梁杏

繼“中特估”之后“金特估”橫空出世，大金融板塊有望迎來(lái)估值修復(fù)的最好機(jī)會(huì)。

本周中，“滬市金融業(yè)專題座談會(huì)”召開(kāi)，會(huì)議討論的重要內(nèi)容為“在服務(wù)中國(guó)式現(xiàn)代化中促進(jìn)金融業(yè)估值提升和高質(zhì)量發(fā)展”，由此“金特估”主題橫空出世。從細(xì)分來(lái)看，銀行、證券、保險(xiǎn)行業(yè)大多數(shù)是央國(guó)企，有望受益于央國(guó)企改革的相關(guān)政策。而伴隨“穩(wěn)增長(zhǎng)”“促消費(fèi)擴(kuò)內(nèi)需”等政策推進(jìn)，金融行業(yè)景氣度提升，或?qū)⒂瓉?lái)估值修復(fù)行情。

“金特估”政策背景下金融行業(yè)或迎估值重塑

周中會(huì)議過(guò)后，“金特估”主題受到市場(chǎng)熱捧，銀行、證券、保險(xiǎn)等板塊迎來(lái)集體上漲，其實(shí)這一思路早已有跡可尋。

去年11月，證監(jiān)會(huì)主席提到了探索建立具有中國(guó)特色的估值體系，促進(jìn)市場(chǎng)資源配置功能更好發(fā)揮。“中特估”這一概念得到了推廣，同時(shí)央企改革政策也在不斷推進(jìn)和落地。資本市場(chǎng)慢慢地開(kāi)始接受和認(rèn)同這一理念，這是一個(gè)不斷推進(jìn)和擴(kuò)散的過(guò)程。

今年1月，國(guó)資委召開(kāi)中央企業(yè)負(fù)責(zé)人會(huì)議，確定央企考核體系從“兩利四率”調(diào)整為“一利五率”，進(jìn)一步加強(qiáng)了對(duì)國(guó)有企業(yè)的盈利能力和創(chuàng)現(xiàn)能力考核，推動(dòng)國(guó)企高質(zhì)量發(fā)展。

具體來(lái)看，“一利”的利潤(rùn)總額方面，自2016年以來(lái)國(guó)企同比增速較民企顯著更高。五率方面，自2016年以來(lái)國(guó)企凈資產(chǎn)收益率、營(yíng)業(yè)現(xiàn)金比率相對(duì)民企顯著改善；資產(chǎn)負(fù)債率自2012年以來(lái)明顯下降、有效地完成了“去杠桿”任務(wù)；研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入強(qiáng)度與全員勞動(dòng)生產(chǎn)率則逐年持續(xù)上升。過(guò)去幾年國(guó)改行動(dòng)成效顯著，未來(lái)政策端有望進(jìn)一步支持國(guó)企提質(zhì)增效。

而金融行業(yè)大多數(shù)是央國(guó)企，在“中特估”中具備較大潛力。截至5月18日，在申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中，銀行的PB估值為0.5倍，非銀金融的PB估值為1.2倍，分別為倒數(shù)第一位和倒數(shù)第五位，處在所有行業(yè)中的較低水平。金融行業(yè)特別是銀行估值明顯破凈，會(huì)限制行業(yè)資本補(bǔ)充能力，公司本身也有提升估值的動(dòng)力。

此外，金融行業(yè)還有高股息、高分紅的特點(diǎn)。同一時(shí)間段，上證180金融股指數(shù)的股息率為4.34%，而滬深300指數(shù)僅為2.69%。過(guò)去三年，上證180金融股指數(shù)股息率均值為4.12%，行業(yè)股息率高且較為穩(wěn)定。

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)處于弱復(fù)蘇階段，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行，高股息率、低估值的板塊性價(jià)比突出。近期國(guó)債利率震蕩下行，由2022年12月的約2.9%左右水平，到了目前約2.7%水平，帶動(dòng)整體債券資產(chǎn)的收益率下行。

5月15日起，協(xié)定和通知存款利率上限國(guó)有行、其他銀行分別下調(diào)30bp、50bp，監(jiān)管對(duì)存款利率的引導(dǎo)力度持續(xù)加強(qiáng)，預(yù)計(jì)存款降息趨勢(shì)延續(xù)，負(fù)債端成本壓力將有所緩解，有利于銀行凈息差企穩(wěn)。同時(shí)在類似“資產(chǎn)荒”情況下，配置高股息率的金融股，或成為不錯(cuò)的選擇。

一季度業(yè)績(jī)亮眼大金融板塊基本面向好

去年四季度以來(lái)，“穩(wěn)增長(zhǎng)”“促消費(fèi)擴(kuò)內(nèi)需”等政策與優(yōu)化調(diào)整疫情防控措施的深入推進(jìn)，宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期向好，各市場(chǎng)主體活力將得到有效激發(fā)。其中金融行業(yè)景氣度提升，從一季報(bào)業(yè)績(jī)也可以看出端倪。

2023年一季度，上市銀行營(yíng)收同比增長(zhǎng)1.4%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)2.2%，業(yè)績(jī)的驅(qū)動(dòng)因素主要是規(guī)模提速擴(kuò)張、其他非息收入高增和減值計(jì)提減少。其中，國(guó)有六大行營(yíng)收同比增長(zhǎng)3.0%，普遍超出市場(chǎng)預(yù)期。

從資產(chǎn)規(guī)模來(lái)看，一季度上市銀行總資產(chǎn)同比增長(zhǎng)12.3%、貸款同比增長(zhǎng)12.1%，增速分別較2022年提升0.9、1.5個(gè)百分點(diǎn)。國(guó)有大行貸款增速提升至13.9%，增速創(chuàng)過(guò)去十年來(lái)新高，加大對(duì)制造業(yè)、基建、綠色、普惠小微等領(lǐng)域的支持力度。

另外值得關(guān)注的就是資產(chǎn)質(zhì)量。2022年以來(lái)上市銀行減值計(jì)提力度整體下降，主要是非信貸減值損失計(jì)提明顯下降帶動(dòng)，信用成本穩(wěn)步下降，撥備釋放反哺利潤(rùn)增長(zhǎng)。不良率創(chuàng)新低至1.27%，撥備覆蓋率升至245%。

附表部分文中相關(guān)行業(yè)ETF情況一覽

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，截至5月18日

后續(xù)隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、信貸需求回暖，銀行息差有望企穩(wěn)回升，營(yíng)收增速有望上行；利潤(rùn)方面，地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)逐步收斂，行業(yè)整體資產(chǎn)質(zhì)量平穩(wěn)，撥備緩沖墊充足，業(yè)績(jī)釋放可期。

一季度非銀金融的業(yè)績(jī)更為亮眼。上市險(xiǎn)企自2023年1月1日起執(zhí)行新保險(xiǎn)合同準(zhǔn)則和新金融工具準(zhǔn)則，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下5家上市保險(xiǎn)企業(yè)歸母凈利潤(rùn)合計(jì)同比增長(zhǎng)68.3%，主要受益于權(quán)益市場(chǎng)回暖帶來(lái)的總投資收益改善。

另外一季度險(xiǎn)企新單及NBV（新業(yè)務(wù)價(jià)值）增速均有所改善，人力規(guī)模逐步企穩(wěn)，未來(lái)在宏觀經(jīng)濟(jì)改善背景下，保險(xiǎn)產(chǎn)品消費(fèi)需求將逐步復(fù)蘇。

2022年受市場(chǎng)低迷的影響，證券板塊順周期業(yè)務(wù)承壓；今年一季度“低基數(shù)+市場(chǎng)回暖”，業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅反彈。從數(shù)據(jù)上看，一季度中證全指證券公司指數(shù)合計(jì)營(yíng)收同比增長(zhǎng)37%，合計(jì)歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)88%。由于A股主要指數(shù)均取得了正收益，特別是上證指數(shù)上漲了5.94%，帶動(dòng)上市證券公司合計(jì)自營(yíng)業(yè)務(wù)收入由-18億元，同比大幅扭虧至500億元。

從市場(chǎng)流動(dòng)性來(lái)看，4月28日的政治局會(huì)議也再次指出我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)，預(yù)計(jì)全年我國(guó)貨幣政策仍將保持相對(duì)寬松，利好市場(chǎng)表現(xiàn)。同時(shí)一季度上市證券公司合計(jì)投行業(yè)務(wù)收入同比減少25%至105億元，降幅較大，隨著全面注冊(cè)制落地，今年投行業(yè)務(wù)收入增速也有望逐步抬升。

長(zhǎng)期來(lái)看，為居民資產(chǎn)配置提供更多選擇，居民資產(chǎn)有望持續(xù)向權(quán)益市場(chǎng)轉(zhuǎn)移；證券公司的投行、信用、經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù)有望直接受益，支撐行業(yè)估值中樞上移。

（文中基金僅做舉例，不做買入推薦。）