近年來(lái)，包括主動(dòng)、被動(dòng)在內(nèi)的周期主題類基金愈發(fā)多樣，品種數(shù)量均有所上升。在筆者選取的代表性10只被動(dòng)型周期行業(yè)ETF 和28 只主動(dòng)管理周期主題基金中，今年以來(lái)被動(dòng)型平均上漲2.25%，主動(dòng)型平均上漲0.83%。

雖然整體平淡但仍有部分具有顯著超額的基金，例如景順長(zhǎng)城能源基建、華商新趨勢(shì)優(yōu)選。若從成立以來(lái)收益率看，三分之一的主動(dòng)管理產(chǎn)品年化收益率大于15%，領(lǐng)先指數(shù)滬深300。

部分周期行業(yè)配置比例抬升 公募周期高手近年層出不窮

從投資者角度看，周期投資往往落實(shí)到傳統(tǒng)的周期性行業(yè)或以周期主題的基金為主。通常A 股市場(chǎng)周期類板塊呈現(xiàn)估值偏底、較高ROE、分紅比率偏高等特點(diǎn)，且周期性行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)相關(guān)性較強(qiáng)。

它們具體包括石油石化、基礎(chǔ)化工、電力及公用事業(yè)、煤炭、有色、鋼鐵、建筑建材、房地產(chǎn)、交通運(yùn)輸?shù)然A(chǔ)大宗原材料和建筑材料行業(yè)。結(jié)合去年年報(bào)看，公募在上述行業(yè)的配置比例約占15.95%，是除消費(fèi)、醫(yī)藥等重倉(cāng)板塊之外配置比重較大的一類。

過(guò)去兩年，股市下跌頻頻出現(xiàn)，周期行業(yè)同樣一波三折，其中多條賽道表現(xiàn)不佳，但它們已回歸較低估值百分位水平。最為典型的是有色金屬板塊，近十年P(guān)E 百分位已跌至2.34%的低點(diǎn)。從二季報(bào)披露看，我們尚且無(wú)從得知具體公募在細(xì)分申萬(wàn)行業(yè)上的配置，但仍然可以從披露的證監(jiān)會(huì)行業(yè)中看出公募配置偏好的變化。

其中，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)、建筑行業(yè)占股票投資市值比，分別較一季報(bào)提升33.03%、10.49%，是二季度配置上升較多的行業(yè)。另外相較去年末，今年公募配置比例顯著提升的還有交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)，平均上升幅度7.31%。同時(shí)，近幾年采礦業(yè)的配置比重顯著上升，從2019-2021 年的平均1.54% 上升至2022 年以來(lái)的平均2.69%。這幾類證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類都與申萬(wàn)一級(jí)周期行業(yè)較強(qiáng)相關(guān)，足見公募對(duì)部分周期行業(yè)重視程度上升。

對(duì)應(yīng)看內(nèi)地公募基金中，周期投資流派人數(shù)不多，但也不乏個(gè)中高手。尤其是幾位近年來(lái)成績(jī)優(yōu)異的基金經(jīng)理惹人關(guān)注，例如大成基金經(jīng)理韓創(chuàng)、去年的公募狀元萬(wàn)家基金黃海、融通基金老將鄒曦等等。

韓創(chuàng)青睞有色金屬、基礎(chǔ)化工 黃海長(zhǎng)期重倉(cāng)地產(chǎn)逐漸加倉(cāng)大宗能源

我們具體以韓創(chuàng)和黃海為例分析。前者是一名典型的周期板塊均衡型投資選手，他的投資框架主要關(guān)注行業(yè)景氣度、公司自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)以及合理的估值。因持續(xù)配置有色金屬、基礎(chǔ)化工等周期板塊且基金凈值表現(xiàn)亮眼，他被贊譽(yù)為周期高手。代表作大成新銳產(chǎn)業(yè)混合在其上任的4 年間獲得累計(jì)收益296.99%，年化35.24%。

他的投資風(fēng)格相對(duì)分散，雖然偏愛(ài)周期行業(yè)，除少數(shù)情況外，單一行業(yè)占比通常不超過(guò)25%。但即使是在周期行業(yè)間也會(huì)有倉(cāng)位上的擇時(shí)，當(dāng)機(jī)會(huì)來(lái)臨時(shí)大幅加倉(cāng)保證收益。例如2021 年二季度，他將基礎(chǔ)化工行業(yè)整體倉(cāng)位提升至43.53%，同年該板塊景氣度迅速上升，一季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)23.48%，二季度31.36%，全年同比增長(zhǎng)34.15%，實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。此番超配也讓組合業(yè)績(jī)亮眼，上述代表作全年上漲88.25%，其中基礎(chǔ)化工板塊在二季度貢獻(xiàn)26.5% 的收益。

此外，通過(guò)多因子模型歸因分析發(fā)現(xiàn)，該基金長(zhǎng)期在市值、動(dòng)量、ROE、波動(dòng)率因子處于正向暴露的狀態(tài)，在賬面市值比因子中長(zhǎng)期處于負(fù)向暴露狀態(tài)，也就是說(shuō)傾向于選取高漲幅、高波動(dòng)、高ROE、低賬面市值比的大市值股票，同時(shí)賬面市值比、市值與動(dòng)量因子對(duì)其收益亦有一定貢獻(xiàn)，顯示出較強(qiáng)的周期行業(yè)投資特征。

對(duì)比看黃海，其同樣專注周期投資，近兩年逐漸加倉(cāng)大宗商品能源類等周期板塊。黃海的投資風(fēng)格偏穩(wěn)健、謹(jǐn)慎，堅(jiān)守低估值、高股息價(jià)值藍(lán)籌個(gè)股。其長(zhǎng)期重倉(cāng)地產(chǎn)行業(yè)，對(duì)行業(yè)基本面理解較為透徹，且對(duì)宏觀環(huán)境、地產(chǎn)政策時(shí)點(diǎn)把握較為準(zhǔn)確。

此外，他對(duì)其他配置性、交易性行業(yè)有一定的輪動(dòng)把握能力，2020H2參與景氣度好轉(zhuǎn)的有色軍工，2021Q1參與基本面有支撐的化工有色，Q2 關(guān)注有交易機(jī)會(huì)的中小盤價(jià)值股，Q3 開始加大對(duì)業(yè)績(jī)逐季改善的煤炭能源行業(yè)的關(guān)注。在2022 年股市蕭條時(shí)期，其代表作宏觀擇時(shí)多策略一度憑借加倉(cāng)煤炭行業(yè)獲取48.55% 的收益，最終年度問(wèn)鼎。而此前他還是房地產(chǎn)“專業(yè)戶”，2020Q4 房地產(chǎn)倉(cāng)位最高時(shí)達(dá)到90.69%。

但過(guò)度的集中同時(shí)也給他帶來(lái)了風(fēng)險(xiǎn)，由于行業(yè)配置收益波動(dòng)較大，自他上任初期基金就發(fā)生了較大回撤，跌幅接近30%。同時(shí)，根據(jù)多因子模型分析結(jié)果來(lái)看，宏觀擇時(shí)多策略與韓創(chuàng)所管基金有相似之處，基金對(duì)市值因子、盈利能力因子上的正向暴露較為顯著，傾向于選取低估值板塊，超額收益主要由市值因子、價(jià)值因子貢獻(xiàn)。

整體總結(jié)周期高手們的特點(diǎn)：首先，他們具有善戰(zhàn)周期的敏銳洞察力，通過(guò)詳細(xì)研究各行業(yè)的周期性波動(dòng)，洞悉行業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)，從而在關(guān)鍵時(shí)刻做出準(zhǔn)確的配置調(diào)整。其次，他們并非簡(jiǎn)單押注某一行業(yè)，而是通過(guò)深入研究行業(yè)內(nèi)個(gè)別標(biāo)的進(jìn)行精準(zhǔn)選股。

此外，他們?cè)趯Ｗ⒅芷诘耐瑫r(shí)組合仍保持分散，嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)，在實(shí)戰(zhàn)中秉承分散化的原則，及時(shí)調(diào)整持倉(cāng)結(jié)構(gòu)和股票倉(cāng)位水平。還需要強(qiáng)調(diào)的是，他們能夠堅(jiān)守自身的投資理念，在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)能夠保持冷靜，不被短期市場(chǎng)情緒所左右，專注于長(zhǎng)期投資。（作者系愛(ài)方財(cái)富基金分析師。文中所提基金僅為舉例，不作為買入推薦。）

附表 部分主動(dòng)型周期行業(yè)基金業(yè)績(jī)展示

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，截至8月3日。