文/陳俊華 劉娜 卓賢

引言

在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型初期，中央政府制定了以國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長為導向的地方官員政績考核機制，面對預算內(nèi)財政收支的不平衡，地方政府官員為了在GDP錦標賽中勝出，紛紛將目光投向預算外的土地融資收入。地方政府的土地融資渠道主要有兩條：一是土地出讓，自1998年中國住房制度改革以來，地方政府逐步形成對土地出讓收入的較高依賴，由土地出讓所帶來的土地紅利驅(qū)動了城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；二是土地抵押融資，隨著近年來政府土地資源的逐漸告罄與征地補償標準的日漸提升，這一渠道有效支持了在嚴格的財政資金約束下，地方政府運用土地杠桿實現(xiàn)地方經(jīng)濟跨越式增長的發(fā)展思路。尤其在2008年金融危機爆發(fā)后，中國應對金融危機一攬子投資計劃（即“四萬億元”投資）的實施催生了不少地方融資平臺，其融資活動中土地抵押融資占比相對最大。

基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是地方政府土地抵押貸款資金的重要投向。根據(jù)1994年世界銀行對基礎(chǔ)設(shè)施屬性的界定，城市基礎(chǔ)設(shè)施可以分為經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施和具有公益性質(zhì)的社會基礎(chǔ)設(shè)施，兩種基礎(chǔ)設(shè)施作用于地方經(jīng)濟增長的機制存在較大差異。然而，已有研究大多只分析了土地抵押融資與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)總量的關(guān)系，而未進一步考慮土地抵押融資是否對不同屬性的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)存在差異化影響，進而無法準確刻畫土地抵押融資對地方經(jīng)濟增長的內(nèi)在作用機制?；诖耍疚膶⑦M一步基于基礎(chǔ)設(shè)施屬性這一創(chuàng)新性的研究視角，深入探究三者間的邏輯關(guān)系。

本文從實際問題出發(fā)，構(gòu)建土地抵押融資、基礎(chǔ)設(shè)施屬性與地方經(jīng)濟增長三者關(guān)系的理論模型，并實證檢驗具體的作用機理。本文可能的邊際貢獻在于：第一，利用國土資源部主持收集的全國83個重點城市2007—2015年的土地抵押貸款這一寶貴的官方統(tǒng)計數(shù)據(jù)，克服了已有研究缺乏權(quán)威土地抵押貸款數(shù)據(jù)的缺陷，從實證角度詳細分析了土地抵押單價、土地抵押貸款率、人均土地抵押金額等指標對地方經(jīng)濟增長的影響；第二，本文根據(jù)土地抵押貸款的資金投向主要集中于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的現(xiàn)實情況，創(chuàng)新性地從基礎(chǔ)設(shè)施屬性入手，為深入分析土地抵押融資對地方經(jīng)濟增長的具體作用機理提供了一個全新的研究視角；第三，本文進一步評估了土地抵押融資對地方經(jīng)濟增長的影響是否具有城市異質(zhì)性與時間維度上的可持續(xù)性，為相關(guān)政策的制定提供了詳盡的研究依據(jù)。

理論模型與研究假說

基礎(chǔ)設(shè)施根據(jù)屬性不同可以分為經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施與社會基礎(chǔ)設(shè)施。一般而言，經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施會作為生產(chǎn)要素，直接作用于地方經(jīng)濟增長，或通過經(jīng)濟外部性對地方經(jīng)濟增長產(chǎn)生間接效應；科教文衛(wèi)等社會基礎(chǔ)設(shè)施則需要通過時間的累積，轉(zhuǎn)化為人力資本、調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)并促進經(jīng)濟發(fā)展。那么在中國，土地抵押這一杠桿融資方式是否會因經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施與社會基礎(chǔ)設(shè)施的不同屬性，對地方經(jīng)濟增長產(chǎn)生差異化的影響效應？本文從這一實際問題出發(fā)，嘗試從基礎(chǔ)設(shè)施屬性視角，構(gòu)建土地抵押融資與地方經(jīng)濟增長關(guān)系的理論模型，通過求解地方政府進行土地融資行為的效用最優(yōu)化問題得到假說1。

假說1：當土地抵押單價或土地抵押貸款率上升時，相對于社會基礎(chǔ)設(shè)施，地方政府對經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)具有更強的偏好性。

進一步地，根據(jù)柯布-道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)，引入城市生產(chǎn)函數(shù)，發(fā)現(xiàn)與社會基礎(chǔ)設(shè)施相比，經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施最優(yōu)投資規(guī)模的增加所帶來城市產(chǎn)出的增長更為明顯，由此可以得到假說2。

假說2：當?shù)胤秸в眠_到最大化時，相對于社會基礎(chǔ)設(shè)施，經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對地方經(jīng)濟增長具有更強的正向帶動作用。

當?shù)胤秸疄楂@得最大效用進行最優(yōu)規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施投資時，對城市經(jīng)濟產(chǎn)出關(guān)于土地抵押融資變量求一階偏導數(shù)，得到假說3。

假說3：總體上，土地抵押單價與土地抵押貸款率上漲、土地抵押融資規(guī)模增加均有助于推動地方經(jīng)濟增長。

進一步對城市經(jīng)濟產(chǎn)出關(guān)于土地抵押融資變量求二階偏導數(shù)，得到假說4。

假說4：土地抵押融資對地方經(jīng)濟增長支持作用的可持續(xù)性較弱。

研究設(shè)計

本文基于83個重點城市2007—2015年的面板數(shù)據(jù)，采用面板固定效應模型進行基準回歸分析，單位根檢驗結(jié)果顯示，各變量采用差分形式，基準計量模型設(shè)定為：

式中，i與t分別表示城市與年份，Δgdp表示地方經(jīng)濟增長率，本文采用人均GDP對數(shù)值的差分衡量；Δlan為土地抵押融資變量的變化，本文引入三個土地抵押融資變量：土地抵押單價、土地抵押貸款率、人均土地抵押金額；ΔX為各控制變量的差分，本文加入人口、對外開放程度、物質(zhì)資本、就業(yè)、產(chǎn)業(yè)五方面的控制變量；ui為城市截面固定效應；εit為隨機干擾項。

不同屬性的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)可能在土地抵押融資對地方經(jīng)濟增長的影響中存在差異性間接作用。因此，本文在基準計量模型的基礎(chǔ)上，進一步引入經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施與社會基礎(chǔ)設(shè)施變量，采用逐步回歸法來深入探究土地抵押融資、基礎(chǔ)設(shè)施屬性與地方經(jīng)濟增長間的內(nèi)在邏輯關(guān)系，模型設(shè)定如下：

其中，Δinf為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)變量，根據(jù)不同屬性，本文將其分為經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施與社會基礎(chǔ)設(shè)施，采用熵值法度量兩類基礎(chǔ)設(shè)施的不同建設(shè)水平，分別代入式（2）～（4）中進行作用機制檢驗。

實證結(jié)果與分析

（一）基準計量模型結(jié)果與分析

基于式（1）的基準計量模型，本文逐步檢驗了土地抵押單價、土地抵押貸款率與人均土地抵押金額對地方經(jīng)濟增長的綜合影響。結(jié)果顯示，三項土地抵押融資變量在1%或5%顯著性水平上顯著為正，表明總體上，土地抵押融資能夠有效促進地方經(jīng)濟增長，驗證了研究假說3。究其原因，當外部因素如政策變化、房地產(chǎn)市場波動等導致土地抵押單價上漲或者當土地抵押金額高于土地評估金額越多時，同等面積的土地能夠為地方政府提供更多的土地抵押融資收入，經(jīng)濟建設(shè)進而獲得更大規(guī)模的投入資金，地方經(jīng)濟增長率得以快速上升。

（二）基于基礎(chǔ)設(shè)施屬性的作用機制分析

本文首先基于式（2）（3）考察經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施與社會基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)在土地抵押融資與地方經(jīng)濟增長關(guān)系中的間接作用是否存在。結(jié)果顯示，當?shù)胤秸畯耐恋氐盅褐锌梢垣@得更多的貸款資金時，其往往投資于經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，而對社會基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)并無明顯的偏好性，驗證了研究假說1。經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施對地方經(jīng)濟增長存在正向顯著影響，經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平的增長率每提高1個單位，人均GDP增長率上升0.032。社會基礎(chǔ)設(shè)施則對地方經(jīng)濟增長不存在顯著影響。這一結(jié)果意味著經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施能夠在短期內(nèi)快速提升地方經(jīng)濟增長，而社會基礎(chǔ)設(shè)施的短期經(jīng)濟增長效應不明顯，驗證了研究假說2。

由此得出，城市土地抵押貸款資金會被用于地方經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)中，進而促進地方經(jīng)濟快速增長，而社會基礎(chǔ)設(shè)施無顯著間接效應?？赡艿默F(xiàn)實原因有兩方面：一是經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施與社會基礎(chǔ)設(shè)施之間存在生產(chǎn)性和消費性的區(qū)別，二者對資本流動的吸引力不同；二是對社會基礎(chǔ)設(shè)施的投資可能會擠占對經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施的投資，而社會基礎(chǔ)設(shè)施對地方經(jīng)濟增長的促進作用可能存在滯后性。在以GDP增長為導向的“晉升錦標賽”中，地方政府官員在有限任期內(nèi)往往只關(guān)注短期內(nèi)能夠帶來直接經(jīng)濟效益的經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目，而相對忽略能夠帶來長期民生效益的社會基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

式（4）回歸結(jié)果顯示經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施系數(shù)仍然顯著為正，而社會基礎(chǔ)設(shè)施對地方經(jīng)濟增長在短期內(nèi)無顯著性影響。這一結(jié)果進一步證明了經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施在土地抵押融資對地方經(jīng)濟增長影響中的正向促進作用，但除這一間接影響渠道外，本文觀測到土地抵押融資對地方經(jīng)濟增長還存在積極的直接效應。

（三）進一步討論

1.城市異質(zhì)性分析

本文依據(jù)時間區(qū)間內(nèi)的中間年份2011年的GDP水平，按照2 000億元與5 000億元的GDP總量劃分標準，將總樣本進一步分為三類子樣本進行城市異質(zhì)性回歸分析。其中第一類城市2011年GDP大于5 000億元，第二類城市2011年GDP大于2 000億元并且小于5 000億元，第三類城市2011年GDP小于2 000億元。

首先基于式（1）對三類城市分別進行回歸，結(jié)果顯示在第二類城市中，土地抵押單價在1%的水平上顯著為正，土地抵押單價增長率上漲1個單位，地方經(jīng)濟增長率增加0.06。而在第一類與第三類城市中，土地抵押單價對地方經(jīng)濟增長的正向影響均不顯著。

為深入探究導致以上異質(zhì)性結(jié)果的內(nèi)在作用機制，本文基于式（2）（3）考察了三類城市中基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的間接作用。結(jié)果顯示：對于第一類城市，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)在土地抵押融資與地方經(jīng)濟增長的關(guān)系中無明顯間接作用；對于第二類城市，土地抵押融資會通過提升經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平，進而帶動地方經(jīng)濟增長；對于第三類城市，土地抵押單價系數(shù)、經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施系數(shù)、社會基礎(chǔ)設(shè)施系數(shù)均不顯著，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)無明顯間接作用。

究其原因，第一類城市的土地抵押單價和杠桿率等指標已處于高位，并且當?shù)亟?jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)已趨于飽和，土地抵押融資力度加大或增加經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對地方經(jīng)濟增長并無明顯裨益。而第二類城市未來經(jīng)濟發(fā)展空間相對大，土地的未來收益也相應較高，銀行的定價行為更加趨于市場化，并且該類城市的經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求相對旺盛，地方政府官員為在短期內(nèi)達到較高的晉升績效，往往會通過土地杠桿的方式加大經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以顯著促進地方經(jīng)濟增長。在第三類城市中，由于經(jīng)濟發(fā)展水平相較另外兩類城市存在較大差距，土地抵押市場相對不太健全，銀行的定價行為一般偏向于行政化，因此土地抵押融資的經(jīng)濟增長效應并不顯著。

2.土地抵押融資對地方經(jīng)濟增長的可持續(xù)性分析

在基準回歸模型的基礎(chǔ)上，本文進一步將總樣本期劃分為2008—2011年與2012—2015年兩個子樣本期，探究在不同時期內(nèi)土地抵押融資對地方經(jīng)濟增長影響的變化情況。結(jié)果表明隨著時間的推移，土地抵押融資對地方經(jīng)濟增長支持作用的可持續(xù)性較低，驗證了本文的研究假說4?，F(xiàn)實中，土地抵押單價與土地抵押貸款率的快速上漲往往蘊含著地方政府過度舉債的風險，這種發(fā)展模式的長期維系將會導致地方政府面臨較為嚴重的債務危機，進而可能減少地方公共物品供給以償還土地抵押貸款，地方經(jīng)濟發(fā)展的可持續(xù)性降低。

結(jié)論與建議

本文基于基礎(chǔ)設(shè)施屬性這一創(chuàng)新性研究視角，構(gòu)建了土地抵押融資與地方經(jīng)濟增長關(guān)系的理論模型，并基于83個城市2007—2015年的面板數(shù)據(jù)，實證檢驗了土地抵押融資、基礎(chǔ)設(shè)施屬性和地方經(jīng)濟增長三者之間的現(xiàn)實數(shù)量關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，總體上土地抵押單價、土地抵押貸款率與人均土地抵押金額均與地方經(jīng)濟增長率顯著正相關(guān)，即土地抵押融資能夠有效促進地方經(jīng)濟增長；基礎(chǔ)設(shè)施屬性的作用機制檢驗結(jié)果表明，土地抵押融資能明顯提升經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平，進而實現(xiàn)地方經(jīng)濟增長，而社會基礎(chǔ)設(shè)施并無顯著間接效應。進一步討論發(fā)現(xiàn)，對于經(jīng)濟發(fā)展空間相對大的城市，其地方政府更愿意采用土地抵押融資模式來投資于經(jīng)濟基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，以在短期內(nèi)實現(xiàn)地方經(jīng)濟快速增長；基于時間維度的可持續(xù)性分析表明，土地抵押融資對地方經(jīng)濟增長的正向效應已呈現(xiàn)出隨時間的推移而逐步下降的趨勢。

基于以上結(jié)論，本文提出以下政策建議：首先，需要繼續(xù)深化財政體制改革，適當增加中央政府的財政支出責任，降低地方政府財政壓力，從財政根源上改變地方政府融資過度依賴于土地抵押的局面。其次，進一步加大社會基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)相關(guān)指標在地方官員政績評價體系中的權(quán)重，轉(zhuǎn)“投資型”政府為“服務型”政府。最后，加強對土地抵押融資的監(jiān)管，防范地方債務危機。高額的土地抵押貸款將增加金融風險并且透支未來收益，進而降低地方經(jīng)濟增長可持續(xù)性。因此，中央政府應加強對各地方土地抵押單價、土地抵押貸款率與抵押規(guī)模等指標的監(jiān)督。尤其對于未來經(jīng)濟發(fā)展空間較大的城市，還應督促地方政府構(gòu)建土地相關(guān)的資產(chǎn)負債指標，使其在明確自身融資能力的前提下，因地制宜地做好土地抵押融資方面的科學決策。