黃金市場是古老的，也是年輕的。

說其古老，是因為黃金市場的出現(xiàn)，遠遠早于現(xiàn)代金融的核心市場——貨幣市場；說其年輕，是因二戰(zhàn)后各國紛紛實行黃金管制，黃金市場功能嚴重萎縮，直到20世紀70年代，因黃金非貨幣化的推進，各國才陸續(xù)放開管制，出現(xiàn)黃金市場的發(fā)展高潮期，距今只有50年左右。

當代黃金市場體系中，英國倫敦黃金市場歷史最為悠久，有300多年歷史，曾經(jīng)因二戰(zhàn)而中途關(guān)閉；美國紐約黃金市場與之并駕齊驅(qū)，誕生于1975 年，已有50年左右的歷史。兩家長期主宰全球黃金的走勢，并分別協(xié)助英鎊、美元登上全球中心貨幣的地位。

短短的十余年，中國黃金市場發(fā)展迅速，已超越眾多的先行者，開始向兩大引領(lǐng)者逼近。全球黃金博弈中，上海與倫敦、紐約一道，漸成三足鼎立的格局。

倫敦轉(zhuǎn)型

黃金市場誕生于18世紀的歐洲，歐洲黃金交易中心曾是荷蘭阿姆斯特丹，19世紀后，工業(yè)革命在英國率先完成，倫敦成為全球最大的國際性黃金市場。

當時，英國居于國際金本位制的中心地位，倫敦躋身國際金融中心行列，其使用的金幣，具有自由鑄造、自由支付、自由進出口的三大特征，倫敦黃金市場也是全球黃金交易與物流中心。

1939年，它因第二次世界大戰(zhàn)爆發(fā)而關(guān)閉，1954年得以恢復營業(yè)。那時，戰(zhàn)后建立起美元金匯兌本位制，根據(jù)“布雷頓森林體系”約定，美元與黃金掛鉤，每一美元可兌換0.88867克黃金；其他國家貨幣與美元掛鉤，可按官價用美元向美國兌換黃金。

倫敦黃金市場恢復營業(yè)時的功能，是以黃金供求平衡穩(wěn)定美元匯兌制，進而實現(xiàn)國際貨幣體系的穩(wěn)定，交易標的是標準金錠。這樣，倫敦黃金市場淪為美元價值調(diào)整的平衡器，是保持國際貨幣體系穩(wěn)定的基本工具。

1968年，倫敦黃金市場受到黃金擠兌潮沖擊，在美國的要求下關(guān)閉15 天。

停業(yè)期間，兩個最大的黃金生產(chǎn)國南非和蘇聯(lián)，就將黃金交易轉(zhuǎn)向了瑞士市場，倫敦失去了全球黃金物流中心的地位，同時美元與倫敦黃金市場脫鉤，穩(wěn)定的美元匯率不再表明黃金供求平衡，從未為各國央行間的黃金固定官價。

倫敦黃金市場怎么辦？

這種情況下，他們推出了“倫敦金”，“倫敦金”不是實物黃金，而是一種紙質(zhì)化的黃金憑證，憑證交易免去了實金交割的過程，使黃金交易成為一種便捷投資方式，吸引許多國際性商業(yè)銀行積極參與。

很快，“倫敦金”交易量超過實物黃金交易量，倫敦黃金市場也不再是黃金物流中心，轉(zhuǎn)型為全球黃金投資中心，也長期保持全球黃金交易量冠軍的地位。1997—2017年，倫敦黃金市場占全球總交易的份額為54. 09%，年均交易量達17. 04萬噸，

讓我們以1997年為例，其占比高達87. 63% ，年均交易量為28. 97 噸，這一年全球黃金期貨、期權(quán)交易量僅為3. 81萬噸，倫敦場外黃金的交易規(guī)模，為當時美國場內(nèi)黃金交易量的4. 47倍。

一直到2008年，紐約黃金市場的交易量才超過倫敦，成為全球第一。倫敦黃金市場的流動性，表現(xiàn)在由貨幣流替代黃金物流，倫敦仍是全球黃金價格形成中心，“倫敦金”的價格，為全球黃金交易的指導價和基礎(chǔ)價。

倫敦黃金市場轉(zhuǎn)型，黃金實物交易、黃金憑證交易開始平行發(fā)展，前者以瑞士黃金市場為代表，后者以倫敦黃金市場為代表，兩個都是即期交易市場，變化的只是交易標的形態(tài)。

美元保險

黃金市場發(fā)生質(zhì)的變化，在于美國黃金期貨市場的出現(xiàn)。

與倫敦同行相比，紐約黃金市場是一個后來者，是美國解除黃金管制的產(chǎn)物，其主動走上一條服務于美國國家戰(zhàn)略的發(fā)展之路。

美國，一度是黃金管制最為嚴厲的國家。1933年，時任美國總統(tǒng)羅斯福發(fā)布黃金禁令，將民眾的家庭存金全部征收到國庫，且禁止民間黃金交易，要求所有黃金都必須交售給財政部，違者將判10年監(jiān)禁或處25萬美元罰金，為此甚至動用軍隊、警察和安全部門。

二戰(zhàn)后，美國利用倫敦黃金市場這一實金交易平臺，服務于美元的價值穩(wěn)定。

1971年，美元與黃金脫鉤，國際貨幣基金組織（IMF）開始推進黃金非貨幣化，黃金不再是美元直接的發(fā)行基礎(chǔ)，這成為美元濫發(fā)之源。然而，美元仍是國際中心貨幣，其價值支撐還要依靠黃金。

于是，美國并沒有拋棄黃金，而是買了一份黃金保險，以應對美元可能會出現(xiàn)的崩盤。美國官方宣稱，其在2004—2016年一直保留8134噸黃金儲備，占到全球官方總儲備3.4萬噸的23.9%，以作為美元發(fā)生特別情況的備用金。

同時，美國維持美元中心貨幣的權(quán)威性，也至關(guān)重要。美元的有用性，取代美元價值的穩(wěn)定，成為美國的追求。

擴大美元有用性的努力是全方位的，如石油結(jié)算權(quán)，發(fā)展以美元定價的黃金市場，也是主要手段之一。1975年，美國黃金市場誕生，它沒有建立與倫敦一樣的即期實金市場，而是建立一個新興的黃金期貨合約市場。

黃金期貨合約與“倫敦金”一樣，為一種憑證，它是一種黃金衍生品而非真正的黃金，不同點在于， “倫敦金”是以即期價格交易的紙黃金，黃金期貨合約是以遠期價格交易的紙黃金。

從實際操作來說，遠期合約交易也為規(guī)避不確定風險提供了工具，因為美元脫離黃金的束縛以后，本身購買力波動也非常明顯。

美國對黃金市場更大的戰(zhàn)略目的，在于推進交易的虛擬化，交易產(chǎn)生的主導流動性是美元，而不是黃金，黃金交易平臺成為增加美元有用性的工具。

國際黃金交易與石油交易一樣，以美元定價，以美元作為交易結(jié)算工具，黃金市場99%以上的交易，本質(zhì)是以美元定價的黃金衍生品交易，黃金市場成為實質(zhì)上的美元交易市場，國際金價隨美元價值的調(diào)整而變化。

黃金期貨合約是具有最大流動性的黃金衍生品，形成大規(guī)模使用美元的場景。2017年，全球黃金的總交易量為46. 9萬噸，黃金期貨交易量占比為64. 9%。

其中，美國紐約商品交易所是黃金期貨市場的代表，成立的時間最早，而且規(guī)模最大。2017年，其市場交易量相當于全球黃金期貨總交易量的77. 07%，占全球黃金總交易量的50. 02%，是當今最大的黃金市場。

紐約和倫敦兩大黃金交易所，長期是國際黃金交易的中心，直到2010年后才迎來挑戰(zhàn)者。

邊緣崛起

在全球眾多同行中，中國黃金市場屬于一個姍姍來遲者。

其實，中國黃金交易的起步并不算晚，1905年，上海就誕生了中國第一個黃金交易所——金業(yè)公所，且在20世紀20年代后期，其黃金交易量一度達到近兩萬噸，僅次于倫敦和紐約。

二戰(zhàn)后，各國普遍實行黃金管制，黃金的流通交易變?yōu)楦鲊胄兄g的業(yè)務，市場交易漸成民眾的禁區(qū)。

具體到中國，1949年以后遭遇西方經(jīng)濟封鎖，外匯極度短缺，黃金成為一種稀缺外匯，管制更嚴。直到新世紀初，中國成為全球最大的外匯儲備國后，外匯短缺矛盾基本解決，這時，放開黃金管制，建立自由交易黃金市場才有了條件。

2002年10月30日，上海黃金交易所籌備大約兩年，經(jīng)歷初步方案審批、籌備班子組成、試運營等3個階段，終于正式開業(yè)，中國黃金市場實現(xiàn)“從零到一”的突破，用了6年的時間，便建成了一個多元市場組成的黃金市場體系。

中國黃金市場起點并不高，發(fā)展初期表現(xiàn)也并不輝煌，只是國際黃金市場的一個邊緣性存在，一個默默無聞的跟隨者。

上金所開業(yè)第一年，月平均交易規(guī)模僅為10噸級別，之后4年的年交易量一直是百噸級別，到第5年才達到千噸級規(guī)模，這一年交易量為1648. 9噸，成為全球最大的場內(nèi)即期黃金交易市場。

若進行國際比較，其單向交易規(guī)模僅為824. 45噸，當年全球單向總交易量29. 58萬噸，占比僅為0. 28%，因而上海黃金交易市場的地位尚無足輕重。

交易量成長的最大推動力，在于2008年黃金期貨合約的上市，當年，中國黃金市場體系形成，黃金總交易量一下增加496. 35%，達到13975噸，躍升到萬噸級規(guī)模，交易規(guī)模達到當年全球交易規(guī)模的3. 7%。

即便如此，上金所依然只是后來者，只有倫敦黃金交易市場交易量的8%，甚至只有印度大宗商品交易所的46. 58%、東京商品交易所的42. 51%。

直到2012年，歷經(jīng)10年發(fā)展，中國黃金市場的雙向交易量，達到2. 15萬噸，才與日本、印度的交易量大體相當。突破發(fā)生在2013年，這一年黃金交易量同比增加161. 3% ，單向黃金交易量達到5. 63萬噸，僅增長量就高達3.48萬噸。

出人意料的是，這種超常增長的勢頭在持續(xù)，2014—2016年，每年雙向交易量增長都超過兩萬噸，3年中，交易規(guī)模連續(xù)邁上7個萬噸臺階，2016年達到12. 59 萬噸，創(chuàng)造一個階段性高峰，其后兩年有所回落，也均保持在10萬噸以上。

2018年，上海黃金交易所的黃金交易量為6. 75萬噸，上海期貨交易所的黃金期貨交易量達3. 22 萬噸，商業(yè)銀行柜臺黃金交易量達到0. 8萬～ 1萬噸，總交易量達11萬噸左右。

可以說，2013—2018年，是中國黃金交易的超常發(fā)展期。從規(guī)?？?，上海成為僅次于倫敦和紐約的全球第三大黃金市場，且已改變?nèi)螯S金市場交易的格局。

全球黃金交易24小時不間斷，可被劃分為 3 個時區(qū)，歐洲的倫敦、美洲的紐約、亞洲的上海，3個交易最活躍的市場，形成了國際黃金交易的金三角，構(gòu)成了國際資金r/dx5foc7Vrf1SaFb3WDYQ==流動的完整閉環(huán)。

西金東流

憑借黃金產(chǎn)業(yè)的支撐，從2013年開始，中國實金交易量就超過2000噸，成為世界第一，且中國黃金實際需求占全球40%以上。

中國已摘得黃金需求量、黃金生產(chǎn)量、黃金加工量、黃金進口量4項全球冠軍，在國際實物黃金交易市場中獨占鰲頭，成為獨特一極，也取代日本升級為亞洲中心市場。

尤其是，中國民眾已是新增的黃金主導購買者。

目前，亞洲已成為黃金消費最多的洲，歐洲則是當今全球的黃金冶煉中心和物流中心，全球多數(shù)礦產(chǎn)黃金會進入瑞士初加工或進入英國儲存交易，可是，歐洲真正的黃金需求不多， 其成品金大部分進入亞洲市場， 即所謂“西金東流”趨勢。

瑞士是當今全球最大的實金交易市場，是全球黃金物流中心，也是全球最大的黃金進口地。

據(jù)瑞士海關(guān)統(tǒng)計，2000—2017年，瑞士進口黃金17260. 6噸， 共出口黃金19926. 9噸， 其間瑞士黃金存量減少2666. 3噸（瑞士國家黃金儲備減持50%）， 這些“西金”大多流向東方的亞洲。日益增多的美洲黃金，也開始直接出口到亞洲。

亞洲是當今黃金需求第一大洲，需求占到全球總需求量的60%左右。

2017年，亞洲黃金總需求量2318. 9噸，當年全球總需求僅為3911噸。當年，亞洲域內(nèi)的黃金供應量總計1088. 5噸，進口量高達1230. 4噸，全球約四分之一的黃金供給量沉淀在亞洲。

亞洲是現(xiàn)在全球最大的用金地，中國和印度只是需求的兩大支撐力，在中國因素出現(xiàn)以前，印度是世界第一大黃金需求國，2010年后，其年進口黃金最高1100噸，一般保持在800噸的水平。

中國則有產(chǎn)量世界第一的黃金工業(yè)，有很強的黃金供給自配能力，曾經(jīng)長期是黃金出口國，放開黃金管制后，民間黃金需求增長快速，供給與需求出現(xiàn)差距，開始以進口黃金來實現(xiàn)國內(nèi)的供求平衡。

2007年，中國進口黃金28. 77噸，為當年供應量的7. 28%，即進口仍屬補充性供給因素，之后進口量持續(xù)增長，到2013年達到1506. 5噸，創(chuàng)造了歷史紀錄，超過印度居全球黃金進口量第一，之后常年過千噸。

中國黃金市場需求的興起，使亞洲市場黃金需求由印度“獨唱”變?yōu)椤半p雄爭霸”，鞏固全球 “西金東流” 的格局。“西金東流”是在黃金非貨幣化的形勢下出現(xiàn)的，歐美民眾有很長的金本位經(jīng)歷，有很深的金幣文化的沉淀，他們對黃金的疏遠，主要表明黃金文化發(fā)生了從貨幣到一般商品的轉(zhuǎn)變。

中印兩國則沒有金本位制傳統(tǒng)，兩國民眾對黃金貨幣的概念淡薄，對黃金財富的概念深刻，黃金非貨幣化沒有使中印民眾遠離黃金，且因中印兩國成為全球經(jīng)濟的火車頭，民眾財富的增加使他們可以擁有更多黃金財富，而使亞洲黃金需求持續(xù)增長。

這是 “西金東流” 趨勢的文化原因?！拔鹘饢|流” 不是永久不變的，而是一個機遇窗口，有隨時關(guān)閉的可能。

2019年初，美國一天就賣出上年半年數(shù)量的鷹揚金幣，77歲億萬富翁山姆·澤爾（Sam Zell）人生第一次購買黃金，表明歐美民眾對黃金態(tài)度的變化已經(jīng)開始。

走向國際

“西金東流”，剛好為建立人民幣的黃金支撐力提供了戰(zhàn)略機遇。

其與人民幣國際化的要求相吻合，為實現(xiàn)人民幣國際化，應建立足夠多的黃金儲備，因為紙幣需要與實體物質(zhì)掛鉤，才能提供價值支撐，英鎊的國際化、美元的國際化莫不如此。

黃金作為一種貨幣金屬和人類的絕對財富，是一個地區(qū)或國家富足或強盛的象征。

近代歐洲掀起在全球?qū)ふ尹S金的熱潮，后劫掠美洲金銀，歐洲成為全球黃金儲備最為豐厚的地區(qū)，黃金財富成為歐洲建立金本位的物質(zhì)基礎(chǔ)。

其后，兩次世界大戰(zhàn)都爆發(fā)在歐洲，遠離戰(zhàn)火的美國火中取栗，黃金大量流入美國。美國政府一度以外貿(mào)交易、對內(nèi)強征的方法，將全球官方黃金儲備的75% ，即當時全球黃金的40%集中到手里，數(shù)量高達2. 2萬噸。

憑借手中黃金且承諾在金本位基礎(chǔ)上保持幣值穩(wěn)定，美元才贏得信任，并取代英鎊成為新的中心貨幣。實踐證明，只有黃金是具有內(nèi)在價值的實體資產(chǎn)，美元只是一種被國家強權(quán)賦予價值的彩色印刷品。

美元霸權(quán)建立后，美國已將美國利益優(yōu)先作為公開的治國律條，在國際金價形成中，美元一統(tǒng)天下而缺乏被制衡的力量，改革的呼聲四起，要求多元貨幣在國際金價形成中發(fā)揮作用，這是人類追求公平的努力。

歐洲人對此心知肚明，利用戰(zhàn)后重建獲得的美元，掀起20世紀60年代的黃金擠兌潮，黃金又流回歐洲，重建國家的黃金儲備。

全球官方黃金儲備排序前十的國家中，美國仍保持數(shù)量最多的黃金儲備，歐洲則有6個，分別是德、法、意、俄、瑞士和荷蘭，其黃金儲備達1.13萬噸，占到全球三分之一。

可是，歐洲持有的官方黃金儲備，平時流動性很低，缺少在市場中的換手率，民眾也缺少真正的黃金需求，沒有黃金財富沉淀的迫切需求，因而，歐元缺少對黃金市場改革的帶動力和影響力，歐元區(qū)沒有能力，也沒有強烈愿望改變黃金美元定價的機制。

從政治選擇看，日元、英鎊更沒有挑戰(zhàn)美元定價機制的愿望，這是一個尷尬的現(xiàn)實。人民幣曾是一種邊緣性的貨幣，改革開放的推進，正逐漸使其進入國際貨幣的行列，只是增加人民幣在國際金價中的影響力，需要一定的基本條件：

首先，中國在黃金市場中要擁有較強的話語權(quán)，能與國際主要黃金市場平等對話，現(xiàn)在這個條件已逐漸具備，黃金市場交易量已達全球交易量的15% ～20%，開始有足夠代表性，且中國黃金投資者的交易價格訴求和意愿，均日益具有國際性。

其次，國際市場上要有以人民幣定價的國際性產(chǎn)品，成為美元金價產(chǎn)品的替代物， 才能提高國際黃金價格中的人民幣占比。

2016年4月，上海黃金交易所推出以人民幣定價的“上海金”，“上海金”以人民幣計價，每天在上海形成基準價后可在全球交易。

這樣，在“倫敦金”美元定價中心之外，又出現(xiàn)了一個新的定價中心，這成為人民幣進入國際金價形成過程中的通道，其投資者也完全是國際化的。

這些努力可以說是邁開了一小步，卻是未來的一大步。

本文選編自《中國黃金：從跟隨到超越》，劉山恩著，中信出版集團授權(quán)刊載，2020 年1 月出版。