摘 要：組織的社會聲譽(yù)事關(guān)企業(yè)間的交易和信用關(guān)系，是構(gòu)建企業(yè)動態(tài)競爭優(yōu)勢、推動企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的重要推手。以2009—2021年A股上市公司為研究對象，實證探討了企業(yè)社會聲譽(yù)對其商業(yè)信用融資的影響，以及經(jīng)營風(fēng)險的中介傳導(dǎo)效應(yīng)。研究結(jié)果表明，企業(yè)社會聲譽(yù)與商業(yè)信用融資之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，即企業(yè)社會聲譽(yù)越高，其獲取商業(yè)信用融資的能力越強(qiáng)，經(jīng)營風(fēng)險水平在企業(yè)社會聲譽(yù)影響商業(yè)信用融資的過程中起到了中介傳導(dǎo)效應(yīng)，表明企業(yè)社會聲譽(yù)的提高會降低其經(jīng)營風(fēng)險，進(jìn)而促進(jìn)其商業(yè)信用融資。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，不同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模對企業(yè)社會聲譽(yù)與商業(yè)信用融資之間關(guān)系的影響存在差異。研究結(jié)果對于保障企業(yè)及時獲取融資，推動企業(yè)長足穩(wěn)定發(fā)展具有重要參考價值。

關(guān)鍵詞：企業(yè)聲譽(yù)；商業(yè)信用融資；經(jīng)營風(fēng)險；社會責(zé)任；非正式制度

中圖分類號：F 832.4；F 272.3

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1672-7312（2024）05-0584-09Corporate Social Reputation，Business Riskand

Commercial Credit Financing

XU Ming，GUO Shujuan，LIU Dinglin

（School of Economics and Management，Taiyuan University of Technology，Jinzhong 030600，China）

Abstract：The social reputation of an organization is relateSIAEWoo/heRMLmmHEOK3Hw==d to the transaction and credit relationships between enterprises，and is an important driver for building dynamic competitive advantages and promoting high-quality development of enterprises.This study focuses on A-share listed companies from 2009 to 2021 as the research subject and empirically investigates the influence of corporate social reputation on commercial credit financing，as well as the mediating role of operational risk.The findings reveal a significant positive correlation between corporate social reputation and commercial credit financing，indicating that a higher corporate social reputation enhances its ability to secure commercial credit financing.Moreover，operational risk acts as an intermediary in the relationship between corporate social reputation and commercial credit financing，suggesting that enhancing corporate social reputation reduces operational risk and subsequently facilitates access to commercial credit financing.Further analysis demonstrates that the impact of corporate social reputation on commercial credit financing varies depending on the property rights nature and enterprise size.These results provide valuable insights for ensuring timely access to funding by enterprises and promoting their long-term stability.

Key words：corporate social reputation；commercial credit financing；business risk；social responsibility；informal system

0 引言

企業(yè)能否及時獲取融資決定了其能否正常持續(xù)經(jīng)營和發(fā)展。與傳統(tǒng)的銀行貸款、股票融資等融資方式相比，商業(yè)信用融資的優(yōu)勢逐漸顯現(xiàn)。由于傳統(tǒng)融資方式具有融資成本高，信息不對稱程度高的缺點，很大程度上阻礙了企業(yè)的融資^[1]?；诖耍虡I(yè)信用融資則恰好可以彌補(bǔ)這一缺陷，成為企業(yè)重要的融資方式^[2]。商業(yè)信用融資作為企業(yè)解決融資約束問題的一種重要的融資途徑，探究影響其水平的因素對于解決“融資難、融資貴”問題，推動企業(yè)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展具有重要意義。

已有文獻(xiàn)主要從宏觀政策與企業(yè)行業(yè)層面探討影響商業(yè)信用融資的因素。在宏觀政策方面，現(xiàn)有文獻(xiàn)充分探討了貨幣政策、貿(mào)易環(huán)境等宏觀經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境對商業(yè)信用獲取的影響。如D’MELLO等認(rèn)為經(jīng)濟(jì)政策不確定將會減少其商業(yè)信用融資^[3]；麻靖涓等認(rèn)為企業(yè)的商業(yè)信用融資水平在遭遇反傾銷、反補(bǔ)貼和保障措施調(diào)查會降低^[4]。在企業(yè)和行業(yè)層面，已經(jīng)存在替代融資^[5]、買方市場^[6]、競爭資源論^[7]和信號傳遞理論^[8]等不同假說或理論。隨著近年來對企業(yè)社會責(zé)任和可持續(xù)發(fā)展的關(guān)注，大量研究圍繞內(nèi)部控制^[9]、ESG表現(xiàn)^[10-11]、數(shù)字化轉(zhuǎn)型^[12]、供應(yīng)鏈管理^[13]等內(nèi)部治理角度對商業(yè)信用融資的影響展開補(bǔ)充研究和討論。但基于非正式制度視角，考慮企業(yè)社會聲譽(yù)對商業(yè)信用融資造成的影響仍存在著一定的研究空白。因此，相對于銀行等金融機(jī)構(gòu)而言，提供商業(yè)信用融資的供應(yīng)商信息處理能力不足，不能借助類似提高利率等各種有效手段來避免自身的合法權(quán)益受到損害。因此對于供應(yīng)商而言，能夠?qū)で蟮接行У谋鎰e機(jī)制來處理外部信息，從而降低其所面臨的信息風(fēng)險就顯得格外重要^[14]，具有類保險作用的企業(yè)社會聲譽(yù)成為解決問題的可能方案。企業(yè)社會聲譽(yù)能夠展現(xiàn)出企業(yè)資信水平和違約風(fēng)險等有效信息，能夠顯著降低供應(yīng)商對目標(biāo)企業(yè)的信息搜尋成本以及契約的簽訂成本，從而達(dá)到促進(jìn)商業(yè)信用融資獲取的目的。從這個角度看，上市公司可能會利用自身良好的社會聲譽(yù)來提升商業(yè)信用融資水平。如果真的存在這種提升效應(yīng)，它的影響機(jī)制會如何展現(xiàn)？進(jìn)一步，企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模差異對企業(yè)社會聲譽(yù)與商業(yè)信用融資之間關(guān)系產(chǎn)生怎樣的影響？為回答上述問題，利用我國2009—2021年A股上市公司數(shù)據(jù)，探討了企業(yè)聲譽(yù)對商業(yè)信用融資的影響及其影響機(jī)制。

研究從外部聲譽(yù)機(jī)制的視角出發(fā)，將企業(yè)社會形象與商業(yè)信用融資納入同一個研究框架，探討企業(yè)外部形象對于獲取商業(yè)信用融資的重要性。其次，引入企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制，將外部社會聲譽(yù)與企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險相結(jié)合，揭示了外部聲譽(yù)對商業(yè)信用融資的內(nèi)在傳導(dǎo)機(jī)制。最后，通過區(qū)分產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模差異，拓寬了商業(yè)信用融資的微觀經(jīng)濟(jì)機(jī)制和邊界影響因素。

1 理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)

1.1 企業(yè)社會聲譽(yù)與商業(yè)信用融資

社會聲譽(yù)是企業(yè)的一種關(guān)鍵無形資產(chǎn)，可以向利益相關(guān)者傳達(dá)企業(yè)經(jīng)營以外的信息，從而影響其對企業(yè)的整體評估，因此，社會聲譽(yù)較好的企業(yè)更容易取得合作伙伴的信任^[15]。作為一種重要的非會計信息，企業(yè)社會聲譽(yù)在達(dá)成商業(yè)信用契約過程中往往充當(dāng)重要角色，能夠綜合反映出其過去的行為和結(jié)果，是一種可以為利益相關(guān)者提供價值的能力體現(xiàn)。聲譽(yù)理論指出，良好的聲譽(yù)是一種重要的社會資本，有助于企業(yè)贏得客戶對品牌的信任，提升企業(yè)可持續(xù)經(jīng)營水平。這意味著供應(yīng)商在選擇融資目標(biāo)時，綜合考察資產(chǎn)狀況后對評價結(jié)果相近的企業(yè)，將會優(yōu)先考慮對聲譽(yù)較好的企業(yè)提供融資^[16-17]。由此可見，企業(yè)社會聲譽(yù)可以作為供應(yīng)商篩選目標(biāo)企業(yè)時重要的考察因素，以降低其獲取信息和處理信息的難度和成本，提高供應(yīng)商對企業(yè)風(fēng)險和價值評估的準(zhǔn)確性，從而有效規(guī)避自身合法權(quán)益受到侵害。

商業(yè)信用的形成和存在得益于供需雙方企業(yè)間的高頻率交易，這使得信用融資提供方能夠?qū)崟r掌握接受方的經(jīng)營和財務(wù)內(nèi)部信息，從而在其經(jīng)營狀況或財務(wù)狀況發(fā)生變動時，迅速調(diào)整策略以規(guī)避潛在損失。企業(yè)的社會聲譽(yù)并非一蹴而就，而是建立在與其他企業(yè)的長期交互基礎(chǔ)上的，并投入巨大的成本來構(gòu)建和維護(hù)。然而一旦企業(yè)出現(xiàn)不當(dāng)行為，其長期積累的社會聲譽(yù)卻可能會瞬間受損^[18]。為了維護(hù)自身的聲譽(yù)，企業(yè)會有意識地保持其日常經(jīng)營的穩(wěn)定性和資信水平^[19]。因此，根據(jù)信號傳遞理論，擁有高聲譽(yù)的企業(yè)可以向商業(yè)信用的提供方發(fā)出一個明確的信號，即其日常運營正常、信用狀況良好，這將增加其獲得商業(yè)信用融資的可能性?；谏鲜隼碚摲治觯梢蕴岢鲆韵录僭O(shè)。

H1：企業(yè)社會聲譽(yù)的提升有助于商業(yè)信用融資獲取

1.2 企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的中介作用

GRAY等指出，擁有聲譽(yù)資本組織的一大優(yōu)勢就在于能夠以較低的成本應(yīng)對企業(yè)加劇的風(fēng)險^[20]。在提供商業(yè)信用融資時，傳染效應(yīng)的存在導(dǎo)致了供應(yīng)商等利益相關(guān)者會將企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險作為重要依據(jù)^[21]。具體是指當(dāng)企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險較低時，供應(yīng)商提供給企業(yè)商業(yè)信用融資產(chǎn)生的成本較低甚至無成本，因此供應(yīng)鏈上下游企業(yè)會提高其商業(yè)信用供給水平^[22]?；诖?，推斷企業(yè)的社會聲譽(yù)會降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險水平，從而提升企業(yè)的商業(yè)信用融資獲取能力。這種傳導(dǎo)效應(yīng)可以從以下兩種角度來論述。

一方面，根據(jù)交易成本理論，企業(yè)的社會聲譽(yù)能夠降低合作伙伴感知的風(fēng)險，提高合作意愿，從而降低企業(yè)的交易成本和交易風(fēng)險^[23]。此外，企業(yè)良好的社會聲譽(yù)也能夠為企業(yè)獲取資源、開拓市場和構(gòu)建合作關(guān)系等提供有力幫助，從而降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險^[24]。具體而言，企業(yè)社會聲譽(yù)能夠提高企業(yè)對外部資源的獲取能力，減少對資源的依賴，同時也能夠增強(qiáng)企業(yè)的市場地位，提升與合作伙伴的談判能力，達(dá)到降低經(jīng)營風(fēng)險的目的。另一方面，基于期望違背理論，參與互動的各方會對彼此建立預(yù)期，如果不符合預(yù)期則會引起大量的關(guān)注^[25]。企業(yè)聲譽(yù)一直被視為有助于提升企業(yè)價值的無形資產(chǎn)，而建立口碑與破壞聲望所需的時間有著顯著的不均衡。擁有良好口碑的公司為了保護(hù)其聲譽(yù)，需要根據(jù)利益相關(guān)者的期望行動，因此管理者更傾向于采用規(guī)避風(fēng)險的戰(zhàn)略以避免高風(fēng)險投資失敗導(dǎo)致的聲譽(yù)傷害^[26]。此外，公司因為良好的社會聲譽(yù)會受到利益相關(guān)者更多的監(jiān)督，更有可能因為違背利益相關(guān)者的期望而遭受更強(qiáng)的負(fù)反饋^[27]?？紤]到違反期望后企業(yè)可能面臨的巨大損失，公司也會避免高風(fēng)險的投資項目來降低經(jīng)營風(fēng)險。此時較低的經(jīng)營風(fēng)險可以向上下游供應(yīng)商和銷售商傳遞低成本和不容易違約的信號，從而提升其商業(yè)信用融資。綜上理論分析，提出如下假設(shè)。

H2：社會聲譽(yù)可以通過降低企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險水平促進(jìn)商業(yè)信用融資獲取

2 研究設(shè)計

2.1 數(shù)據(jù)來源

選取2009—2021年在滬深證券交易所的A股上市公司作為初始研究樣本，并對數(shù)據(jù)做以下處理：移除了金融行業(yè)和ST類別的企業(yè)，剔除了所有者權(quán)益為負(fù)以及資料記錄不完整的公司。為了避免異常值的影響，我們對所有連續(xù)的數(shù)據(jù)在1%和99%的分位數(shù)上做了樣本截尾處理（Winsorize）。主要包括兩種數(shù)據(jù)，其中一種是企業(yè)的社會聲譽(yù)數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)主要來自中國研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺（CNRDS）的新聞報道數(shù)量。二是企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)，主要來自于中國股市會計研究數(shù)據(jù)庫（CSMAR）和WIND數(shù)據(jù)庫。將上述數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配，最終得到28192個樣本。

2.2 變量設(shè)計

2.2.1 核心解釋變量

社會聲譽(yù)（SRep）。社會聲譽(yù)是企業(yè)面臨社會風(fēng)險的直接體現(xiàn)，因此媒體的正面或者負(fù)面報道能一定程度地反映一段時間內(nèi)該企業(yè)社會聲譽(yù)水平。媒體報道作為企業(yè)經(jīng)營狀況信息傳遞的媒介，可以幫助供應(yīng)商等利益相關(guān)者更快、更準(zhǔn)確地識別企業(yè)面臨的機(jī)遇和風(fēng)險?；诖?，利用媒體報道相關(guān)數(shù)據(jù)構(gòu)建企業(yè)層面社會信譽(yù)指數(shù)。參考楊國超和張李娜（2021）量化企業(yè)的社會聲譽(yù)的過程，通過使用中國研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺（CNRDS）上的媒體報道數(shù)量，包括正面報道、負(fù)面報道以及中性報道建立Janis-Fadner 指數(shù)（J-F），見式（1）^[28]。

式中，p指的是正面新聞的報道數(shù)量，而n是負(fù)面新聞的報道數(shù)量，s則代表正負(fù)面報道的總數(shù)。J-F系數(shù)的范圍是-1至1。當(dāng)一個公司的正向新聞報道增加，J-F系數(shù)將更接近1，這暗示著公司的社會認(rèn)可度正在上升，企業(yè)的社會聲譽(yù)越好；相反，如果一個公司的負(fù)向新聞報道增加，那么J-F系數(shù)將更接近-1，這表明公司的社會形象正在遭受打擊，企業(yè)的社會聲譽(yù)越差。

2.2.2 被解釋變量

商業(yè)信用融資水平（TC）。目前，學(xué)界主要采用以下3種主要的方法來對商業(yè)信用融資水平進(jìn)行測度：第一，使用商業(yè)信用財務(wù)數(shù)據(jù)與總資產(chǎn)的比率，從運用程度進(jìn)行測度；第二，采用對商業(yè)信用財務(wù)數(shù)據(jù)取自然對數(shù)值的方式，側(cè)重從其應(yīng)用規(guī)模的角度來測度；第三，根據(jù)在融資過程中商業(yè)信用財務(wù)數(shù)據(jù)所占的比重，從其負(fù)債比率測度^[29]。其中，第一種方法是學(xué)界最為普遍的做法，文章參照了陸正飛和楊德明的研究做法，選擇將應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)和預(yù)收賬款之和與總資產(chǎn)的比值作為度量指標(biāo)。

2.2.3 中介變量

經(jīng)營風(fēng)險水平（Rrisk）。企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險與企業(yè)的盈利狀況息息相關(guān)，更高的經(jīng)營風(fēng)險意味著企業(yè)未來現(xiàn)金流入的不確定性增加。由于中國股票市場的不穩(wěn)定性等因素，企業(yè)盈利的波動程度被廣泛用作評估企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的指標(biāo)。因此，參考JOHN等的研究，首先對企業(yè)每一年的ROA以行業(yè)平均值作為標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行調(diào)整，然后采用滾動計算法對調(diào)整后的行業(yè)差異進(jìn)行計算^[30]，具體計算公式如下。

式中，i，j，t分別為企業(yè)、行業(yè)和年份；EBIT為企業(yè)息稅前利潤；Assets為企業(yè)總資產(chǎn)；Roa為經(jīng)行業(yè)調(diào)整后的企業(yè)總資產(chǎn)收益率；公式（3）所示以3年（t至t+2年）為一個周期計算經(jīng)營風(fēng)險；Rrisk為企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險水平，值越大表示企業(yè)的盈余波動性越大，經(jīng)營風(fēng)險越高。

2.2.4 控制變量

在研究企業(yè)商業(yè)信用融資的影響因素時，為了更準(zhǔn)確地評估商業(yè)信用融資的水平及其潛在影響，還需要控制其他可能的影響因素。在借鑒當(dāng)前相關(guān)研究的基礎(chǔ)上，納入其他對公司商業(yè)信用融資產(chǎn)生的影響的控制變量：杠桿率（Lev）、企業(yè)規(guī)模（Size）資產(chǎn)收益率（ROA）、成長能力（Growth）凈資產(chǎn)收益率（ROE）、現(xiàn)金流水平（Cash）、高質(zhì)量審計（Big4）、兩權(quán)分離率（Sep）、股權(quán)集中度（Top1）、企業(yè)成立年限（Age）。為便于閱讀和理解，將所有這些變量的定義列在表1中。這些變量的納入有助于更全面地評估商業(yè)信用融資的影響因素，并提供更準(zhǔn)確的結(jié)論。

2.3 模型設(shè)計

為了檢驗假設(shè)，構(gòu)建固定效應(yīng)模型如下

TC=β+βSRep+βCtrl+δ+δ+δ+ε（4）

式中，i，j，t分別代表企業(yè)、行業(yè)和年份。被解釋變量TC為企業(yè)的商業(yè)信用融資水平；SRep為核心解釋變量，代表企業(yè)社會聲譽(yù)水平；Ctrl為所有控制變量。同時，模型中加入了企業(yè)個體、時間和行業(yè)固定效應(yīng)，分別使用δ、δ、δ表示，ε為模型的誤差項。

其次，構(gòu)建企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險在社會聲譽(yù)和商業(yè)信用融資之間的中介效應(yīng)模型

Rrisk=β+βSRep+βCtrl+δ+δ+δ+ε（5）

TC=β+βRrisk+βSRep+βCtrl+δ+δ+δ+ε（6）

式中，Rrisk為企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的代理指標(biāo)。其余變量定義同上。

3 實證分析與結(jié)果分析

3.1 描述性統(tǒng)計

表2為各變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。商業(yè)信用融資水平（TC）的取值范圍在0～0.537的區(qū)間內(nèi)，均值為0.156，標(biāo)準(zhǔn)差為0.114，顯示出不同企業(yè)之間在商業(yè)信用融資水平上的明顯差異。企業(yè)社會聲譽(yù)（SRep）的均值為0.123，標(biāo)準(zhǔn)差為0.230，這表明了總體上企業(yè)社會聲譽(yù)偏離平均值的程度大，相似度低，大部分企業(yè)社會聲譽(yù)良好，但也存在一些企業(yè)面臨較差的社會聲譽(yù)，企業(yè)間對待自身社會聲譽(yù)的重視程度顯著不同。企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險（Rrisk）最大值為0.418，最小值為0，均值為0.033，表明不同企業(yè)面臨著不同程度的經(jīng)營風(fēng)險。

3.2 相關(guān)性分析

從表3各變量之間的相關(guān)性分析可知，企業(yè)社會聲譽(yù)（SRep）與商業(yè)信用融資水平（TC）的相關(guān)系數(shù)為0.047，在1% 的顯著性水平上呈正相關(guān)，說明企業(yè)社會聲譽(yù)的提升有助于商業(yè)信用融資獲取，假設(shè)H1得到初步驗證。另外，根據(jù)變量間系數(shù)小于0.5的結(jié)果，可以推斷變量之間僅存在較低程度的多重共線性，從而驗證了回歸分析的可行性。

3.3 多元回歸分析

3.3.1 基準(zhǔn)結(jié)果回歸

表4的（1）、（2）、（3）、（4）列為企業(yè)社會聲譽(yù)與商業(yè)信用融資水平的基準(zhǔn)回歸結(jié)果，從表4（1）列可以看出，企業(yè)社會聲譽(yù)的回歸系數(shù)為0.023且在1%的水平上顯著為正，表明企業(yè)社會聲譽(yù)與商業(yè)信用融資水平正向關(guān)系顯著，表明企業(yè)聲譽(yù)越好，商業(yè)信用融資水平越高，驗證了H1。列（2）控制了年份行業(yè)以及其他固定效應(yīng)影響因素，結(jié)果表明企業(yè)社會聲譽(yù)的回歸系數(shù)0.004且在1%的水平上顯著為正，列（4）又加入了控制變量進(jìn)行回歸，結(jié)果表明企業(yè)社會聲譽(yù)的回歸系數(shù)0.010也在1%的水平上顯著為正，說明企業(yè)社會聲譽(yù)與商業(yè)信用融資水平顯著正相關(guān)，即較好的企業(yè)聲譽(yù)會提高企業(yè)的商業(yè)信用融資水平。以上結(jié)果均支持假設(shè)H1。

3.3.2 影響機(jī)制研究

表4中（5）、（6）列為以企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險作為中介的模型回歸結(jié)果。觀察第五列的數(shù)據(jù)，我們可以看出，企業(yè)的社會聲譽(yù)（SRep）對于經(jīng)營風(fēng)險（Rrisk）的回歸系數(shù)是-0.012，結(jié)果呈現(xiàn)明顯負(fù)相關(guān)性，并且在1%的水平上顯著。這說明良好的社會聲譽(yù)會降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。同時，第（6）列的數(shù)據(jù)表明，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險（Rrisk）的回歸系數(shù)為-0.026，其在5%的水平上顯著，且兩者的乘積為正，此結(jié)果說明了企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險在企業(yè)社會聲譽(yù)對商業(yè)信用融資水平的影響中起到了中介作用。通過以上檢驗可以得出，提升企業(yè)的社會聲譽(yù)可以降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險，從而有利于企業(yè)商業(yè)信用融資水平的提高。假設(shè)H2得以驗證，即企業(yè)社會聲譽(yù)通過降低企業(yè)面臨的經(jīng)營風(fēng)險來促進(jìn)對商業(yè)信用融資的獲取。

3.4 穩(wěn)健性檢驗

3.4.1 用其他信用指標(biāo)代替

為了驗證穩(wěn)健性，采用了上文中提到的第二種商業(yè)信用融資指標(biāo)的測度方式，使用商業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)的自然對數(shù)作為替代指標(biāo)，從使用規(guī)模方面測度進(jìn)行替代。重新進(jìn)行基準(zhǔn)回歸和中介效應(yīng)檢驗，結(jié)果仍然支持企業(yè)社會聲譽(yù)對商業(yè)信用融資的顯著影響，以及經(jīng)營風(fēng)險水平在其中的中介傳導(dǎo)效應(yīng)。這表明研究結(jié)果并不是特定指標(biāo)選擇的產(chǎn)物，而是具有一般性和穩(wěn)定性。

3.4.2 用不同的樣本范圍進(jìn)行檢驗

為了測試樣本選擇的穩(wěn)健性，選擇了不同的樣本范圍進(jìn)行檢驗。為避免疫情影響，對2019年以后的數(shù)據(jù)進(jìn)行剔除處理。重新進(jìn)行基準(zhǔn)回歸以及中介效應(yīng)檢驗后，得到企業(yè)社會聲譽(yù)對商業(yè)信用融資的影響以及經(jīng)營風(fēng)險水平的中介效應(yīng)依然顯著存在。這證明了研究結(jié)果在不同時間和情境下具有穩(wěn)健性。

3.5 異質(zhì)性分析

3.5.1 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)異質(zhì)性分析

國有企業(yè)通常享有政府的政策背書和資源支持，政府背書可增強(qiáng)投資者信心，提高國有企業(yè)社會聲譽(yù)的可靠程度。此外，政府還向國有企業(yè)提供擔(dān)保、優(yōu)惠貸款等資源支持，這種利益關(guān)系使得國有企業(yè)獲得信貸資金的難度更低。與非國有企業(yè)相比，社會責(zé)任觀念在國有企業(yè)中更受重視，這意味著國有企業(yè)更傾向于遵循合規(guī)經(jīng)營規(guī)范，注重環(huán)境和社會可持續(xù)發(fā)展，這種社會責(zé)任觀念幫助國有企業(yè)建立了良好的社會聲譽(yù)，同時也能夠放大企業(yè)社會聲譽(yù)的作用效果，從而獲得更多的信用融資機(jī)會?；诖?，預(yù)期企業(yè)社會聲譽(yù)對國有企業(yè)商業(yè)信用融資水平的促進(jìn)作用相較于非國有企業(yè)更加明顯。

為了驗證企業(yè)社會聲譽(yù)對商業(yè)信用融資的影響是否受到產(chǎn)權(quán)性質(zhì)差異的影響，研究將所有樣本根據(jù)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分成兩組，并依次進(jìn)行回歸分析?；貧w結(jié)果見表7?；貧w結(jié)果顯示，在企業(yè)社會聲譽(yù)（SRep）與商業(yè)信用融資（TC）的回歸系數(shù)上，國有企業(yè)組為0.012略高于非國有企業(yè)組系數(shù)0.009，兩者均在1%的水平上顯著為正，表明企業(yè)社會聲譽(yù)對國有企業(yè)商業(yè)信用融資的促進(jìn)作用更加顯著，與前文預(yù)期相符。

3.5.2 企業(yè)規(guī)模異質(zhì)性分析

規(guī)模不同的企業(yè)在商業(yè)信用融資方面的表現(xiàn)未必一致。大規(guī)模企業(yè)通常在市場上有更高的知名度和影響力。由于其規(guī)模較大且在市場上存在較長時間，擁有更多資產(chǎn)和資源，使得其財務(wù)狀況更具有穩(wěn)定性，同時能夠積累穩(wěn)定良好的社會聲譽(yù)。相比于中小型企業(yè)，更專業(yè)化和規(guī)范化的管理體系與較高的透明度能夠使利益相關(guān)者對其積累的聲譽(yù)更加認(rèn)可。這種穩(wěn)定性與認(rèn)可度為利益相關(guān)者提供了更高的信心和安全感，從而提高了大型企業(yè)獲得更多商業(yè)融資的可能性。相比之下，小規(guī)模企業(yè)可能面臨更高的不確定性，從而導(dǎo)致其通過企業(yè)聲譽(yù)獲取的商業(yè)信用融資更少?；诖?，預(yù)期企業(yè)聲譽(yù)對大型企業(yè)商業(yè)信用融資水平的促進(jìn)作用相較于中小型企業(yè)更加明顯。

為了檢驗因企業(yè)規(guī)模的差異造成的不同影響，根據(jù)樣本的平均總資產(chǎn)將企業(yè)分為大型企業(yè)與中小型企業(yè)，具體處理方法為將總資產(chǎn)規(guī)模在樣本均值以上的企業(yè)歸為大型企業(yè)，其余則為中小型企業(yè)，進(jìn)行分組樣本回歸，見表7。結(jié)果顯示，相比中小型企業(yè)組，大型企業(yè)組中企業(yè)聲譽(yù)（SRep）與商業(yè)信用融資（TC）的回歸系數(shù)更大，這說明企業(yè)社會聲譽(yù)對大型企業(yè)商業(yè)信用融資的促進(jìn)作用更加顯著，與前文預(yù)期相符。

4 結(jié)語

1）以2009—2021年A股滬深上市企業(yè)為研究對象，創(chuàng)新性研究企業(yè)社會聲譽(yù)對商業(yè)信用融資的影響以及作用機(jī)制。研究結(jié)果顯示：企業(yè)社會聲譽(yù)與商業(yè)信用融資水平呈正相關(guān)關(guān)系，即企業(yè)社會聲譽(yù)的提升能夠促進(jìn)商業(yè)信用融資的獲取。作用機(jī)制分析表明企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險水平在其中發(fā)揮了中介作用。即使替換變量和移除樣本，這個結(jié)論依然顯著成立。在進(jìn)一步研究中發(fā)現(xiàn)，在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模下，企業(yè)社會聲譽(yù)對商業(yè)信用融資水平的影響具有異質(zhì)性。在國有企業(yè)與大型企業(yè)中，企業(yè)社會聲譽(yù)對商業(yè)信用融資水平的促進(jìn)作用更加顯著。

2）從企業(yè)的角度來看，樹立和維護(hù)良好的社會聲譽(yù)對于提高商業(yè)信用融資水平必不可少，為此企業(yè)可以通過下列多種方式來實現(xiàn)：積極參與社會公益活動，主動承擔(dān)社會責(zé)任；加強(qiáng)信息公開的力度，及時、透明地披露企業(yè)的經(jīng)營狀況、財務(wù)狀況、重大事件等信息，增強(qiáng)公眾對企業(yè)的認(rèn)可度和信任感，注重品牌建設(shè)。同時，企業(yè)還要注重員工形象的塑造，提高員工的專業(yè)素質(zhì)和服務(wù)水平。

3）隨著市場競爭的加劇和經(jīng)營環(huán)境的不斷變化，企業(yè)面臨著日益復(fù)雜的經(jīng)營風(fēng)險挑戰(zhàn)。因此，企業(yè)需要加強(qiáng)內(nèi)部風(fēng)險管理與控制，注重體系建設(shè)，加強(qiáng)對各類風(fēng)險的識別、評估和應(yīng)對，提高企業(yè)應(yīng)對經(jīng)營風(fēng)險的能力和水平。通過加強(qiáng)內(nèi)部控制、健全審計監(jiān)督機(jī)制等舉措，降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險水平。

4）國有企業(yè)和大型企業(yè)具有較高的社會關(guān)注度和影響力，更有能力承擔(dān)起社會責(zé)任。因此，國有企業(yè)以及大型企業(yè)還應(yīng)加強(qiáng)對環(huán)境保護(hù)、員工福利、公益事業(yè)等方面的投入和實踐，通過積極履行社會責(zé)任來提升企業(yè)的社會聲譽(yù)，樹立企業(yè)良好的形象，增強(qiáng)企業(yè)在商業(yè)信用融資市場中的可信度。

5）對供應(yīng)商而言，在評估企業(yè)信用風(fēng)險時，除了關(guān)注企業(yè)的財務(wù)狀況，還應(yīng)將企業(yè)的社會聲譽(yù)納入考量范圍，這有助于更全面地評估企業(yè)的信用風(fēng)險，為企業(yè)匹配更為合適的融資方案。綜合考察企業(yè)的社會聲譽(yù)具體可以采取以下措施：通過查閱企業(yè)發(fā)布的責(zé)任報告、公益活動參與情況等信息，了解企業(yè)在社會責(zé)任方面的表現(xiàn)；通過查閱企業(yè)公開披露的信息，了解企業(yè)的財務(wù)狀況、經(jīng)營狀況、重大事件等信息，評估企業(yè)的透明度和誠信度；通過了解企業(yè)的品牌形象、企業(yè)文化和員工素質(zhì)等方面的情況，評估企業(yè)的社會形象；當(dāng)企業(yè)主動對外披露的信息不足或不夠全面時，媒體對目標(biāo)企業(yè)的相關(guān)報道也可作為社會聲譽(yù)的重要參考。

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（責(zé)任編輯：王強(qiáng)）