張桔

Wind 資訊數(shù)據(jù)表明，截至12 月13 日收盤，在內(nèi)地的“固收+”類公募產(chǎn)品（本文統(tǒng)計(jì)的包括一級債基、二級債基、偏債混基），目前僅有三只基金的年度漲幅超過了10%，它們分別是天弘穩(wěn)利、嘉合磐石、東興興福一年定開。相反在這類基金排行的末端，將近10 只基金的年內(nèi)凈值回撤超過了10%，首尾的差距接近了30%。從本刊了解到的情況看，這類基金的業(yè)績表現(xiàn)主要來自股票、純債、低價轉(zhuǎn)債部分的貢獻(xiàn)。

對于今年這類產(chǎn)品業(yè)績兩極分化的原因，愛方財富總經(jīng)理莊正表示：“截至三季度末，作為市場追捧的熱點(diǎn)，固收+基金的規(guī)模同樣逐步上升，截至三季度基金總規(guī)模約1.98 萬億元，較二季度末環(huán)比提升1.03%。而今年以來，市場整體呈現(xiàn)股弱債強(qiáng)格局，尤其權(quán)益類基金普遍大幅回落。市場整體流動性較為寬松，債市表現(xiàn)相對強(qiáng)勢，純債基金表現(xiàn)更佳。權(quán)益市場不佳，也是固收+基金表現(xiàn)分化的重要原因之一。”

華夏磐泰基金經(jīng)理張城源坦言：“ 本年度市場整體估值水平不高，存在一定結(jié)構(gòu)性機(jī)會。選股方面，我較為關(guān)注個股的安全邊際。此外，固收部分也為組合貢獻(xiàn)了較好的收益。展望明年，市場經(jīng)歷了過去一段時間的調(diào)整，估值有吸引力，很多優(yōu)質(zhì)公司的估值也來到了有機(jī)會的區(qū)間，值得關(guān)注?！?/p>

首先聚焦的是今年業(yè)績出色的排頭兵產(chǎn)品，作為一級債基的天弘穩(wěn)利占據(jù)了暫時的頭名，從三季報的股債對比來看，債券部分的占比達(dá)到了98.27%，剩余的1.73% 的倉位來自于銀行存款和結(jié)算備付金合計(jì)，因此權(quán)益部分的貢獻(xiàn)可以忽略不計(jì)。對于一級債基來說，其實(shí)未來的發(fā)展也面臨著命運(yùn)的抉擇，此前它可以直接打新，但現(xiàn)在打新是要有股票持倉的，所以這類產(chǎn)品或者轉(zhuǎn)型成類似二級債基的模式，或者就直接轉(zhuǎn)成純債基金。

而暫時排在第二的基金是嘉合磐石，這是一只中盤成長的偏債混合型基金，它的大類資產(chǎn)配置思路與前者迥異，連續(xù)多個季度的表現(xiàn)似乎都是“重股輕債”型。先看其債券部分，本刊發(fā)現(xiàn)季報中已經(jīng)連續(xù)多個季度僅僅重倉了一只國債，不過從今年的三個季度披露來看，基金持有單一債券的持倉市值還是逐漸上升的：一季度時重倉持有22 國債14 約303.75 萬元，二季度時重倉持有22 國債14 約407.19 萬元，三季度時重倉持有23 國債10 約604.82萬元，或許基金經(jīng)理在固收部分惟一信賴的就是國債。

對比來看，該基金在權(quán)益部分可謂做足了文章，從今年的三份季報權(quán)益?zhèn)}位來看，基金經(jīng)理將倉位從30.11% 先加至37.63%，隨后又加至38.44%。同時，基金經(jīng)理李超在重倉行業(yè)上進(jìn)行了切換，成功地將四季度以鋰礦材料為主的重倉股換成了幾乎清一色的人工智能產(chǎn)業(yè)鏈標(biāo)的，特別是對中際旭創(chuàng)、天孚通信、新易盛等算力龍頭股的布局較為成功，尤其前兩者在三季度末還是頭兩號重倉股。而他也在三季報中表示：“組合管理方面，組合在三季度減持了部分漲幅較高的AI 個股，增持了部分半導(dǎo)體個股。債券方面，三季度依然以利率債的交易為主。”

對于該基金，上海某券商基金分析師李夢一指出：“2022 年7-8月，固收+ 產(chǎn)品迎來了監(jiān)管部門的窗口指導(dǎo)，嚴(yán)格規(guī)定基金組合權(quán)益投資比例上限超過30% 的基金將不能以固收+ 名義宣傳，所以三季度股票倉位38% 的嘉合磐石嚴(yán)格意義上并不能算是現(xiàn)階段監(jiān)管約束下的固收+ 產(chǎn)品。但是嘉合磐石的走勢也和部分今年以來業(yè)績突出的產(chǎn)品相對一致，前期在右側(cè)布局了中際旭創(chuàng)等AI 概念股，但是在下半年市場熄火后，凈值也跟隨主題一起調(diào)整?！?/p>

此外，目前暫時收益同樣超過10% 的東興興福一年定開也是一級混合債基，同樣是幾乎全數(shù)重倉于債券之中，只不過它所選擇的是主攻信用債而非國債。另外值得一提的是，該基金的現(xiàn)任經(jīng)理是行業(yè)中為數(shù)不多的維吾爾族掌舵人司馬義買買提。

上述三個例子的共同點(diǎn)是，它們現(xiàn)任的基金經(jīng)理都僅有一人，不過也都不同程度地引發(fā)了是否是根紅苗正的“固收+”產(chǎn)品的質(zhì)疑；而實(shí)際上對于更多需要能力圈橫跨權(quán)益與債券兩大類的“固收+”產(chǎn)品來說，雖然未必都是“一股一債”的思路，但業(yè)內(nèi)更多的是采取雙基金經(jīng)理搭檔的主流配置。

例如目前暫居第四位的永贏鑫欣，其憑借8.90% 的凈值增長率排在1273 只基金中的第四位，而該基金的現(xiàn)任基金經(jīng)理是盧麗陽和吳瑋。從天天基金網(wǎng)的簡介來看，吳瑋是公司的固定收益部總監(jiān)，而盧麗陽是任職剛超過半年的新人。

在書面回復(fù)本刊時，吳瑋表示：“今年以來，基金主要采用自上而下的配置思路，再通過擇時和擇券，自下而上追求收益增厚。在市場極端時，我們可以將倉位快速調(diào)整到位，力爭避免大的回撤。風(fēng)控部門也會每天對業(yè)績進(jìn)行歸因，對某類資產(chǎn)單獨(dú)提示回撤風(fēng)險。而盡管今年的市場整體波動較大，但其中不乏機(jī)會。同時，在同一宏觀事件的影響下，股和債往往體現(xiàn)出蹺蹺板現(xiàn)象，在一定程度上提供了天然的對沖，從而減少了波動。”

從股債兩大類的對比來看，可以看到其對于權(quán)益類資產(chǎn)的倚重程度并不高，最新的三季報顯示其股票倉位約為10.18%。進(jìn)一步從具體的標(biāo)的來看，除去單一標(biāo)的占比較低外，本刊發(fā)現(xiàn)基金經(jīng)理幾乎每季都大面積調(diào)換重倉股，季報中給出了這樣動作背后的答案。季報中表示：“本基金三季度權(quán)益?zhèn)}位整體均衡配置于有產(chǎn)業(yè)邏輯的TMT 產(chǎn)業(yè)鏈、估值調(diào)整后相對合理且有邊際業(yè)績修復(fù)的消費(fèi)品以及細(xì)分行業(yè)中有較高穩(wěn)定分紅的底倉品種?！?/p>

而固收部分與上述產(chǎn)品的不同特點(diǎn)是，其在重倉的債券中配置了多只轉(zhuǎn)債：比如9 月30 日時，持倉市值占凈值比超過0.5% 的就包括了齊魯轉(zhuǎn)債、三房轉(zhuǎn)債、牧原轉(zhuǎn)債、聞泰轉(zhuǎn)債等四只。對此，基金經(jīng)理在季報中如是描述固收的投資策略：“轉(zhuǎn)債整體以有安全邊際的左側(cè)行業(yè)為主，在市場調(diào)整過程中倉位逐步提升至中性?；诤暧^環(huán)境的邊際變化，組合債券久期波動較大，兼顧短久期底倉收益及利率債波段交易增厚?！?/p>

與永贏鑫欣相比，光大錦弘是一只依靠量化選股的“固收+”基金，該基金在債券部分是對標(biāo)中證全債指數(shù)，而在權(quán)益部分是對標(biāo)滬深300 指數(shù)和恒生指數(shù)。較為有趣的一點(diǎn)是，其量化選出的重倉股清晰體現(xiàn)了平均的思路，9 月30 日時，除了第一大重倉股錦泓集團(tuán)占比約為0.42% 外，剩余的9 只重倉股的占比均為0.28%。

經(jīng)歷過整體不太如意的2023 年后，“固收+”類基金能否在2024 年重現(xiàn)輝煌呢？面對未知的股債市場變化，如何合理搭配權(quán)益和固收兩大類資產(chǎn)是一門玄學(xué)，基金經(jīng)理應(yīng)盡量保持年度收益尚可的同時也讓年化收益穩(wěn)步增長。

對于股債配比之道，上海某頭部公募絕對收益基金經(jīng)理分析，當(dāng)前處于經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇、流動性合理寬松的環(huán)境下，權(quán)益類資產(chǎn)投資性價比好于純債類資產(chǎn)，市場整體和各行業(yè)估值均處于偏低位置，選股空間大、長期賠率不高，但復(fù)蘇的力度有待觀察，以結(jié)構(gòu)性機(jī)會為主。他強(qiáng)調(diào)：“首先關(guān)注成長板塊，但其內(nèi)部結(jié)構(gòu)分化大，在TMT、軍工等板塊挖掘結(jié)構(gòu)性機(jī)會；其次是高分紅低波動資產(chǎn)的配置價值值得關(guān)注；此外醫(yī)藥反腐引起供給端變革，短期行業(yè)有壓制，但長期有助于行業(yè)良性發(fā)展，消費(fèi)K 型復(fù)蘇背景下同樣需要挖掘細(xì)分行業(yè)機(jī)會。”

吳瑋強(qiáng)調(diào)：“目前股債性價比也體現(xiàn)出股票相對占優(yōu)，因此，在未來一段時間內(nèi)，我們將更加關(guān)注股票和可轉(zhuǎn)債。商金債、二級資本債的票息仍然較高，且由于資本新規(guī)落地，近期短端利率、存單調(diào)整幅度較大，收益率曲線處于扁平化狀態(tài)。上述資產(chǎn)均可以考慮作為基金的底倉，同時具備高票息、高賠率和相對權(quán)益資產(chǎn)的低波動特征。同時，在曲折的復(fù)蘇進(jìn)程中，我們也將積極用長久期利率債進(jìn)行波段操作，在預(yù)期走得過強(qiáng)時，博取預(yù)期差帶來的收益?！?/p>

再從當(dāng)前債券基金陣營的排名來看，暫時居于首位的也是更偏權(quán)益屬性的工銀可轉(zhuǎn)債，這只成立于2016 年底的基金最新約8.13 億元的規(guī)模還是相當(dāng)可觀的。而背后的原因自然和業(yè)績的不俗直接掛鉤：從長跑成績看，其年化收益達(dá)到了5.09%，在33 只同類基金中排在了第8 位。若從今年的成績來看，最新該基金在年內(nèi)的最新凈值增長率約為13.82%。而緊隨其后的產(chǎn)品，就是上文所提到的天弘穩(wěn)利。

對于明年固收投資上的思路，上述絕對收益“掌門”分析，核心的關(guān)鍵點(diǎn)在于“把握節(jié)奏，密切跟蹤基本面和資金利率的變化”。他分析，中央金融工作會議指出，保持流動性合理充裕、融資成本持續(xù)下降。中期來看，在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、通脹溫和、化解債務(wù)、降低融資成本的背景下，政策利率仍有進(jìn)一步下調(diào)的空間，債券利率中樞也將逐步下移。不過，以貸款利率衡量的融資成本來看，債券利率走勢與貸款利率一致，但債券波動大于貸款利率。

而另一位不愿具名的基金經(jīng)理也強(qiáng)調(diào)：“從趨勢上看，債券市場如果有明顯調(diào)整，仍然是配置的機(jī)會。不過，投資者仍然需要關(guān)注債券市場的短端波動，把握債券市場節(jié)奏，需要密切跟蹤基本面、資金面利率的變化。”

綜上，投資者需要明確“固收+”的基金本質(zhì)上還是債券類的產(chǎn)品，而債券的風(fēng)險相對比貨幣類資產(chǎn)還是要大的；因此，投資時還是要對全球和本地宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢加以關(guān)注，尤其是對利率變化、通貨膨脹率、經(jīng)濟(jì)增長等因素保持關(guān)注，例如央行的貨幣政策調(diào)整。

（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）

數(shù)據(jù)來源：Wind 數(shù)據(jù)截至：12月13日