繆海峰

摘?要：2020年9月，中國(guó)提出了“30·60”目標(biāo)，在綠色轉(zhuǎn)型過(guò)程中，高碳行業(yè)或傳統(tǒng)行業(yè)在生產(chǎn)技術(shù)工藝改進(jìn)過(guò)程中存在大量資金缺口，為滿足企業(yè)低碳轉(zhuǎn)型資金需求，4月28日，交易商協(xié)會(huì)推出可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券，為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展拓寬新的融資渠道。文章基于對(duì)境內(nèi)外可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券已發(fā)行案例的總結(jié)和比較，從關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)、可持續(xù)發(fā)展績(jī)效目標(biāo)、債券結(jié)構(gòu)等角度，分析境內(nèi)外可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券的異同，以期對(duì)我國(guó)可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券的發(fā)行提供啟示。

關(guān)鍵詞：可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券；關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)（KPI）；可持續(xù)發(fā)展績(jī)效目標(biāo)（SPT）；債券結(jié)構(gòu)

中圖分類號(hào)：F812.5文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A?文章編號(hào)：1005-6432（2023）12-0000-00

1?引言

可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券（Sustainability-Linked?Bond，簡(jiǎn)稱“SLB”）最早于2019年提出，意大利國(guó)家電力公司（ENEL）于?2019?年?9?月在美國(guó)市場(chǎng)發(fā)行了第一只可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券，該債券的票面利率與ENEL的兩個(gè)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)相掛鉤，不久之后，ENEL?于?2019?年?10?月在歐洲進(jìn)行了后續(xù)發(fā)行。2020年6月9日，國(guó)際資本市場(chǎng)協(xié)會(huì)ICMA推出了指導(dǎo)文件《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券原則》（Sustainability-Linked?Bond?Principles，簡(jiǎn)稱“SLBP”），該《原則》在債券的結(jié)構(gòu)特征、信息披露和報(bào)告等方面提供了指導(dǎo)原則，旨在通過(guò)引導(dǎo)市場(chǎng)參與者提供、披露必要的信息，促使更多的資本流向此類金融產(chǎn)品。

國(guó)際碳減排背景下，我國(guó)提出了碳中和“30·60”的氣候目標(biāo)，即在2030年前碳達(dá)峰，2060年實(shí)現(xiàn)碳中和，綠色金融金融市場(chǎng)發(fā)展邁上新臺(tái)階。

2?定義

根據(jù)《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券原則》，可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券具有一定財(cái)務(wù)和/或結(jié)構(gòu)特性，該財(cái)務(wù)和/或結(jié)構(gòu)特征將會(huì)根據(jù)發(fā)行人是否實(shí)現(xiàn)其預(yù)設(shè)的可持續(xù)發(fā)展（從環(huán)境及/或社會(huì)及/或公司治理的角度，亦稱為“ESG”）目標(biāo)而發(fā)生改變。這意味著，發(fā)行人須明確（包括在債券文件中）承諾在預(yù)定時(shí)間內(nèi)改善其在可持續(xù)發(fā)展方面的績(jī)效表現(xiàn)?？沙掷m(xù)發(fā)展掛鉤債券是前瞻性的、基于績(jī)效指標(biāo)的債券工具。可持續(xù)發(fā)展/ESG?目標(biāo)通過(guò)預(yù)設(shè)關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)（KPI）進(jìn)行衡量，根據(jù)預(yù)設(shè)的可持續(xù)發(fā)展績(jī)效目標(biāo)（SPT）進(jìn)行比對(duì)評(píng)估。

募集資金用途方面，可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券募集資金可用于一般用途，無(wú)特殊要求。但如與綠色債務(wù)融資工具、鄉(xiāng)村振興票據(jù)等創(chuàng)新產(chǎn)品相結(jié)合，募集資金用途應(yīng)滿足專項(xiàng)產(chǎn)品的要求，用于綠色項(xiàng)目或鄉(xiāng)村振興領(lǐng)域。

債券結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)方面，不設(shè)具體要求或限制，發(fā)行人可根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行條款設(shè)計(jì)，可以包括但不限于票面利率調(diào)升（或調(diào)降）、提前到期、一次性額外支付等。

3?境內(nèi)發(fā)行的可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券

截至2021年8月，境內(nèi)陸續(xù)發(fā)行了14筆可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券，共計(jì)規(guī)模205億元，其中，發(fā)行人主要為中央國(guó)有企業(yè)，規(guī)模占比達(dá)83.41%，民營(yíng)企業(yè)發(fā)行占比僅1.46%。行業(yè)方面，發(fā)行人主要為電力、煤炭等能源企業(yè)，公共事業(yè)行業(yè)及鋼鐵行業(yè)也有分布。發(fā)行人所在城市主要集中在北京、江蘇、浙江、福建等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省份地區(qū)，這些發(fā)達(dá)省市發(fā)行規(guī)模達(dá)168億元。

4?對(duì)境內(nèi)外的相關(guān)事項(xiàng)的比較

債券發(fā)行人的可持續(xù)發(fā)展表現(xiàn)是通過(guò)可持續(xù)發(fā)展?KPI來(lái)衡量的，而發(fā)行人在每個(gè)KPI層面的可持續(xù)發(fā)展表現(xiàn)是通過(guò)一個(gè)或多個(gè)SPT來(lái)評(píng)估的，債券結(jié)構(gòu)則是債券的財(cái)務(wù)或結(jié)構(gòu)特征會(huì)根據(jù)KPI是否成功達(dá)成其預(yù)設(shè)的SPT而發(fā)生改變，即可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券需要包含在KPI未能達(dá)成預(yù)設(shè)SPT的情況下，其財(cái)務(wù)或結(jié)構(gòu)特征將會(huì)受到的影響。最常見(jiàn)的一種形式是債券息票的改變，例如在預(yù)設(shè)目標(biāo)未達(dá)成的情況下，債券利息率將上升。KPI、SPT和債券結(jié)構(gòu)作為可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券的核心條款，筆者將就這幾方面對(duì)境內(nèi)外已發(fā)行的可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券進(jìn)行對(duì)比分析。

行業(yè)方面，境內(nèi)可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券主要集中在電力和公共事業(yè)行業(yè)，境外可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券則分布的行業(yè)較廣，除能源和工業(yè)行業(yè)，還分布在零售、消費(fèi)品等碳排放相對(duì)較少的行業(yè)。這與境內(nèi)可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券處于初期階段有關(guān)，市場(chǎng)仍處于觀望狀態(tài)，需要作為中央國(guó)有企業(yè)的債券發(fā)行人的帶動(dòng)作用，推進(jìn)境內(nèi)發(fā)展掛鉤債券發(fā)行的擴(kuò)展與成熟。

境內(nèi)發(fā)行的持續(xù)發(fā)展掛鉤債券基本遵循ICMA制定的《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券原則》，但仍有自己的特色。在KPI指標(biāo)制定方面，境內(nèi)設(shè)定較為單一，往往以發(fā)電裝機(jī)容量、生產(chǎn)能耗作為KPI。在SPT指標(biāo)制定方面，境內(nèi)可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券更趨于一刀切，而缺少按步驟分階段的規(guī)劃。反觀境外債券，一方面，境外的指標(biāo)制定往往在分期限實(shí)施，如法國(guó)的Albioma設(shè)定2023年實(shí)現(xiàn)第一個(gè)SPT，2025年實(shí)現(xiàn)第二個(gè)SPT，2030年實(shí)現(xiàn)第三個(gè)SPT。另一方面，境外的KPI設(shè)定范圍更廣，如巴西的Klabin將耗水強(qiáng)度、廢物再利用、將野生物種重新引入或加強(qiáng)生態(tài)系統(tǒng)分別設(shè)定為三個(gè)KPI。

債券結(jié)構(gòu)方面，境內(nèi)債券特征條款給出的票面利率上升幅度較高，如有些高達(dá)50BP，利率偏高可能不利于二級(jí)市場(chǎng)流通，另外，在一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)階段也存在市場(chǎng)化程度不夠、偏離市場(chǎng)定價(jià)過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)。境外的債券結(jié)構(gòu)設(shè)定則更加靈活，沒(méi)有明確標(biāo)明利率上升的百分點(diǎn)，采用了“將導(dǎo)致一次性息票調(diào)整”和“則公司必須支付保證金”等風(fēng)險(xiǎn)較低的條款。

5?結(jié)論和建議

可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券一種靈活性很強(qiáng)的產(chǎn)品，由于SPT完全由發(fā)行人自行設(shè)定，發(fā)行人可以選擇將SPT與其自身可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)保持一致。發(fā)行可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券可以幫助提升發(fā)行人的企業(yè)形象，增進(jìn)與其利益相關(guān)方的關(guān)系，從而吸引到更多的投資者。這一益處來(lái)源于可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券在兩個(gè)層面的優(yōu)勢(shì)。一方面，相較于非可持續(xù)發(fā)展導(dǎo)向的融資工具，發(fā)行可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券能夠傳遞出發(fā)行人對(duì)于可持續(xù)發(fā)展的積極態(tài)度；另一方面，相比于傳統(tǒng)的綠色、社會(huì)或可持續(xù)發(fā)展債券，可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券的與績(jī)效掛鉤的特征能夠進(jìn)一步展示出發(fā)行人對(duì)于可持續(xù)發(fā)展的決心。

發(fā)行可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券也面臨著諸多挑戰(zhàn)，發(fā)行可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券時(shí)選擇的KPI?應(yīng)對(duì)發(fā)行人的核心可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略具有實(shí)質(zhì)性。這就意味著可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券將市場(chǎng)的目光聚焦于發(fā)行人的整體可持續(xù)發(fā)展表現(xiàn)。對(duì)于傳統(tǒng)綠色、社會(huì)或可持續(xù)發(fā)展債券，僅債券募集資金所支持的項(xiàng)目會(huì)受到市場(chǎng)的監(jiān)督。相比之下，發(fā)行可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券顯然會(huì)給公司帶來(lái)更大的挑戰(zhàn)，發(fā)行人應(yīng)做好準(zhǔn)備投入更多的精力和資源，以提升公司的整體可持續(xù)發(fā)展表現(xiàn)。

隨著全球?qū)τ跉夂蚝涂沙掷m(xù)發(fā)展議題關(guān)注的日益增強(qiáng)，投資者和潛在發(fā)行人對(duì)于可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券的需求都將持續(xù)上升。這必然會(huì)加速該市場(chǎng)的發(fā)展和壯大，這種發(fā)展將不僅僅局限于市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大，還將體現(xiàn)在新的金融產(chǎn)品和工具的推出。我們可以合理預(yù)見(jiàn)，隨著市場(chǎng)加深對(duì)于氣候和可持續(xù)發(fā)展議題的理解，如同可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券的創(chuàng)新型工具將會(huì)不斷涌現(xiàn)。這將極大地促進(jìn)可持續(xù)發(fā)展的進(jìn)程并為市場(chǎng)參與者帶來(lái)新的機(jī)遇。

參考文獻(xiàn)：

[1]?ICMA.Sustainability-linked?bond?principles

voluntary?process?guidelines[R/OL].The?sustainability-linked?bond?principles，2020.

[2]?金融界.可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券（SLB）十問(wèn)十答[EB/OL].（2022-07-29）.https：//baijiahao.baidu.com/s？id=1739644273115510905&wfr=spider&for=pc.

[3]NAFMII咨詢.掛鉤可持續(xù)錨定碳中和--首批可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券披露發(fā)行文件[EB/OL].（2021-04-30）.https：//mp.weixin.qq.com/s？__biz=MzIwNTM0NTMxMg==&mid=2247507730&idx=1&sn=488e701d1ca7de6c1ae542570bb2d0d7&chksm=9730d85da047514b294c8a9c378edfc58c58e61b540c60de927d581a9a0a7b17c45953c88596&scene=27.

[5]新浪財(cái)經(jīng).施懿宸：可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券的國(guó)際實(shí)踐分析與借鑒[EB/OL].（201-04-29）.https：//baijiahao.baidu.com/s？id=1698380046792144230&wfr=spider&for=pc.