色信貸指引執(zhí)行后兩高行業(yè)創(chuàng)新將受到負(fù)向影響。

（三）企業(yè)異質(zhì)性分析

基于信息不對(duì)稱理論及交易成本理論，銀行等金融機(jī)構(gòu)在信貸活動(dòng)中對(duì)企業(yè)信息的掌握顯然是不對(duì)稱的，而且他們也完全了解自身的處境，因此在選擇企業(yè)時(shí)會(huì)更加偏向“國(guó)有”“大型”企業(yè)，非國(guó)資背景的企業(yè)在金融市場(chǎng)中容易面臨信貸歧視現(xiàn)象。但綠色信貸政策的實(shí)施，體現(xiàn)了國(guó)家對(duì)環(huán)境治理與綠色發(fā)展的決心，在綠色信貸的監(jiān)督管理與制度安排方面都有明確規(guī)定。另外，銀行企業(yè)的環(huán)保意識(shí)也越來(lái)越強(qiáng)，銀行會(huì)根據(jù)綠色信貸政策積極調(diào)整信貸資金的投放，同樣作為兩高行業(yè)的國(guó)有企業(yè)，受到的融資約束沖擊較之于非國(guó)有企業(yè)要更顯著；國(guó)有企業(yè)在實(shí)際經(jīng)營(yíng)中會(huì)按國(guó)家的要求進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，更加積極響應(yīng)國(guó)家的號(hào)召。因此，根據(jù)企業(yè)異質(zhì)性的角度來(lái)看，在債務(wù)融資方面國(guó)有企業(yè)所產(chǎn)生的凈效應(yīng)應(yīng)該要比非國(guó)有企業(yè)所產(chǎn)生的凈效應(yīng)更加明顯，因此，本文提出假設(shè)3。

H3：相比非國(guó)有企業(yè)，綠色信貸政策對(duì)國(guó)有企業(yè)的債務(wù)融資抑制影響更明顯。

綠色信貸究竟能否通過(guò)對(duì)企業(yè)環(huán)境行為進(jìn)行資金約束從而倒逼兩高行業(yè)實(shí)現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新？根據(jù)現(xiàn)有研究不難看出，目前關(guān)于綠色信貸對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響文獻(xiàn)眾說(shuō)紛紜。綠色信貸政策作為環(huán)境的規(guī)制政策，其本身具有環(huán)境規(guī)制的特殊性，即環(huán)境規(guī)制與企業(yè)創(chuàng)新之間可能并非存在單純的正向或者負(fù)向的線性關(guān)系。企業(yè)的環(huán)境規(guī)制對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新的作用大小具體取決于環(huán)境規(guī)制所設(shè)置的“門(mén)檻”有多高，綠色信貸作為環(huán)境規(guī)制下的“高門(mén)檻”法規(guī)，除了對(duì)兩高行業(yè)實(shí)施信貸限額，同時(shí)對(duì)兩高行業(yè)環(huán)境未達(dá)標(biāo)項(xiàng)目實(shí)施貸款的高利率。對(duì)于企業(yè)而言，較高的環(huán)境遵循成本可能會(huì)對(duì)企業(yè)的研發(fā)資金形成過(guò)度擠壓，反而會(huì)抑制企業(yè)創(chuàng)新。對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，其本身的國(guó)資性質(zhì)幫助企業(yè)即使在銀行等金融機(jī)構(gòu)的信貸約束下所面臨的資金壓縮空間也不會(huì)太大，綠色信貸政策對(duì)兩高國(guó)企的政策效應(yīng)主要體現(xiàn)在對(duì)貸款利率的提高，相對(duì)非國(guó)有企業(yè)而言，綠色信貸政策實(shí)施以后，國(guó)有企業(yè)的融資資金并沒(méi)有因而受到較強(qiáng)的壓縮，綠色信貸在資金的壓縮空間方面更多體現(xiàn)在非國(guó)有企業(yè)方面，因此，本文提出假設(shè)4。

H4：相比國(guó)有企業(yè)，綠色信貸政策對(duì)非國(guó)有企業(yè)的創(chuàng)新抑制作用更明顯。

《人民日?qǐng)?bào)》原副總編輯梁衡幾年前在人民論壇撰文《享受豈能是頭銜？》，針對(duì)名片有“享受國(guó)務(wù)院特殊津貼”，甚至追悼會(huì)上也不忘加這一條，“把‘津貼’掛在嘴邊，印之名片，顯于報(bào)章，足見(jiàn)其淺”?！敖蛸N”是“工資以外的補(bǔ)助費(fèi)，也指供給制人員的生活零用錢”，多用于特殊崗位?！皣?guó)務(wù)院政府特殊津貼”是中華人民共和國(guó)國(guó)務(wù)院對(duì)于高層次專業(yè)技術(shù)人才和高技能人才的一種獎(jiǎng)勵(lì)制度，獎(jiǎng)勵(lì)的是貨幣，印之名片不妥。民間有露面不真人的說(shuō)法，陳四益的打油詩(shī)可為炫耀虛職者戒：名高未必學(xué)問(wèn)多，羊頭狗肉也瘋魔。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）研究樣本選取

本文選取2009—2018年A股上市公司數(shù)據(jù)作為初始研究樣本，將其中“兩高”行業(yè)作為處理組，其余企業(yè)作為對(duì)照組。并對(duì)樣本數(shù)據(jù)作如下處理：（1）剔除ST和*ST上市公司；（2）對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的Winsorize處理；（3）剔除存在大量異常值和缺失數(shù)據(jù)的樣本。通過(guò)以上剔除處理，本文最終篩選的全樣本企業(yè)2 933家，其中兩高行業(yè)462家，得到有效觀測(cè)值16 234個(gè)。本文兩高行業(yè)的界定按照行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，所有數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR和RESSET數(shù)據(jù)庫(kù)。

（二）變量選取

1.被解釋變量

創(chuàng)新投入強(qiáng)度（R&D）。本文參考王曉燕、胡恒強(qiáng)等研究選用研發(fā)投入金額與總資產(chǎn)的比值衡量企業(yè)創(chuàng)新投入強(qiáng)度指標(biāo)。

債務(wù)融資（DEBT）。本文參考丁杰、蘇冬蔚等研究，采用長(zhǎng)期借款占總資產(chǎn)的比重作為衡量企業(yè)長(zhǎng)期信貸融資狀況的指標(biāo)。

2.解釋變量

行業(yè)虛擬變量（Treatment）：本文將兩高性質(zhì)企業(yè)作為處理組，用Treatment進(jìn)行行業(yè)分類，兩高行業(yè)范圍內(nèi)的企業(yè)Treatment賦值為1，非兩高性質(zhì)企業(yè)Treatment賦值為0。對(duì)于環(huán)境標(biāo)準(zhǔn)尚未達(dá)標(biāo)的兩高行業(yè)而言，部分信貸資金將會(huì)受到限制。

時(shí)間虛擬變量（Policy）：本文將2012年發(fā)布的《綠色信貸指引》作為政策時(shí)間劃分節(jié)點(diǎn)，《指引》發(fā)布以后，對(duì)兩高行業(yè)的貸款發(fā)放進(jìn)行了較為嚴(yán)格的限制，為了研究綠色信貸的政策實(shí)施對(duì)企業(yè)增大或減少創(chuàng)新投入意愿的影響，同時(shí)考慮到綠色信貸數(shù)據(jù)的可得性以及時(shí)間的連續(xù)性，本文擬采用虛擬變量的處理方式即在模型中加入政策虛擬變量。本文將2012年作為政策賦值的分界線，2009—2011年的政策變量Policy賦值為0，2012—2018年的賦值為1。

雙重差分變量Treatment×Policy：是分組虛擬變量與時(shí)間虛擬變量的交互項(xiàng)，為本文的核心解釋變量，用來(lái)衡量綠色信貸帶來(lái)的凈政策效應(yīng)的影響。

3.控制變量

企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)除了受到本文重點(diǎn)關(guān)注的核心解釋變量影響之外，還會(huì)受到其他因素的影響。本文參考一些學(xué)者處理方法，選擇企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、高管激勵(lì)、公司年齡和股權(quán)集中度、企業(yè)所有權(quán)屬性作為本文的控制變量。

變量定義見(jiàn)表1。

表1 變量定義

（三）實(shí)證模型構(gòu)建

雙重差分法（DID）是進(jìn)行政策效應(yīng)評(píng)估的一大利器，一般把被研究對(duì)象作為處理組，選擇與之對(duì)應(yīng)的對(duì)象作為對(duì)照組，通過(guò)比較兩組在政策實(shí)施前后的差異來(lái)得到驗(yàn)證結(jié)果。本文使用雙重差分模型實(shí)證檢驗(yàn)綠色信貸政策實(shí)施后對(duì)企業(yè)創(chuàng)新和債務(wù)融資的影響?？紤]到綠色信貸政策實(shí)施以后將會(huì)對(duì)兩高行業(yè)的融資環(huán)境產(chǎn)生重要的影響，本文參考蔡海靜等的做法，將兩高行業(yè)作為處理組，其他企業(yè)作為對(duì)照組。相關(guān)實(shí)證模型構(gòu)建如下：

其中，R&D表示企業(yè)創(chuàng)新投入強(qiáng)度；DEBT表示企業(yè)長(zhǎng)期債務(wù)融資；Policy表示按照政策實(shí)施時(shí)間劃分的政策虛擬變量；Treatment表示企業(yè)是否屬于兩高行業(yè)的虛擬變量，兩高行業(yè)取值為1，否則為0；Control為控制變量，本文分別選取資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、董事會(huì)獨(dú)立性作為模型控制變量；i和t分別表示企業(yè)和年份。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

在進(jìn)行數(shù)據(jù)模型處理之前，本文首先對(duì)各變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析。從表2中的數(shù)據(jù)可以看出，企業(yè)創(chuàng)新投入強(qiáng)度均值為0.022，最小值為0，最大值為0.098，表明兩高行業(yè)上市公司對(duì)創(chuàng)新的投入存在一定差異。企業(yè)債務(wù)融資均值為0.054，最小值和最大值分別為0和0.409，表明不同企業(yè)債務(wù)融資水平存在較大的差異。但是，兩個(gè)變量的標(biāo)準(zhǔn)差均較小，表明變量的數(shù)值離散程度較小，整體行業(yè)情況趨穩(wěn)，本文的數(shù)據(jù)整體比較穩(wěn)定準(zhǔn)確。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）雙重差分模型實(shí)證結(jié)果分析

1.綠色信貸政策與債務(wù)融資實(shí)證結(jié)果分析

表3反映了在企業(yè)債務(wù)融資方面企業(yè)綠色信貸政策實(shí)施的凈效應(yīng)。從表中可以看出在全樣本下Treatment×Policy（記為DID）交乘項(xiàng)系數(shù)在1%的水平顯著為負(fù)，表明兩高企業(yè)自綠色信貸政策實(shí)行以后，兩高行業(yè)債務(wù)融資確實(shí)呈現(xiàn)顯著減少的局面，綠色信貸政策的執(zhí)行對(duì)抑制兩高行業(yè)的債務(wù)融資確實(shí)有著明顯的效果，也從側(cè)面反映了金融機(jī)構(gòu)在信貸資源的配置上做出了積極的響應(yīng)以及中國(guó)綠色信貸政策的實(shí)施在近年來(lái)的成效明顯。在按照企業(yè)所有權(quán)屬性的分樣本下，國(guó)企在1%水平上顯著為負(fù)，表明國(guó)有兩高企業(yè)在綠色信貸政策實(shí)施以后，企業(yè)的債務(wù)融資確實(shí)受到了約束。而非國(guó)企卻不顯著，依據(jù)張華等的觀點(diǎn)，環(huán)境規(guī)制在實(shí)際執(zhí)行中，可能受到多方因素影響，存在非完全執(zhí)行的可能。并且由于綠色信貸政策并非是政府的強(qiáng)制實(shí)施命令，政策的主要實(shí)施主體也并非是政府，而銀行其盈利性的機(jī)構(gòu)本質(zhì)決定了其本身在執(zhí)行綠色信貸政策時(shí)與政府的最終預(yù)期目標(biāo)并非一致。因此，綠色信貸政策在實(shí)際的執(zhí)行過(guò)程中存在著較大的主觀操作空間，并存在非完全執(zhí)行的可能。但從總體來(lái)看，其實(shí)施成效與預(yù)期設(shè)想一致，符合本文的假設(shè)。

表3 綠色信貸政策對(duì)債務(wù)融資的影響

2.綠色信貸政策與企業(yè)創(chuàng)新實(shí)證結(jié)果分析

采用DID方法檢驗(yàn)綠色信貸政策實(shí)施后對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，本文重點(diǎn)關(guān)注的是交乘項(xiàng)Treatment×Policy（記為DID）的系數(shù)，另外，考慮到傳統(tǒng)兩高行業(yè)中涵蓋大量國(guó)有企業(yè)，因此，本文將企業(yè)按照所有權(quán)性質(zhì)進(jìn)行劃分，將數(shù)據(jù)分為全樣本和按照企業(yè)性質(zhì)劃分的分樣本回歸。在表4第一列中，Treatment×Policy的交乘系數(shù)為-0.004，并在1%的水平上顯著為負(fù)，在第二列加入控制變量后Treatment×Policy的交乘系數(shù)為依然顯著為負(fù)，表明綠色信貸政策實(shí)施以后，兩高行業(yè)相對(duì)于其他行業(yè)的創(chuàng)新投入確實(shí)受到抑制，而在按照企業(yè)性質(zhì)的分樣本數(shù)據(jù)回歸中，國(guó)企的交乘項(xiàng)系數(shù)并不顯著而非國(guó)企的系數(shù)顯著為負(fù)，這表明，綠色信貸政策實(shí)施以后，國(guó)有企業(yè)的創(chuàng)新投入并沒(méi)有因此而受到限制，而非國(guó)企的抑制效果卻十分顯著。依據(jù)信貸配給理論，銀行在進(jìn)行貸款選擇的偏好上也確實(shí)偏好國(guó)有企業(yè)，盡管當(dāng)前綠色信貸政策在信貸資金上對(duì)國(guó)有兩高行業(yè)具有一定束緊作用，但國(guó)有企業(yè)在享有政府補(bǔ)貼等政策性的融資上也優(yōu)于非國(guó)有企業(yè)。因此，相關(guān)結(jié)果符合預(yù)期設(shè)想。

表4 綠色信貸政策對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)DID的有效性，本文對(duì)模型進(jìn)行平行趨勢(shì)和安慰劑檢驗(yàn)。為了能夠更準(zhǔn)確、更科學(xué)識(shí)別綠色信貸政策的凈效應(yīng)，本文參考李斌等的做法，采用平行趨勢(shì)檢驗(yàn)中的事件研究法，首先生成年份虛擬變量（posty）與處理組虛擬變量的交乘項(xiàng)，然后將其加入到模型中進(jìn)行回歸?；貧w結(jié)果顯示pre、pre的系數(shù)均不顯著，表明綠色信貸政策實(shí)施之前處理組和對(duì)照組無(wú)顯著差異，滿足平行趨勢(shì)檢驗(yàn)。相關(guān)檢驗(yàn)結(jié)果如圖1、圖2所示。

圖1 綠色信貸政策對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的檢驗(yàn)

圖2 綠色信貸政策對(duì)債務(wù)融資的檢驗(yàn)

2.安慰劑檢驗(yàn)

本文參照吳虹儀等采用的反事實(shí)方法進(jìn)行檢驗(yàn)。通過(guò)虛構(gòu)政策的時(shí)間進(jìn)行反事實(shí)檢驗(yàn)，假定政策在2010年執(zhí)行，樣本區(qū)間在2009—2011年之間，結(jié)果顯示交互項(xiàng)DID的系數(shù)并不顯著，這表明本文兩高行業(yè)的創(chuàng)新投入和債務(wù)融資的變動(dòng)確實(shí)是由綠色信貸政策引起，而非其他因素。以上的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果證實(shí)了本文的結(jié)論是有效的。

五、研究結(jié)論與建議

從以上的研究中發(fā)現(xiàn)，綠色信貸政策自實(shí)施以后兩高行業(yè)的債務(wù)融資確實(shí)受到影響，兩高行業(yè)的創(chuàng)新空間也確實(shí)被壓縮，但綠色信貸政策的最終目的并不是打壓、壓制兩高行業(yè)的發(fā)展，而是希望兩高行業(yè)能夠積極轉(zhuǎn)變生產(chǎn)方式，并最終逐漸向綠色化、環(huán)?；姆较虬l(fā)展，因此，盡管當(dāng)前綠色信貸政策確實(shí)使得兩高行業(yè)面臨著融資難、創(chuàng)新難的局面，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度看對(duì)兩高行業(yè)的技術(shù)革新起著激勵(lì)作用的。通過(guò)資金的流動(dòng)從而帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)與環(huán)境效益的雙實(shí)現(xiàn)并不是一句空話。

此外，企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)的不同也會(huì)影響企業(yè)的創(chuàng)新投入和債務(wù)融資，因此，在今后的實(shí)際工作中如何利用各自企業(yè)性質(zhì)從而更好地發(fā)揮在政策執(zhí)行過(guò)程中的自有優(yōu)勢(shì)是日后亟須探討的問(wèn)題。以上的結(jié)論對(duì)于今后中國(guó)如何更好地實(shí)施并進(jìn)一步完善綠色信貸政策具有重要的參考意義，而如何通過(guò)政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)三者的有效配合從而使綠色信貸政策能夠發(fā)揮出最大效應(yīng)是今后需進(jìn)一步探討的問(wèn)題?！?/p>

附：

表5 安慰劑檢驗(yàn)結(jié)果