李政陽

在社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，資源消耗型的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式對(duì)自然生態(tài)環(huán)境造成了一定的負(fù)面影響，而綠色金融產(chǎn)品兼具“綠色”屬性與金融屬性，可以視為金融行業(yè)與綠色產(chǎn)業(yè)之間的紐帶。通過分析綠色金融產(chǎn)品的開發(fā)過程，可以為我國綠色金融產(chǎn)業(yè)的發(fā)展奠定基礎(chǔ)，讓綠色金融產(chǎn)品開發(fā)真正實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化。

綠色金融產(chǎn)品的發(fā)展歷程

綠色金融是一種金融思想，是赤道原則的衍生品。赤道原則是以國際金融公司與相關(guān)政策為基礎(chǔ)打造的風(fēng)險(xiǎn)管理框架，能在一定程度上對(duì)融資環(huán)境與風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析。以赤道原則為核心，國外金融機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)并推出了一些綠色金融產(chǎn)品，其中，有商業(yè)銀行在相關(guān)政策扶持下打造了綠色信貸產(chǎn)品。

在我國社會(huì)經(jīng)濟(jì)體系的發(fā)展過程中，金融市場融資逐漸以銀行信貸為主，此時(shí)便可以將綠色信貸等業(yè)務(wù)視為綠色金融產(chǎn)品開發(fā)的核心。當(dāng)前，我國各個(gè)地區(qū)已經(jīng)逐漸普及了綠色金融并得到了大眾的廣泛認(rèn)可。但因?yàn)榫G色金融相關(guān)政策尚未完善，風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制難以發(fā)揮出應(yīng)有作用，應(yīng)該結(jié)合實(shí)際情況，主動(dòng)加強(qiáng)對(duì)綠色金融產(chǎn)品的開發(fā)與推廣，以此讓綠色金融產(chǎn)品盡快融入金融市場體系。

綠色金融產(chǎn)品的相關(guān)機(jī)制建設(shè)

為了實(shí)現(xiàn)對(duì)綠色金融產(chǎn)品的有效開發(fā)，應(yīng)該從外部與內(nèi)部兩個(gè)維度進(jìn)行綜合分析。綠色金融體系能夠有效降低交易與信息成本，所以綠色資金需求方以及資金供給方之間的匹配概率會(huì)有所升高。隨著我國的可持續(xù)發(fā)展進(jìn)程不斷推進(jìn)，政府部門出臺(tái)了相關(guān)政策推動(dòng)低污染、低能耗的綠色金融產(chǎn)品發(fā)展，綠色金融產(chǎn)品的開發(fā)因此將會(huì)有更多的政策支持。

從資源配置的角度進(jìn)行分析，有學(xué)者認(rèn)為，可以將配置綠色資源視為綠色金融產(chǎn)品的核心作用。綠色經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)就是兼顧經(jīng)濟(jì)發(fā)展與生態(tài)環(huán)境保護(hù)，因此，綠色金融產(chǎn)品的價(jià)值在于配置綠色資源。又因?yàn)榫G色資源的特殊性，在市場機(jī)制的引導(dǎo)下，將會(huì)有更多社會(huì)資源逐漸被引入綠色行業(yè)中，促使綠色經(jīng)濟(jì)有所增長。在綠色政策的引導(dǎo)下，還可以通過招投標(biāo)的方式讓更多綠色資源逐漸進(jìn)入具有更強(qiáng)競爭力的綠色企業(yè)中，此時(shí)，便可以通過綠色投資的方式達(dá)到提高環(huán)保效益的目的。

在間接融資十分常見的綠色金融市場中，金融機(jī)構(gòu)往往會(huì)在提供綠色資金之前，針對(duì)融資企業(yè)盈利性與經(jīng)營情況進(jìn)行深入分析，以此確保資金投放后能夠順利回收。而直接融資的綠色金融市場，應(yīng)該明確綠色金融企業(yè)的信息披露規(guī)范與要求，這樣有利于投資者對(duì)綠色金融企業(yè)開展監(jiān)督，進(jìn)而讓綠色金融企業(yè)可以更加積極地承擔(dān)社會(huì)責(zé)任。

金融體系的構(gòu)建與運(yùn)行需要依賴金融市場、中介、融資企業(yè)與融資者四個(gè)主體。我國綠色金融體系的發(fā)展離不開政府的引導(dǎo)，所以綠色金融發(fā)展模式還需要政府參與，即政府與金融市場的參與主體共同開展綠色金融服務(wù)。政府通過科學(xué)監(jiān)管與宏觀調(diào)控，可以引導(dǎo)綠色金融市場步入發(fā)展正軌。

綠色金融市場是以銀行、證券公司、保險(xiǎn)公司等企業(yè)為代表，為綠色企業(yè)提供綠色金融產(chǎn)品與融資渠道的金融系統(tǒng)。綠色企業(yè)將會(huì)根據(jù)綠色金融產(chǎn)品的價(jià)格與實(shí)際情況決定是否融資以及融資規(guī)模。但在綠色金融市場需求較大，且供給量有限時(shí)，綠色金融的融資難度將會(huì)呈上升趨勢。獲得融資是開展金融業(yè)務(wù)的先決條件，為了讓綠色金融產(chǎn)品開發(fā)變得更加順利，應(yīng)該在綠色金融市場中重點(diǎn)關(guān)注綠色企業(yè)的融資情況。在綠色金融體系中，政府出臺(tái)的綠色政策能否支持綠色融資，將會(huì)成為影響綠色金融發(fā)展的關(guān)鍵。

以綠色債券為例的綠色金融產(chǎn)品開發(fā)

中期票據(jù)是一種具有較長期限的金融產(chǎn)品，具有法人資格的非金融企業(yè)可以在債券市場按照規(guī)定分期發(fā)行債券，并約定在一定時(shí)間內(nèi)還本付息。綠色債券的發(fā)行期限最多可以達(dá)到15年，但絕大多數(shù)為3年或5年。例如，外資企業(yè)A結(jié)合財(cái)務(wù)資金情況，將綠色債券的發(fā)行期限定為5年。

外資企業(yè)A發(fā)行的債券帶有碳收益權(quán)，經(jīng)過管理層討論，最終將碳減排收益折算成對(duì)應(yīng)的浮動(dòng)利率，即以固定利率與浮動(dòng)利率為核心明確債券的票面利率。債券固定利率為5.65%且在存續(xù)期限內(nèi)具有穩(wěn)定性，浮動(dòng)利率與碳減排收益有直接關(guān)系，浮動(dòng)范圍在5-20BP。本次綠色債券的承銷商主要為浦發(fā)銀行與國家開發(fā)銀行，銀行機(jī)構(gòu)可以以集中配售的方式在債券市場中發(fā)行綠色債券。廣發(fā)銀行、平安銀行、中國銀行等機(jī)構(gòu)可以在分銷期內(nèi)結(jié)合承銷份額進(jìn)行分銷，其分銷對(duì)象為市場中的投資者。

結(jié)合銀行間市場交易商協(xié)會(huì)頒布的債券規(guī)定，中期票據(jù)需要將累計(jì)發(fā)行規(guī)?？刂圃谄髽I(yè)所有者權(quán)益的40%以內(nèi)，企業(yè)主體權(quán)益約為137億元，經(jīng)過測算可發(fā)行債券額度需要控制在55億元以內(nèi)。企業(yè)經(jīng)過分析，最終將綠色債券注冊(cè)額度限定為10億元，債券發(fā)行規(guī)模同樣為10億元。中期票據(jù)募集資金會(huì)用于補(bǔ)充企業(yè)的營運(yùn)資金以及項(xiàng)目資金，因?yàn)橥赓Y企業(yè)A的償債壓力相對(duì)較大，所以企業(yè)需要將綠色債券募集的資金投入置換貸款。外資企業(yè)A作為國內(nèi)大型外資企業(yè)之一，具有良好的發(fā)展前景，聯(lián)合資信評(píng)價(jià)外資企業(yè)A為AAA級(jí)信用企業(yè)。

主體評(píng)級(jí)達(dá)到AAA的外資企業(yè)A，其違約風(fēng)險(xiǎn)小且信用級(jí)別高，企業(yè)前期的融資依賴銀行貸款與債券融資。截至2023年，外資企業(yè)A與建設(shè)銀行等機(jī)構(gòu)建立了良好的合作關(guān)系，企業(yè)此時(shí)授信額度約為153億元，已使用額度為72億元，剩余81億元。銀行貸款為企業(yè)經(jīng)營發(fā)展提供了大量資金，但銀行貸款在融資期限、成本以及使用便捷性方面并沒有足夠的優(yōu)勢，因其在融資期間往往會(huì)要求融資方進(jìn)行抵押，這樣會(huì)對(duì)融資方的后期融資工作造成影響。在期限相同的情況下，銀行貸款基準(zhǔn)利率相較于債券票面利率會(huì)更高，此時(shí)融資并不具備優(yōu)勢。大規(guī)模銀行借貸將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)利息支出成本激增，財(cái)務(wù)壓力也將因此而提高。對(duì)于外資企業(yè)A而言，因?yàn)槠髽I(yè)信用級(jí)別高，發(fā)行債券不會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)規(guī)模受限，因此債券發(fā)行是企業(yè)融資的重要渠道。短期融資券的期限非常短，無法滿足企業(yè)的預(yù)期需求，發(fā)行中期票據(jù)不僅能夠以相對(duì)較低的票面利率獲得足夠的資金，還可以借助相對(duì)較長的期限進(jìn)行中長期規(guī)劃。募集的資金能夠在減去承銷費(fèi)用后一次性劃付給企業(yè)，因而具有更高的靈活性。外資企業(yè)A在行業(yè)內(nèi)的發(fā)展較好，企業(yè)可以通過碳減排收益獲取傳統(tǒng)業(yè)務(wù)外的收入，這意味著綠色債券票面利率能夠進(jìn)一步降低融資成本。通過將中期票據(jù)與碳減排收益結(jié)合，可以讓綠色債券融資工作的開展變得更加順利。

綠色債券的交易結(jié)構(gòu)與注意事項(xiàng)

在綠色金融產(chǎn)品中，綠色債券的交易結(jié)構(gòu)往往非常靈活，外資企業(yè)A所發(fā)布的綠色債券采用的是“中期票據(jù)+碳收益”“固定利率+浮動(dòng)利率”的模式，通過在中期票據(jù)中加入與碳收益權(quán)有直接關(guān)系的綠色條款，并將碳減排收益與綠色債券浮動(dòng)利率相結(jié)合，可以滿足經(jīng)營發(fā)展的切實(shí)需求。在實(shí)際操作中，需要由發(fā)行主體與簿記管理人結(jié)合定價(jià)估值利率表與市場情況暫時(shí)劃定利率區(qū)間，然后便可以安排主承銷商展開路演并與投資者進(jìn)行接觸與詢價(jià)，通過不同的詢價(jià)可以進(jìn)一步明確報(bào)價(jià)利率區(qū)間。在報(bào)價(jià)利率區(qū)間明確后，需要由主承銷商邀請(qǐng)投資者開展申購與報(bào)價(jià)作業(yè)。如果發(fā)行方在分析企業(yè)融資成本承受能力時(shí)，發(fā)現(xiàn)最終票面利率超出預(yù)期，可以選擇暫時(shí)放棄發(fā)行，并在注冊(cè)通知書規(guī)定的有效期內(nèi)結(jié)合經(jīng)營情況與市場利率情況重新開展發(fā)行。

中期票據(jù)簿記建檔期間，主承銷商需要按照申購利率從低到高的順序?qū)⑸曩弳芜M(jìn)行排列，在達(dá)到預(yù)計(jì)發(fā)行規(guī)模后便可以明確票面利率。在注冊(cè)制審核模式下，發(fā)行主體能夠靈活設(shè)置中期票據(jù)發(fā)行規(guī)模，可以結(jié)合投資者報(bào)價(jià)分析是否出現(xiàn)超額配售。因?yàn)榫G色債券附帶了碳收益權(quán)，所以交易結(jié)構(gòu)將會(huì)在固定利率的基礎(chǔ)上加入浮動(dòng)利率。在分析固定利率時(shí)，需要結(jié)合近期同類債券的票面利率進(jìn)行設(shè)定，最終設(shè)定利率為5.65%。浮動(dòng)利率則需要按年進(jìn)行核定，當(dāng)碳收益率低于0.05%時(shí)，此時(shí)的浮動(dòng)利率為5BP，而在碳收益率高于0.20%時(shí)，則浮動(dòng)利率將會(huì)達(dá)到20BP。

雖然債券投資以穩(wěn)定性聞名，波動(dòng)小且收益穩(wěn)定，但所有投資都存在一定風(fēng)險(xiǎn)，近些年，我國債券市場中的剛性兌付狀況逐漸被打破，債券違約如今已經(jīng)成為大眾關(guān)注的焦點(diǎn)。綠色債券違約問題雖然尚未泛濫，且外資企業(yè)A不存在違約記錄，但是同樣需要考慮綠色債券的兌付能力。外資企業(yè)A的償債資金主要來源為業(yè)務(wù)銷售收入等經(jīng)營產(chǎn)生的資金收益，其整體經(jīng)營情況良好，經(jīng)營活動(dòng)所生成的現(xiàn)金流量凈額呈現(xiàn)出正流入趨勢。隨著企業(yè)收入不斷增加，其整體盈利情況逐漸好轉(zhuǎn)，能夠有效滿足綠色債券的兌付需求。因?yàn)槠髽I(yè)的市場認(rèn)可度相對(duì)較高且融資渠道廣泛，所以能夠在一定程度上保障綠色債券的兌付。

外資企業(yè)A成立于2013年，隨著經(jīng)營發(fā)展進(jìn)程不斷推進(jìn)，企業(yè)經(jīng)多輪注資后規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，企業(yè)負(fù)債率良好。即便融資規(guī)模不斷擴(kuò)大，但是企業(yè)整體資產(chǎn)負(fù)債率的漲幅卻依然低于行業(yè)平均標(biāo)準(zhǔn)。2022—2023年，企業(yè)EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤）利息保障倍數(shù)分別達(dá)到了4.13、4.22、5.21，較高的利息保障倍數(shù)意味著企業(yè)具備足夠的償債能力，因此在發(fā)行綠色債券后，企業(yè)可以保障兌付。

綠色債券投資者保障機(jī)制建設(shè)

為了最大限度保障債券持有人權(quán)益，需要針對(duì)主體評(píng)級(jí)偏低的發(fā)行主體設(shè)置擔(dān)保增信，以此來提高債項(xiàng)評(píng)級(jí)。因?yàn)樽陨硇庞玫燃?jí)相對(duì)較高，所以外資企業(yè)A并未針對(duì)綠色債券設(shè)置擔(dān)保增信。為了確保綠色債券得以順利兌付，企業(yè)有針對(duì)性地完善了償債計(jì)劃與保障措施，并明確償債責(zé)任與義務(wù)，以此保護(hù)債券持有人的合法權(quán)益。在完善投資者保護(hù)機(jī)制的過程中，如果存續(xù)期間發(fā)生企業(yè)損失大于凈資產(chǎn)10%的情況下，以及企業(yè)因?yàn)闇p資解散、受到重大行政處罰時(shí)，需要啟動(dòng)投資者應(yīng)急預(yù)案。企業(yè)與銀行等機(jī)構(gòu)進(jìn)行溝通時(shí)，需要完善媒體披露聲明，另外，企業(yè)還需要聯(lián)合其他金融機(jī)構(gòu)召開債券持有人會(huì)議，以此為綠色債券提供更多保障。

綠色債券作為綠色金融產(chǎn)品中不可忽視的組成部分，不同于傳統(tǒng)綠色金融產(chǎn)品，能夠從融資期限、結(jié)構(gòu)以及資金來源等多個(gè)維度完成債券管理。隨著綠色企業(yè)融資需求與配套設(shè)施不斷完善，綠色債券的價(jià)值將會(huì)得到進(jìn)一步提升。綠色金融產(chǎn)品是為綠色企業(yè)解決資金問題的關(guān)鍵，因?yàn)楹芏嗑G色企業(yè)都面臨著重技術(shù)、輕財(cái)務(wù)的情況，只要能夠結(jié)合綠色債券完成合理融資，就能最大限度滿足資金需求。

綠色金融產(chǎn)品是綠色企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)融合后的產(chǎn)物，綠色企業(yè)依托綠色金融產(chǎn)品能夠?qū)崿F(xiàn)對(duì)傳統(tǒng)金融系統(tǒng)的優(yōu)化。無論是綠色信托還是綠色債券，都能夠在金融領(lǐng)域與綠色行業(yè)中發(fā)揮重要作用。相信隨著更多人意識(shí)到綠色金融產(chǎn)品的價(jià)值，綠色金融產(chǎn)品開發(fā)將會(huì)變得更加順利。