陽 鎮(zhèn) 王 越

（1.中國社會科學(xué)院工業(yè)經(jīng)濟(jì)研究所，北京 100006；2.清華大學(xué)技術(shù)創(chuàng)新研究中心，北京 100084；3.中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院，北京 100872）

一、引言

黨的二十大報告明確提出：“高質(zhì)量發(fā)展是全面建設(shè)社會主義現(xiàn)代化國家的首要任務(wù)?！睆奈⒂^視角看，高質(zhì)量發(fā)展歸根結(jié)底要通過一個個微觀企業(yè)予以系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)。企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展必然要求更加注重利益相關(guān)方的價值訴求，為企業(yè)所鏈接的各類利益相關(guān)方創(chuàng)造涵蓋經(jīng)濟(jì)、社會與環(huán)境的綜合價值。ESG作為一種面向利益相關(guān)方綜合價值創(chuàng)造的可持續(xù)發(fā)展理念，實(shí)質(zhì)上也是面向資本市場與微觀企業(yè)層面的可持續(xù)投資與治理的準(zhǔn)則，以ESG為指引系統(tǒng)推進(jìn)微觀企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展對實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)與社會高質(zhì)量發(fā)展具有重要的理論意義，對深化推進(jìn)以高質(zhì)量發(fā)展為實(shí)現(xiàn)條件的中國式現(xiàn)代化進(jìn)程具有重要的現(xiàn)實(shí)價值。近年來，我國圍繞ESG的相關(guān)制度建設(shè)不斷加快，特別是圍繞資本市場的負(fù)責(zé)任投資以及微觀企業(yè)的ESG信息披露等制度建設(shè)不斷加快。2018年9月證監(jiān)會修訂的《上市公司治理準(zhǔn)則》中，特別增加了環(huán)境保護(hù)與社會責(zé)任的內(nèi)容，確立了ESG信息披露基本制度框架。相應(yīng)地，上市公司的傳統(tǒng)企業(yè)社會責(zé)任披露制度安排也逐步過渡到面向環(huán)境、社會與公司治理（ESG）的信息披露制度建設(shè)，越來越多的上市公司逐步發(fā)布ESG報告披露其面向環(huán)境、社會與公司治理等方面的信息。中國資本研究院的數(shù)據(jù)顯示，2020年A股上市公司中約有27%的上市公司發(fā)布了ESG報告，滬深300企業(yè)中有86%發(fā)布了獨(dú)立的ESG報告。①http://news.stcn.com/sd/202204/t20220422_4404056.html.但整體上，目前上市公司披露ESG信息的企業(yè)數(shù)量與比例依然相對較小，且不少企業(yè)即使披露了相關(guān)ESG信息，但總體上又呈現(xiàn)出“重形式，輕內(nèi)容”的“偽社會責(zé)任行為”傾向（孫曉華等，2023），尤其是在雙碳戰(zhàn)略目標(biāo)下不少企業(yè)出現(xiàn)了面向環(huán)境社會責(zé)任的“碳信息夸大與迎合”、面向社會責(zé)任的“實(shí)質(zhì)性行動信息缺失”（李四海和李震，2023），這對邁向?qū)嵸|(zhì)上的企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展極為不利。

隨著國家戰(zhàn)略與政策層面對ESG的部署不斷加快以及社會公眾對可持續(xù)發(fā)展的呼聲越來越高，近年來，學(xué)界也加強(qiáng)了對ESG的相關(guān)研究，尤其是對企業(yè)ESG驅(qū)動機(jī)理與價值效應(yīng)開展了大量研究，并形成三條主線。第一條主線主要探究ESG的驅(qū)動機(jī)制，研究視角包括技術(shù)驅(qū)動視角下數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)ESG的賦能效應(yīng)（胡潔等，2023）、制度壓力視角下的ESG信息披露（張慧和黃群慧，2022）、企業(yè)業(yè)績下滑視角下的ESG觸發(fā)機(jī)制（Das Gupta，2022）、制度環(huán)境視角下的ESG驅(qū)動機(jī)制（Baldini et al.，2018）以及公司治理層面的董事會規(guī)模與多樣性對企業(yè)ESG信息披露的具體影響等(Tamimi & S ebastianelli，2017)。第二條主線主要探究企業(yè)ESG的經(jīng)濟(jì)后果，相關(guān)研究側(cè)重探討ESG對企業(yè)價值(王琳璘等，2022；王波和楊茂佳，2022)、企業(yè)市場競爭績效（王曉紅等，2023）、企業(yè)投資效率（高杰英等，2021）、股價崩盤風(fēng)險（席龍勝和王巖，2022）、企業(yè)融資成本（邱牧遠(yuǎn)和殷紅，2019）、企業(yè)綠色創(chuàng)新（劉柏等，2023）與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新（李井林等，2021）等方面的影響。第三條主線側(cè)重研究ESG的指標(biāo)體系及測量方法，主要包括指數(shù)構(gòu)建法、積極與消極維度切分法、三大維度組合法等。其中指數(shù)評級法主要是彭博社（Bloomberg)、摩根士丹利資本國際公司（MSCI)、湯姆森路透社（Thomson Reuters)等主要機(jī)構(gòu)開發(fā)的ESG評級指數(shù)。三大維度組合法主要是將E、S、G三個維度的最終得分按照一定權(quán)重組合起來，目前國內(nèi)相關(guān)ESG評價大多沿用這一評價框架。

不難看出，既有研究仍存在擴(kuò)展空間，主要表現(xiàn)為企業(yè)ESG的驅(qū)動機(jī)制尚存較大程度的研究缺口，目前有關(guān)研究主要側(cè)重制度環(huán)境視角，對企業(yè)戰(zhàn)略決策過程以及戰(zhàn)略決策特質(zhì)視角下的ESG驅(qū)動機(jī)制尚缺乏研究，而且忽視了戰(zhàn)略決策者本身特征因素對ESG可能產(chǎn)生的影響。實(shí)質(zhì)上，高管團(tuán)隊作為企業(yè)戰(zhàn)略決策的重要制定與執(zhí)行主體，其決策風(fēng)格與特征對企業(yè)戰(zhàn)略決策具有不可忽視的影響。所以，本文著力于從高管經(jīng)歷視角探究海歸高管對企業(yè)ESG的具體影響，并考察外部機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注與媒體治理在海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間的調(diào)節(jié)效應(yīng)，為明晰海歸高管驅(qū)動的企業(yè)ESG戰(zhàn)略提供調(diào)節(jié)情境機(jī)制?；诖耍疚牡呢暙I(xiàn)在于：第一，擴(kuò)展了高管特質(zhì)視角下企業(yè)ESG戰(zhàn)略決策前因研究，國內(nèi)外對企業(yè)層面ESG戰(zhàn)略的研究尚處于起步階段，對微觀企業(yè)ESG戰(zhàn)略的驅(qū)動機(jī)制和前因研究依然相對薄弱，尤其是高管視角下的企業(yè)ESG戰(zhàn)略驅(qū)動機(jī)制尚比較匱乏，本文從高管海外經(jīng)歷的視角探究了企業(yè)ESG戰(zhàn)略決策的驅(qū)動因素，為進(jìn)一步豐富ESG驅(qū)動機(jī)理相關(guān)研究提供了理論基礎(chǔ)。第二，本文從外部機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注和媒體治理視角豐富了海歸高管經(jīng)歷驅(qū)動企業(yè)ESG的調(diào)節(jié)機(jī)制，發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注和媒體治理均與海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)的驅(qū)動產(chǎn)生協(xié)同強(qiáng)化效應(yīng)，為進(jìn)一步明晰海歸高管驅(qū)動ESG表現(xiàn)提供了內(nèi)外調(diào)節(jié)機(jī)制參考。第三，豐富了海歸高管通過ESG戰(zhàn)略決策形成的非經(jīng)濟(jì)后果，研究表明海歸高管驅(qū)動的企業(yè)ESG有助于改善企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新表現(xiàn)，呈現(xiàn)創(chuàng)新價值效應(yīng)。第四，在政策層面有助于我國系統(tǒng)構(gòu)建“高管戰(zhàn)略驅(qū)動—外部機(jī)構(gòu)投資者與媒體治理”的ESG推進(jìn)體系，為立足企業(yè)ESG制度建設(shè)驅(qū)動企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展提供經(jīng)驗(yàn)參考。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

（一）海歸高管與企業(yè)ESG

ESG概念最早源于倫理投資和責(zé)任投資，由聯(lián)合國全球契約組織在2006年《負(fù)責(zé)任投資》報告中首次提出。相較于傳統(tǒng)投資注重分析企業(yè)財務(wù)指標(biāo)和盈利情況的模式，ESG進(jìn)一步提供了企業(yè)在環(huán)保、社會責(zé)任和公司治理等方面的重要非財務(wù)信息，是從環(huán)境責(zé)任（Environmental）、社會責(zé)任（Social）、公司治理（Governance）三個維度綜合評價企業(yè)綠色可持續(xù)發(fā)展水平的方法（Baker et al.，2021）。從戰(zhàn)略決策視角出發(fā)，ESG是企業(yè)面向環(huán)境、社會與公司治理的系列戰(zhàn)略陳述以及戰(zhàn)略執(zhí)行，更是企業(yè)對內(nèi)外部利益相關(guān)方的價值承諾與戰(zhàn)略承諾，表征了企業(yè)對環(huán)境、消費(fèi)者、用戶、供應(yīng)商、社區(qū)、社會與內(nèi)部員工、投資者、股東等多元利益相關(guān)方的可持續(xù)戰(zhàn)略導(dǎo)向(邱牧遠(yuǎn)和殷紅，2019；李井林等，2021；Feng & Wu，2021)。企業(yè)高管團(tuán)隊是企業(yè)戰(zhàn)略決策的主要制定者與執(zhí)行者，高管團(tuán)隊的戰(zhàn)略導(dǎo)向關(guān)系到企業(yè)整體的戰(zhàn)略導(dǎo)向。早期的戰(zhàn)略決策框架忽視了高管團(tuán)隊的異質(zhì)性，是以企業(yè)為戰(zhàn)略分析單元關(guān)注特定產(chǎn)業(yè)環(huán)境或者市場競爭環(huán)境下企業(yè)戰(zhàn)略決策的基本前因與戰(zhàn)略決策效果，一定程度上忽視了企業(yè)內(nèi)戰(zhàn)略決策過程中的異質(zhì)性以及戰(zhàn)略執(zhí)行過程中的動態(tài)性，企業(yè)內(nèi)戰(zhàn)略團(tuán)隊的心理、行為以及認(rèn)知價值等因素長期被排斥于產(chǎn)業(yè)組織學(xué)派的戰(zhàn)略決策框架之外（馬浩，2019）。而高階梯隊理論看到了這一理論的局限性，其關(guān)注的是打開外部戰(zhàn)略決策環(huán)境與企業(yè)內(nèi)部戰(zhàn)略決策行為與后果的內(nèi)在傳導(dǎo)機(jī)制，認(rèn)為高管個體的特征包括年齡、性別、經(jīng)歷、個性等因素會對企業(yè)所處的決策環(huán)境產(chǎn)生差異性的影響（Hambrick & Mason，1984），進(jìn)而影響到企業(yè)戰(zhàn)略決策的具體偏好，企業(yè)的戰(zhàn)略決策效果受到高管個體特征以及經(jīng)歷等因素的影響。

從高階梯隊理論的視角看，海歸高管具備海外學(xué)習(xí)或工作經(jīng)歷，一定程度上擁有更豐富的ESG理論與實(shí)踐相關(guān)知識基礎(chǔ)，原因在于ESG主要是發(fā)達(dá)國家早期倡導(dǎo)的一種負(fù)責(zé)任投資理念，在后期逐步演變?yōu)槊嫦蚱髽I(yè)的一種可持續(xù)發(fā)展的戰(zhàn)略導(dǎo)向與管理實(shí)踐，我國海歸高管主要在歐美發(fā)達(dá)國家具有較為豐富的留學(xué)以及工作經(jīng)歷，一定程度上加深了其對海外發(fā)達(dá)國家ESG體系的了解與認(rèn)知，這種知識基礎(chǔ)會轉(zhuǎn)化為顯性或者隱性知識運(yùn)用到日常的企業(yè)戰(zhàn)略決策制定過程，促進(jìn)企業(yè)更好地開展ESG戰(zhàn)略制定與執(zhí)行，從而提升企業(yè)ESG表現(xiàn)（肖紅軍等，2021a）。從印記的視角來看，印記理論認(rèn)為行為主體在特定的環(huán)境中存在一段敏感時期，在這一敏感時期會形成與環(huán)境特征相匹配的“印記”，這種印記伴隨著環(huán)境的變化，依然會對行為主體產(chǎn)生相應(yīng)的影響，且這種影響是持續(xù)性的（Dobrev & Gotsopoulos，2010；Battilana et al.，2015）。從這個意義上，海歸高管在其成長的關(guān)鍵時期受歐美等發(fā)達(dá)國家ESG制度與文化的影響，具備與ESG相關(guān)的知識與實(shí)踐印記，并進(jìn)一步在認(rèn)知層面形成面向環(huán)境、社會與公司治理等多個層面的利益相關(guān)方可持續(xù)價值共創(chuàng)意識，提升自身對利益相關(guān)方的社會責(zé)任與環(huán)境責(zé)任，促進(jìn)其在戰(zhàn)略決策過程中重視ESG戰(zhàn)略決策的有效性與科學(xué)性，最終提升企業(yè)ESG表現(xiàn)。綜上所述，本文認(rèn)為海歸高管具備更為豐富的可持續(xù)發(fā)展的認(rèn)知以及知識基礎(chǔ)，且對ESG戰(zhàn)略決策具備更強(qiáng)的偏好以及執(zhí)行強(qiáng)度，基于此提出以下研究假設(shè)：

H1：限定其他條件，海歸高管對企業(yè)ESG產(chǎn)生顯著的促進(jìn)效應(yīng)。

（二）海歸高管、機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注與企業(yè)ESG

機(jī)構(gòu)投資者區(qū)別于一般性股東，一方面能夠基于股東身份參與公司內(nèi)部治理，另一方面能夠基于外部“用腳投票”機(jī)制參與公司戰(zhàn)略監(jiān)督，通過有效監(jiān)督高管團(tuán)隊?wèi)?zhàn)略導(dǎo)向與戰(zhàn)略決策行為確保企業(yè)發(fā)展方向符合機(jī)構(gòu)投資者價值取向。機(jī)構(gòu)投資者作為公司重要的內(nèi)部治理參與者與外部治理主導(dǎo)者，能夠?qū)w高管戰(zhàn)略決策導(dǎo)向產(chǎn)生明顯的引導(dǎo)與協(xié)調(diào)功能。對企業(yè)ESG戰(zhàn)略決策而言，ESG戰(zhàn)略本質(zhì)上屬于企業(yè)的一種長期戰(zhàn)略安排，符合企業(yè)可持續(xù)發(fā)展導(dǎo)向，但企業(yè)高管在任期相對固定的情境下存在一定的機(jī)會主義傾向，即未必會做出符合企業(yè)長期可持續(xù)發(fā)展的ESG戰(zhàn)略安排。此時，海歸高管雖然在戰(zhàn)略上更加重視企業(yè)ESG的長期可持續(xù)價值，但是短期內(nèi)未必把ESG作為一種可行的戰(zhàn)略選擇，此時外部監(jiān)督與治理對海歸高管開展ESG戰(zhàn)略決策顯得尤為重要。一方面，機(jī)構(gòu)投資者由于具備資金規(guī)模大與信息優(yōu)勢強(qiáng)等特征，特別是隨著近年來負(fù)責(zé)任投資戰(zhàn)略的興起，ESG投資成為一種普遍的投資策略選擇，因此，隨著機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注程度越高，其自然更加重視海歸高管做出符合負(fù)責(zé)任投資導(dǎo)向的ESG戰(zhàn)略決策，進(jìn)一步給予海歸高管開展ESG戰(zhàn)略決策的外生動力，促使海歸高管做出更加有效的ESG戰(zhàn)略決策，承擔(dān)對經(jīng)濟(jì)利益相關(guān)方與社會利益相關(guān)方的多元責(zé)任（肖紅軍等，2021b）。另一方面，由于機(jī)構(gòu)投資者具備“抱團(tuán)投資”的特征，在投資價值上更趨向于長期可持續(xù)價值，而非中小股東或者市場散戶的“短線投資”，因此其在投資過程中更關(guān)注企業(yè)可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略導(dǎo)向，從而倒逼海歸高管為獲取更多機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注而開展ESG戰(zhàn)略決策。機(jī)構(gòu)投資者相比于一般投資者而言具備更強(qiáng)的信息優(yōu)勢與能力優(yōu)勢，能夠調(diào)動外部專業(yè)性力量參與到公司治理過程之中，改善企業(yè)公司治理環(huán)境與企業(yè)信息披露環(huán)境（Aghion et al.，2 013; 譚勁松和林雨晨，2016），進(jìn)而強(qiáng)化海歸高管開展ESG戰(zhàn)略決策的內(nèi)生動力。與此同時，機(jī)構(gòu)投資者作為公司股東，其目標(biāo)依然服從市場邏輯下的收益最大化，機(jī)構(gòu)投資者具備更強(qiáng)的動力監(jiān)督公司日常戰(zhàn)略決策，確保企業(yè)戰(zhàn)略決策更加符合長期價值導(dǎo)向。相應(yīng)地，隨著機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注程度越高，且參與公司內(nèi)部治理的動力以及外部監(jiān)督的程度越高，越能夠進(jìn)一步提高企業(yè)信息透明度緩解企業(yè)高管委托代理問題（劉新爭和高闖，2021），敦促海歸高管更加重視ESG制度建設(shè)以及開展ESG管理實(shí)踐活動。因此，本文認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注程度越高，海歸高管開展ESG戰(zhàn)略決策與體系建設(shè)的動力與壓力越強(qiáng)，進(jìn)而在海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間產(chǎn)生正向調(diào)節(jié)效應(yīng)?；诖耍疚奶岢鋈缦卵芯考僭O(shè)：

H2：限定其他條件，機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注在海歸高管與企業(yè)ESG之間產(chǎn)生正向調(diào)節(jié)效應(yīng)；即隨著機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)量和比例的提升，海歸高管對企業(yè)ESG的驅(qū)動效應(yīng)更強(qiáng)，產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。

（三）海歸高管、媒體治理與企業(yè)ESG

從利益相關(guān)方視角看，企業(yè)的利益相關(guān)方不僅包括股東，更包括員工、社區(qū)、政府、環(huán)境以及外部媒體與社會公眾構(gòu)成的經(jīng)濟(jì)性與社會性利益相關(guān)方，其中外部媒體不僅僅是企業(yè)的重要利益相關(guān)方，更是參與現(xiàn)代公司治理的重要監(jiān)督與治理主體，也是企業(yè)社會責(zé)任治理的外部治理主體，對企業(yè)日常運(yùn)營管理行為發(fā)揮著監(jiān)督者、協(xié)調(diào)者以及治理者等多重角色（肖紅軍等，2021b; 陽鎮(zhèn)等，2023；陶瑩和董大勇，2013；徐珊和黃健柏，2015）。從這個意義上，外部媒體通過對企業(yè)的積極關(guān)注和報道一定程度上不僅提高了企業(yè)日常運(yùn)營管理行為的曝光度以及對利益相關(guān)方之間的透明度，而且賦予了企業(yè)對利益相關(guān)方積極承擔(dān)環(huán)境責(zé)任、社會責(zé)任以及公司治理等多重責(zé)任的非正式制度壓力，媒體治理以非正式制度的方式實(shí)現(xiàn)了對企業(yè)實(shí)施相關(guān)的社會輿論壓力。因此，隨著媒體治理強(qiáng)度的增強(qiáng)，海歸高管更加注重企業(yè)與利益相關(guān)方之間的價值互惠意識以及責(zé)任承諾，在戰(zhàn)略決策過程中表現(xiàn)為傾向于開展對利益相關(guān)方負(fù)責(zé)任地“做好事”以符合媒體公眾的輿論期望，海歸高管開展ESG戰(zhàn)略決策的能動性增強(qiáng)，進(jìn)而提升企業(yè)ESG戰(zhàn)略表現(xiàn)（肖紅軍等，2022）。

組織新制度主義理論認(rèn)為媒體治理主要是組織所處制度場域的規(guī)范性與認(rèn)知性制度壓力，即通過同行規(guī)范報道以及社會輿論和規(guī)范準(zhǔn)則的系列要求約束企業(yè)的日常戰(zhàn)略行為，企業(yè)在捕獲到媒體這一制度合法性來源主體的制度壓力的過程中，會積極開展相應(yīng)的戰(zhàn)略響應(yīng)，這種戰(zhàn)略響應(yīng)體現(xiàn)為企業(yè)以ESG戰(zhàn)略響應(yīng)媒體治理對企業(yè)可持續(xù)發(fā)展以及利益相關(guān)方責(zé)任價值規(guī)范的系列要求（張慧和黃群慧，2022）。從這個意義上，海歸高管作為企業(yè)戰(zhàn)略決策的重要制定主體，其面臨更強(qiáng)的外部媒體聲譽(yù)治理壓力，會在日常的企業(yè)戰(zhàn)略決策過程中更加注重面向ESG導(dǎo)向的戰(zhàn)略決策與實(shí)施，積極動態(tài)響應(yīng)外部媒體制度合法性要求，進(jìn)而提升企業(yè)ESG表現(xiàn)。基于此，本文提出如下研究假設(shè)：

H3：限定其他條件，媒體治理在海歸高管與企業(yè)ESG戰(zhàn)略之間產(chǎn)生正向調(diào)節(jié)效應(yīng)，即隨著媒體治理強(qiáng)度提升，海歸高管會進(jìn)一步提升ESG表現(xiàn)。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文選取2011～2020年A股上市公司數(shù)據(jù)為初始樣本，并按照以下步驟對初始樣本進(jìn)行剔除和篩選：（1）刪除屬于金融和保險行業(yè)的企業(yè)樣本，（2）剔除資不抵債的企業(yè)樣本，（3）剔除數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重的樣本。最終獲得9093個樣本觀測值的非平衡面板數(shù)據(jù)。為了排除極端值對結(jié)果的影響，本文對所有連續(xù)變量在1%和99%分位上進(jìn)行Winsorize處理。本文主要被解釋變量為企業(yè)ESG（ESG_PB），此數(shù)據(jù)源于彭博（Bloomberg）數(shù)據(jù)庫；主要解釋變量為海歸高管（Oversea_Ratio），高管海外背景數(shù)據(jù)來源為CSMAR數(shù)據(jù)庫；調(diào)節(jié)變量包括機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注（IS）和媒體治理（lnMedia），其中機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫，媒體報道數(shù)據(jù)來源于CNRDS數(shù)據(jù)庫。本文其他變量數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫和Wind數(shù)據(jù)庫。

（二）主要變量定義

1.被解釋變量：企業(yè)ESG（ESG_PB）。在評級機(jī)構(gòu)尚未大量披露企業(yè)ESG數(shù)據(jù)時，部分研究選擇使用環(huán)境責(zé)任、社會責(zé)任和公司治理相關(guān)數(shù)據(jù)對企業(yè)ESG表現(xiàn)進(jìn)行測度（邱牧遠(yuǎn)和殷紅，2019；李井林等，2021）。隨著評級機(jī)構(gòu)對企業(yè)ESG表現(xiàn)披露逐漸成熟，現(xiàn)有研究大多使用第三方評級機(jī)構(gòu)公布的企業(yè)ESG評分衡量企業(yè)ESG表現(xiàn)，如明晟（MSCI）的ESG指數(shù)（王海軍等，2023）、商道融綠ESG評級（邱牧遠(yuǎn)和殷紅, 2019）、華證E SG評級（席龍勝和趙輝，2022）和彭博ESG評分（李慧云等，2022）。不同評級機(jī)構(gòu)對企業(yè)ESG表現(xiàn)的評級方法、覆蓋范圍和更新速度均存在差異。本文借鑒李慧云等（2022）的研究，選擇彭博的企業(yè)ESG信息披露評分測度企業(yè)ESG表現(xiàn)，原因在于：一是與華證ESG公布的評級數(shù)據(jù)相比，彭博公布的企業(yè)ESG表現(xiàn)為數(shù)值數(shù)據(jù)，能更好地刻畫企業(yè)之間ESG表現(xiàn)的差異性；二是彭博公布的企業(yè)ESG評分更為細(xì)致，彭博不僅公布了企業(yè)ESG總評分，還對企業(yè)環(huán)境責(zé)任（ESG_PB_E）、社會責(zé)任（ESG_PB_S）、公司治理（ESG_PB_G）三方面進(jìn)行評分。因此，本文使用彭博披露的企業(yè)ESG評分（取自然對數(shù)）對企業(yè)ESG表現(xiàn)進(jìn)行測度。

2.解釋變量：海歸高管（Oversea_Ratio）。目前學(xué)界對企業(yè)高管的定義存在不同的理解，企業(yè)的管理者、高管團(tuán)隊、管理層均可指代高管。參考文雯和宋建波（2017）的研究，本文所指高管為上市公司年報所披露的董事會成員和高級管理人員，海歸高管指高管具有在中國境外的國家或地區(qū)學(xué)習(xí)或工作的經(jīng)歷?？紤]到不同企業(yè)大小、高管團(tuán)隊的規(guī)模存在差異，僅用海歸高管人數(shù)進(jìn)行研究可能會存在偏差，因此本文使用海歸高管人數(shù)占高管團(tuán)隊的比例（Oversea_Ratio）對海歸高管這一變量進(jìn)行測度。

3.調(diào)節(jié)變量：機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注（IS）和媒體治理（lnMedia）。機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注變量借鑒黎文靖和路曉燕（2015）、陳志軍等（2020）的研究，主要通過機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)的自然對數(shù)（lnIS）和機(jī)構(gòu)投資者持股占總股本比例（IS_rate）兩種方式進(jìn)行測度。對媒體治理變量而言，媒體對某事件的關(guān)注程度可以通過對該事件的新聞報告總量進(jìn)行衡量，某企業(yè)被媒體報道次數(shù)越多，其受到的媒體關(guān)注壓力越大，媒體治理強(qiáng)度越強(qiáng)。參考李培功和沈藝峰（2010）的方法，本文以CNRDS數(shù)據(jù)庫中財經(jīng)類媒體報道數(shù)據(jù)作為媒體關(guān)注的文本來源，通過將媒體報道態(tài)度區(qū)分為積極態(tài)度和消極態(tài)度分別計算上市企業(yè)的媒體關(guān)注總量（取自然對數(shù)），最終得到媒體積極態(tài)度報道（lnMediaPos）和消極態(tài)度報道（lnMediaNeg）來衡量媒體治理的程度。

4.控制變量：參考現(xiàn)有研究（文雯和宋建波，2017；吳秋生和黃賢環(huán)，2017），本文選取企業(yè)規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、現(xiàn)金流比率（Cashflow）、營收增長率（Growth）、總資產(chǎn)凈收益率（ROA）、企業(yè)成立年份（FirmAge）等變量控制企業(yè)財務(wù)層面的特征；選取董事人數(shù)（Board）、獨(dú)立董事比例（Indep）、兩職合一（Dual）、第一大股東持股比例（Top1）等變量控制企業(yè)治理層面的特征（見表1）。

（三）模型設(shè)定

為檢驗(yàn)前文的研究假設(shè)H1至H3，本文構(gòu)建如下模型進(jìn)行分析：

其中，模型（1）檢驗(yàn)假設(shè)H1，被解釋變量為企業(yè)ESG（ESG_PB），解釋變量為海歸高管（Oversea_Ratio）；模型（2）檢驗(yàn)研究假設(shè)H2和H3，其中Mit為調(diào)節(jié)變量，包括機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注（lnIS/IS_Rate）、積極態(tài)度媒體報道（lnMediaPos）和消極態(tài)度媒體報道（lnMediaNeg），即檢驗(yàn)機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注和媒體治理在海歸高管（Oversea_Ratio）與企業(yè)ESG（ESG_PB）之間的調(diào)節(jié)效應(yīng)。模型（1）～（2）中下標(biāo)i表示第i個企業(yè)，t代表年份，Controlit為本文選取的企業(yè)層面控制變量，Yeart為年份固定效應(yīng)，Industryi為行業(yè)固定效應(yīng)，εit為模型的隨機(jī)擾動項(xiàng)。

四、實(shí)證分析與結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計分析

表2是主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，主要被解釋變量企業(yè)ESG（ESG_PB）的均值為3.031，標(biāo)準(zhǔn)差為0.297，說明各企業(yè)之間的ESG 表現(xiàn)存在差異性，最大值為3.821，對比彭博ESG信息披露評分總分100的自然對數(shù)值，樣本下所有企業(yè)ESG評分均低于其中位數(shù)50，說明目前企業(yè)ESG表現(xiàn)整體水平較低。主要解釋變量海歸高管（Oversea_Ratio）的均值為0.095，標(biāo)準(zhǔn)差為0.114，最大值為0.9，說明各企業(yè)高管團(tuán)隊里海歸高管人數(shù)具有較大差異性。調(diào)節(jié)變量機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)目的自然對數(shù)值（lnIS）的均值為20.08，標(biāo)準(zhǔn)差為1.416，機(jī)構(gòu)投資者持股比例（IS_Rate）的均值為54.52、標(biāo)準(zhǔn)差為23.02，說明機(jī)構(gòu)投資者占總股本的比例平均而言較高，且不同上市企業(yè)之間機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注具有較大差異性。調(diào)節(jié)變量媒體治理中，積極態(tài)度媒體報道（lnMediaPos）和消極態(tài)度媒體報道（lnMediaNeg）的均值分別為3.07和2.121，標(biāo)準(zhǔn)差分別為1.412和1.291，說明不同企業(yè)在其生產(chǎn)經(jīng)營中所面臨的媒體治理程度的差異性較大。就其他控制變量而言，各分布特征均存在顯著的差異，說明本文選取的主要控制變量在不同企業(yè)中分布不一。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計

（二）基準(zhǔn)回歸分析

基于前文模型（1）的設(shè)定，表3 給出海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)的OLS回歸結(jié)果。在不加入任何企業(yè)層面控制變量的情況下，第（1）列的結(jié)果表明，海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，系數(shù)為0.274，且在1%水平上顯著。在控制了企業(yè)財務(wù)特征變量后，結(jié)果如第（2）列所示，海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間仍存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，但相較于未進(jìn)行控制前影響系數(shù)有所下降，仍在1%水平上顯著。進(jìn)一步加入企業(yè)治理層面控制變量后進(jìn)行回歸，結(jié)果如列（3）所示，海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)具有顯著的正向驅(qū)動效應(yīng)，影響系數(shù)為0.175，且通過了1%水平下顯著性檢驗(yàn)。以上回歸結(jié)果說明海歸高管對企業(yè)ESG戰(zhàn)略的認(rèn)知更為深入，從而有助于強(qiáng)化企業(yè)ESG戰(zhàn)略制定過程中的科學(xué)性與落實(shí)執(zhí)行過程中的有效性，最終有助于改善企業(yè)ESG表現(xiàn)。因此，本文的研究假設(shè)H1得到了驗(yàn)證。

表3 海歸高管對企業(yè)ESG 的基準(zhǔn)回歸結(jié)果

（三）內(nèi)生性檢驗(yàn)

1.傾向評分匹配法

為進(jìn)一步保證基準(zhǔn)回歸結(jié)果的可靠性，參考Khan et al.（2013）、文雯和宋建波（2017）等的研究，本文使用傾向評分匹配法（PSM）對樣本選擇偏差進(jìn)行控制。首先將樣本根據(jù)是否聘用海歸高管分為兩組，聘用海歸高管的企業(yè)樣本作為處理組，未聘用海歸高管的企業(yè)樣本為控制組。其次參考Giannetti et al.（2015）的研究，選取企業(yè)規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、現(xiàn)金流比率（Cashflow）、營收增長率（Growth）、總資產(chǎn)凈收益率（ROA）、企業(yè)成立年份（FirmAge）、董事人數(shù)（Board）、獨(dú)立董事比例（Indep）、兩職合一（Dual）、第一大股東持股比例（Top1）作為協(xié)變量，并按照1:1的比例進(jìn)行近鄰有放回匹配。表4的平衡性檢驗(yàn)結(jié)果表明，處理組和控制組通過以上10個協(xié)變量進(jìn)行匹配后，各個協(xié)變量在處理組和對照組間的偏差均顯著減小，除企業(yè)規(guī)模的偏差為4.8%外，其余協(xié)變量組間偏差的絕對值均小于3.5%，即匹配效果較好。①考慮到篇幅所限，匹配后的協(xié)變量偏差圖備索。表5展示了傾向評分匹配法配對后重新估計模型（1）的回歸結(jié)果，第（2）列結(jié)果表明聘用海歸高管（Oversea）的企業(yè)ESG表現(xiàn)更優(yōu)，聘用海歸高管對企業(yè)ESG的影響系數(shù)為0.037，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)，且由第（4）列顯示隨著海歸高管占高管團(tuán)隊人數(shù)比例（Oversea_Ratio）提升，海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)改善作用越明顯?？梢?，在使用傾向匹配得分法控制了樣本選擇偏誤問題后，本文的研究假設(shè)H1依然成立。

表4 平衡性檢驗(yàn)結(jié)果

表5 傾向評分匹配法下海歸高管對企業(yè)ESG 的影響

2.工具變量法

為解決海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間潛在的內(nèi)生性問題，即ESG表現(xiàn)越好的企業(yè)越能吸引具有海外經(jīng)歷的高管，本文選擇工具變量法進(jìn)一步緩解本文主要變量之間的內(nèi)生性問題。具體來說，在工具變量方面，使用除本企業(yè)外的同年度-行業(yè)-地區(qū)下其他企業(yè)海歸高管比率的均值作為工具變量，原因在于企業(yè)個體層面海歸高管占比與企業(yè)所在的行業(yè)—地區(qū)海歸高管數(shù)量平均水平相關(guān)，但企業(yè)ESG表現(xiàn)則與企業(yè)個體之外的行業(yè)—地區(qū)海歸高管數(shù)量無關(guān)。因此使用2sls回歸方法對海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)進(jìn)行重新估計，結(jié)果如表6所示。第（1）列為第一階段相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果，說明行業(yè)地區(qū)海歸高管數(shù)量與企業(yè)個體海歸高管占比存在顯著的正向關(guān)系，系數(shù)為1.016，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)。第（2）列展示了排他性檢驗(yàn)結(jié)果，即將解釋變量海歸高管和工具變量行業(yè)地區(qū)高管人數(shù)均值同時加入回歸方程中，結(jié)果表明，工具變量影響系數(shù)幾乎為0且不顯著。第（3）列展示了第二階段回歸結(jié)果，說明海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)仍然存在顯著的改善效應(yīng)，影響系數(shù)為0.172，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)。表6第（1）～（3）列的結(jié)果表明，考慮內(nèi)生性問題后，海歸高管仍然對企業(yè)ESG表現(xiàn)具有明顯的正向促進(jìn)效應(yīng)，說明了基準(zhǔn)結(jié)果的可靠性。

表6 內(nèi)生性檢驗(yàn)（工具變量法）

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.替換解釋變量

首先，構(gòu)造海歸高管虛擬變量（Oversea，在企業(yè)高管團(tuán)隊中有海歸高管時取1，否則取0）替代原有解釋變量。在基準(zhǔn)回歸中使用海歸高管占高管團(tuán)隊人數(shù)比例衡量企業(yè)海歸高管參與程度，為了保證回歸結(jié)果的可靠性，使用海歸高管虛擬變量對原有解釋變量進(jìn)行替換，重新估計模型（1），回歸結(jié)果如表7 第（1）列所示。從中可以看到企業(yè)雇傭海歸高管能夠改善3.7%企業(yè)ESG表現(xiàn)，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)。說明替換解釋變量后基準(zhǔn)結(jié)論依然成立，結(jié)果具有良好的顯著性。

表7 替換解釋變量估計結(jié)果

其次，將海歸高管（Oversea_Ratio）按海外經(jīng)歷的類型做進(jìn)一步區(qū)分，分為既有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷又有海外工作經(jīng)歷高管占高管團(tuán)隊總?cè)藬?shù)的比例（Oversea_Work_and_Edu_Ratio）、只有海外工作經(jīng)歷高管占高管團(tuán)隊總?cè)藬?shù)的比例（Oversea_Only_Work_Ratio）、只有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷高管占高管團(tuán)隊總?cè)藬?shù)的比例（Oversea_Only_Edu_Ratio），分別估計其對企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響，回歸結(jié)果如表7第（2）～（4）列所示?？梢钥吹?，不同類型高管海外經(jīng)歷均對企業(yè)ESG表現(xiàn)產(chǎn)生正向促進(jìn)作用，影響系數(shù)分別為0.455、0.138和0.144，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)，且不同類型高管海外經(jīng)歷對企業(yè)ESG表現(xiàn)的改善作用存在差異性，其中僅有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷的海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)的改善作用最為明顯。說明研究假設(shè)H1的基準(zhǔn)結(jié)論具有良好的穩(wěn)健性。

2.替換被解釋變量

彭博除了披露了企業(yè)ESG 總得分（ESG_PB）外，還分別公布了企業(yè)在環(huán)境（ESG_PB_E）、社會（ESG_PB_S）和公司治理（ESG_PB_G）三方面的詳細(xì)評分。對企業(yè)環(huán)境維度的評分主要通過衡量企業(yè)在碳排放、污染、能源消耗等方面的表現(xiàn)；對企業(yè)社會維度上的評分主要測度企業(yè)在女性權(quán)益、員工流動、人權(quán)等權(quán)益類方面的表現(xiàn)；對企業(yè)公司治理評分則主要通過董事會組成結(jié)構(gòu)體現(xiàn)，使用董事會規(guī)模、董事會女性占比、會議出席率等方面的信息進(jìn)行評分。因此將基準(zhǔn)回歸中的企業(yè)ESG總評分（ESG_PB）替換為環(huán)境（ESG_PB_E）、社會（ESG_PB_S）和公司治理（ESG_PB_G）不同維度下的評分進(jìn)行重新估計，結(jié)果如表8所示。從中可以看到海歸高管對企業(yè)環(huán)境、社會和公司治理方面的表現(xiàn)均存在明顯的促進(jìn)作用，且海歸高管對不同維度企業(yè)表現(xiàn)的改善作用存在明顯的差異性，其影響系數(shù)分別為0.422、0.247和0.018。

表8 海歸高管對不同維度企業(yè)ESG 的影響

3.考慮年份沖擊

本文實(shí)證部分使用的樣本期較長（2011～2020年），實(shí)證結(jié)果可能受與研究主題相關(guān)的政策或社會等事件沖擊的影響，從而使得基準(zhǔn)結(jié)論產(chǎn)生偏差。例如，2015年第三方機(jī)構(gòu)商道融綠首次發(fā)布企業(yè)ESG評級，為金融機(jī)構(gòu)和投資者提供企業(yè)除財務(wù)信息外的環(huán)境、社會和公司治理等相關(guān)信息，幫助金融機(jī)構(gòu)及投資者做出符合高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展的投資選擇。而2018 年，中國證監(jiān)會發(fā)布《上市公司治理準(zhǔn)則》修訂版，首次提出上市公司ESG信息披露基本框架，明確要求上市公司披露其環(huán)境、社會和公司治理方面的相關(guān)信息。這兩件事件分別在市場和政府層面對企業(yè)ESG信息披露和質(zhì)量方面提出要求，對企業(yè)ESG表現(xiàn)產(chǎn)生明顯影響（劉柏等，2023），從而可能對本文基準(zhǔn)回歸結(jié)論產(chǎn)生影響。

基于此，本部分選取2015年商道融綠發(fā)布ESG評級和2018年證監(jiān)會修訂《上市公司治理準(zhǔn)則》這兩件與企業(yè)ESG披露密切相關(guān)的事件進(jìn)行年份沖擊檢驗(yàn)，將樣本以事件發(fā)生年份為界分為兩組，檢驗(yàn)事件發(fā)生前后海歸高管對企業(yè)ESG的改善作用是否依然存在，結(jié)果如表9所示。第（1）～（2）列表明，2015年商道融綠首次發(fā)布ESG評級事件發(fā)生前后海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)的改善作用均存在，影響系數(shù)分別為0.258和0.149，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)。第（3）～（4）列表明，2018年證監(jiān)會修訂《上市公司治理準(zhǔn)則》這一事件發(fā)生前后海歸高管對企業(yè)ESG均存在顯著的正向促進(jìn)作用，影響系數(shù)分別為0.204和0.136，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)。以上說明研究假設(shè)H1的基準(zhǔn)結(jié)論具有良好的穩(wěn)健性。

表9 年份沖擊與海歸高管對企業(yè)ESG 的影響

（五）調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)

在基礎(chǔ)模型（2）的設(shè)定下，進(jìn)一步檢驗(yàn)前文提出的研究假設(shè)H2～H3，即機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注和媒體治理在海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間的調(diào)節(jié)效應(yīng)，結(jié)果如表10所示。第（1）列的回歸結(jié)果表明，機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注在海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間產(chǎn)生顯著的正向調(diào)節(jié)效應(yīng)，交互項(xiàng)（Oversea_Ratio*lnIS）系數(shù)為0.191，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)。進(jìn)一步地，對機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注變量進(jìn)行重新測度，使用機(jī)構(gòu)投資者持股比例替代機(jī)構(gòu)投資者數(shù)目的自然對數(shù)變量，回歸結(jié)果如表10第（2）列所示，交互項(xiàng)（Oversea_Ratio*IS_Rate）系數(shù)為0.006，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)。本文的研究假設(shè)H2得到了實(shí)證結(jié)果的支持。即機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注作為一種外部監(jiān)督機(jī)制，能夠?qū)ν忉尫欧e極信號、對內(nèi)積極參與企業(yè)戰(zhàn)略決策，從而發(fā)揮對企業(yè)聘用海歸高管的監(jiān)督作用，最終提升企業(yè)ESG表現(xiàn)。與此同時，考慮到學(xué)界對投資者關(guān)注測度方法的多樣性，進(jìn)一步從分析師關(guān)注視角重新測度投資者關(guān)注變量，重新考察外部投資者關(guān)注在海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間的調(diào)節(jié)效應(yīng)。具體而言，分別使用CSMAR數(shù)據(jù)庫披露的企業(yè)當(dāng)年度被分析師關(guān)注度（即當(dāng)年度跟蹤企業(yè)的分析師團(tuán)隊數(shù)+1）取自然對數(shù)（lnAna）和企業(yè)當(dāng)年度被研報關(guān)注度（即當(dāng)年度被跟蹤企業(yè)的研報數(shù)+1）取自然對數(shù)（lnAna_report）替代原有投資者關(guān)注變量進(jìn)行回歸，結(jié)果如表10第（3）和第（4）列所示，交互項(xiàng)（Oversea_Ratio*lnAna和Oversea_Ratio*lnAna_report）進(jìn)一步證明了投資者關(guān)注在海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間的正向調(diào)節(jié)效應(yīng)。

表10 調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)

表10第（5）列的回歸結(jié)果表明，積極態(tài)度媒體報道在海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間產(chǎn)生顯著的正向調(diào)節(jié)效應(yīng)，交互項(xiàng)（Oversea_Ratio* lnMediaPos）系數(shù)為0.122，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)。第（6）列的回歸結(jié)果表明，消極態(tài)度媒體報道在海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間也產(chǎn)生顯著的正向調(diào)節(jié)效應(yīng)，交互項(xiàng)（Oversea_Ratio* l nMediaNeg）系數(shù)為0.099，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)。說明本文的研究假設(shè)H3得到實(shí)證結(jié)果的支持。這意味著不論是積極的還是消極的媒體報道均在海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間產(chǎn)生正向調(diào)節(jié)效應(yīng)，說明外部媒體治理作為一種非正式制度壓力，能夠通過強(qiáng)化海歸高管制定ESG戰(zhàn)略決策的緊迫性，以非正式制度壓力加強(qiáng)海歸高管強(qiáng)化企業(yè)ESG戰(zhàn)略決策與執(zhí)行強(qiáng)度，最終改善企業(yè)ESG表現(xiàn)。

五、進(jìn)一步分析

（一）價值效應(yīng)檢驗(yàn)

由前文的論述和實(shí)證結(jié)果可知，海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)具有明顯的促進(jìn)作用。本部分探究海歸高管能否通過改善企業(yè)ESG表現(xiàn)渠道最終產(chǎn)生綠色創(chuàng)新價值效應(yīng)。其中創(chuàng)新價值效應(yīng)通過企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新反映，參考齊紹洲等（2018）的做法，使用國家知識產(chǎn)權(quán)數(shù)據(jù)庫以及CNRDS數(shù)據(jù)庫構(gòu)建企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新數(shù)據(jù)庫，計算企業(yè)綠色專利申請總量的自然對數(shù)值（lnAGreen）衡量企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新。參考江艇（2022）的研究，對海歸高管驅(qū)動的ESG進(jìn)一步開展價值效應(yīng)檢驗(yàn)，此時ESG為中介變量，考慮到前文已經(jīng)檢驗(yàn)了海歸高管對企業(yè)ESG的影響，只需進(jìn)一步檢驗(yàn)海歸高管對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的具體影響。表11報告了海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)的創(chuàng)新價值效應(yīng)檢驗(yàn)的估計結(jié)果。第（1）列的回歸結(jié)果表明，海歸高管對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新存在顯著的正向促進(jìn)效應(yīng)，影響系數(shù)為0.153且通過了10%水平下的顯著性檢驗(yàn)，說明海歸高管通過改善企業(yè)ESG表現(xiàn)，向市場傳遞企業(yè)履行社會責(zé)任的積極信號，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新。進(jìn)一步地，本文對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新做進(jìn)一步區(qū)分，將企業(yè)綠色專利申請細(xì)分為企業(yè)綠色發(fā)明專利申請（lnAGreenin）和企業(yè)綠色實(shí)用新型專利申請（lnAGreenum），考察海歸高管對不同類型企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的影響，回歸結(jié)果如表11第（2）和第（3）列所示。從中可以看到海歸高管對企業(yè)綠色發(fā)明專利申請產(chǎn)生了顯著的促進(jìn)效應(yīng)，影響系數(shù)為0.225且通過了5%水平下的顯著性檢驗(yàn)，而對企業(yè)綠色實(shí)用新型專利申請的影響微弱且不具有統(tǒng)計顯著性，說明海歸高管對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新類型的影響存在異質(zhì)性，總體上看海歸高管能夠基于ESG改善提高企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新。

表11 綠色創(chuàng)新價值效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果

（二）異質(zhì)性分析

1.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)異質(zhì)性檢驗(yàn)

從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)角度而言，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)雇傭不同背景的高管存在差異性，從而對企業(yè)ESG表現(xiàn)所產(chǎn)生的效應(yīng)存在差別。并且在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)背景下，企業(yè)海歸高管改善企業(yè)ESG表現(xiàn)的驅(qū)動力也存在差異。具體而言，在高質(zhì)量發(fā)展背景下，國有企業(yè)海歸高管出于積極響應(yīng)國家ESG信息披露體系建設(shè)的需要，將更有動力改善企業(yè)的ESG表現(xiàn)。因此本文根據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)將樣本劃分為國有產(chǎn)權(quán)和非國有產(chǎn)權(quán)兩組樣本，考察不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的樣本組中海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)影響的異質(zhì)性。重新估計模型（1），回歸結(jié)果如表12第（1）和第（2）列所示。從中可以看出國有產(chǎn)權(quán)企業(yè)下海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)的改善作用更為明顯，影響系數(shù)為0.573，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)，而非國有產(chǎn)權(quán)企業(yè)下的海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響十分微弱且不顯著。

表12 異質(zhì)性分析結(jié)果

2.制度環(huán)境異質(zhì)性檢驗(yàn)

從制度環(huán)境角度出發(fā)，不同地區(qū)市場化強(qiáng)度存在差異，從而海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響也將存在差異性。具體而言，市場化強(qiáng)度更高的地區(qū)，其市場競爭機(jī)制更強(qiáng)、政府干預(yù)越少，因此在面對政府、社會及投資者對企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的要求時，將更有動力改善企業(yè)ESG表現(xiàn)以期在不斷加劇的市場競爭中取勝。因此根據(jù)我國市場化強(qiáng)度指數(shù)（王小魯?shù)龋?021）將樣本劃分為市場化程度高和市場化程度低兩組樣本重新估計模型（1），結(jié)果如表12第（3）和第（4）列所示。從中可以看出市場化程度高的地區(qū)其海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)具有更強(qiáng)的改善作用，影響系數(shù)為0.177，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)，而市場化程度低的地區(qū)其海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)也存在正向效應(yīng)，影響系數(shù)為0.061，但不顯著。此結(jié)果說明市場化程度更高地區(qū)的海歸高管出于在市場競爭中搶占先機(jī)的目的將更有動力改善企業(yè)ESG表現(xiàn)。

3.行業(yè)異質(zhì)性檢驗(yàn)

從行業(yè)異質(zhì)性角度出發(fā)，重污染行業(yè)所屬企業(yè)相較于其他行業(yè)企業(yè)而言開展ESG戰(zhàn)略決策的動因和目標(biāo)存在差異。具體而言，在綠色發(fā)展的背景下，與其他行業(yè)企業(yè)相比重污染行業(yè)所屬企業(yè)所面臨的成本壓力和環(huán)保規(guī)制壓力更大，因而其改善ESG表現(xiàn)的動力將更強(qiáng)?；诖耍疚膶颖痉譃橹匚廴拘袠I(yè)所屬企業(yè)和非重污染行業(yè)所屬企業(yè)兩組樣本分別重新估計模型（1），結(jié)果如表12第（5）和第（6）列所示，從中可知不論是重污染行業(yè)還是非重污染行業(yè)所屬企業(yè)其海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)均具有顯著的改善作用，影響系數(shù)分別為0.201和0.174，且通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)，并且重污染行業(yè)中海歸高管對企業(yè)ESG的改善作用更為明顯。

六、研究結(jié)論與啟示

（一）研究結(jié)論

在新發(fā)展階段，系統(tǒng)構(gòu)筑以微觀企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展為核心的發(fā)展模式對實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)與社會高質(zhì)量發(fā)展具有重要的理論意義與現(xiàn)實(shí)價值，也有助于在全面建設(shè)社會主義現(xiàn)代化強(qiáng)國征程中更好地發(fā)揮企業(yè)市場主體與創(chuàng)新主體的重要作用。ESG作為一種可持續(xù)發(fā)展的投資理念，近年來逐步成為融入企業(yè)運(yùn)營管理、公司治理與業(yè)務(wù)體系的一種負(fù)責(zé)任管理實(shí)踐，表現(xiàn)為企業(yè)對環(huán)境、社會與公司治理等多層面的利益相關(guān)方承擔(dān)經(jīng)濟(jì)、社會與環(huán)境等多重責(zé)任，從這個意義上，企業(yè)系統(tǒng)構(gòu)筑ESG戰(zhàn)略與利益相關(guān)方創(chuàng)造綜合價值與共享價值對實(shí)現(xiàn)微觀企業(yè)層面的高質(zhì)量發(fā)展具有重要的意義。本文從企業(yè)ESG驅(qū)動前因的視角，考察了企業(yè)戰(zhàn)略決策者高管團(tuán)隊中海歸高管對企業(yè)ESG的重要驅(qū)動作用及其調(diào)節(jié)機(jī)制。研究結(jié)果表明：第一，海歸高管有助于改善企業(yè)ESG表現(xiàn)，內(nèi)在原因在于海歸高管具備更為豐富的ESG知識基礎(chǔ)與印記，從而有助于強(qiáng)化企業(yè)ESG戰(zhàn)略制定過程中的科學(xué)性與執(zhí)行過程中的有效性。第二，機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注在海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間產(chǎn)生正向調(diào)節(jié)效應(yīng)，隨著機(jī)構(gòu)投資者持股比例的提升，機(jī)構(gòu)投資者能通過內(nèi)部治理參與機(jī)制與外部監(jiān)督機(jī)制進(jìn)一步增強(qiáng)海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)的正向驅(qū)動效應(yīng)。第三，外部媒體治理在海歸高管與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間產(chǎn)生正向調(diào)節(jié)效應(yīng)，外部媒體治理作為一種非正式制度壓力，能夠強(qiáng)化海歸高管對ESG戰(zhàn)略緊迫性與合法性的傾向，提升企業(yè)ESG戰(zhàn)略響應(yīng)程度，最終進(jìn)一步改善企業(yè)ESG表現(xiàn)。第四，價值效應(yīng)檢驗(yàn)表明，海歸高管通過改善ESG表現(xiàn)提高企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新，產(chǎn)生創(chuàng)新價值效應(yīng)。第五，海歸高管對企業(yè)ESG表現(xiàn)存在產(chǎn)權(quán)、行業(yè)以及制度環(huán)境的異質(zhì)性，表現(xiàn)為海歸高管對國有產(chǎn)權(quán)、重污染行業(yè)以及市場化程度更高環(huán)境中企業(yè)ESG表現(xiàn)的促進(jìn)作用更為明顯。

（二）政策與管理啟示

本文的研究結(jié)論對政府政策制定、企業(yè)戰(zhàn)略決策以及外部治理主體具有重要的啟示。

對政府政策制定而言，第一，企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展是支撐經(jīng)濟(jì)與社會高質(zhì)量發(fā)展的重要基礎(chǔ)，在當(dāng)前可持續(xù)發(fā)展呼聲日益迫切的背景下，政府應(yīng)立足ESG制度建設(shè)與政策體系建設(shè)，驅(qū)動企業(yè)強(qiáng)化ESG理念以及ESG管理與實(shí)踐，為企業(yè)ESG信息披露、ESG為治理準(zhǔn)則的利益相關(guān)方價值創(chuàng)造以及可持續(xù)發(fā)展等提供政策保障與制度基礎(chǔ)。第二，資本市場的相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)著力于兩個層面加快推進(jìn)上市公司ESG制度建設(shè)。第一個層面是加快負(fù)責(zé)任投資層面的資本市場負(fù)責(zé)任投資體系建設(shè)，引導(dǎo)投資者開展負(fù)責(zé)任投資，通過出臺負(fù)責(zé)任投資指數(shù)、負(fù)責(zé)任投資評價等方式激勵相關(guān)投資主體開展負(fù)責(zé)任投資，以負(fù)責(zé)任投資構(gòu)筑良性的資本市場投資體系。第二個層面是優(yōu)化企業(yè)ESG信息披露制度，不僅僅要求上市公司對利益相關(guān)方發(fā)布ESG報告，更要求企業(yè)的ESG報告具備對各類利益相關(guān)方履責(zé)實(shí)踐的實(shí)質(zhì)性內(nèi)容，積極構(gòu)建面向ESG的報告鑒證制度以及披露標(biāo)準(zhǔn)體系建設(shè)。

對企業(yè)戰(zhàn)略決策而言，第一，企業(yè)需要在認(rèn)知層面加深ESG的理念認(rèn)知，即不僅僅停留在企業(yè)社會責(zé)任這一可持續(xù)發(fā)展理念層面，而是要將環(huán)境、社會、治理各類模塊涵蓋的基礎(chǔ)內(nèi)容、利益相關(guān)方構(gòu)成以及企業(yè)價值創(chuàng)造要求融入到企業(yè)戰(zhàn)略運(yùn)營理念之中，實(shí)現(xiàn)企業(yè)ESG理念融入企業(yè)戰(zhàn)略決策體系。第二，企業(yè)需要在戰(zhàn)略層面加快ESG戰(zhàn)略規(guī)劃與執(zhí)行，根據(jù)發(fā)展環(huán)境以及階段，對ESG相關(guān)模塊重點(diǎn)推進(jìn)，在推進(jìn)過程中注重企業(yè)經(jīng)濟(jì)、社會與環(huán)境績效的綜合，以平衡企業(yè)利益相關(guān)方之間的價值訴求，保持企業(yè)運(yùn)營管理的可持續(xù)性以及利益相關(guān)方價值創(chuàng)造的綜合性與平衡性。第三，持續(xù)優(yōu)化企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)與高管選聘結(jié)構(gòu)，尤其是高管團(tuán)隊經(jīng)歷搭配結(jié)構(gòu)，注重具有海外經(jīng)歷的高管在企業(yè)ESG戰(zhàn)略決策過程中的重要價值。同時，進(jìn)一步優(yōu)化公司持股結(jié)構(gòu)，引入注重負(fù)責(zé)任投資的優(yōu)質(zhì)機(jī)構(gòu)投資者并優(yōu)化機(jī)構(gòu)投資者投資結(jié)構(gòu)，確保企業(yè)長期可持續(xù)價值與股東長期價值內(nèi)在相容。

對ESG體系建設(shè)的外部治理主體而言，機(jī)構(gòu)投資者與社會媒體不僅僅是參與公司治理的外部治理主體，更是企業(yè)ESG制度建設(shè)以及ESG表現(xiàn)的監(jiān)督治理主體，應(yīng)著力于承擔(dān)與優(yōu)化面向企業(yè)ESG發(fā)展的治理功能。一方面，機(jī)構(gòu)投資者需要加強(qiáng)對被投資上市公司的調(diào)研與分析，及時關(guān)注企業(yè)戰(zhàn)略導(dǎo)向與戰(zhàn)略決策行為的動態(tài)變化，為企業(yè)高管做出可持續(xù)導(dǎo)向的ESG戰(zhàn)略注入更多的信心。特別是對ESG重視程度不足的企業(yè)，機(jī)構(gòu)投資者更需要加強(qiáng)內(nèi)部治理參與強(qiáng)度，基于能力優(yōu)勢與信息優(yōu)勢促進(jìn)企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)開展ESG戰(zhàn)略決策與管理實(shí)踐活動。另一方面，對社會媒體而言，需要加強(qiáng)對ESG表現(xiàn)優(yōu)異的企業(yè)持續(xù)跟蹤報道，發(fā)揮社會媒體的輿論治理效應(yīng)，樹立行業(yè)ESG實(shí)踐典型標(biāo)桿企業(yè)，打造面向ESG良性發(fā)展的社會評價生態(tài)圈。同時也需要加強(qiáng)對破壞ESG實(shí)踐生態(tài)的企業(yè)進(jìn)行負(fù)面報道，定期發(fā)布重大信息披露風(fēng)險與造成重大不良表現(xiàn)的企業(yè)“黑名單”，強(qiáng)化負(fù)面輿論的監(jiān)督懲戒效應(yīng)，進(jìn)而倒逼企業(yè)更好地關(guān)注利益相關(guān)方的價值訴求，積極開展ESG管理與實(shí)踐活動。