吳新竹

立訊精密（002475.SZ）2022年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1452.52億元，較上年同期增長79.30%；扣非凈利潤59.79億元，同比增長49.68%。在大客戶蘋果的強(qiáng)勢話語權(quán)之下，公司的毛利率持續(xù)走低，而資本開支與人工成本相對剛性，公司作為代工企業(yè)的規(guī)模效益漸顯疲態(tài)，公司135億元的定增暫時為其緩解了財(cái)務(wù)壓力，未來是否繼續(xù)“燒錢”有待觀察。

2022年消費(fèi)電子周期性衰落，隨著華為失利所讓渡的空間被各大品牌消化殆盡，蘋果的業(yè)績預(yù)期不再樂觀，市場對于蘋果在“果鏈”企業(yè)中砍單的擔(dān)憂甚囂塵上。截至目前，立訊精密尚未培養(yǎng)出有效途徑分散其大客戶依賴風(fēng)險(xiǎn)，公司的汽車產(chǎn)品與控股股東及富士康的汽車布局相比遜色。

代工者的“宿命”

立訊精密2022年前三季度的銷售毛利率僅為12.74%，創(chuàng)三季報(bào)最低值，自2020年前三季度起，公司的毛利率跌破20%并持續(xù)走低。公司的產(chǎn)品分為電腦互聯(lián)產(chǎn)品、汽車互聯(lián)產(chǎn)品、通訊互聯(lián)產(chǎn)品、消費(fèi)性電子以及其他連接器五類，2022年半年報(bào)顯示，消費(fèi)性電子的毛利率為11.51%，較上年同期下降了4.26個百分點(diǎn)，消費(fèi)性電子的收入占當(dāng)期總收入的83.90%，具體產(chǎn)品包括聲光電模組、智能配件系統(tǒng)、聲學(xué)系統(tǒng)、各類物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備以及可穿戴設(shè)備等。

而且，立訊精密的客戶集中度相對較高，對第一大客戶的銷售占比維持在70%以上，并且短期主要集中在消費(fèi)電子領(lǐng)域，這位大客戶便是蘋果，蘋果也是公司電腦互聯(lián)產(chǎn)品的重要客戶。為降低采購成本，蘋果公司致力于扶植多家代工廠，并對良品率提出高標(biāo)準(zhǔn)，在產(chǎn)業(yè)鏈中具有高度的話語權(quán)，有媒體報(bào)道，2022年9月，蘋果甚至拒絕了芯片代龍頭臺積電的漲價要求。

依靠第一大客戶的銷售拉動，立訊精密的凈利潤持續(xù)增長，未分配利潤由2012年三季度末的5.43億元增長至2022年三季度末的296.62億元，盈余公積由1779萬元增長至9.85億元。此外，公司于2014年和2016年分別通過非公開發(fā)行募集資金凈額20.10億元和45.89億元，2020年發(fā)行可轉(zhuǎn)債募集資金30億元。不過，上述利潤及募集資金并沒有積累為貨幣資金，而是流向了固定資產(chǎn)。為了維持產(chǎn)品不斷迭代，立訊精密需不斷增加資本開支，公司的固定資產(chǎn)由2012年三季度末的8.41億元增長至2022年三季度末的391.09億元，固定資產(chǎn)規(guī)模處于歷史高位，占資產(chǎn)總額的24.43%；公司的貨幣資金為241.35億元，與短期借款213.91億元規(guī)模相近，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)66.34%。

而立訊精密的資本開支的步伐遠(yuǎn)未停止，為了達(dá)到未來固定資產(chǎn)的投資需要，公司發(fā)起新一輪定增，并已獲證監(jiān)會批準(zhǔn)，擬募集資金135億元，其中35億元擬用于智能可穿戴設(shè)備產(chǎn)品生產(chǎn)線建設(shè)及技術(shù)升級項(xiàng)目，27億元擬用于智能移動終端精密零組件產(chǎn)品生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目，15億元擬用于新能源汽車高壓連接系統(tǒng)產(chǎn)品生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目，9.5億元擬用于半導(dǎo)體先進(jìn)封裝及測試產(chǎn)品生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目，8億元擬用于智能移動終端顯示模組產(chǎn)品生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目，5億元擬用于智能汽車連接系統(tǒng)產(chǎn)品生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目，35.5億元擬補(bǔ)充流動資金。

除了資產(chǎn)密集投入的特點(diǎn)，公司還屬于勞動密集型，員工人數(shù)急速攀升，2021年年末達(dá)到22.82萬名員工，與2011年的1.79萬人相比增加了11倍有余，人均創(chuàng)利在2020年達(dá)到4.34萬元高峰后回落，2021年人均創(chuàng)利處于行業(yè)中游偏下。

消費(fèi)電子寒冬與多元化難題

近年來，蘋果公司的業(yè)績出現(xiàn)波折，2019年華為鼎盛時期，蘋果的手機(jī)銷售額同比下降14%，2020年華為被制裁之后，蘋果手機(jī)的銷量逐步恢復(fù)增長，2022年銷售額同比增長7%，蘋果電腦以及服務(wù)類業(yè)務(wù)同比增長14%，帶動其整體銷售額同比增長8%，不過平板業(yè)務(wù)和可穿戴設(shè)備均表現(xiàn)不佳，前者下滑8%，后者變?yōu)?4%的低速增長。

2022年消費(fèi)電子行業(yè)萎靡，蘋果公司的市值跌破2萬億美元，該年11月，歌爾股份收到境外某大客戶通知，暫停生產(chǎn)其一款智能聲學(xué)整機(jī)產(chǎn)品，預(yù)計(jì)影響2022年度營業(yè)收入不超過33億元，也就是說對2023年收入的影響約為132億元，這對于2022年前三季度收入水平在741.53億元的歌爾來說是一次打擊。耐人尋味的是蘋果在2022年沒有像過往一樣發(fā)布新款Mac電腦，蘋果已然受到行業(yè)景氣低谷的拖累，有媒體報(bào)道稱蘋果近期通知多家供應(yīng)商，在2023年第一季度減少無線耳機(jī)AirPods、智能手表和筆記本電腦等多款熱銷電子設(shè)備的零件生產(chǎn)。

與大客戶深度綁定的弊端便是一損俱損的風(fēng)險(xiǎn)，立訊精密在消費(fèi)電子之外的業(yè)務(wù)中做過諸多努力，試圖減輕蘋果依賴，2022年上半年，公司消費(fèi)性電子的收入增速為73.15%，公司通訊互聯(lián)產(chǎn)品、電腦互聯(lián)產(chǎn)品以及汽車互聯(lián)產(chǎn)品的收入增速分別達(dá)到158.61%、58.34%和19.04%，不過三者合計(jì)收入規(guī)模只有101.55億元，僅消費(fèi)性電子收入的14.52%，無法起到有效分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。

立訊精密自2021年起增加并購，商譽(yù)由上年的5.33億元躍升至13.97億元，其中收購立鎧精密科技（鹽城）有限公司（下稱“立鎧精密”）51.83%的股權(quán)產(chǎn)生商譽(yù)8.15億元，收購對價為60億元，自該年2月至年底，立鎧精密的凈利潤為10.92億元；2022年上半年，立鎧精密實(shí)現(xiàn)凈利潤5.42億元，盈利水平幾乎原地踏步。

135億元的定增對于立訊精密或許是壯大“果鏈”之外業(yè)務(wù)的又一次機(jī)遇，公司在汽車領(lǐng)域的客戶有日系車企和長城汽車、中國一汽等，還與奇瑞共同組建合資公司，擬從事新能源汽車的ODM整車研發(fā)及制造；在半導(dǎo)體封測領(lǐng)域，公司已在SIP領(lǐng)域取得超過20項(xiàng)專利，并積極布局晶圓級封裝、TSV、Fanout等前瞻性技術(shù)，但考慮到封測環(huán)節(jié)的規(guī)模效益及重資產(chǎn)壁壘，能否順利切入有待觀察。

巧合的是，歌爾遭蘋果“砍單”后不久，立訊精密便推出2022年股票期權(quán)激勵計(jì)劃，僅以營業(yè)收入為業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)，2023年?duì)I業(yè)收入不低于2300億元，2024年至2027年每年?duì)I業(yè)收入增長額不低于300億元。以2022年前三季度的收入規(guī)模測算，公司全年收入在1900億元以上，意味著2023年的目標(biāo)收入增速在20%左右，與公司的歷史增速相比十分寬松，而激勵計(jì)劃并沒有排除定增對公司業(yè)績的提振作用，體現(xiàn)了公司對被激勵員工的“厚愛”。相比之下，立訊精密對投資者便沒有如此豪爽，公司近兩年的股息率為0.37%，在同行中偏低。

大股東另起爐灶？

事實(shí)上，立訊精密的汽車互聯(lián)產(chǎn)品和“果鏈”龍頭富士康的汽車業(yè)務(wù)相比，已是云泥之別。

2022年10月，富士康鴻海汽車公司發(fā)布了3款電動汽車，定位在兩廂掀背車、SUV車型和電動皮卡。立訊精密的整車業(yè)務(wù)尚且模糊，而公司的大股東已對汽車產(chǎn)業(yè)做出超前布局，2017年8月，控股股東立訊有限購買了德國采埃孚下屬子公司TRWAutomotiveInc.旗下全球車身控制系統(tǒng)事業(yè)部，并取得了相關(guān)資產(chǎn)及人員，該事業(yè)部已經(jīng)過70余年的運(yùn)營，主要產(chǎn)品包含汽車開關(guān)、集成電子控制面板、轉(zhuǎn)向軸控制系統(tǒng)、進(jìn)入系統(tǒng)等，在被立訊有限收購前，該業(yè)務(wù)板塊已具備完整的業(yè)務(wù)鏈條及成熟的運(yùn)營收入模式，收購后，立訊有限設(shè)立了BCS，將該標(biāo)的公司的相關(guān)子公司收編其中。

立訊精密的汽車互聯(lián)產(chǎn)品包括整車線束、特種線束、新能源車高壓線束和連接器、智能電氣盒、無線充電模塊等，主要功能在于為汽車提供穩(wěn)定的電源、信號和數(shù)據(jù)，產(chǎn)品壁壘與BCS及其下屬公司的產(chǎn)品相比較低。立訊精密的大股東還控制著立臻精密和立景創(chuàng)新，前者從事智能手機(jī)的整機(jī)組裝、測試、包裝與銷售環(huán)節(jié)，后者生產(chǎn)用于消費(fèi)電子的攝像頭模組，2022年上半年，立臻精密與立訊精密的重合客戶占立臻營業(yè)收入的98.66%，重合客戶占立訊收入的71.79%；立景創(chuàng)新與立訊精密的重合客戶占各自營業(yè)收入的比例超過70%。

也就是說，大股東所經(jīng)營的上述兩類業(yè)務(wù)同屬于“果鏈”。

立臻精密沒有被納入立訊精密的合并報(bào)表是一個遺憾。2021年1月，立訊精密及控股股東立訊有限聯(lián)合收購了緯創(chuàng)位于昆山的iPhone代工業(yè)務(wù)，對價為33億元。立訊精密獲得了常熟立臻智造科技合伙企業(yè)（下稱“常熟立臻”）10%的股權(quán)，投資額為6億元，常熟立臻取得了立臻精密99.98%的股權(quán)，該年度常熟立臻權(quán)益法下確認(rèn)的投資損益為-2854萬元，2022年上半年該投資損益暴漲至2.14億元。在業(yè)內(nèi)人士看來，繼承了緯創(chuàng)iPhone代工廠的立臻精密與立訊具有協(xié)同性，未來其發(fā)展趨勢需持續(xù)關(guān)注。

截至發(fā)稿，立訊精密未就本文所提疑問作出回應(yīng)。