玄鐵

本周，AI總龍頭英偉達(dá)成為全球股票市值一哥，自2022年10月以來市值增加11.5倍，彰顯華爾街贏家通吃的馬太效應(yīng)。美股屢創(chuàng)新高，本土逆向投資者開始關(guān)注悄然走強(qiáng)的港股。

美股估值泡沫史無前例

本周，全球多數(shù)股市進(jìn)入牛市加速上升期，美股居功至偉。StockQ數(shù)據(jù)顯示，截至6月18日，MSCI所有國家股市指數(shù)再創(chuàng)新高，年內(nèi)漲幅約為10.6%；過去十年的年化收益率為6.53%，扣除美股后的漲幅僅為1.25%。期間MSCI中國A股指數(shù)、歐洲指數(shù)和新興市場指數(shù)的年化收益率分別為3.52%、1.47%和0.35%。

可以說，美股大牛市是難以復(fù)制的幸運(yùn)者偏差，主因有美元流動性溢價和藍(lán)籌超級回購。

AI巨頭股價泡沫有多大？券商Strategas的數(shù)據(jù)顯示，目前，美股總市值占全球市值的權(quán)重逾六成。其中，微軟、蘋果和英偉達(dá)總市值約為9.94萬億美元，相當(dāng)于滬深股市總市值的95.5%和全球股市總市值的一成，堪稱史無前例的估值泡沫。

AI牛市凸顯馬太效應(yīng)

截至6月18日收盤，英偉達(dá)市值為人民幣24.2萬億元，約為全部A股總市值的32%，二者靜態(tài)市盈率分別約為112倍和17倍。如此估值鴻溝，似在證實(shí)華爾街已習(xí)慣從過去的事實(shí)里推測未來，所謂的股市均值回歸和估值趨同假說被暫時證偽，似在顛覆了資本報(bào)酬遞減的規(guī)律。

“無論對整體經(jīng)濟(jì)還是個別行業(yè)而言，極端有利和不利的情況都不會持續(xù)太久?！眱r值投資鼻祖格雷厄姆如是說。英偉達(dá)會否是例外？目前，其掌握八成AI芯片市場份額，兼具既大且美風(fēng)格，一年來，收入規(guī)模、銷售凈利率、凈利潤和估值螺旋上升。2023年中報(bào)、三季報(bào)、年報(bào)和2024年一季報(bào)的收入同比增速分別約為38%、86%、126%和262%，銷售凈利率同比增速40%、45%、49%和57%，凈利同比增速分別為2.62倍、4.92倍、5.81倍和6.28倍。這是算力芯片摩爾定律和下游客戶需求井噴的疊加效應(yīng)所致，似在證明強(qiáng)者更強(qiáng)的馬太效應(yīng)。

從宏大敘事來看，美元錨定物里已不僅有石油和美債，似在增加AI美元。這是華爾街金融霸權(quán)野蠻生長，亦是美國運(yùn)用地緣博弈疊加科技競賽來“賭國運(yùn)”——用禁止高端光刻機(jī)和芯片向中企出售，來構(gòu)筑估值護(hù)城河。

H股藍(lán)籌兼具政策和市場套利機(jī)會

在價值投資者來看，逆向投資才是長期成功之道。涵蓋美國本土上市公司的威爾遜5000市場指數(shù)最新市值為54.64萬億美元，約為滬深股市總市值的5.3倍。相比之下，今年一季度美國GDP總量為中國的1.66倍，美股已是極致脫實(shí)向虛。價值大師網(wǎng)站19日的數(shù)據(jù)顯示，美國和中國的巴菲特指標(biāo)（股市總市值/上一年GDP總量）分別約為193.4%和55.4%，未來8年的年化回報(bào)率預(yù)期分別為0和10.2%。

就A股而言，通達(dá)信數(shù)據(jù)顯示，截至19日，在滬深257個概念板塊中，年內(nèi)飄紅的僅有13個，稀缺資源、“一帶一路”、含H股、飛行汽車和“中特估”領(lǐng)漲，年內(nèi)漲幅分別約為14.9%、14.3%、14.2%、13.5%和9.65%，靜態(tài)市盈率分別為19倍、13.7倍、9.8倍、37.7倍和9.8倍。可見，今年投資主題偏向低估藍(lán)籌，即使是短線炒家云集的低空經(jīng)濟(jì)概念，雖有新故事題材和首度享受產(chǎn)業(yè)扶持紅利，仍以個股逞強(qiáng)為主。

在存量博弈的市場格局里，這無疑是短空長多，從而形成馬太效應(yīng)和結(jié)構(gòu)分化行情。謹(jǐn)慎來看，藍(lán)籌100股享受的制度紅利溢價，未能抵消平庸3000股產(chǎn)生的市值損失，市場估值下行趨勢并未遏制。

19日，滬市換手率為0.49%，成交2.6億手，為年內(nèi)地量新紀(jì)錄，多空雙方極為謹(jǐn)慎。從資金流向來看，北向和南向資金的本月凈流入規(guī)模分別約為-294億和+662億元，年內(nèi)凈流入規(guī)模分別為536億和3500億元。多頭在圍魏救趙，先將恒指拖出熊市泥潭，畢竟其在2020至2023年連跌四年。目前，含H股板塊靜態(tài)市盈率和市凈率分別為9.8倍和0.54倍，且AH股中A股整體估值較H股溢價37.6%。

截至19日，恒指和恒生AH股H指數(shù)較年內(nèi)谷底的漲幅分別約為24.6%和27.7%，均進(jìn)入技術(shù)性牛市，贏家加注的馬太效應(yīng)行情在醞釀中。日前，中證國新港股通央企紅利ETF發(fā)行，將成為橫跨陸港市場的首只央企主題ETF，號稱“新晉國家隊(duì)”的國新投資為聯(lián)合出口方，19日已認(rèn)購首發(fā)份額。樂觀來看，類似央企ETF將大擴(kuò)容，兼具政策套利和市場套利的雙重紅利，高折價的H股藍(lán)籌可看高一線。

（作者系職業(yè)投資人。文中所提基金僅為舉例，不作為買入推薦。）