吳曉璐 毛藝融

3月1日，新證券法實(shí)施滿三周年。作為資本市場(chǎng)的“根本大法”，新證券法作出了一系列制度改革，為“打造一個(gè)規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)”提供了有力的法治保障。法治興則市場(chǎng)興，法治強(qiáng)則市場(chǎng)強(qiáng)。新證券法實(shí)施三年來，資本市場(chǎng)市場(chǎng)化、法治化水平顯著提高，支持和保障了各項(xiàng)改革的順利開展，護(hù)航資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展。

注冊(cè)制改革全市場(chǎng)推開是新證券法落地之果

2019年12月28日，新證券法修訂獲得審議通過，最重要的一個(gè)內(nèi)容就是全面推行證券發(fā)行注冊(cè)制度。

在總結(jié)科創(chuàng)板注冊(cè)制改革試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，新證券法按照全面推行注冊(cè)制的基本定位，對(duì)證券發(fā)行制度做了系統(tǒng)的修改完善，并授權(quán)國務(wù)院對(duì)證券發(fā)行注冊(cè)制的具體范圍、實(shí)施步驟進(jìn)行規(guī)定，為有關(guān)板塊和證券品種分步實(shí)施注冊(cè)制留出了必要的法律空間。

在新證券法正式實(shí)施前夕，2020年2月29日，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于貫徹實(shí)施修訂后的證券法有關(guān)工作的通知》提出，要穩(wěn)步推進(jìn)證券公開發(fā)行注冊(cè)制。2023年2月17日，全面注冊(cè)制相關(guān)制度規(guī)則發(fā)布實(shí)施，全面注冊(cè)制正式落地。

三年來，注冊(cè)制改革成效顯著。申萬宏源證券首席市場(chǎng)專家桂浩明表示，從科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板來看，發(fā)行規(guī)模、速度都有明顯提升，發(fā)行質(zhì)量相對(duì)較高，出現(xiàn)了一批優(yōu)質(zhì)企業(yè)。從北交所來看，流動(dòng)性等各個(gè)方面較此前的精選層有大幅提升，為專精特新企業(yè)上市提供了新的渠道。桂浩明還表示，注冊(cè)制改革不是不審，未來監(jiān)管部門需要進(jìn)一步提高審核質(zhì)量，從“入口端”提高上市公司質(zhì)量。

博時(shí)基金宏觀策略部投資經(jīng)理劉思甸表示，市場(chǎng)對(duì)注冊(cè)制的基本架構(gòu)、制度規(guī)則明晰，發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)合規(guī)誠信意識(shí)增強(qiáng)，上市公司治理、信披質(zhì)量一直處于較佳狀態(tài)，二級(jí)市場(chǎng)次新股估值過高的情況持續(xù)緩解，市場(chǎng)“炒差”“炒殼”行為日益減少。總的來看，注冊(cè)制試點(diǎn)有效降低了股權(quán)融資的交易成本，同時(shí)促進(jìn)了市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰。

違法成本大幅提高彰顯新證券法威力

新證券法大幅提高對(duì)證券違法行為的處罰力度，同時(shí)明確“追首惡”，明確了發(fā)行人的控股股東、實(shí)際控制人在欺詐發(fā)行、信息披露違法中的過錯(cuò)推定、連帶賠償責(zé)任等。

2021年7月份，證監(jiān)會(huì)公布了首批適用新證券法財(cái)務(wù)造假惡性案件，共計(jì)3宗，該批案件均被處千萬元以上罰款，對(duì)關(guān)鍵責(zé)任人罰款百萬元以上。此后，適用新證券法進(jìn)行處罰的案例日益普遍。

2月，證監(jiān)會(huì)通報(bào)2022年案件辦理情況?？傮w來看，案發(fā)數(shù)量持續(xù)下降，辦案質(zhì)效明顯提升，“嚴(yán)”的監(jiān)管氛圍進(jìn)一步鞏固，市場(chǎng)生態(tài)進(jìn)一步凈化。

“有效的監(jiān)管在于能夠扼制市場(chǎng)主體從事違法活動(dòng)的意愿。”華東政法大學(xué)國際金融法律學(xué)院教授鄭彧表示，新證券法大幅提高了證券違法違規(guī)成本，效果正在顯現(xiàn)。過去三年，一些證券違法違規(guī)行為仍是不法行為人過往行動(dòng)和思維慣性的延伸，相信隨著執(zhí)法力度的持續(xù)加強(qiáng)，證券違法違規(guī)行為將進(jìn)一步減少。

新證券法壓實(shí)了中介機(jī)構(gòu)市場(chǎng)“看門人”的法律職責(zé)。此后，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)中介機(jī)構(gòu)參與證券業(yè)務(wù)活動(dòng)的制度規(guī)則，細(xì)化相關(guān)工作流程和標(biāo)準(zhǔn)等，進(jìn)一步厘清各主體責(zé)任邊界。在鄭彧看來，壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任始終是提高上市公司信息披露質(zhì)量的一個(gè)重要抓手，監(jiān)管部門、交易所通過強(qiáng)化問詢、現(xiàn)場(chǎng)檢查、行政監(jiān)管措施等方式，大大提高了中介機(jī)構(gòu)申報(bào)文件的質(zhì)量。

“新證券法在促進(jìn)中介機(jī)構(gòu)勤勉履職方面效果非常明顯?！鄙虾Ｃ鱾惵蓭熓聞?wù)所律師王智斌表示，三年來，會(huì)計(jì)師出具保留性、否定性審計(jì)意見的比例大幅增加，以往上市公司與中介機(jī)構(gòu)之間“一團(tuán)和氣”的局面已被打破，中介機(jī)構(gòu)作為證券市場(chǎng)“看門人”的作用進(jìn)一步顯現(xiàn)。

新證券法設(shè)立投保專章標(biāo)志性維權(quán)案例產(chǎn)生

新證券法設(shè)專章規(guī)定投資者保護(hù)制度作出了許多頗有亮點(diǎn)的安排，如完善上市公司現(xiàn)金分紅制度；建立上市公司股東權(quán)利代為行使征集制度；明確投保機(jī)構(gòu)股東代位訴訟制度、欺詐發(fā)行責(zé)令回購制度，尤其是明確實(shí)施特別代表人訴訟制度。

同時(shí)，多元化的投資者行權(quán)維權(quán)機(jī)制日益健全，監(jiān)管部門陸續(xù)創(chuàng)新建立并實(shí)施了證券期貨糾紛多元化解、持股行權(quán)、支持訴訟、先行賠付、示范判決等多項(xiàng)行之有效的行權(quán)維權(quán)機(jī)制。

特別是特別代表人訴訟制度的落地實(shí)施，解決了受害者眾多分散情況下的起訴難、維權(quán)貴的問題?！翱得腊浮?.2萬名中小投資者獲賠24.6億元，成為資本市場(chǎng)法治史上的重大標(biāo)志性事件。

中國政法大學(xué)民商經(jīng)濟(jì)法學(xué)院教授紀(jì)格非表示，在“證券糾紛代表人訴訟制度”的構(gòu)建中，“特別代表人訴訟制度”是我國重大創(chuàng)舉之一。一方面，特別代表人訴訟有利于降低投資者的維權(quán)成本。由投保機(jī)構(gòu)參與的證券糾紛代表人訴訟，通過代表人機(jī)制、專業(yè)力量的支持以及訴訟費(fèi)用減免等制度，能夠大幅降低投資者的維權(quán)成本和訴訟風(fēng)險(xiǎn)，提高了投資者維權(quán)的積極性。另一方面，特別代表人訴訟，對(duì)欺詐發(fā)行、財(cái)務(wù)造假等行為有較大的威懾作用，有利于提高資本市場(chǎng)上違法違規(guī)行為的成本，有效遏制資本市場(chǎng)違法行為的發(fā)生。

證監(jiān)會(huì)日前表示，接下來，在總結(jié)首單工作經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步完善證券糾紛特別代表人訴訟常態(tài)化機(jī)制，充分發(fā)揮代表人訴訟的“制度利刃”作用。

2023年以來，投資者保護(hù)工作不斷走向縱深。2月17日，欺詐發(fā)行責(zé)令回購制度落地實(shí)施，投資者權(quán)益保護(hù)機(jī)制更加健全；2月20日，全國首單投保機(jī)構(gòu)股東代位訴訟落地，大智慧控股股東賠償公司3.35億元。

談及未來投資者保護(hù)的重點(diǎn)，中國人民大學(xué)法學(xué)院教授劉俊海表示，要鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者大膽行權(quán)，鼓勵(lì)中小股東積極主動(dòng)參與線上股東會(huì)；積極推進(jìn)ESG治理，促進(jìn)上市公司可持續(xù)發(fā)展。

“投資者的事后維權(quán)，是檢驗(yàn)法治建設(shè)的一塊試金石?！眲⒖『１硎?，法院對(duì)資本市場(chǎng)中侵害投資者的案件，無論民事案件、行政案件還是刑事案件，一定要以事實(shí)為根據(jù)，以法律為準(zhǔn)繩，開門立案，做到快立案、快審理、快判決、快執(zhí)行，要做到辨法析理、服務(wù)為本、勝敗皆服，從而推動(dòng)中國資本市場(chǎng)真正實(shí)現(xiàn)治理體系和治理能力的現(xiàn)代化。

（注：ESG治理體系是指企業(yè)將環(huán)境保護(hù)、社會(huì)責(zé)任及治理機(jī)制有機(jī)融入到營(yíng)運(yùn)管理中，并實(shí)施行動(dòng)的一種系統(tǒng)和過程。）

摘編自微信公眾號(hào)“證券日?qǐng)?bào)之聲”